會計(jì)研究2001.11
無形資產(chǎn)信息披露及其價值相關(guān)性研究
———來自上海股市的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)
薛云奎 王志臺(上海國家會計(jì)學(xué)院 201702)
【摘要】本文以上海證券交易所上市的股票作為研究對象,考察無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動的作用,并檢驗(yàn)無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性。試圖摸清我國上市公司無形資產(chǎn)的家底,分析無形資產(chǎn)在我國上市公司經(jīng)營活動中所起的作用,檢驗(yàn)我國投資者對無形資產(chǎn)的定價以及評價和改進(jìn)我國上市公司對無形資產(chǎn)的信息披露。研究結(jié)果表明,無形資產(chǎn)對企業(yè)的經(jīng)營活動發(fā)揮了重要貢獻(xiàn),上市公司披露的無形資產(chǎn)與股價之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。在此基礎(chǔ)上,考察并分析了披露和沒有披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成這兩種分類樣本的情況,討論了目前我國上市公司在無形資產(chǎn)信息披露方面存在的問題,并提出了相應(yīng)的政策建議。
【關(guān)鍵詞】無形資產(chǎn) 研究與開發(fā) 價值相關(guān)性 信息披露
一、研究背景及文獻(xiàn)綜述
技術(shù)進(jìn)步所導(dǎo)致的企業(yè)生產(chǎn)函數(shù)中知識資本比重的不斷增加,使無形資產(chǎn)(特別是Ｒ＆Ｄ)在企業(yè)業(yè)績中的重要性受到普遍關(guān)注。自20世紀(jì)70年代實(shí)證方法引入無形資產(chǎn)領(lǐng)域的研究以來,有關(guān)無形資產(chǎn)研究的論題主要可以概括為如下三個方面:
1 有關(guān)Ｒ＆Ｄ支出與企業(yè)生產(chǎn)率關(guān)系的宏觀面研究。大量經(jīng)驗(yàn)研究結(jié)果表明:一個國家、一個行業(yè)、一個公司在無形資產(chǎn)方面的投入與經(jīng)濟(jì)增長、生產(chǎn)率的提高、公司盈利的增加之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系(Ｌｅｖ,1999)。在最初考察企業(yè)組織和市場結(jié)構(gòu)與Ｒ＆Ｄ的關(guān)系的基礎(chǔ)上,大多數(shù)研究Ｒ＆Ｄ的主流經(jīng)濟(jì)分析家從20世紀(jì)70年代開始轉(zhuǎn)向研究Ｒ＆Ｄ投資的社會和私人回報。這些經(jīng)驗(yàn)研究從最初的案例研究到后來的對Ｒ＆Ｄ活動對生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)增長率的影響的大樣本(ｌａｒｇｅ-ｓａｍ ｐｌｅ)、橫截面(ｃｒｏｓｓ-ｓｅｃｔｉｏｎａｌ)的分析,其主要目的在于評價Ｒ＆Ｄ投資所產(chǎn)生的結(jié)果和提請公眾對Ｒ＆Ｄ在20世紀(jì)70年代和80年代初期美國生產(chǎn)率持續(xù)下降時所發(fā)揮的作用的關(guān)注。從總體上看,這些研究證明了:(1)Ｒ＆Ｄ支出對公司的生產(chǎn)率的提高作出了不可估量的貢獻(xiàn),Ｒ＆Ｄ投資的估計(jì)回報率每年高達(dá)20-30%,盡管在不同行業(yè)和不同年份會有所變化。Ｒ＆Ｄ的估計(jì)回報率比實(shí)物資產(chǎn)投資的回報率的兩倍還要多,這反映了Ｒ＆Ｄ資本相對于實(shí)物資產(chǎn)投資具有較高的生產(chǎn)率和風(fēng)險。(2)基礎(chǔ)研究(旨在開發(fā)新的科學(xué)技術(shù))對公司生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)增長率的貢獻(xiàn)要遠(yuǎn)大于其他形式的Ｒ＆Ｄ(如產(chǎn)品開發(fā)、正處于開發(fā)過程中的Ｒ＆Ｄ等),估計(jì)的貢獻(xiàn)差別大約為3比1。(3)由私人投資的Ｒ＆Ｄ對生產(chǎn)率的提高所作的貢獻(xiàn)要比由政府投資的Ｒ＆Ｄ(主要授權(quán)給政府的承包商)大。然而,由政府的代理機(jī)構(gòu)以及在實(shí)驗(yàn)室從事的并由政府資助的研究,特別是大學(xué)里的研究對工業(yè)技術(shù)的基礎(chǔ)設(shè)施所作出的貢獻(xiàn)是非常顯著的。(4)Ｒ＆Ｄ產(chǎn)生的私人利益和社會利益的差別是很大的。由于Ｒ＆Ｄ自身所具有的外溢(ｓｐｉｌｌｏｖｅｒｓ)特性致使Ｒ＆Ｄ的社會回報率要遠(yuǎn)高于單個企業(yè)的回報率。因?yàn)橐粋€企業(yè)、一個行業(yè)、甚至一個國家從其他企業(yè)、行業(yè)或國家Ｒ＆Ｄ活動中獲得利益的機(jī)會更大。這一發(fā)現(xiàn)曾經(jīng)一度引起人們的擔(dān)心,唯恐企業(yè)失去投資于Ｒ＆Ｄ活動的動力。但有關(guān)保護(hù)Ｒ＆Ｄ利益的一些制度安排,如專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等,逐步消除了人們的疑慮。
2 有關(guān)無形資產(chǎn)信息價值相關(guān)性(ｖａｌｕｅｒｅｌｅｖａｎｃｅ)的研究。Ｂｅｎ-Ｚｉｏｎ(1978)的研究表明企業(yè)市值與帳面凈值的差與企業(yè)Ｒ＆Ｄ和廣告費(fèi)的支出密切相關(guān);Ｈｉｒｓｃｈｅｙ＆Ｗｅｙｇａｎｄｔ(1985)研究發(fā)現(xiàn)Ｔｏｂｉｎ的Ｑ值(市場價值/資產(chǎn)的重置成本)與Ｒ＆Ｄ強(qiáng)度(Ｒ＆Ｄ/銷售收入,ｉｎｔｅｎｓｉｔｙｏｆＲ＆Ｄ)的關(guān)系顯著;Ｓｃｈａｎｅ(1993)對11個半導(dǎo)體公司的研究表明專利權(quán)的引用次數(shù)有助于解釋Ｔｏｂｉｎ的Ｑ值;Ｈａｌｌｅｔａｌ.(1998)的研究發(fā)現(xiàn)專利權(quán)的引用次數(shù)與企業(yè)市值密切相關(guān)。Ａｂｏｏｄｙ＆Ｌｅｖ(1998)考察了1986-1995年期間168家軟件公司后發(fā)現(xiàn),每年資本化的軟件開發(fā)成本與公司的股票回報率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。Ｂａｒｔｈ＆Ｃｌｉｎｃｈ(1998)對1991-1995年度澳大利亞的上市公司的研究發(fā)現(xiàn),無形資產(chǎn)的重估價值與股票報酬率和股價之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系。上述研究綜合表明,無形資產(chǎn)信息確實(shí)具有很強(qiáng)的價值相關(guān)性。
3 有關(guān)無形資產(chǎn)的信息披露。Ａｂｏｏｄｙ＆Ｌｅｖ(1998)發(fā)現(xiàn)Ｒ＆Ｄ強(qiáng)度高的公司可以通過內(nèi)部交易得到更多的利益;Ｌｅｖ＆Ｓｏｕｇｉａｎｎｉｓ(1996)、Ａｂｏｏｄｙ＆Ｌｅｖ(1998)、Ｃｈａｎｅｔａｌ.(1998)、Ｌｅｖｅｔａｌ.(1999)的研究均發(fā)現(xiàn)了市場對高Ｒ＆Ｄ強(qiáng)度公司股票的錯誤定價(一般是低估)。Ａｍｉｒ,Ｌｅｖ＆Ｓｏｕｇｉａｎｎｉｓ(1999)對財(cái)務(wù)分析師的盈利預(yù)測信息是否能夠?yàn)橥顿Y者提供增量信息(ｉｎｃｒｅｍｅｎｔａｌｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ,相對于財(cái)務(wù)報告而言)的研究發(fā)現(xiàn):(1)財(cái)務(wù)分析師在技術(shù)含量高的行業(yè)所作的貢獻(xiàn)要高于技術(shù)含量低的行業(yè);(2)對Ｒ＆Ｄ投入大的公司所作的貢獻(xiàn)要高于Ｒ＆Ｄ投入小的公司;(3)沒有被記錄的無形資產(chǎn)在權(quán)益計(jì)價和盈利預(yù)測中所發(fā)揮的作用在逐年增強(qiáng)。上述研究表明現(xiàn)行財(cái)務(wù)報告對無形資產(chǎn)的信息披露存在嚴(yán)重的不足。Ｌｅｖ＆Ｚａｒｏｗｉｎ(1999)研究表明財(cái)務(wù)報表價值相關(guān)性的減弱跟無形資產(chǎn)強(qiáng)度(ｉｎｔｅｎｓｉｔｙｏｆｉｎｔａｎｇｉｂｌｅａｓｓｅｔｓ)的不斷增加有很大關(guān)系,導(dǎo)致財(cái)務(wù)信息有用性不斷惡化的“罪魁禍?zhǔn)住敝痪褪沁^時的會計(jì)準(zhǔn)則和現(xiàn)行財(cái)務(wù)報告對無形資產(chǎn)信息的不充分披露。據(jù)此,他們提出了兩種改進(jìn)無形資產(chǎn)信息披露的建議:(1)對無形資產(chǎn)采用資本化的處理方法(即將現(xiàn)行對無形資產(chǎn)可以采用資本化處理的條件放寬);(2)對現(xiàn)行的財(cái)務(wù)報告進(jìn)行重新表述(ｒｅｓｔａｔｅｍｅｎｔ)。
二、樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
我國上市公司無形資產(chǎn)及其信息披露的現(xiàn)狀究竟怎么樣?無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動究竟起什么作用?現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)報表中所披露的無形資產(chǎn)信息是否有價值相關(guān)性?目前的這種披露格局還存在哪些方面的不足?通過對這些不足的分析我們是否可以對與無形資產(chǎn)有關(guān)的會計(jì)準(zhǔn)則制定和信息披露規(guī)范提供更為有用的建議?為了明確上面所提出的各種問題,我們選擇在1999年1月1日之前在上海證券交易所上市的Ａ股公司的股票作為研究對象。由于在1995年以前,我國上市公司對外公布的財(cái)務(wù)報表附注比較簡略,也很不規(guī)范,而本研究需要從報表附注中獲取無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的數(shù)據(jù),所以我們將研究的考察區(qū)間定在1995-1999年度①,重點(diǎn)考察無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所起的作用,并檢驗(yàn)無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性。本文所需要的會計(jì)數(shù)據(jù)及股價數(shù)據(jù)源自各上市公司在證監(jiān)會指定信息披露的報刊上公布的年度報告摘要及每日行情數(shù)據(jù)、分紅送股數(shù)量和除權(quán)除息日期。
三、樣本特征與研究
分組樣本公司有關(guān)無形資產(chǎn)信息的披露主要有兩種形式:正表披露與附注披露。在本文的研究中,我們將在資產(chǎn)負(fù)債表正表中列示無形資產(chǎn)的公司稱為“有無形資產(chǎn)”的公司,而在報表附注中列示無形資產(chǎn)具體構(gòu)成項(xiàng)目及其金額的公司(包括只披露了一種無形資產(chǎn)項(xiàng)目但未列示其金額的公司)稱為“披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司”②,分類統(tǒng)計(jì)結(jié)果匯總于表1。從表1可以看出,“有無形資產(chǎn)的公司數(shù)”占上市公司總數(shù)的比例從1995-1999年都在85%以上,這個比例在1995-1999年間比較穩(wěn)定。從1995-1999年,“披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司的比例”在逐年增加,這表明我們上市公司對無形資產(chǎn)的信息披露在日趨完善,但1999年這個比例突然下降到46%,其中緣由尚不確定③?！敖刂?998年12月31日,披露具體構(gòu)成的無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總額的比例”已經(jīng)達(dá)到65%,這說明上市公司的大部分無形資產(chǎn)都現(xiàn)出了“廬山真面目”。
我們通過對上市公司在報表附注中列示無形資產(chǎn)具體項(xiàng)目的分析后發(fā)現(xiàn),上市公司對無形資產(chǎn)具體項(xiàng)目名稱的列示表現(xiàn)出一種較大的附意性。如果僅從文字表述上區(qū)分,樣本公司中有關(guān)無形資產(chǎn)具體項(xiàng)目的名稱已多達(dá)百種以上④,而且還有進(jìn)一步增加的趨勢。這在一定程度上表明我國上市公司對無形資產(chǎn)信息披露的不規(guī)范化程度⑤,同時也足以說明這些上市公司無形資產(chǎn)項(xiàng)目構(gòu)成的復(fù)雜性。
表1 在報表附注中披露了無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的公司數(shù)量統(tǒng)計(jì)
注:“公司總數(shù)”為符合本文第二部分所述條件的樣本數(shù);披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司的比例=披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司數(shù)/有無形資產(chǎn)的公司數(shù);有無形資產(chǎn)的公司的比例=有無形資產(chǎn)的公司數(shù)/公司總數(shù);披露具體構(gòu)成的無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總額的比例=披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司的無形資產(chǎn)總額/所有公司無形資產(chǎn)的總額。
表2列示了按上述分類的無形資產(chǎn)的具體項(xiàng)目構(gòu)成,從表中我們可以看出上市公司披露的無形資產(chǎn)主要是土地使用權(quán)。截至1998年12月31日⑥,上市公司無形資產(chǎn)各項(xiàng)目占無形資產(chǎn)的比例(均值)按從大到小的順序依次為:(1)按第一種分類標(biāo)準(zhǔn):土地使用權(quán)(81.33%)、特許使用權(quán)(47 82%)、房屋使用權(quán)(42 67%)、專有技術(shù)(32 74%)、專利權(quán)(31 9%)、軟件、技術(shù)投資(30 86%)、商譽(yù)(28 57%)、用電權(quán)等(28 48%)、商標(biāo)(19 26%)、其他(1 92%);(2)按第二種分類標(biāo)準(zhǔn):各類使用權(quán)(89 66%)、技術(shù)資產(chǎn)(35 88%)、商譽(yù)(28 57%)、商標(biāo)(19 26%)、其他(1 92%);(3)按第三種分類標(biāo)準(zhǔn):非技術(shù)資產(chǎn)(92 39%)、技術(shù)資產(chǎn)(35 88%)。
表2 截至1998年12月31日無形資產(chǎn)的具體構(gòu)成
注:各類使用權(quán)=土地使用權(quán)+房屋使用權(quán)+用電權(quán)等+特許使用權(quán);技術(shù)資產(chǎn)=軟件、技術(shù)投資+專有技術(shù)+專利權(quán);非技術(shù)資產(chǎn)=無形資產(chǎn)-技術(shù)資產(chǎn);公司數(shù)的百分比=公司數(shù)/當(dāng)年披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司數(shù);“占無形資產(chǎn)的百分比”是均值,受篇幅的限制,我們沒有列出相應(yīng)的中值和標(biāo)準(zhǔn)差。
綜上所述,從樣本公司有關(guān)無形資產(chǎn)信息的實(shí)際披露情況來看,目前我國上市公司無形資產(chǎn)的“含金量”還很低,主要是各類使用權(quán)(尤以土地使用權(quán)居多),無形資產(chǎn)中技術(shù)資產(chǎn)的比例相對偏低。如果假定沒有披露技術(shù)資產(chǎn)的公司其技術(shù)資產(chǎn)為0,那么技術(shù)資產(chǎn)占無形資產(chǎn)的比例僅為7 61%(1-92 39%)。
四、無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所起的作用
(一)研究設(shè)計(jì)
參照Ａｂｏｏｄｙ,Ｂａｒｔｈ＆Ｋａｓｚｎｉｋ(1999)在研究英國上市公司固定資產(chǎn)的重估價值和企業(yè)未來經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系以及Ａ ｂｏｏｄｙ＆Ｌｅｖ(1998)在檢驗(yàn)無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性時所采用的方法,我們用模型(1)來檢驗(yàn)無形資產(chǎn)對當(dāng)年企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的作用;用模型(2)檢驗(yàn)當(dāng)年的無形資產(chǎn)對隨后1-3年經(jīng)營業(yè)績的貢獻(xiàn)。
其中:ＯＰＩＮＣ為主營業(yè)務(wù)利潤;ＰＰＥ為ｔ年末的固定資產(chǎn)凈值;ＩＮＴＡＮ為ｔ年末的無形資產(chǎn)⑧;ＭＢ為凈資產(chǎn)倍率,以ｔ年12月31日的市值與帳面凈值的比表示;ＡＳＳＥＴ為ｔ年末總資產(chǎn)的對數(shù);ｔ表示年度;τ=1,2,3;ｉ表示公司。我們認(rèn)為固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)主要對企業(yè)的經(jīng)營活動起作用,所以我們選用反映企業(yè)經(jīng)營活動業(yè)績的變量主營業(yè)務(wù)利潤作為衡量無形資產(chǎn)對企業(yè)業(yè)績所起作用的表征變量(ｐｒｏｘｙｖａｒｉａｂｌｅ),此外,由于無形資產(chǎn)對經(jīng)營活動所發(fā)揮的作用一般會延續(xù)到以后幾個年度,所以我們考慮了1-3年的滯后期。ＯＰＩＮＣｔ控制盈利的時間序列性(ｔｉｍｅ-ｓｅｒｉｅｓｐｒｏｐｅｒｔｉｅｓｏｆｅａｒｎ ｉｎｇｓ)對未來年度主營業(yè)務(wù)利潤的影響,ＭＢｔ控制企業(yè)的風(fēng)險和成長性的潛在影響(Ｆａｍａ＆Ｆｒｅｎｃｈ,1992),ＡＳＳＥＴｔ控制企業(yè)規(guī)模對經(jīng)營業(yè)績的影響。最后,我們用ｔ年初的總資產(chǎn)作為ＯＰＩＮＣ、ＰＰＥ、ＩＮＴＡＮ的勻減變量。
(二)研究假設(shè)
盡管我國上市公司的無形資產(chǎn)主要是由各種使用權(quán)構(gòu)成,但相對于實(shí)物資產(chǎn)(主要是固定資產(chǎn))而言,這些使用權(quán)在目前的中國仍然是一種非常稀缺和珍貴的資源,而且目前技術(shù)資產(chǎn)在我國上市公司的無形資產(chǎn)中也占有了一定的比例(截至1999年12月31日,這個比例已經(jīng)達(dá)到32%)。因此,我們可以認(rèn)為,無形資產(chǎn)對我國上市公司經(jīng)營活動所發(fā)揮的作用要高于實(shí)物資產(chǎn)。據(jù)此,我們可以提出如下研究假設(shè):
研究假設(shè)1:單位無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績所作的貢獻(xiàn)要高于固定資產(chǎn)。
本文第三部分的研究發(fā)現(xiàn),95-99年平均有40%左右的上市公司在其對外披露的年報摘要中沒有披露無形資產(chǎn)的具體構(gòu)成項(xiàng)目,我們猜測有一種可能是這些未披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成項(xiàng)目的公司其無形資產(chǎn)的構(gòu)成只有一種,即土地使用權(quán),因?yàn)?我國上市公司無形資產(chǎn)主要構(gòu)成項(xiàng)目是土地使用權(quán)(土地使用權(quán)占無形資產(chǎn)的比例大約是80%),所以這些上市公司就沒有披露。還有一種猜測是“丑媳婦怕見公婆”,這些未披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的公司,有可能無形資產(chǎn)的技術(shù)含量比較低,由于“害怕”投資者看到面紗背后的“丑相”,所以索性就不詳細(xì)披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的信息,讓蕓蕓股民保持一種“朦朧美”。根據(jù)上面的分析,我們認(rèn)為沒有披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司,無形資產(chǎn)的(簡稱ＮＯＮ-ＤＩＳ)技術(shù)含量可能比披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司(簡稱ＤＩＳ)要來得低。因此,我們提出如下研究假設(shè):
研究假設(shè)2:ＤＩＳ的公司單位無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績所起的作用要高于ＮＯＮ-ＤＩＳ的公司。
(三)經(jīng)驗(yàn)證據(jù)及研究結(jié)果
從表3可以看出固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)僅在當(dāng)年顯著 (ｔ值=6 25),而在隨后的三年中均不顯著(ｔ值分別為1 08,0 94和0 1),這說明固定資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績所起的作用僅及于當(dāng)年,這可能是由于我國上市公司固定資產(chǎn)過于老化所致。而無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)在當(dāng)年和隨后的三個年度都很顯著(ｔ值分別為5 88,3 18,2 61和2 77),而且回歸系數(shù)在逐年增大(從當(dāng)年的0 22到第三年的0 78),這說明無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所發(fā)揮的作用持續(xù)期比較長,而且發(fā)揮的作用在逐年增加。比較無形資產(chǎn)和固定資產(chǎn)的回歸系數(shù),我們發(fā)現(xiàn),當(dāng)年無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)0 22大于固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)0 06(隨后三年既然固定資產(chǎn)的回歸系數(shù)不顯著,所以也就無須比較),可以肯定的是單位無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所起的作用要遠(yuǎn)大于固定資產(chǎn),這證實(shí)了研究假設(shè)。
表4列示了披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成和沒有披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的公司年度回歸結(jié)果。ＮＯＮ-ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)除了在當(dāng)年顯著外(ｔ值=4 73),在隨后三年的回歸系數(shù)均不顯著(ｔ值分別為0 94,-0 45和-1 40),這說明ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動能夠發(fā)揮的作用期限比較短,這可能是因?yàn)檫@些公司的無形資產(chǎn)的技術(shù)含量偏低。而ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)在當(dāng)年和隨后三年均顯著為正(ｔ值分別為4 03,2 92,2 13和2 80),說明ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的技術(shù)含量較高,其對經(jīng)營活動所起作用的持續(xù)性較強(qiáng)。比較ＮＯＮ-ＤＩＳ公司和ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的回歸系數(shù),我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)年ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)回歸系數(shù)(0 36)要高于ＤＩＳ公司(0 17),在隨后的三年,既然ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)回歸系數(shù)不顯著,那么ＤＩＳ公司在隨后三年的無形資產(chǎn)回歸系數(shù)都要顯著高于ＮＯＮ-ＤＩＳ公司。這可能是因?yàn)椋危希?ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)中非技術(shù)資產(chǎn)的比例較高,因此這些公司的無形資產(chǎn)在當(dāng)年對企業(yè)經(jīng)營活動所發(fā)揮的作用比較大,而
表3 主營業(yè)務(wù)利潤對無形資產(chǎn)的回歸結(jié)果(所有公司年度)
ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)中技術(shù)資產(chǎn)的比例比較高,這些無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所起的作用在當(dāng)年沒有發(fā)揮出來(或者至少是在當(dāng)年發(fā)揮的作用不充分)。以上證據(jù)基本證實(shí)了我們的研究假設(shè)。
表4主營業(yè)務(wù)利潤對無形資產(chǎn)的回歸結(jié)果(ＤＩＳ公司與ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的分類數(shù)據(jù))
五、無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性(ｖａｌｕｅ-ｒｅｌｅｖａｎｃｅ)
(一)研究方法
我們以公司股票價值模型(Ｏｈｌｓｏｎ,1995)為基礎(chǔ),參照Ｅｌｙ＆Ｗａｙｍｉｒｅ(1999)在研究美國證券交易委員會成立之前(ｔｈｅＰｒｅ-ＳＥＣＥｒａ)無形資產(chǎn)與股價之間的關(guān)系時,以及Ｂａｒｔｈ＆Ｃｌｉｎｃｈ(1998)在檢驗(yàn)無形資產(chǎn)的重估價值相關(guān)性時所采用的方法(相關(guān)的研究還有Ａｍｉｒｅｔａｌ.,1993;Ｅａｓｔｏｎｅｔａｌ.,1993;Ａｂｏｏｄｙｅｔａｌ.,1998;Ｌｅｖｅｔａｌ.,1998),我們將凈資產(chǎn)(ｂｏｏｋｖａｌｕｅ,ＢＶ)分為無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)(ｔａｎｇｉｂｌｅｂｏｏｋｖａｌｕｅ,ＴＢＶ)兩部分,采用下面的模型來研究無形資產(chǎn)與股價之間的關(guān)系;
其中:Ｐ為ｔ+1年4月的最后一個交易日的收盤價(經(jīng)過復(fù)權(quán)處理) ;ＥＰＳ為ｔ年的每股盈余(攤薄);ＴＢＶ為ｔ年末的每股有形凈資產(chǎn),有形凈資產(chǎn)在數(shù)值上=凈資產(chǎn)-優(yōu)先股-無形資產(chǎn);ＩＮＴＡＮ為ｔ年末的每股無形資產(chǎn);ｔ表示年度;ｉ表示公司。
趙宇龍(1998)研究發(fā)現(xiàn),1996年之前滬市會計(jì)盈余數(shù)據(jù)對投資者決策沒有明顯的信息含量,因此我們有理由認(rèn)為在1996年之前市場對會計(jì)數(shù)據(jù)沒有顯著的價格反應(yīng),所以我們的研究區(qū)間僅限于1996-1999年。
(二)研究假設(shè)
Ｂｅｒｎａｒｄ(1993)認(rèn)為價值重估資產(chǎn)的價值相關(guān)性在于其對企業(yè)未來盈利創(chuàng)造所做的貢獻(xiàn),Ｙａｎｇ(1927)和Ｏｈｌｓｏｎ(1995)研究發(fā)現(xiàn)無形資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)價值在于無形資產(chǎn)可以產(chǎn)生超額盈利(ｅｘｃｅｓｓｅａｒｎｉｎｇｓ),本文第三部分的研究結(jié)果表明我國上市公司的無形資產(chǎn)確實(shí)對企業(yè)的未來經(jīng)營業(yè)績作出了不可磨滅的貢獻(xiàn),而Ｍｉｌｌｅｒ＆Ｍｏｄｉｇｌｉａｎｉ(1966)認(rèn)為股價可以表示為企業(yè)未來盈利的現(xiàn)值。根據(jù)上面的論述,我們可以認(rèn)為投資者會對我國上市公司的無形資產(chǎn)作出正向的價格反應(yīng),基于上面的分析,我們提出如下研究假設(shè):
研究假設(shè)3:市場會對無形資產(chǎn)作出顯著的、正向的價格反應(yīng)。本文第四部分的研究還發(fā)現(xiàn),(1)單位無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所起的作用要大于固定資產(chǎn);(2)披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的公司(ＤＩＳ)單位無形資產(chǎn)對企業(yè)經(jīng)營活動所做的貢獻(xiàn)要大于沒有披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司(ＮＯＮ-ＤＩＳ)。因此,如果市場是有效的,我們就有理由相信:(1)市場對單位無形資產(chǎn)的定價要高于有形資產(chǎn);(2)對ＤＩＳ公司單位無形資產(chǎn)的定價要高于ＮＯＮ-ＤＩＳ公司。但趙宇龍、王志臺(1999)研究發(fā)現(xiàn)上海證券市場不符合半強(qiáng)式效率(ｓｅｍｉｓｔｒｏｎｇｅｆｆｉｃｉｅｎｃｙ)假說,市場存在“功能鎖定”(ｆｕｎｃｔｉｏｎａｌｆｉｘａｔｉｏｎ)現(xiàn)象。所以,我們提出本文最后一個研究假設(shè):
研究假設(shè)4:投資者不能看穿(ｓｅｅｔｈｒｏｕｇｈ)企業(yè)的財(cái)務(wù)報告,對單位無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)以及不同性質(zhì)的無形資產(chǎn)不會區(qū)別定價。
(三)經(jīng)驗(yàn)證據(jù)和研究結(jié)果
從表5可以看出,股價對無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)顯著為正(ｔ值為3 83),這證實(shí)了我們的研究假設(shè)3,市場確實(shí)對無形資產(chǎn)作出了顯著的、正向的價格反應(yīng),也就是說無形資產(chǎn)具有很強(qiáng)的價值相關(guān)性。
表5 無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性回歸模型的結(jié)果(所有公司年度)
對表5中有形資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)進(jìn)行分析后,我們發(fā)現(xiàn),有形資產(chǎn)的回歸系數(shù)并不顯著(ｔ值為1 87),而無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)非常顯著(ｔ值為3 95),而且無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)遠(yuǎn)大于有形資產(chǎn)的回歸系數(shù)(大約是3 83/0 46=8 5倍),這表明市場對單位無形資產(chǎn)的定價要大于有形資產(chǎn)。
比較表6中披露無形資產(chǎn)具體構(gòu)成的公司和沒有披露無形資產(chǎn)構(gòu)成的公司的無形資產(chǎn)的回歸系數(shù),我們發(fā)現(xiàn)ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)顯著為正(ｔ值為4 91),而ＮＯＮ-ＤＩＳ公司無形資產(chǎn)的回歸系數(shù)很不顯著(ｔ值為-0 02),這說明投資者對ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)作出了顯著的、正向的價格反應(yīng),而對ＮＯＮ-ＤＩＳ公司卻沒有作出價格反應(yīng),換言之ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的無形資產(chǎn)在投資者眼里“一文不值”。
綜合以上對表5、6的分析,我們可以看出,投資者能夠識別無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)以及不同性質(zhì)的無形資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)含義并作出了相應(yīng)的、有區(qū)別的價格反應(yīng),這從根本上否定了研究假設(shè)4。于是,我們開始探尋導(dǎo)致上述結(jié)果的成因。第一種可能是由于本文考察的區(qū)間與趙宇龍、王志臺(1999)研究的區(qū)間不同所致,因?yàn)楹笳哐芯康膮^(qū)間是1996-997年,但分年度的研究結(jié)果并不支持這種假想(受篇幅的限制,本文沒有列出分年度研究的詳細(xì)結(jié)果)。第二種可能是,投資者對定性和定量的會計(jì)信息有不同的敏感性,或者說投資者對僅憑第一感覺就能發(fā)現(xiàn)的差異有一種與生俱來的直覺,具體而言就是投資者能夠(或者說比較容易)辨別那些不需要通過“繁瑣”計(jì)算就能看出的不同性質(zhì)的會計(jì)數(shù)據(jù)(如本文所研究的固定
表6 無形資產(chǎn)的價值相關(guān)性回歸模型的結(jié)果(ＤＩＳ公司與ＮＯＮ-ＤＩＳ公司的分類數(shù)據(jù))
資產(chǎn)和無形資產(chǎn)、披露和不披露無形資產(chǎn)的構(gòu)成)所代表的經(jīng)濟(jì)意義,但投資者不能(或者很難)辨別那些需要很多專業(yè)知識或需要復(fù)雜的量化分析才能發(fā)現(xiàn)的不同性質(zhì)的會計(jì)數(shù)據(jù)(如趙宇龍、王志臺(1999)研究中所設(shè)定的不同主營業(yè)務(wù)利潤比重的未預(yù)期的會計(jì)盈余)所隱含的深層次的價值涵義。這種假說似乎比較合理,也比較符合人們?nèi)粘ＵJ(rèn)知事物的能力。例如,要辨別水的咸與淡(如海水和河水)人們一嘗便知,可以肯定沒有一個正常的人會去喝海水;但是要分辨出不同污染度的水就比較難了(或者說對于常人來講根本就不可能辨別出不同污染度的水),只有專家使用先進(jìn)的儀器才能“測出”(也就是說需要經(jīng)過復(fù)雜的量化分析)水的污染“程度”。究竟是什么原因?qū)е卵芯考僭O(shè)4的“土崩瓦解”,我們期待著后來人能夠找到直接的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。
六、無形資產(chǎn)的信息披露:現(xiàn)實(shí)問題與規(guī)范建議
1 根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則》(財(cái)政部,1993)第三章第三十一條的規(guī)定:“無形資產(chǎn)是指企業(yè)長期使用而沒有實(shí)物形態(tài)的資產(chǎn),包括專利權(quán)、非專利技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)、土地使用權(quán)、商譽(yù)等?！睆谋砻嫔峡?這一主要以列舉方式定義的無形資產(chǎn)似乎一目了然,但目前公司的實(shí)際披露狀況卻似乎正好相反。根據(jù)本文對樣本公司所披露無形資產(chǎn)名目的統(tǒng)計(jì),上市公司列示的無形資產(chǎn)具體名目累計(jì)已達(dá)百種之多,而且,很多無形資產(chǎn)名稱在一定程度上已造成了理解上的困難,如“鄉(xiāng)村會員證”、“電話選號”、“ＤＯＴ”等。因此,如何加強(qiáng)無形資產(chǎn)具體類別名稱的規(guī)范,已成為無形資產(chǎn)規(guī)范所要解決的首要問題之一。
2 由于現(xiàn)有規(guī)范中缺乏對無形資產(chǎn)予以會計(jì)確認(rèn)的具體標(biāo)準(zhǔn),因此,各企業(yè)對無形資產(chǎn)的認(rèn)定顯得比較混亂。在收集無形資產(chǎn)具體構(gòu)成項(xiàng)目數(shù)據(jù)的過程中,我們發(fā)現(xiàn)有些被部分企業(yè)列為無形資產(chǎn)的項(xiàng)目在另外一些企業(yè)卻被當(dāng)作了待攤費(fèi)用或遞延資產(chǎn),從而導(dǎo)致企業(yè)間無形資產(chǎn)信息缺乏可比性;有些企業(yè)把本該資本化的無形資產(chǎn)項(xiàng)目列為當(dāng)期費(fèi)用處理,從而致使企業(yè)的盈利能力得不到恰當(dāng)表達(dá),帳外無形資產(chǎn)趨多。這些因素都會影響到投資者對投資決策的正確評價。鑒于上述1、2所指出的上市公司在披露無形資產(chǎn)信息方面所存在的問題,我們認(rèn)為財(cái)政部和證監(jiān)會應(yīng)該對無形資產(chǎn)核算的范圍加以明確限制,同時對無形資產(chǎn)具體構(gòu)成項(xiàng)目的名稱應(yīng)作出簡明而有效的統(tǒng)一規(guī)范。
3 根據(jù)我們前述對無形資產(chǎn)披露狀況的統(tǒng)計(jì),1999年報中有部分公司未在中國證監(jiān)會指定媒體上公布無形資產(chǎn)構(gòu)成的有關(guān)信息,從而直接導(dǎo)致1999年度披露無形資產(chǎn)構(gòu)成公司的比例突然下降。根據(jù)前述的研究建議,無形資產(chǎn)構(gòu)成信息在證券市場上具有顯著的價值相關(guān)性。因此,無論何種原因?qū)е碌倪@一結(jié)果都是不理性的。加強(qiáng)無形資產(chǎn)的信息披露規(guī)范勢成必然。
4 在查閱上市公司年報摘要的過程中,我們幾乎沒有發(fā)現(xiàn)一家上市公司在其報表附注中披露有關(guān)研究與開發(fā)的具體信息,查閱部分1999年上市公司的年報正本,我們也沒有發(fā)現(xiàn)一家公司披露每年的Ｒ＆Ｄ支出的具體金額。
大多數(shù)國家要求公司在財(cái)務(wù)報告中(一般在報表附注里)披露Ｒ＆Ｄ費(fèi)用化和資本化的數(shù)額。1998年9月國際會計(jì)準(zhǔn)則委員會發(fā)布了關(guān)于無形資產(chǎn)處理的第38號準(zhǔn)則,該準(zhǔn)則規(guī)定,“財(cái)務(wù)報表應(yīng)該披露本期確認(rèn)為費(fèi)用的研究與開發(fā)支出的總額”。我們認(rèn)為,目前我國上市公司對Ｒ＆Ｄ活動的披露僅在損益表里作一簡單的呈報(在管理費(fèi)用中列示,而幾乎沒有一家上市公司在報表附注中披露每年Ｒ＆Ｄ支出的具體數(shù)額),對于財(cái)務(wù)和證券分析顯然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。財(cái)務(wù)報告中缺少足夠的關(guān)于Ｒ＆Ｄ方面的信息使得投資者無法對公司革新活動所產(chǎn)生的效益進(jìn)行客觀的評價。所以,我們認(rèn)為我國的上市公司應(yīng)該在會計(jì)報表附注中列示有關(guān)Ｒ＆Ｄ的詳細(xì)信息,至少也應(yīng)該列明當(dāng)年的管理費(fèi)用中含有多少數(shù)額的Ｒ＆Ｄ的詳細(xì)信息,至少也應(yīng)該列明當(dāng)年的管理費(fèi)用中含有多少數(shù)額的Ｒ＆Ｄ支出。
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