摘要：為進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)股票期權(quán)內(nèi)涵的理解和認(rèn)識(shí)，文章對(duì)股票期權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生的4個(gè)基礎(chǔ)理論進(jìn)行了剖析。這4個(gè)基本理論奠定了股票期權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生并迅速得以普及推廣的基礎(chǔ)。股票期權(quán)是指經(jīng)理股票期權(quán)（Executive Stock Option，ESO），是將股票期權(quán)概念借用到公司治理中形成的一種制度，是企業(yè)資產(chǎn)所有者對(duì)經(jīng)營(yíng)者實(shí)行的一種長(zhǎng)期激勵(lì)的報(bào)酬制度。
關(guān)鍵詞：股票期權(quán)；法律制度；理論基礎(chǔ)；激勵(lì)
股票期權(quán)作為一種金融衍生工具，是指買(mǎi)賣(mài)雙方按約定價(jià)格在特定時(shí)間買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出一定數(shù)量某種股票的權(quán)利。股票期權(quán)制度的運(yùn)行原理是：公司在與其高級(jí)管理人員簽訂聘用合的同時(shí)，授予其在未來(lái)一定年限（一般為3-5年）內(nèi)，按某一約定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)本公司股票的權(quán)利，即股票期權(quán)；該約定的價(jià)格一般為合同訂立時(shí)該公司股票的市場(chǎng)價(jià)格；如果該高級(jí)管理人員經(jīng)營(yíng)管理有方，公司業(yè)績(jī)優(yōu)良，從而使公司股票升值，那么高級(jí)管理人員就可行使股票期權(quán)，以原先約定的較低的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量的公司股票，并可自行決定何時(shí)出售；該高級(jí)管理人員以較高市場(chǎng)價(jià)格出售股票后，所得差價(jià)構(gòu)成其薪酬的一部分。
股票期權(quán)的激勵(lì)鏈條非常簡(jiǎn)單：公司授予經(jīng)營(yíng)者股票期權(quán)—經(jīng)營(yíng)者為利用此期權(quán)來(lái)獲得收益就須努力經(jīng)營(yíng)-公司業(yè)績(jī)提升-公司股票價(jià)格上揚(yáng)-經(jīng)營(yíng)者行權(quán)，以先前確定的低于當(dāng)前市價(jià)的價(jià)格購(gòu)得公司股票從而受益。支持股票期權(quán)的理論很多，諸如委托代理理論、人力資本理論、公司治理結(jié)構(gòu)理論、相關(guān)利益者理論等。
一、委托-代理理論
代理制度是民商法中的重要法律制度，委托-代理關(guān)系的存在成為建立現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)和原動(dòng)力。委托-代理理論普遍存在于所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離的現(xiàn)代企業(yè)中?，F(xiàn)代公司的委托代理關(guān)系主要涉及兩種人，即委托人和代理人，公司因股東的投資而獨(dú)立存在，公司資產(chǎn)的終極所有權(quán)歸股東（即委托人）所有，由于股東并不直接經(jīng)營(yíng)管理公司的財(cái)產(chǎn)，而是委托董事會(huì)和經(jīng)理人員（即代理人）負(fù)責(zé)管理公司的財(cái)產(chǎn)創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)效益，這樣就在公司治理結(jié)構(gòu)中形成了股東與經(jīng)營(yíng)者之間的委托代理關(guān)系。投資者在獨(dú)資企業(yè)條件下?lián)碛械呢?cái)產(chǎn)的控制權(quán)與剩余索取權(quán)合一的情況在股份有限公司中發(fā)生了分離。由于掌握經(jīng)營(yíng)信息的不對(duì)稱和監(jiān)督代理成本的過(guò)高，導(dǎo)致了委托代理問(wèn)題的產(chǎn)生，也就是存在兩個(gè)相互矛盾甚至沖突的二元經(jīng)濟(jì)目標(biāo)：委托人追求利潤(rùn)最大化與代理人追求收入和福利最大化、委托人追求長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與代理人追求短期經(jīng)濟(jì)利益。由于二者的目標(biāo)函數(shù)不一致，不可避免的存在著利益沖突。經(jīng)營(yíng)者有可能追求自身效用的最大化而采取有悖于委托人利益的機(jī)會(huì)主義行為。
這類問(wèn)題早在1776年，經(jīng)濟(jì)學(xué)家鼻祖亞當(dāng)·斯密在《國(guó)富論》中就有所論述：“要想股份公司董事們監(jiān)視錢(qián)財(cái)用途，像私人合伙公司伙員那樣用意周到，那是很難做到的?！庇捎诘赖嘛L(fēng)險(xiǎn)的存在，導(dǎo)致委托人的風(fēng)險(xiǎn)成本增加，或者造成委托人權(quán)益的損失，代理成本由此產(chǎn)生。在這種情況下，就使得企業(yè)建立健全的激勵(lì)機(jī)制顯得十分必要與重要。激勵(lì)機(jī)制的作用就在于控制風(fēng)險(xiǎn)，降低代理成本，一種最優(yōu)的激勵(lì)機(jī)制應(yīng)該使代理成本最小化，使所有者追求利益最大化的同時(shí)，代理人成為企業(yè)剩余的分享者，把企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果在二者之間進(jìn)行最優(yōu)的分配，實(shí)現(xiàn)二者目標(biāo)追求一致的最大化。
股票期權(quán)就是這樣一種有效的激勵(lì)制度。股票期權(quán)通過(guò)實(shí)現(xiàn)所有權(quán)和控制權(quán)相容的復(fù)歸，降低了因信息不對(duì)稱引起的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。委托代理問(wèn)題的發(fā)生根本原因在于企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，導(dǎo)致委托人和代理人之間利益追求的沖突。通過(guò)實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃，把企業(yè)剩余權(quán)的索取分配給代理人（企業(yè)經(jīng)理等擁有控制權(quán)的公司管理人員），實(shí)現(xiàn)一種利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的激勵(lì)約束機(jī)制，使代理人以企業(yè)“所有者”自居。當(dāng)代理人行權(quán)后，取得企業(yè)的股份，就成為企業(yè)資產(chǎn)的所有人（即股東），代理人一躍變成的公司的所有者，委托人與代理人的利益達(dá)到了空前的一致，達(dá)到了“一榮俱榮”的雙贏的激勵(lì)效果，大大降低了風(fēng)險(xiǎn)道德的發(fā)生。
二、人力資本理論
20世紀(jì)60年代，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論有一個(gè)重大突破，即美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家西奧多·舒爾茨在《人力資本投資》中提出了人力資本理論。該理論認(rèn)為，人類向自身的投資應(yīng)當(dāng)被認(rèn)為是一種對(duì)特殊形態(tài)資本——人力資本的投資。人力資本，是指知識(shí)、技能、資歷、經(jīng)驗(yàn)和熟練程度、健康等的總稱。舒爾茨認(rèn)為，人力資本是以“較大的技術(shù)、知識(shí)等形式體現(xiàn)于一個(gè)人身上而不是體現(xiàn)于一臺(tái)機(jī)器身上的資本”。他還指出：“人力資本的取得不是無(wú)代價(jià)的，它需要消耗稀缺資源，也就是說(shuō)需要消耗資本投資；人力包括人的知識(shí)和技能的形成，是投資的結(jié)果，并非一切人力資本都是重要的資源，只有通過(guò)一定方式的投資，掌握了知識(shí)和技能的人力資源才是一切生產(chǎn)中重要的資源。因此，人力、人的知識(shí)和技能，是資本的一種形態(tài)。我們稱之為人力資本?！?
依亞當(dāng)·斯密之說(shuō)，資本的表現(xiàn)形式可以是物力的，也可以是人力的，物力資本和人力資本都應(yīng)獲得利潤(rùn)收入。沒(méi)有物質(zhì)資本就沒(méi)有企業(yè)，只有物質(zhì)資本沒(méi)有人力資本，企業(yè)也無(wú)法生存和發(fā)展。既然承認(rèn)了人力資本和物質(zhì)資本在公司經(jīng)營(yíng)中作為創(chuàng)造財(cái)富的資本而存在，特別是隨著“新經(jīng)濟(jì)”的到來(lái)，人力資本的作用和地位甚至超過(guò)了物質(zhì)資本。而人力資本的擁有者恰恰又是公司中那些經(jīng)營(yíng)者所擁有的，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)人力資本的流動(dòng)性和價(jià)值的交易性。誰(shuí)擁有生產(chǎn)要素的所有權(quán)，誰(shuí)就擁有相應(yīng)的權(quán)利。
既然從法理上承認(rèn)了人力是一種資本，那么就必然承認(rèn)經(jīng)營(yíng)者作為人力資本所擁有的人力資本所有權(quán)，就應(yīng)該承認(rèn)和強(qiáng)調(diào)人力資本所有權(quán)和物質(zhì)資本所有權(quán)的對(duì)待同一性，擁有人力資本者也必然擁有剩余索取權(quán)與決策權(quán)。通過(guò)股票期權(quán)制度，使經(jīng)營(yíng)者擁有企業(yè)的一部分股權(quán)，正是對(duì)人力資本作用的承認(rèn)和肯定。通過(guò)股票期權(quán)的實(shí)施對(duì)人力資本分享公司剩余所有權(quán)的承認(rèn)，可以將人力資本所者的部分預(yù)期收益“抵押”在企業(yè)中，將比較有效的解決人力資本所有者的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，使物質(zhì)資本所有者和人力資本所有者追求目標(biāo)的最大限度的一致性，亦可以阻止本企業(yè)高質(zhì)量人力資本的外流并進(jìn)一步吸引更多的優(yōu)秀人力資本加盟。如果說(shuō)委托-代理理論和法人治理結(jié)構(gòu)理論說(shuō)明了經(jīng)理層實(shí)行激勵(lì)制度的必要，那么人力資本理論則令人信服地回答了股票期權(quán)這一激勵(lì)方式的重要。
三、公司治理結(jié)構(gòu)理論
公司治理結(jié)構(gòu)是指股東、債權(quán)人、員工及管理人員等利害關(guān)系人之間有關(guān)公司經(jīng)營(yíng)及權(quán)利配置的制度性安排。公司法人治理結(jié)構(gòu)包括股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理組成，分別行使權(quán)力機(jī)構(gòu)、決策機(jī)構(gòu)、監(jiān)督機(jī)構(gòu)、執(zhí)行機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)職能。在這種關(guān)系框架下，保證各部門(mén)分工明確，權(quán)責(zé)明晰，各司其職，形成相互制衡、相互協(xié)調(diào)、相輔相成的關(guān)系，這是股份公司的激勵(lì)制度發(fā)揮最優(yōu)效果的基本前提，是完善內(nèi)部監(jiān)督的必要途徑。
傳統(tǒng)的公司治理結(jié)構(gòu)試圖通過(guò)股東大會(huì)、董事會(huì)和經(jīng)理人員之間的責(zé)權(quán)劃分，形成相互之間的制衡關(guān)系，以實(shí)現(xiàn)物質(zhì)資本所有者對(duì)公司的最終控制，但是現(xiàn)實(shí)情況往往是公司的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)掌握在高層經(jīng)理人員手中。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，傳統(tǒng)的公司權(quán)力結(jié)構(gòu)越來(lái)越不能適應(yīng)發(fā)展的需要，傳統(tǒng)公司治理結(jié)構(gòu)效率低下，影響了公司在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)，公司控制權(quán)正在經(jīng)由股東大會(huì)向董事會(huì)過(guò)渡再向經(jīng)理層發(fā)展的變化歷程。正在發(fā)生所有權(quán)與控制權(quán)的持續(xù)分離，尤其在大型開(kāi)放性股份公司中，由于股份的持有更加分散，經(jīng)營(yíng)者權(quán)力的增大有損害物質(zhì)資本所有者利益的危險(xiǎn)。
從法理學(xué)的角度來(lái)說(shuō)，科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)必然要求正確處理所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的關(guān)系。以往的治理結(jié)構(gòu)中相對(duì)側(cè)重于兩者之間的監(jiān)督約束，強(qiáng)調(diào)經(jīng)營(yíng)者對(duì)所有者和公司的義務(wù)。人力資本在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用日益顯著，經(jīng)營(yíng)者對(duì)于公司的影響越來(lái)越大，僅強(qiáng)調(diào)經(jīng)營(yíng)者的義務(wù)顯然不利于調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性，并且會(huì)造成經(jīng)營(yíng)者和所有者之間的權(quán)利義務(wù)失衡。其結(jié)果不是經(jīng)營(yíng)者最終脫離公司，就是經(jīng)營(yíng)者違反義務(wù)，侵蝕所有者利益以謀取自身利益。如何防止企業(yè)經(jīng)理人員獨(dú)占剩余控制權(quán)，一個(gè)好的辦法就是承認(rèn)經(jīng)理人員擁有包含高度偶然事件、長(zhǎng)期激勵(lì)的契約，使得某些偶然事件下，經(jīng)理人員獲得邊際補(bǔ)償能夠大于其獨(dú)占控制權(quán)的獲得的邊際個(gè)人收益，這就是股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制發(fā)揮作用的基本原理。因此構(gòu)建行之有效的經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制成為建立科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)中必不可少的環(huán)節(jié)。股票期權(quán)制度作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者的法律制度在改善公司治理結(jié)構(gòu)、防范風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮了獨(dú)特的作用，正得到眾多企業(yè)的青睞。股票期權(quán)制度將會(huì)有效的推進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的完善和發(fā)展。一定意義上，衡量公司治理結(jié)構(gòu)有效性的標(biāo)準(zhǔn)之一在于是否對(duì)高管人員實(shí)行包括股票期權(quán)在內(nèi)的激勵(lì)方式。
四、相關(guān)利益者理論
現(xiàn)代社會(huì)，制度的競(jìng)爭(zhēng)也許遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了其他各個(gè)方面的競(jìng)爭(zhēng)。股票期權(quán)作為一項(xiàng)重要的制度創(chuàng)新，實(shí)踐證明，其在改善公司治理結(jié)構(gòu)，穩(wěn)定核心雇員，推動(dòng)企業(yè)業(yè)績(jī)提高等方面，都顯示出了獨(dú)特高效的優(yōu)勢(shì)，已成為國(guó)際公認(rèn)的有效的激勵(lì)機(jī)制。正是這4個(gè)基本理論奠定了股票期權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生的基礎(chǔ)并使這項(xiàng)制度迅速得已普及推廣。
1963年，美國(guó)斯坦福大學(xué)戰(zhàn)略研究所率先提出了企業(yè)的利益相關(guān)者概念，此后，一些學(xué)者將利益相關(guān)者理論和分析方法應(yīng)用到企業(yè)治理研究中，逐步形成了企業(yè)利益相關(guān)者共同治理理論。眾所周知，居于主流的委托代理理論強(qiáng)調(diào)，企業(yè)的“所有者”就是那些投資于企業(yè)專用性資產(chǎn)并享有剩余索取權(quán)的人。由于在絕大多數(shù)情況下，企業(yè)非人力資本相對(duì)于人力資本更具有專用性，并且股東獲得剩余收入，承擔(dān)著企業(yè)經(jīng)營(yíng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以企業(yè)出資者（資本家）應(yīng)該成為企業(yè)所有者，享有企業(yè)的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)。從而企業(yè)是出資者的企業(yè)，企業(yè)的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)出資者價(jià)值的最大化。
然而，越來(lái)越多的事實(shí)表明，出資者單方面享有所有權(quán)的觀點(diǎn)并不符合企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)展變化的現(xiàn)實(shí)，現(xiàn)在很多企業(yè)認(rèn)可并付諸實(shí)施的制度安排是——非人力資本所有者與人力資本所有者及其他利益相關(guān)者共同分享企業(yè)所有權(quán)。為對(duì)現(xiàn)實(shí)做出合理的解釋，一些學(xué)者從論證人力資產(chǎn)也具有專用性出發(fā)，認(rèn)為在分享企業(yè)的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)方面，包括管理者和雇員在內(nèi)的其他利益相關(guān)者同企業(yè)出資人具有平等的地位，具體的分配結(jié)果取決于由資產(chǎn)的專用性、稀缺程度、對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)大小和當(dāng)事人風(fēng)險(xiǎn)偏好等因素所決定的要素所有者之間的相對(duì)談判實(shí)力。因此，現(xiàn)實(shí)中的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)是利益相關(guān)者之間展開(kāi)的復(fù)雜博弈的結(jié)果。一個(gè)有效率的治理結(jié)構(gòu)必然是由利益相關(guān)者各方共同分享企業(yè)的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的治理結(jié)構(gòu)。利益相關(guān)者理論的立法含義是顯而易見(jiàn)的。一方面，根據(jù)利益相關(guān)者理論，以股東單邊治理為立法基礎(chǔ)的企業(yè)法必須做出調(diào)整，以適應(yīng)利益相關(guān)者共同治理的要求。否則，現(xiàn)在所有權(quán)結(jié)構(gòu)將挫傷除出資者外的利益相關(guān)者的積極性，即出資者獨(dú)占所有權(quán)的制度將對(duì)社會(huì)財(cái)富創(chuàng)造產(chǎn)生消極的影響。另一方面，由于決定企業(yè)所有權(quán)分配的因素在不同的企業(yè)間存在差異，在同一企業(yè)內(nèi)部也處于動(dòng)態(tài)調(diào)整之中，因此，企業(yè)法必須為這種差異和動(dòng)態(tài)調(diào)整預(yù)留足夠的空間。
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