[摘要] 目前我國對會計信息披露的研究多著眼于強制性披露，較少涉及自愿性信息披露，但是隨著資本市場的逐步發(fā)展，自愿性信息披露將呈增長趨勢，加強自愿性信息披露的有關問題研究，有利于推動和引導我國自愿性信息披露工作的開展。本文試圖對上市公司自愿性信息披露的行為動因，實踐中的成本效益問題加以剖析，并在此基礎上分析我國上市公司自愿披露信息的現(xiàn)狀及原因，最后給出有利于提高自愿性信息披露水平的建議。
[關鍵詞] 自愿性信息披露 動因 成本效益 建議
自愿性信息披露是指除強制性信息披露之外，上市公司基于融資成本、公司形象、投資者關系、回避訴訟風險等動機主動披露信息。目前我國對會計信息披露的研究多著眼于強制性披露，較少涉及自愿性信息披露，這與我國資本市場欠發(fā)達，會計總體水平較低有關。但是隨著資本市場的逐步發(fā)展，市場有效性的逐漸提高，自愿性信息披露將呈增長趨勢，加強自愿性信息披露的有關問題研究，有利于推動和引導我國自愿性信息披露工作的開展。本文試圖從經濟學的角度解釋上市公司自愿性信息披露的行為動因，對其實踐中的成本效益問題加以剖析，并在此基礎上分析我國上市公司自愿披露信息的現(xiàn)狀及原因，最后給出有利于提高自愿性信息披露水平的建議。
一、 自愿性信息披露動因的經濟學分析
（一）傳遞核心價值的信號
從信息經濟學的角度來看，自愿性信息披露是經濟主體的理性行為選擇，可以向投資者傳遞企業(yè)質量的信號。比如在舊車市場上，好車的賣主會愿意發(fā)出信號表明他們提供的是好車而非次品，并且質量越高，披露越充分。同樣在證券市場上，由于代理人擁有更充分準確的關于企業(yè)現(xiàn)在和未來的內部信息，又由于中國證券市場的弱有效性，目前的股價僅是對過去價格的充分及時反映，內部人將有更多的機會利用信息優(yōu)勢賺取超額利潤。因而對于理性的投資者來說，在不能區(qū)分上市公司真實質量的情況下，舊車市場效應將導致業(yè)績優(yōu)良的上市公司被價值低估。此時，高質量、業(yè)績較好的公司有充分動力通過自愿性信息披露向投資者傳遞公司未來前景看好的“信號”，以改善公司形象，突出公司的競爭比較優(yōu)勢，來提升公司核心競爭力，從而將其與那些業(yè)績較次公司區(qū)分開來。這樣投資者就能夠從自愿性信息披露中增強對公司競爭優(yōu)勢的理解，將高質量的上市公司從“檸檬”中剔除，從而有效地提高市場交易的透明度和價格機制對資源配置的作用。
（二）資本市場再融資需要
在體制轉軌的證券市場上，我國上市公司普遍存在強烈的再融資動機。然而，上市公司再融資行為（增發(fā)、配股或發(fā)行可轉債），具有較為嚴格的條件約束。除了再融資要求的基本財務“硬”指標外，公司市場形象和股價是上市公司獲得再融資機會和提高再融資價格的目標約束條件。為提升公司市場形象和提高公司股票價格，強化與投資者（尤其是機構投資者）信息溝通，取得外部投資者認可，成為上市公司再融資行為最大化的一種理性選擇。為此，上市公司可以利用公司投資項目和財務信息向投資者（包括潛在投資者）發(fā)出信號，傳遞上市公司的真實類型，弱化上市公司與機構投資者之間的信息障礙，這有利于實施再融資計劃和降低融資成本（Miles & Marco,2000）。 基于這一目標約束，上市公司有動力更多自愿性披露有關公司財務和企業(yè)發(fā)展的私有信息，例如關于投資項目前景與公司發(fā)展戰(zhàn)略披露，以加強與外部投資者的信息溝通。
（三）公司治理的需要
上市公司股東和經理層之間存在一種委托代理關系，由于信息不對稱，股東(委托人)無法觀察經理的全部行動，也無法充分了解經理的能力，只能通過公司經營的有關信息來判斷經營者的努力程度。而為取得一種控制權收益，上市公司可以通過自愿性信息披露方式，不斷向公司主管部門進行信號傳遞，以顯示公司經理層的努力工作程度和公司經營業(yè)績。
自愿性信息的充分披露有助于降低企業(yè)的代理成本。委托人為了監(jiān)督代理人會發(fā)生代理契約成本，如委托人的監(jiān)督成本、代理人的擔保成本、剩余損失，而監(jiān)督成本、擔保成本最終由代理人承擔，從而有可能降低經理的獎金、分紅和其他報酬，因此代理人出于自身利益最大化考慮，就有使代理關系中利益沖突的成本(代理成本)保持最低的動機。代理人為了使代理成本最低化，便會自愿性通過財務會計報告向委托方報告( Koss,1979 )。代理成本越高，代理人披露信息的動機就越強烈，由此產生了一種代理人向委托人自愿性信息披露的激勵機制。
二、自愿性信息披露的成本效益分析
以上我們從經濟學的角度分析了自愿性信息披露的動因，但在將其動因轉為實踐的過程中，面臨著一些難點問題，比如自愿披露的成本效益衡量。
（一）自愿性信息披露的效益
1、減少信息不對稱，吸引更多的投資者 如果公司對外信息披露不夠充分，股票發(fā)行市場會產生上市公司(籌資者)和外部投資者在對公司經營業(yè)績、內部信息的了解上存在明顯的不對稱現(xiàn)象。在此情況下，價格保護機制將自發(fā)產生作用，投資者基于保護自身利益考慮只愿意根據(jù)公司平均經營情況來確定股票價格，大部分有良好的財務狀況和較好的經營業(yè)績的公司便會因股價不合意而退出股票市場。相反，企業(yè)業(yè)績雖然一般，但若財務報告及其揭示的信息很詳細、充分，能有效地滿足投資者預測、評估等所需的信息，那么只要投資者通過決策分析，能滿足其權衡風險與收益相關的決策目標，就會對該企業(yè)投資。Lang 和Lundholm (1993)的研究證明了這一點：那些計劃近期在資本市場上籌集資金的公司有動機自愿性地披露公司更多的信息，增強投資者對企業(yè)的信心，購買本企業(yè)的證券，從而提高企業(yè)的價值和在競爭性資本市場上籌集資金的能力。
2、促進公司治理結構的改善 自愿性信息披露可使廣大中小股東獲得更多的有關公司經營的信息，減少大股東與小股東之間嚴重的信息不對稱問題同時，債權人可以更多地了解企業(yè)狀況，能有效地促進企業(yè)改善治理結構。Keim(1978)的實證研究結論顯示，所有權集中程度與公司自愿性信息披露呈負相關關系，自愿性信息披露有助于削弱大股東剝削小股東的能力。Forke(1992)的研究表明：獨立董事比例與公司的信息披露質量成正相關關系，他還更進一步論證了公司的內部控制，例如，審計委員會的設置具有加強公司財務信息披露的作用。
3、增強股票流動性，降低資本成本 上市公司披露自愿性信息，極大地提高了資本市場交易的透明度，促進了價格機制在資源配置方面的充分發(fā)揮，可減少投資者的信息搜集成本，降低信息的非對稱程度，使投資者更愿意購買該公司的股票，從而加快公司股票的市場流動性。Healy, Hutton和 Palepu (1993)發(fā)現(xiàn)公司自愿披露信息程度的增加有助于提高股票的流動性和信用水平。另外，信息風險會隨著披露程度的提高而降低。因此，管理當局自愿披露有關信息，降低投資者的投資不確定性，進而也將降低企業(yè)的資本成本。Botosan（1997）研究發(fā)現(xiàn)股票資本成本與自愿披露信息程度之間存在著負相關性。
4、有助于樹立公司良好的企業(yè)形象 上市公司通過自愿披露社會責任等方面的信息，表明公司在環(huán)境保護、人力資源使用、社會保險、參與社會公益活動等方面所做的努力和取得的成果，可以消除政府和公眾的疑慮，澄清某些誤解，樹立良好的公司形象，提高公司的知名度，為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造良好的社會環(huán)境。
（二） 自愿性信息披露的成本
1、信息的收集、整理、審計及發(fā)布成本。這些成本最終由公司負擔，而信息使用者不必負擔。且這些成本是能夠以貨幣計量和支付的，一般會隨著自愿性信息供給量的增加而增大。 2、競爭劣勢成本。它是公司由于披露專有性信息而造成的市場競爭劣勢帶來的機會成本。
這些信息是投資者進行投資決策最具相關性的信息，但這些信息披露越充分，競爭對手作出的反應越準確，可能導致競爭劣勢成本越大。這些信息披露越及時，競爭對手的反應越及時，競爭劣勢成本也越大，因此上市公司可以通過把握信息披露的程度和時機來控制競爭劣勢成本。自愿披露所產生的競爭劣勢成本是相對的，在現(xiàn)代信息社會里，即使上市公司不主動披露相關信息，競爭對手也可以通過多種渠道獲取相關信息，如可以從公司現(xiàn)有的及以前的雇員、共同的供應商和客戶、研究機構等獲取相關信息。 3、訴訟成本。即因信息使用者就信息披露的某一方面指控上市公司而使公司承擔訴訟成本及訴訟導致的聲譽損失和經濟損失。因此，上市公司為避免或減少訴訟成本，對經營狀況預測的披露，一般采用較為謹慎的態(tài)度。但另一方面，也是由于訴訟成本的壓力，公司對信息披露又可能采用積極的態(tài)度。比如，當證券市場出現(xiàn)對公司的各種不利或不實傳聞時，為了保護投資者權益，也為了避免訴訟風險，上市公司會對此作出“追加性”的解釋性披露。
三、我國自愿性信息披露現(xiàn)狀及政策建議
（一）自愿性信息披露現(xiàn)狀
目前，我國資本市場不發(fā)達，投資者素質不高，導致上市公司自愿披露的動機不足，較少的上市公司自愿披露相關信息，即便自愿披露，也主要傾向于盈利預測。此外，公司不注重社會責任、人力資源的披露，這與公司追逐短期利潤，忽視社會利益，對人力資源重視不夠有關。而且，公司在做自愿性披露時往往依據(jù)自身的需求，拈輕避重，報喜不報憂，甚至存在虛假披露，對投資者的決策產生誤導。
究其原因，一是由于投資者的素質較低，不能根據(jù)企業(yè)傳遞的信號對企業(yè)的價值作出判斷，加之目前尚無可靠的經濟制度對信號真實性加以甄別，競爭性市場尚未形成，會計信息的信號傳遞功能尚未發(fā)揮出來，企業(yè)股價與企業(yè)價值關系較小，企業(yè)管理當局缺乏動力自愿披露信息。二是市場中介功能缺失嚴重。在成熟資本市場，市場中介機構，如專業(yè)證券分析師、公共會計師、機構投資者等，在評價上市公司信息披露質量、促進投資者與上市公司之間溝通信息方面發(fā)揮著重要作用。而在轉軌經濟下的中國證券市場，市場中介機構有的處于萌芽階段、缺乏信譽，有的則短期趨利傾向嚴重，與一方合謀欺騙另一方。三是上市公司的治理結構不完善。我國上市公司股權結構比較集中，流通股只占一小部分，股權高度集中的環(huán)境下，經理層自愿披露信息的動機將大大減弱。上市公司中的國有企業(yè)由于所有者地位的缺失，形成“內部人控制的現(xiàn)象”，獨立董事沒有發(fā)揮應有的監(jiān)督作用等等，這些內部治理的不完善因素導致了經理人員除了為了自己的利益以外，不愿意或者說沒有動力去自愿披露信息。
（二）政策性建議
為了鼓勵、推動我國上市公司自愿性披露，強化上市公司自愿性信息披露質量，筆者提出以下建議：
1、盡快推出《上市公司自愿性信息披露指引》。對經濟體制轉軌中的證券市場而言，推廣上市公司自愿性信息披露制度更具有現(xiàn)實意義。當前中國證券市場存在著某種程度的“誠信”危機，上市公司披露虛假信息欺騙投資者現(xiàn)象大量存在。盡管證券監(jiān)管部門出臺了一系列懲戒虛假信息、提高披露質量的法規(guī)條例，但這些外部的強制措施仍需要上市公司的主動配合才能有效發(fā)揮作用。在這一市場背景下，盡快推出《上市公司自愿性信息披露指引》，對上市公司自愿性信息披露狀況進行有效評價，改進財務報告過程與增加自愿性信息披露，以強化公司治理和社會責任。
2、發(fā)展機構投資者，提高投資者素質，增強市場對信息披露的要求。自愿披露信息的前提之一是市場具備一定的有效性，有效市場的一個基本條件是投資者均是經濟理性的。我國證券市場之所以被認為處于無效到弱式有效的過渡階段的一個主要原因是我國投資者素質較低。散戶投資者過多，一方面分散了對信息披露的要求，另一方面降低了市場對信息處理、判斷的總體能力。大力發(fā)展機構投資者是提高我國投資者總體素質的有效手段。機構投資者能夠集中對上市公司的信息要求，并理性地以上市公司公開的信息做出投資判斷，從動機上提高企業(yè)披露信息的自愿性。
3、完善上市公司法人治理機制。完善上市公司法人治理機制，能夠促使上市公司把目標放在公司實業(yè)發(fā)展和長期利益上，從而為自愿性信息披露創(chuàng)造了條件和成為可能。首先，加強內部治理機制，理順委托人與代理人的利益關系，緩解利益沖突；優(yōu)化上市公司股權結構，規(guī)范控股股東行為，防止內部人控制；健全與完善董事會，規(guī)范董事選聘程序，提高監(jiān)事會和獨立董事的獨立性。其次，加強外部治理機制，增強股票市場對經理層籌資的壓力，盡可能地發(fā)揮市場主體的監(jiān)督作用，利用證券市場的控制權競爭機制、收購兼并機制和股東投票機制，對公司的經理層進行外部監(jiān)督和約束。
4、加強上市公司自愿性披露的監(jiān)管。自愿性信息作為信息披露體系的重要組成部分，一旦對外披露，必須同強制性信息一樣接受必要的監(jiān)管和約束。證券監(jiān)管部門和交易所應加強對自愿性信息披露的市場監(jiān)管，防止上市公司隨意披露甚至操縱信息，保護市場秩序。筆者認為：其一，加強注冊會計師對自愿性披露信息的審核，以提高和保證信息的信任度和有效性。自愿性信息不需要像財務報表那樣嚴格的審計，但仍應進行必要的審閱，以適當保證其可信性，如對盈利預測信息，應對其假設是否合理，前后期是否一致，有關預測是否與其假設一致等進行審核；其二，建立自愿性信息保險制度和民事賠償制度；其三，監(jiān)管部門應規(guī)定反欺詐條款及必要的法律責任，對惡意披露誤導投資者的公司加以嚴懲。
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作者：毛莉莉 文章來源：杭州電子科技大學
