新岳乱合集目录500伦_在教室里被强h_幸福的一家1—6小说_美女mm131爽爽爽作爱

免費(fèi)咨詢電話:400 180 8892

您的購物車還沒有商品,再去逛逛吧~

提示

已將 1 件商品添加到購物車

去購物車結(jié)算>>  繼續(xù)購物

您現(xiàn)在的位置是: 首頁 > 免費(fèi)論文 > 會(huì)計(jì)論文 > 公司投資決策與靈活性價(jià)值

公司投資決策與靈活性價(jià)值

 一、問題的提出

  公司投資決策分析的基本目標(biāo)是設(shè)法在不確定的外部環(huán)境中正確選擇投資方向,以實(shí)現(xiàn)企業(yè)有限資源的最優(yōu)配置。為此,企業(yè)需要對(duì)每一可能的投資項(xiàng)目作出合理評(píng)價(jià),因而項(xiàng)目評(píng)估成為投資決策分析的主要內(nèi)容。在現(xiàn)有的各類項(xiàng)目評(píng)估辦法中,DCF法應(yīng)用的比較普遍。DCF(discounted-cash-flow)包括凈現(xiàn)值法(簡稱NPW法)和內(nèi)部收益率法.其中又以DCF法最為常見.然而,令人遺憾的是由于!#的前提條件與現(xiàn)實(shí)情況差距過大,常常使其在評(píng)估真實(shí)的項(xiàng)目價(jià)值時(shí)遇到幾乎無法克服的障礙,大量的不確定因素的存在是現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)特征.無論是來自大自然的挑戰(zhàn),如自然災(zāi)害,還是來自人類的行為。如競(jìng)爭對(duì)手的加入,都會(huì)加劇項(xiàng)目外部環(huán)境的不確定性,造成項(xiàng)目現(xiàn)金流價(jià)值的隨機(jī)波動(dòng),增加投資分析的困難,在這種情況下。依然用事先預(yù)計(jì)的貼現(xiàn)率估算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值,十之八九會(huì)超出投資人的預(yù)期。除了其假設(shè)條件不符合充滿著不確定因素的現(xiàn)實(shí)情況外。由于DCF完全不考慮投資人對(duì)不確定性所采取的能動(dòng)性反映,就必然忽視了由此給項(xiàng)目價(jià)值帶來的變化??傊瑐鹘y(tǒng)的DCF法實(shí)際上遺漏了隱含在項(xiàng)目之中。極大地影響著項(xiàng)目投資價(jià)值的某類重要因素,后面的分析表明,這一致命的遺漏很可能會(huì)在實(shí)際的投資決策中釀成大錯(cuò)。以下我們將揭示這類重要因素。

  二、靈活性價(jià)值的性質(zhì)及來源

  先看一個(gè)簡單常見的例子:假設(shè)一個(gè)項(xiàng)目的投資額為667萬元,一年后該項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流有兩種情況,180萬元或者60萬元,兩種情況的概率各為50%。項(xiàng)目壽命期是1年,無風(fēng)險(xiǎn)利率是8%經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率為20%該項(xiàng)目是一個(gè)好的投資項(xiàng)目嗎?

  根據(jù)NPV法,項(xiàng)目的現(xiàn)值是:V=E(C1)(1+K)=50%*(180+60)(1+20%)=100

  項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是:NPV=(E(C1)(1+K)-Ij=100-1100=-10%按照傳統(tǒng)NPV法的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn),凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)的項(xiàng)目是不應(yīng)該被考慮的所以結(jié)論是“不投資”。

  但這種評(píng)價(jià)方法是錯(cuò)誤的$因?yàn)樗[含地規(guī)定了投資人當(dāng)前只有兩個(gè)選擇,投資或不投資實(shí)際上投資人至少還有第三個(gè)選擇等待一年,再?zèng)Q定是否投資等待,意味著暫停投資觀察市場(chǎng)狀況,等待環(huán)境好轉(zhuǎn),再?zèng)Q定是否投資。企業(yè)現(xiàn)在的每一個(gè)選擇,都決定了項(xiàng)目當(dāng)前的一個(gè)價(jià)值狀態(tài)在本例中當(dāng)企業(yè)選擇投資,時(shí)對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目價(jià)值為-10+當(dāng)企業(yè)選擇)不投資時(shí)對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目價(jià)值是0項(xiàng)目沒有投資。不發(fā)生損益,但當(dāng)企業(yè)選擇。等待一年再做決定時(shí)項(xiàng)目的價(jià)值為何?

  一年以后,如市況好轉(zhuǎn),即項(xiàng)目達(dá)到897萬元現(xiàn)金流量則按原計(jì)劃投資;如市況惡化,即現(xiàn)金流量為60萬元,則放棄投資兩種情況必有其一,且出現(xiàn)的概率各為50%考慮上述因素后的凈現(xiàn)值應(yīng)該調(diào)整為

  NPV=50%*(180/(1+20%)-1100/(1+8%))=2408(萬元)0

  這是比較符合實(shí)際的項(xiàng)目價(jià)值。等待的選擇決定了現(xiàn)在項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為正。結(jié)論是:如果等待一年再做投資與否的決定,則該項(xiàng)目是一個(gè)好的投資項(xiàng)目。所以,本例中的最優(yōu)選擇不是“不投資”,而是“等待”。它就是被傳統(tǒng)!#法所遺漏的重要因素之一。當(dāng)然,現(xiàn)實(shí)中投資人擁有的選擇權(quán)不僅僅限于“等待”。他還可以根據(jù)市場(chǎng)情況擴(kuò)大投資規(guī)模(當(dāng)項(xiàng)目前景更加看好時(shí))縮小投資規(guī)模(當(dāng)項(xiàng)目前景看淡但還能勉強(qiáng)維持時(shí))放棄投資(項(xiàng)目虧損時(shí))轉(zhuǎn)移項(xiàng)目用途等等.我們把所有這些投資人根據(jù)環(huán)境變化采取的機(jī)動(dòng)性措施給項(xiàng)目價(jià)值帶來的變化,叫做項(xiàng)目投資的“靈活性價(jià)值”。

  靈活性價(jià)值來源于投資人面對(duì)不確定性擁有的“選擇權(quán)”其背后的思想是期權(quán)理論,所謂期權(quán)就是一份合約,該合約使一方。期權(quán)擁有者有權(quán)選擇是否將來按照事先商定的日期,期權(quán)有效期,和價(jià)格。執(zhí)行價(jià)格,進(jìn)行一項(xiàng)特定資產(chǎn)的交易,而不需承擔(dān)必須交易的義務(wù),期權(quán)的另一方,期權(quán)出售者,只有交易義務(wù),即當(dāng)期權(quán)擁有者行使權(quán)利進(jìn)行交易時(shí)期權(quán)銷售者必須與之交易,期權(quán)擁有者具有是否交易的選擇權(quán),但作為得到這一靈活性的代價(jià)是,他必須事先向期權(quán)銷售者支付一筆期權(quán)費(fèi)以彌補(bǔ)后者承擔(dān)的額外風(fēng)險(xiǎn)。從期權(quán)的角度看,前面例子中的項(xiàng)目投資人相當(dāng)于期權(quán)的擁有者,該期權(quán)賦予他有權(quán)在一段時(shí)間內(nèi)按照期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格支付一筆貨幣,來交換一項(xiàng)未來價(jià)值隨機(jī)波動(dòng)的資產(chǎn)。鑒于擁有期權(quán)給他帶來了靈活性價(jià)值,因此所謂“靈活性價(jià)值”本質(zhì)上就是期權(quán)價(jià)值的派生物。用期權(quán)的思想分析投資,項(xiàng)目的價(jià)值至少包含以下兩部分:項(xiàng)目價(jià)值=凈現(xiàn)值+靈活性價(jià)值下面我們探討靈活性價(jià)值的估算。

  三,靈活性價(jià)值的估算

  由于靈活性價(jià)值由期權(quán)價(jià)值所決定,所以靈活性價(jià)值的估算問題轉(zhuǎn)化為相應(yīng)期權(quán)的定價(jià)問題,期權(quán)分為金融期權(quán),以標(biāo)準(zhǔn)化的、在金融市場(chǎng)公開交易的金融資產(chǎn)為期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn),和實(shí)物期權(quán)(以非標(biāo)準(zhǔn)化的,沒有公開交易市場(chǎng)的實(shí)物資產(chǎn)或項(xiàng)目作為期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)).金融期權(quán)的定價(jià)模型已經(jīng)成熟,主要有布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型和二項(xiàng)式定價(jià)模型!根據(jù)金融期權(quán)定價(jià)理論,導(dǎo)出布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型(B-S模型)和二項(xiàng)式定價(jià)模型的基礎(chǔ)是無套利定價(jià)原則。按照該原則,人們可以通過標(biāo)的金融資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)債券的組合,復(fù)制相對(duì)應(yīng)的期權(quán)收益、風(fēng)險(xiǎn)特征。由于金融資產(chǎn)一般是上交易的有價(jià)證券,所以這一原則至少在理論上是成立的。但是,對(duì)于實(shí)物期權(quán)來講,由于標(biāo)的資產(chǎn)是一個(gè)投資項(xiàng)目,而項(xiàng)目本身一般不存在公開交易市場(chǎng),因此就沒有套利問題,也就不存在復(fù)制問題,這一本質(zhì)差別的存在,表明實(shí)物期權(quán)的定價(jià)比較復(fù)雜,金融期權(quán)的定價(jià)模型不能簡單地套用在實(shí)物期權(quán)的定價(jià)過程。解決這個(gè)問題的辦法之一是用尋找孿生證券的辦法,采用金融期權(quán)相似的原則,為實(shí)物期權(quán)類推定價(jià),下面用二叉樹期權(quán)定價(jià)的方法估算前面例子中的期權(quán)價(jià)值。

  假設(shè)我們?cè)谫Y本市場(chǎng)上已經(jīng)找到一個(gè)孿生證券:股票S該股票當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格是20元,預(yù)期一年后的價(jià)格有兩種可能,一是上漲到36元,二是下降到20元,即上漲因子u=1.8,下降因子是0.6并且上漲和下降的概率都是50%顯然,該股票的收益風(fēng)險(xiǎn)特征與例子中項(xiàng)目的價(jià)值特征完全相同,設(shè):E=當(dāng)前期權(quán)價(jià)值S=孿生股票價(jià)格V=項(xiàng)目的現(xiàn)金流貼現(xiàn)值V+=V上升后的價(jià)值(上升的概率是q);V-=V下降后的價(jià)值(下降的概率是1-q)由孿生股票的性質(zhì),股票價(jià)格S的變化同V相同,即或是以概率q變?yōu)镾+或是以概率1-q變?yōu)镾-此外,假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率是r期初投資是I?,F(xiàn)在的問題是如何根據(jù)上面的資料求出E,由于例中已找到孿生證券,所以期權(quán)二項(xiàng)式定價(jià)過程見圖1


根據(jù)金融期權(quán)一項(xiàng)式定價(jià)思路,我們做以下的投資組合:以S的價(jià)格購買N股李生股票,同時(shí)借入金額為B的無風(fēng)險(xiǎn)債券,組合的價(jià)值是NS-B;一年后,組合的價(jià)值或者以q的概率變成NS+-(l+r)B,或是以1-q的概率變成NS--(1+r)B; 如果要求期權(quán)年后的價(jià)值與該組合的價(jià)值相同,即:

E+=NS+-(l+r)B,

  E-=N-(l+r)B,

  解該方程組可得出:

N=(E+-E-)/(S+S-),B=(NS-E-)/(1+r)

  根據(jù)無套利定價(jià)原則,期權(quán)的當(dāng)前價(jià)值應(yīng)該等于投資組合的價(jià)值,于是:E=NS-B=[pE++(1-p)E-]/(1+r),其中p=[(1+r)S-S-]/(S+-S-).在我們的例子中,擁有該項(xiàng)目相當(dāng)于擁有一個(gè)以項(xiàng)目現(xiàn)金流為標(biāo)的資產(chǎn),以投資額為執(zhí)行價(jià)格,到期為一年的看漲期權(quán)V=100,V+=180,V-=60,再考慮到等待一年后投資的成本變成(1+r)I.所以,

  E+=max[0,V+-(1+r)I]=max[0,180-(1-8%)*110]=612(1)

  E-=max[0,V--(1+r)I]=max[0,60-(1+8%)*110]=0(2)

  P=[(1+r)S-S-]/(S+-S-)=[(1+8%)*20-12]/(36-12)=0.4(3)

  我們最后得到期權(quán)的價(jià)值

  E=[pE++(1-p)E-]/(1+r)=[0.4*61.2+0.6*0]/(1+8%)=2267(萬元)(4)

服務(wù)熱線

400 180 8892

微信客服