一、引言
公司治理風(fēng)險(xiǎn)是指公司治理制度設(shè)計(jì)不合理或運(yùn)行機(jī)制不健全給公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的不穩(wěn)定性及對(duì)公司總價(jià)值的影響，從而對(duì)投資者的利益產(chǎn)生威脅。這種威脅體現(xiàn)在多方面，單純的某一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)往往有一定的潛伏期，產(chǎn)生的威脅是有限的，甚至是不被察覺(jué)的，但眾多風(fēng)險(xiǎn)的相互作用逐步積累，最終可能導(dǎo)致危機(jī)的總爆發(fā)，使企業(yè)陷入治理困境，進(jìn)而影響到企業(yè)的生存發(fā)展。
近年來(lái)，無(wú)論是全球性金融危機(jī)的爆發(fā)還是眾多上市公司丑聞都凸顯了公司治理風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)、監(jiān)控，及早發(fā)出預(yù)警信號(hào)，已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)外專家學(xué)者研究的重要課題。
二、文獻(xiàn)綜述
國(guó)外的部分學(xué)者和研究機(jī)構(gòu)在20世紀(jì)90年代初就展開(kāi)了對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的研究。1992年COSO下屬的杜德威委員會(huì)提出了一份關(guān)于內(nèi)部控制的整體框架報(bào)告，涉及控制環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、控制措施、信息搜集、監(jiān)控等環(huán)節(jié)，其中就包括對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估監(jiān)控問(wèn)題，但其具體的操作過(guò)程是問(wèn)卷的形式，也沒(méi)有對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)容進(jìn)行具體描述；斯洛伐克科希策工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院的Vincent Soltes和Vladimir Penjak（2001），對(duì)問(wèn)卷表進(jìn)行完善，把單純的回答“是”或“否”改進(jìn)為回答每項(xiàng)調(diào)查項(xiàng)目發(fā)生的可能性，并將風(fēng)險(xiǎn)劃分為很高、高、中等、低四個(gè)等級(jí)；Bernard Black （2001）利用該機(jī)構(gòu)對(duì)俄羅斯16家公司的治理指數(shù)評(píng)級(jí)與公司價(jià)值進(jìn)行回歸分析，得出公司治理風(fēng)險(xiǎn)的等級(jí)與公司價(jià)值存在正相關(guān)關(guān)系。German Creamer 和Yoav Freund（2005）介紹了如何用boosting方法評(píng)估公司治理風(fēng)險(xiǎn)，并以在美國(guó)上市的屬拉美地區(qū)的外國(guó)公司的數(shù)據(jù)資料為背景，分別用邏輯回歸、bagging forest、分析樹(shù)等方法建立了預(yù)測(cè)公司績(jī)效的模型，并進(jìn)一步提出可以通過(guò)預(yù)測(cè)公司的托賓Q值大小來(lái)預(yù)測(cè)公司治理風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)比較誤判率得出Adboost模型的預(yù)測(cè)效果最佳。
最近幾年，國(guó)內(nèi)學(xué)者越來(lái)越重視對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的研究。國(guó)內(nèi)較早研究公司治理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的是李維安教授，他率領(lǐng)團(tuán)隊(duì)編制公司治理指數(shù)，并對(duì)中國(guó)上市公司治理指數(shù)與治理績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析；李維安和謝永珍（2007）基于系統(tǒng)思維視角界定了公司治理風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵，并從六個(gè)維度，建立公司治理風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系，采用基于主成分的二元logistic回歸模型對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)警；劉紅霞（2005）就董事會(huì)對(duì)經(jīng)理層的治理風(fēng)險(xiǎn)概念進(jìn)行了界定，并運(yùn)用主成分分析法構(gòu)建了預(yù)警模型；劉騰（2007）從股東會(huì)治理角度界定了股東會(huì)治理風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)股東層治理風(fēng)險(xiǎn)與公司績(jī)效的相關(guān)性進(jìn)行了研究；宋光磊，劉紅霞（2010）基于固定協(xié)變量的COX模型對(duì)董事會(huì)治理風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)警研究。
綜上，國(guó)內(nèi)外學(xué)者大多運(yùn)用邏輯回歸、主成分分析、固定協(xié)變量的COX模型等靜態(tài)的模型對(duì)公司治理風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警進(jìn)行研究，并取得一定進(jìn)展，本文嘗試從動(dòng)態(tài)的角度運(yùn)用時(shí)依協(xié)變量的COX模型進(jìn)行公司治理風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警研究。
三、公司治理風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系構(gòu)建
基于公司治理風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵，借鑒前人的研究成果，本文構(gòu)建了公司治理風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系，見(jiàn)表1：
四、實(shí)證過(guò)程及結(jié)果
（一）模型構(gòu)建
生存分析在工程、醫(yī)學(xué)和生物學(xué)等領(lǐng)域已經(jīng)是一個(gè)發(fā)展相當(dāng)完善的統(tǒng)計(jì)分支，但是它在金融和經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的應(yīng)用則起步相對(duì)較晚。COX回歸是生存分析中最重要的方法之一，由英國(guó)統(tǒng)計(jì)學(xué)家COX提出。COX回歸模型不直接考察生存函數(shù)與協(xié)變量的關(guān)系，而用風(fēng)險(xiǎn)率h（t，x）作為因變量進(jìn)行研究。
本文采用生存分析中“帶時(shí)依協(xié)變量”的COX模型對(duì)公司治理數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。由于國(guó)內(nèi)對(duì)于時(shí)依變量（time-dependent covariable）的COX模型的研究和介紹較少，故作如下介紹。
傳統(tǒng)生存分析中的COX比例風(fēng)險(xiǎn)模型一般形式為：h（t，X）=h0（t）exp（βX）。它分為三個(gè)部分，一個(gè)是h（t，X），表示具有協(xié)變量X的個(gè)體在t時(shí)刻的風(fēng)險(xiǎn)率函數(shù)，又稱瞬時(shí)死亡率。一個(gè)是h0（t），表示基線風(fēng)險(xiǎn)率，是所有危險(xiǎn)因素為0時(shí)的基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)率，它是未知的；再一個(gè)是exp（βX），其中X為協(xié)變量，可以通過(guò)回歸分析找出其系數(shù)β。
模型假定協(xié)變量X是不隨時(shí)間改變而改變。而在現(xiàn)實(shí)情形中，筆者認(rèn)為，企業(yè)遇到治理困境的原因可以歸結(jié)為兩方面，一方面為市場(chǎng)的宏觀因素，這一因素筆者可以假定在一定時(shí)期內(nèi)是穩(wěn)定的，表現(xiàn)為模型中的因素效應(yīng)即系數(shù)β不變；另一方面是企業(yè)的微觀經(jīng)營(yíng)管理狀況。從公司治理角度看，若假設(shè)企業(yè)的治理數(shù)據(jù)不隨時(shí)間變動(dòng)顯然是不合適的，而且筆者正是利用治理數(shù)據(jù)的這些變動(dòng)的性質(zhì)嘗試著去尋找它和企業(yè)治理困境的關(guān)系，所以引進(jìn)含時(shí)依協(xié)變量的COX模型，該模型允許協(xié)變量隨時(shí)間變動(dòng)，即h（t，X）=h0（t）exp（βX（t））。其中X（t）隨時(shí)間變化，而β在研究期內(nèi)不變，這個(gè)模型們稱之為效應(yīng)不變的時(shí)依變量COX模型，其一般形式為：
