一場(chǎng)由支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移引發(fā)的爭(zhēng)議，不僅將一度被神話(huà)的馬云置于輿論的風(fēng)口浪尖，更是將“協(xié)議控制”（以下簡(jiǎn)稱(chēng)為“VIE”）這一海外上市公司的“灰色地帶”赤裸裸的呈現(xiàn)在公眾面前。過(guò)去10余年間，中國(guó)最優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)公司得以通過(guò)VIE登陸海外資本市場(chǎng)。屢試不爽的VIE向來(lái)被視為中國(guó)變通式開(kāi)放的標(biāo)志性產(chǎn)物，在支付寶事件之前從未“失控”。
由于支付寶在成立時(shí)有外資股份的參與，而目前央行要求支付寶承諾不存在外資和協(xié)議控制情況，雖然2010年6月央行頒布的《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》中并沒(méi)有禁止外資股份參與第三方支付工具，并聲稱(chēng)對(duì)外資參股的“另行規(guī)定，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)”。但是其中對(duì)于今年9月1日后“未能取得《支付業(yè)務(wù)許可證》的，將不得繼續(xù)從事支付業(yè)務(wù)”的規(guī)定顯然將一直周旋于投資人之間試圖解決但未果的馬云逼到了墻角。
著名天使投資人徐小平連發(fā)幾條微博評(píng)述VIE問(wèn)題，其中寫(xiě)到：“歷史的轉(zhuǎn)折，往往是由一個(gè)人、一件事、一個(gè)政策引發(fā)的。在某些事關(guān)中國(guó)國(guó)際金融信用重大轉(zhuǎn)折性問(wèn)題上，有識(shí)之士應(yīng)該站出來(lái)表達(dá)自己的觀點(diǎn)，不要以為事情與你無(wú)關(guān)就可以不說(shuō)話(huà)。沉默的大多數(shù)，應(yīng)該變成負(fù)責(zé)任的大多數(shù)?！?br />
在這場(chǎng)投資人、上市公司在法律和契約方面的大討論尚未塵埃落定之際，《首席財(cái)務(wù)官》雜志特別采訪(fǎng)了多位風(fēng)險(xiǎn)投資人、CFO以及專(zhuān)注在私募股權(quán)領(lǐng)域里的律師，力圖以客觀中立的態(tài)度還原協(xié)議控制的前世今生，給相關(guān)利益體以善意的提醒。
“灰色”地帶
“協(xié)議控制”又稱(chēng)可變利益實(shí)體（Variable Interest Entities；VIEs），指企業(yè)所擁有的實(shí)際或潛在的經(jīng)濟(jì)來(lái)源，但是企業(yè)本身對(duì)此利益實(shí)體并無(wú)完全的控制權(quán)，此利益實(shí)體系指合法經(jīng)營(yíng)的公司、企業(yè)或投資。這種模式首創(chuàng)于2000年新浪網(wǎng)赴美上市，經(jīng)過(guò)新浪網(wǎng)和信息產(chǎn)業(yè)部的直接溝通，最終放行。過(guò)去10余年間，這成為在境外上市中國(guó)公司的一種常見(jiàn)合規(guī)性安排，赴美上市的幾乎所有互聯(lián)網(wǎng)、教育類(lèi)等公司都采取了協(xié)議控制的模式。
大成律師事務(wù)所高級(jí)合伙人 李壽雙
關(guān)于VIE的合法性，大成律師事務(wù)所高級(jí)合伙人李壽雙認(rèn)為，按照法律的基本原則，“法無(wú)明文禁止即可為”。協(xié)議控制本身是一種法律安排，除非有明確法律法規(guī)認(rèn)為這種法律安排本身違反法律規(guī)定，否則并不能直接說(shuō)VIE本身不合法。但之所以又說(shuō)是“潛規(guī)則”，或者說(shuō)法律上的模糊地帶，是指這種模式存在一定爭(zhēng)議。特別是考慮到VIE在境外融資過(guò)程中，絕大多數(shù)都是應(yīng)用于限制外資準(zhǔn)入的行業(yè)，比如增值電信領(lǐng)域，換句話(huà)說(shuō)，通過(guò)協(xié)議控制這種安排，使得原本外資不能控制的行業(yè)，實(shí)質(zhì)上被外資所控制了。所以VIE的安排很容易導(dǎo)致認(rèn)為構(gòu)成《合同法》第52條規(guī)定的“以合法形式掩蓋非法目的”而導(dǎo)致被認(rèn)定為合同無(wú)效的情形。但到目前為止，除了河北一家鋼鐵公司聲稱(chēng)地方政府認(rèn)為此類(lèi)合同無(wú)效外，還沒(méi)有任何權(quán)威機(jī)構(gòu)認(rèn)定協(xié)議控制安排下的合同是無(wú)效的，這種風(fēng)險(xiǎn)還未大規(guī)模出現(xiàn)。
李壽雙特別強(qiáng)調(diào)，最近幾年監(jiān)管機(jī)關(guān)也開(kāi)始注意到VIE模式，并開(kāi)始采取一些措施去解決其中存在的問(wèn)題。比如新聞出版署頒布的【關(guān)于貫徹落實(shí)國(guó)務(wù)院《“三定”規(guī)定》和中央編辦有關(guān)解釋?zhuān)M(jìn)一步加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)游戲前置審批和進(jìn)口網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟芾淼耐ㄖ浚渲芯兔鞔_規(guī)定，禁止外商以獨(dú)資、合資、合作等方式在中國(guó)境內(nèi)投資從事網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營(yíng)服務(wù)。外商不得通過(guò)設(shè)立其他合資公司、簽訂相關(guān)協(xié)議或提供技術(shù)支持等間接方式實(shí)際控制和參與境內(nèi)企業(yè)的網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。也不得通過(guò)將用戶(hù)注冊(cè)、賬號(hào)管理、點(diǎn)卡消費(fèi)等直接導(dǎo)入由外商實(shí)際控制或具有所有權(quán)的游戲聯(lián)網(wǎng)、對(duì)戰(zhàn)平臺(tái)等方式，變相控制和參與網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)。違反規(guī)定的，新聞出版總署將會(huì)同國(guó)家有關(guān)部門(mén)依法查處，情節(jié)嚴(yán)重者將吊銷(xiāo)相關(guān)許可證、注銷(xiāo)相關(guān)登記。這種規(guī)定就大大增加了協(xié)議控制的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然迄今為止還沒(méi)有任何監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確認(rèn)定協(xié)議控制無(wú)效。
美國(guó)樂(lè)博律師事務(wù)所首席代表及合伙人馬富麟
美國(guó)樂(lè)博律師事務(wù)所首席代表及合伙人馬富麟（Frank Marinaro）在接受《首席財(cái)務(wù)官》采訪(fǎng)時(shí)表示，多年以來(lái)海外實(shí)體通過(guò)VIE安排在不擁有直接所有權(quán)的情況下獲取對(duì)中國(guó)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)的特定企業(yè)的控制權(quán)，因?yàn)橹袊?guó)限制他們直接擁有這些企業(yè)。采用此類(lèi)協(xié)議安排是一種常見(jiàn)的方式，尤其對(duì)于主營(yíng)地點(diǎn)位于中國(guó)的美國(guó)上市公司而言?！霸谖宜?jīng)手的交易中，發(fā)展成熟的中國(guó)律師事務(wù)所認(rèn)為VIE安排并不違反中國(guó)法律，但可能在理論上不一定毫無(wú)風(fēng)險(xiǎn)而言，因?yàn)橹袊?guó)監(jiān)管部門(mén)可能會(huì)在將來(lái)某個(gè)時(shí)候考慮從更為負(fù)面的角度審視這種方式?！?br />
環(huán)球律師事務(wù)所律師劉少輝的觀點(diǎn)是，協(xié)議控制是中國(guó)某些特殊行業(yè)尋求海外上市融資的結(jié)構(gòu)安排，因此，實(shí)際上協(xié)議控制的結(jié)構(gòu)是連接著至少兩個(gè)法域：中國(guó)法和上市地法。而協(xié)議控制的公司可以在上市地上市交易，說(shuō)明這個(gè)結(jié)構(gòu)安排已經(jīng)為上市地的有關(guān)部門(mén)和投資者接受。至于協(xié)議控制在中國(guó)是否合法，自從該模式在中國(guó)出現(xiàn)就似乎是個(gè)諱莫如深的問(wèn)題。至少到目前為止，尚沒(méi)有哪個(gè)律師事務(wù)所在上市法律意見(jiàn)書(shū)上很明確的說(shuō)協(xié)議控制結(jié)構(gòu)安排完全符合中國(guó)法律規(guī)定，上市招股說(shuō)明書(shū)中也會(huì)披露該協(xié)議控制結(jié)構(gòu)可能會(huì)被認(rèn)定為違反中國(guó)法律的風(fēng)險(xiǎn)。
潘多拉的盒子？
支付寶事件的破壞力在于揭開(kāi)了協(xié)議控制的蓋子，原本只有專(zhuān)業(yè)人士在探討的法律技術(shù)問(wèn)題，成了一個(gè)大眾話(huà)題。李壽雙表示，之前不少監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)協(xié)議控制這一模式并不熟悉，監(jiān)管之手也并未延伸這么長(zhǎng)，所以在監(jiān)管機(jī)關(guān)并沒(méi)有說(shuō)“no”的前提下，協(xié)議控制仍然可以大行其道。但一旦某個(gè)監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)這一模式明確表示否定時(shí)，那么協(xié)議控制的基礎(chǔ)就會(huì)產(chǎn)生動(dòng)搖，進(jìn)而引起連鎖反應(yīng)，這是支付寶事件的最大影響。
德恒上海律師事務(wù)所高級(jí)合伙人李磊認(rèn)為，支付寶事件將“新浪模式”已有的固有法律風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)出來(lái)。投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)在于：“新浪協(xié)議”控制對(duì)境內(nèi)目標(biāo)公司的控制力度影響“新浪模式”的穩(wěn)定性，一旦“新浪協(xié)議”被確認(rèn)無(wú)效、違反或終止，境內(nèi)目標(biāo)公司向上市公司輸送利益的紐帶被切斷，境外投資者買(mǎi)到的只是上市公司的一個(gè)空殼，境外上市公司與目標(biāo)公司將成為沒(méi)有任何聯(lián)系，各自獨(dú)立的法人。境外上市公司將完全不具備投資價(jià)值，乃至上市公司的股價(jià)將出現(xiàn)暴跌，嚴(yán)重?fù)p害廣大投資者的利益。
“一些評(píng)論者認(rèn)為馬云可能在事先未得到所有由阿里巴巴或其他股東做出批準(zhǔn)的情況下，允許將支付寶轉(zhuǎn)到其在阿里巴巴控股的VIE結(jié)構(gòu)中設(shè)定的所在地以外，我沒(méi)有足夠的信息對(duì)這些情況加以評(píng)判。但即使在中國(guó)股東受到VIE安排的合約制約以按照境外母公司或其直接子公司的要求嚴(yán)格管理中國(guó)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的情況下，VIE中國(guó)股東可能擅自做出或帶有分歧性質(zhì)的行為，也還是既定存在于任何VIE結(jié)構(gòu)中作為其一部分，這是一種內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)?！?馬富麟以Gigamedia Limited（信超媒體）為例，一個(gè)跨國(guó)企業(yè)的VIE結(jié)構(gòu)中的中國(guó)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的頭兒，被指不顧臺(tái)灣總部的要求而另行擅自取得Gigamedia中國(guó)實(shí)體的控制權(quán)。由于VIE合同的復(fù)雜性，Gigamedia做出披露表示其在執(zhí)行合同方面始終有困難，而這些合同原本是為了將對(duì)中國(guó)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的控制權(quán)轉(zhuǎn)到Gigamedia或其直接子公司。
從技術(shù)上來(lái)說(shuō)，VIE結(jié)構(gòu)中的各種協(xié)議是一個(gè)相對(duì)完整的體系，因此其風(fēng)險(xiǎn)并非存在于協(xié)議本身。由于VIE結(jié)構(gòu)本身就是為規(guī)避中國(guó)對(duì)外商投資的行業(yè)限制而設(shè)計(jì)，一旦其不被中國(guó)有關(guān)部門(mén)接受，就很可能失去價(jià)值。劉少輝表示，“這是協(xié)議控制本身固有的法律風(fēng)險(xiǎn)，支付寶事件反映的正是這種風(fēng)險(xiǎn)。然而支付寶事件的發(fā)生并非由于主管外資的商務(wù)部或主管外匯的外管局，而是主管第三方支付業(yè)務(wù)的中國(guó)人民銀行。因此，如果認(rèn)為此事件即意味著所有協(xié)議控制結(jié)構(gòu)都將面臨風(fēng)險(xiǎn)，似乎為時(shí)過(guò)早。”
契約精神的法律解讀
股權(quán)轉(zhuǎn)讓本身是否符合中國(guó)法律的規(guī)定？如果確如雅虎所言未通知并經(jīng)其同意，控股權(quán)轉(zhuǎn)給馬云是否有效？對(duì)此電子商務(wù)領(lǐng)域的律師專(zhuān)家、泛洋律師事務(wù)所合伙人劉春泉的觀點(diǎn)是，無(wú)論支付寶的股東是誰(shuí)，支付寶公司本身都是中國(guó)法人，屬中國(guó)法律管轄，因此此股權(quán)轉(zhuǎn)讓的判斷應(yīng)當(dāng)適用中國(guó)法律。美國(guó)雅虎無(wú)論是否知情，這是事實(shí)問(wèn)題，要看證據(jù)而定。只要支付寶的直接股東作出的文件是真實(shí)的，股權(quán)轉(zhuǎn)讓就是合法有效的。如果美國(guó)雅虎有確鑿的證據(jù)證明當(dāng)事人有違約行為，可以遵循相應(yīng)法律途徑解決。
2010年6月，中國(guó)人民銀行公布了《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》。劉春泉談到，這個(gè)新的規(guī)章第10條規(guī)定了具有實(shí)際控制權(quán)的主要出資人的條件，條文中并沒(méi)有明確排斥外資的市場(chǎng)準(zhǔn)入。涉及外資的是第9條最后一款“外商投資支付機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍、境外出資人的資格條件和出資比例等，由中國(guó)人民銀行另行規(guī)定，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)”。第10條最后一款是“本辦法所稱(chēng)主要出資人，包括擁有申請(qǐng)人實(shí)際控制權(quán)的出資人和持有申請(qǐng)人10%以上股權(quán)的出資人”。從 “擁有申請(qǐng)人實(shí)際控制權(quán)的出資人”的措辭來(lái)看，比較少見(jiàn)地在規(guī)章里面使用了公司修訂后引入的“實(shí)際控制人”的概念，由此可以推測(cè)，央行在起草發(fā)布該規(guī)章時(shí)應(yīng)該已經(jīng)考慮到了很多第三方支付企業(yè)事實(shí)上存在協(xié)議控制的情況。外資第三方支付企業(yè)可以申請(qǐng)牌照，這不同于其他對(duì)外資不開(kāi)放的領(lǐng)域，政策給出了空間，但這個(gè)空間是國(guó)務(wù)院最終決定的?！拔覀€(gè)人傾向于認(rèn)為這種情況可以認(rèn)定為屬于合同法上合同履行遭遇法律不能的情形，比如北京開(kāi)奧運(yùn)會(huì)，已經(jīng)簽訂并履行了幾年的戶(hù)外廣告合同，但由于政府整頓戶(hù)外廣告無(wú)法繼續(xù)履行。依照《合同法》110條的規(guī)定，不能請(qǐng)求繼續(xù)履行?！眲⒋喝J(rèn)為，支付寶股東之間的合同或者章程也是這樣的，由于政府出臺(tái)新的法律造成原來(lái)的合同無(wú)法繼續(xù)履行，那么原來(lái)的合同可以解除。合同解除之后，另一方的合法民事權(quán)益當(dāng)然也應(yīng)當(dāng)受到保護(hù)。在支付寶這個(gè)事情上，就是原來(lái)股東如何獲得合理的補(bǔ)償問(wèn)題，這屬于市場(chǎng)問(wèn)題，應(yīng)當(dāng)由支付寶現(xiàn)在的股東與原股東通過(guò)談判完成。由于新法律造成合同不能繼續(xù)履行，當(dāng)事人解除合同，這不屬于當(dāng)事人的過(guò)錯(cuò)或者原因，因此無(wú)關(guān)誠(chéng)信問(wèn)題。這次雅虎和孫正義都對(duì)馬云的誠(chéng)信提出質(zhì)疑，由此引起國(guó)內(nèi)外商界和媒體對(duì)馬云的誠(chéng)信猛烈抨擊，可以看出，雅虎和孫正義以誠(chéng)信質(zhì)疑增加談判砝碼的策略是成功的。
李磊律師認(rèn)為，契約精神屬于法律原則的范疇，判斷馬云是否違背了契約精神，第一要看馬云在支付寶轉(zhuǎn)讓過(guò)程中是否違背了股東之間的“契約條款”，以及是否違反了國(guó)家的政策法規(guī)；第二，要看馬云在運(yùn)作阿里巴巴集團(tuán)的所有活動(dòng)中，他作為董事會(huì)的成員有沒(méi)有違背勤勉盡職的“注意義務(wù)”，以及對(duì)于股東在利益上的“忠實(shí)義務(wù)”。馬云在談判桌上的條件再苛刻，只要是尊重商業(yè)伙伴的公平談判，都無(wú)可厚非?！爸灰涖y和雅虎不到法院去起訴董事會(huì)或管理層，就不應(yīng)隨隨便便地把什么違背契約精神的大帽子扣在馬云頭上。這個(gè)帽子太重了，對(duì)于打拼做事的企業(yè)家不公平。只有某一天馬云或阿里巴巴集團(tuán)的董事會(huì)被股東告到法院去，證據(jù)確鑿，法院也認(rèn)定馬云違背了哪一個(gè)契約條款，那時(shí)我們?cè)僬f(shuō)馬云錯(cuò)了不遲?！?br />
對(duì)此李壽雙補(bǔ)充道，對(duì)馬云來(lái)講，比較為難的是，其聲稱(chēng)央行雖然并無(wú)明確規(guī)則限制協(xié)議控制，但有口頭表示不允許。這正是反映出實(shí)踐中政府監(jiān)管的最大問(wèn)題，往往缺乏明文規(guī)定，而流行口頭通知、電話(huà)通知、窗口指導(dǎo)之類(lèi)的軟性監(jiān)管，但這些規(guī)則又無(wú)法加以證明，只能導(dǎo)致“潛規(guī)則”盛行。從目前的媒體報(bào)道來(lái)看，馬云可能也多少被潛規(guī)則了一次。可能央行是有要求的，但是沒(méi)法拿到明確的書(shū)面文件來(lái)證明自己的立場(chǎng)，而導(dǎo)致無(wú)法說(shuō)服董事會(huì)，不得已出此下策。馬云如果在沒(méi)董事會(huì)授權(quán)的情況下單方解除控制協(xié)議存在違約，甚至越權(quán)的法律問(wèn)題。但是如果馬云所說(shuō)屬實(shí)，支付寶事件也反映出監(jiān)管上的問(wèn)題，監(jiān)管機(jī)關(guān)在有明示規(guī)則的情況下，又執(zhí)行另外一套潛規(guī)則，其本身的契約精神也值得反思。
由于支付寶事件的實(shí)情及細(xì)節(jié)目前并不為外界完全掌握，因此僅從理論探討的角度而言，劉少輝律師從私法的角度解釋?zhuān)耙?guī)則”可以包括私法制度、合同約定、交易慣例等，而契約精神的核心內(nèi)容則包括意思自治、契約信守等。因此契約精神需要規(guī)則的保護(hù)和救濟(jì)，而規(guī)則也須基于契約精神而制定，實(shí)際上，遵守規(guī)則也是契約精神的應(yīng)有之義?！皯?yīng)該指出的是，需要有契約精神的不僅僅是契約的參與者，也應(yīng)該包括制定規(guī)則的政府?！?br />
VIE被“集體綁架”？
“馬云把全中國(guó)VIE結(jié)構(gòu)的公司綁架了！原本協(xié)議控制是一件官不追民不究的事情，但是馬云卻把這事兒挑開(kāi)了，逼著官方做一個(gè)表態(tài)?！辈┘{影業(yè)集團(tuán)CFO許亮直接表明觀點(diǎn)。在他看來(lái)，其實(shí)在國(guó)內(nèi)有關(guān)的監(jiān)管要求和國(guó)外相應(yīng)的法律要求之下，民企采用VIE結(jié)構(gòu)上市本來(lái)就是一件不得已而為之的事情，所以監(jiān)管層對(duì)此也一直采取默許的態(tài)度?！昂螞r受限定的行業(yè)和領(lǐng)域，有時(shí)并不好預(yù)定。比如在支付行業(yè)很小的時(shí)候，各界并沒(méi)有關(guān)注。查閱相關(guān)政策文件可知，支付寶身處新興的第三方支付行業(yè)，并不在外商禁止或限制進(jìn)入的指導(dǎo)目錄之列。但隨著其慢慢的發(fā)展壯大，突然就被監(jiān)管了?！?br />
許亮介紹，博納影業(yè)就是采用VIE結(jié)構(gòu)，在公司的招股說(shuō)明書(shū)中，對(duì)這種結(jié)構(gòu)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也進(jìn)行了披露。在招股說(shuō)明書(shū)的第33頁(yè)：我們是靠VIE結(jié)構(gòu)關(guān)聯(lián)的公司，這種形式不如股權(quán)控制的方式更具實(shí)際性和穩(wěn)定性。在博納影業(yè)招股說(shuō)明書(shū)中，第15頁(yè)到第48頁(yè)為風(fēng)險(xiǎn)描述，對(duì)VIE結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的提示是在第33頁(yè)，“可以看到這是一個(gè)比較靠后的位置?！?br />
鄉(xiāng)村基CFO戎勝文則認(rèn)為問(wèn)題的起源是政府管制過(guò)多，這才導(dǎo)致VIE的出現(xiàn)，一般有VIE結(jié)構(gòu)的公司在上市時(shí)都有詳盡的風(fēng)險(xiǎn)提示。
而聯(lián)拓集團(tuán)CFO余平覺(jué)得企業(yè)最終還是需要良好存續(xù)和健康成長(zhǎng)，企業(yè)沒(méi)有了股東就沒(méi)有了存在的價(jià)值，商業(yè)社會(huì)導(dǎo)致的人的商業(yè)行為有多種原因，但是事先與股東溝通重大事項(xiàng)是必須的，畢竟拿了股東的錢(qián)需要對(duì)股東們負(fù)責(zé)?！奥?lián)拓是VIE結(jié)構(gòu)，我們?cè)谡泄烧f(shuō)明書(shū)上已經(jīng)進(jìn)行了充分的披露。這還是一個(gè)中國(guó)企業(yè)走向境外上市很難回避的問(wèn)題，我想美國(guó)股東們也是清楚的，買(mǎi)還是不買(mǎi)中國(guó)公司股票應(yīng)該是經(jīng)過(guò)他們的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估后的，況且中國(guó)公司去美國(guó)上市都要打很大折扣，我認(rèn)為這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)在股票發(fā)行價(jià)中有了一定的反應(yīng)?！?br />
易居中國(guó)CFO程立瀾強(qiáng)調(diào)，一個(gè)股東未經(jīng)其他股東同意把一塊資產(chǎn)賣(mài)給自己，這本是股東之間的事。但為了解釋為什么要這么做，帶出一個(gè)牽動(dòng)整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)融資的合法性問(wèn)題。中國(guó)所有成功的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，早期不賺錢(qián)，除了靠這個(gè)結(jié)構(gòu)融外資沒(méi)別的渠道。政府默認(rèn)這么多年很不容易，如果現(xiàn)在逼著政府表態(tài)，可能要?dú)У暨@個(gè)行業(yè)的生路?！坝腥苏f(shuō)，VIE結(jié)構(gòu)的法律風(fēng)險(xiǎn)在所有互聯(lián)網(wǎng)公司的招股書(shū)和年報(bào)里都有披露，所以現(xiàn)在把它否掉誰(shuí)都沒(méi)什么可說(shuō)的。那我問(wèn)，假如一條街上貼了警告：‘行人注意，本地區(qū)有犯罪風(fēng)險(xiǎn)’，是不是真遇上搶劫的也就不該報(bào)警，搶劫犯也就不該被抓，大家自認(rèn)倒霉？”
何去何從？
說(shuō)到底，業(yè)內(nèi)人士最關(guān)心的還是中國(guó)政府監(jiān)管部門(mén)對(duì)VIE模式的態(tài)度。
馬富麟的觀點(diǎn)是，VIE在中國(guó)法院執(zhí)行可能也比較難，因?yàn)樾枰蚍ㄔ鹤C實(shí)VIE合同中所述控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的依據(jù)及合理性。而當(dāng)VIE設(shè)立之時(shí)尚未完成VIE合同報(bào)備的情況下這會(huì)更加困難。如果違反VIE協(xié)議，境外實(shí)體可能面臨很大的損失風(fēng)險(xiǎn)，任何法域的司法救濟(jì)在任何情況下都可能無(wú)法作為一種有效的追索途徑足夠及時(shí)的實(shí)現(xiàn)。但是由于投資界已有如此眾多大筆資金的投入都是基于長(zhǎng)久以來(lái)認(rèn)為VIE結(jié)構(gòu)是一種有效和可接受的安排的假設(shè)，中國(guó)政府可能不會(huì)最終傾向于突然改變這一慣例——至少?gòu)淖匪萘Ψ矫婵?。任何突然發(fā)生、并且對(duì)VIE現(xiàn)狀具有負(fù)面影響的不可預(yù)見(jiàn)的政府行為，特別是具有追溯力的，都有可能從總體上讓投資人以后對(duì)中國(guó)政策公布及商業(yè)慣例的可預(yù)見(jiàn)性的信心籠罩上一層疑云。
“個(gè)人一直認(rèn)為，VIE是投資行業(yè)專(zhuān)業(yè)人員（包括律師）職業(yè)智慧的體現(xiàn)，但其現(xiàn)實(shí)意義遠(yuǎn)超投資本身?！焙驮S多業(yè)界人士觀點(diǎn)一致，劉少輝也認(rèn)為，正是通過(guò)這種結(jié)構(gòu)安排，使原本資金來(lái)源枯竭的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)（以及其他某些行業(yè)）找到了源頭活水。可以說(shuō)，沒(méi)有協(xié)議控制，就沒(méi)有中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)今日的輝煌。一個(gè)完整的協(xié)議控制結(jié)構(gòu)安排，單方解除實(shí)際上是比較困難的。除此之外，協(xié)議控制結(jié)構(gòu)是為公司上市而設(shè)計(jì)，在投資人和管理層都在尋求上市的情況下，各方利益是一致的，通常也不會(huì)輕易解除協(xié)議控制。
投中集團(tuán)CEO陳頡認(rèn)為，協(xié)議控制是在當(dāng)時(shí)中國(guó)法規(guī)環(huán)境下由律師設(shè)計(jì)，實(shí)乃“沒(méi)有辦法的辦法”，其對(duì)國(guó)家法規(guī)不造成威脅。如例一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)公司的ICP執(zhí)照還是由國(guó)內(nèi)公司持有并100%受中國(guó)相關(guān)部門(mén)監(jiān)管，境外公司更多的是通過(guò)協(xié)議控制取得經(jīng)濟(jì)回報(bào)?？陀^而言，協(xié)議控制為中國(guó)做出了巨大貢獻(xiàn)。它使得外資能夠去投資那些很難或不可能獲取人民幣投資或在國(guó)內(nèi)上市的企業(yè)，包括互聯(lián)網(wǎng)以及非互聯(lián)網(wǎng)的企業(yè)，這些企業(yè)很多成為了偉大、成功的公司，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了巨大貢獻(xiàn)?！叭绻Ц秾氃鹊膮f(xié)議控制是如馬云所說(shuō)是有可能不被國(guó)家認(rèn)可的，那是否其他所有擁有協(xié)議控制架構(gòu)的公司都有可能不被國(guó)家認(rèn)可？任何這方面的有效質(zhì)疑都會(huì)是一場(chǎng)席卷中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)，外資基金行業(yè)以及更廣泛領(lǐng)域的海嘯?！?br />
合眾資本管理合伙人陳立輝表示，VIE在10多年的操作中，政府并沒(méi)有明確的規(guī)則。如果今天說(shuō)非法，那就拿出新規(guī)則。沒(méi)有，那就按照慣例走?！靶率挛锒际窃谖勰嘀醒谐砷L(zhǎng)的，感謝新浪有那么開(kāi)拓性的創(chuàng)新。要相信市場(chǎng)的力量。中國(guó)的今天，還是應(yīng)該盡量少的長(zhǎng)官意志，盡量少的政府干預(yù)，盡量多的市場(chǎng)調(diào)節(jié)。政策引導(dǎo)，提高自身的吸引力，放開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)。為什么不放開(kāi)，但凡有巨大利益的地方，都有利益集團(tuán)想插手。為什么設(shè)這么多牌照，有牌照的地方，就會(huì)有利益集團(tuán)?，F(xiàn)在不會(huì)輕易一刀切，要?dú)v史地看問(wèn)題也要辯證地看問(wèn)題。”
華美21世紀(jì)董事總經(jīng)理張?zhí)K的看法是，VIE牽涉大部分互聯(lián)網(wǎng)公司，業(yè)內(nèi)對(duì)馬云意見(jiàn)比較大也是可以理解的。長(zhǎng)期的行業(yè)影響比較大，所以只能靜觀其變。
前中星微電子CFO、深圳盈峰創(chuàng)投管理合伙人湯鎮(zhèn)瑜認(rèn)為，VIE是大量海內(nèi)外律師研究的結(jié)果，這么多企業(yè)這么多年采用這個(gè)結(jié)構(gòu)，應(yīng)該各層機(jī)構(gòu)都是知道的，畢竟涉及到的公司范圍比較廣，因此在未來(lái)的走勢(shì)中也不會(huì)一刀切。
許亮認(rèn)為這件事的影響在于，已在海外上市的VIE結(jié)構(gòu)的公司變得相當(dāng)?shù)拇嗳?。如果監(jiān)管采取默許的狀態(tài)，那么股價(jià)會(huì)繼續(xù)下跌；如果監(jiān)管層表示不合法，那將是災(zāi)難性的毀滅；如果是承認(rèn)的態(tài)度，那么股價(jià)將會(huì)反彈上揚(yáng)。
此外，美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則FIN46法案，允許VIE架構(gòu)下將被控制的企業(yè)報(bào)表與上市企業(yè)的報(bào)表進(jìn)行合并。斯凱CFO楊家康的看法是，“VIE被挑戰(zhàn)還有可能影響會(huì)計(jì)合并原則，那就一支新股都上不了。”
李壽雙總結(jié)道，雖然在外商投資法律層面，由中資控制的境外公司會(huì)被認(rèn)定為外國(guó)投資者，導(dǎo)致表面上看起來(lái)，國(guó)內(nèi)企業(yè)的控制權(quán)為外資所有。但在稅法上，我們卻并不如此對(duì)待。國(guó)家稅務(wù)總局《關(guān)于境外注冊(cè)中資控股企業(yè)依據(jù)實(shí)際管理機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定為居民企業(yè)有關(guān)問(wèn)題的通知》（國(guó)稅發(fā)[2009]82號(hào)）明確規(guī)定，對(duì)于實(shí)際管理在國(guó)內(nèi)的，仍然認(rèn)定為境內(nèi)居民法人，對(duì)其來(lái)源于中國(guó)境內(nèi)、境外的所得征收企業(yè)所得稅。對(duì)于實(shí)際由中國(guó)人控制的公司，一方面在外資準(zhǔn)入上，將其視為“外人”，橫加阻攔；另一方面，在征稅時(shí)，又將其視為自己的子民。這是否存在自相矛盾，是否存在對(duì)待此類(lèi)主體的法律不公呢？其實(shí)，監(jiān)管機(jī)關(guān)應(yīng)當(dāng)正視VIE及其引發(fā)的系列問(wèn)題，本著有利于國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)展的原則，認(rèn)真地對(duì)這一領(lǐng)域的現(xiàn)實(shí)進(jìn)行深入調(diào)研，而不是被一些似是而非的爭(zhēng)辯所左右。基于實(shí)踐的現(xiàn)實(shí)出發(fā)，實(shí)際上，完全可以大大方方地，不僅在稅法上，而且在外資法上，把中國(guó)人控制的境外公司認(rèn)定為中國(guó)公司，這不僅符合實(shí)際，而且在國(guó)際私法上也是有充分理論基礎(chǔ)的。監(jiān)管機(jī)關(guān)只需守住法律的底線(xiàn)，要求境外實(shí)際控制人變更為外國(guó)人時(shí)，必須申報(bào)，屆時(shí)再出手干預(yù)即可。這樣不僅給了中國(guó)企業(yè)方便利用境外資本市場(chǎng)，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展一個(gè)很大的空間，而且也不會(huì)喪失限制外資準(zhǔn)入的法律監(jiān)管基本底線(xiàn)。李壽雙還強(qiáng)調(diào)，對(duì)企業(yè)來(lái)講，最大的權(quán)利保障是給予其自由。自由意味著可以選擇，企業(yè)可以選擇在境外融資上市，也可以選擇在國(guó)內(nèi)融資上市。法律應(yīng)當(dāng)占到中性的角度去規(guī)范管理，而非橫加干預(yù)，通過(guò)堵塞一條路而“迫使”企業(yè)選擇另外一條路。即便監(jiān)管機(jī)關(guān)認(rèn)為另外一條路上是鋪滿(mǎn)鮮花，另一條路是上荊棘密布，也應(yīng)當(dāng)把選擇權(quán)交到企業(yè)手上，而不能從制度安排上，為民做主，代替企業(yè)做出選擇。
