一、引言
美國金融學會前任主席Myers Stewart指出，不能追求股東價值最大化，必須追求股東與員工二者價值之和最大化，即“公司價值最大化”。作為公司的新理財目標，要求企業(yè)持續(xù)不斷地使價值增值，而要實現(xiàn)價值增值，就必須首先弄清公司價值的決定因素和影響因素——公司價值及其增值的驅(qū)動因素。目前，在經(jīng)濟學、管理學及財政學領(lǐng)域，學者從不同角度對公司價值增值驅(qū)動因素展開了研究，但研究多以企業(yè)作為單獨對象，并把公司價值增值驅(qū)動因素的范圍局限于企業(yè)內(nèi)部，而從公司價值增值的源頭——價值鏈這個視角進行研究尚未形成比較完整的理論體系。因此，本文擬從以下幾個方面對公司價值增值驅(qū)動因素研究進行綜述：從公司財務視角對價值增值驅(qū)動因素研究進行綜述；從公司非財務視角對價值增值驅(qū)動因素研究進行綜述；從公司內(nèi)部價值鏈、外部價值鏈和價值鏈優(yōu)化方面對價值增值驅(qū)動因素研究進行綜述。價值形成、價值創(chuàng)造和價值增值是三個不同的概念：價值形成中包括價值轉(zhuǎn)移和價值增值兩部分；價值創(chuàng)造指投入產(chǎn)出過程中使產(chǎn)出價值大于投入價值而實現(xiàn)價值增值，更強調(diào)價值創(chuàng)造的方式、過程；價值增值則強調(diào)在量上的增加，注重結(jié)果。鑒于價值創(chuàng)造和價值增值的差別很細微，所以本文對價值創(chuàng)造和價值增值不作細分。
二、財務視角與非財務視角公司價值增值驅(qū)動因素
（ 一 ）基于財務視角的公司價值增值驅(qū)動因素公司財務系統(tǒng)的本質(zhì)要素是資本，同時資本的內(nèi)在追求是企業(yè)價值最大化。毛海燕（2009）認為，企業(yè)價值創(chuàng)造的核心財務驅(qū)動要素為盈利能力、盈利的可持續(xù)性、現(xiàn)金流量、資本結(jié)構(gòu)以及資本成本。同時，劉斌紅（2008）認為，從公司價值的推動要素來看：一是溢價大小，即公司賺取超過其資本成本的資本收益能力；二是業(yè)務增長，同時反映了資本投入的多少和賺取正溢價的可持續(xù)性，這兩項在業(yè)務上具體表現(xiàn)為現(xiàn)金流量的增減；三是資本成本，反映了公司面臨的風險，一般從資本結(jié)構(gòu)上得到反映?；诖?，我們就可以把溢價的大小和業(yè)務的增長看作是盈利能力和盈利的可持續(xù)性，同時，因為二者都以現(xiàn)金流量的增減為表現(xiàn)形式，所以我們可以將盈利能力和盈利的持續(xù)性劃歸為現(xiàn)金流這一個驅(qū)動因素；資本成本從資本結(jié)構(gòu)上得到反映，所以可以視作資本結(jié)構(gòu)這個驅(qū)動因素。股本作為資本結(jié)構(gòu)中的重要組成部分，李亞靜等以企業(yè)價值創(chuàng)造評價指標——經(jīng)濟附加值，及相關(guān)變量作為公司價值的度量，對滬市上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價值的相關(guān)關(guān)系進行了分析，實證結(jié)果表明，股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司價值有顯著影響。價值創(chuàng)造是實現(xiàn)企業(yè)價值增值最大化的根本，而現(xiàn)金流增加直接促成了公司價值的增長，因此，對現(xiàn)金流的管理理應成為公司實現(xiàn)其價值創(chuàng)造的核心。劉斌紅（2008）指出，企業(yè)可以通過并購增加公司現(xiàn)金流、取得成本優(yōu)勢提高公司現(xiàn)金流、平滑現(xiàn)金流波動以提升公司價值。呂波（2003）認為，現(xiàn)金流量是企業(yè)一切理財行為的起點和終點；自由現(xiàn)金流量的增長，亦即企業(yè)價值的創(chuàng)造，能不斷增強企業(yè)的經(jīng)濟實力；公司自由現(xiàn)金流量是資本預算、資本結(jié)構(gòu)和股利政策實施的結(jié)果，因此優(yōu)化融資決策、調(diào)整資本結(jié)構(gòu)和分紅政策（股利政策）可以影響自由現(xiàn)金流，進而創(chuàng)造公司價值。綜上述，公司財務視角下的價值增值驅(qū)動因素主要是資本結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流。股本是作為資本結(jié)構(gòu)組成部分進行研究的。
（ 二 ）基于非財務視角的公司價值增值驅(qū)動因素 （1）公司戰(zhàn)略視角。價值創(chuàng)造的兩個基本戰(zhàn)略決策驅(qū)動因素是市場吸引力和競爭地位。公司戰(zhàn)略通過行業(yè)吸引力分析致力于尋找、選擇投資溢價為正的業(yè)務或投資項目，或者進入有吸引力的行業(yè)或市場，通過樹立競爭優(yōu)勢來獲得價值創(chuàng)造的可持續(xù)性，通過公司戰(zhàn)略的柔性來保留擴大（或加速）投資或壓縮（或延遲）投資的選擇權(quán)（張平淡、韓伯棠，2003）。Michael E.Porter運用五力競爭結(jié)構(gòu)理論對行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)進行了分析，指出新競爭對手入侵、替代品威脅、客戶議價能力、供應商議價能力和現(xiàn)有競爭者對手之間的競爭是決定行業(yè)吸引力的五種關(guān)鍵力量（Michael E.Porter，1997）。劉淑蓮（2004）從公司財務觀和經(jīng)營觀兩個方面對公司價值創(chuàng)造及其驅(qū)動因素進行了研究，并在此基礎上提出了公司價值創(chuàng)造的兩種模式及六大驅(qū)動因素。兩種模式是：自由現(xiàn)金流量（FCFF）價值鏈主要從財務戰(zhàn)略的角度出發(fā)，強調(diào)股東價值和資本市場的作用；而卡普蘭的價值鏈則從經(jīng)營戰(zhàn)略的角度出發(fā)強調(diào)企業(yè)核心價值和產(chǎn)品市場的作用。六大驅(qū)動因素是：提高銷售增長率、提高經(jīng)營利潤、降低有效率、降低投資支出∕銷售收入比率、降低加權(quán)平均資本成本和延長獲取超額收益的期間。郭天明（2007）將這些驅(qū)動因素歸為表層因素。不難看出，這兩種模式下的戰(zhàn)略意圖仍然是在尋求市場吸引力以及競爭優(yōu)勢這兩個最根本的驅(qū)動因素，以實現(xiàn)公司價值的增值?；谪攧諔?zhàn)略，李倩等（2009）指出：從企業(yè)價值創(chuàng)造的角度出發(fā)，可以將財務戰(zhàn)略管理理解為企業(yè)為實現(xiàn)價值創(chuàng)造而選擇從事哪些經(jīng)營活動，以及在這些活動中如何開展競爭的財務決策，由此決定了企業(yè)價值創(chuàng)造的基本模式和價值創(chuàng)造潛力，企業(yè)的財務戰(zhàn)略對價值創(chuàng)造的影響是決定性的。降低稅收、降低資本成本、提高銷售增長率和企業(yè)可持續(xù)增長率等驅(qū)動因素通常與企業(yè)的財務戰(zhàn)略有關(guān)（劉淑蓮，2004）?；诮?jīng)營戰(zhàn)略，強調(diào)企業(yè)的核心價值（核心競爭力）和產(chǎn)品市場這兩個驅(qū)動因素的作用。郭天明（2008）將核心能力劃歸為核心層因素，將產(chǎn)品市場劃歸為中層因素。C.K.Prahald （美）和G.Hamel（英）（1990）指出，核心能力是指企業(yè)獨特擁有的、能為消費者帶來特殊效用、使企業(yè)在某一市場上長期具有競爭優(yōu)勢的內(nèi)在能力資源，是公司所具有的競爭優(yōu)勢和區(qū)別于競爭對手的知識體系，是公司競爭能力的基礎。在產(chǎn)品市場上，品牌作為企業(yè)價值創(chuàng)造系統(tǒng)中的聲譽資本，決定了組織能否吸引到有才能的員工，獲得供應商和客戶的支持，以及團隊協(xié)同文化的形成等；通過對企業(yè)創(chuàng)新系統(tǒng)中的個體或群體影響和對利益相關(guān)者的影響作用于企業(yè)價值創(chuàng)造系統(tǒng)（徐浩然、王晨，2005）。從公司戰(zhàn)略視角看，公司價值增值的兩個基本戰(zhàn)略決策驅(qū)動因素是市場吸引力和競爭地位?；谪攧諔?zhàn)略的驅(qū)動因素主要包括降低稅收、降低資本成本、提高銷售增長率和企業(yè)可持續(xù)增長率等；基于經(jīng)營戰(zhàn)略的驅(qū)動因素主要包括企業(yè)的核心價值和產(chǎn)品市場。（2）公司治理視角。公司治理主要是通過績效評估、薪酬規(guī)劃和投資人溝通這三種方式來保證價值創(chuàng)造活動的貫徹實施，是公司價值提升的激勵因素和政策保障因素。劉星、安靈（2010）著眼于公司價值的邊際增量——投資績效，從相對更短的價值鏈，研究了大股東控制、政府控制層級在我國上市公司價值創(chuàng)造過程中的作用與效率，發(fā)現(xiàn)不同所有權(quán)結(jié)構(gòu)在公司價值創(chuàng)造中的作用與效率和終極所有權(quán)性質(zhì)密不可分，市縣級政府控制和非政府控制上市公司的投資績效受到塹壕效應的消極影響，但利益趨同效應僅在非政府控制上市公司中有所顯現(xiàn)；股權(quán)制衡對市縣級政府和非政府控制的上市公司投資績效有一定的作用。崔文娟（2002）從委托代理機制方面提出了兩種機制來實現(xiàn)公司價值增值：動力機制，包括代理人持股、實行股票期權(quán)制；壓力機制，包括在董事會中增加外部董事的數(shù)量、通過經(jīng)理人市場對經(jīng)理進行評估、適當提高負債率和股利支付率。從公司治理視角看，公司價值增值的驅(qū)動因素主要包括績效評估、薪酬規(guī)劃和投資人溝通等激勵因素和政策保障因素。
三、基于價值鏈視角的公司價值增值驅(qū)動因素
?。?一 ）基于企業(yè)內(nèi)部價值鏈公司價值取決于公司價值鏈是否具有創(chuàng)造價值的能力，因而基于價值鏈的核心能力、價值鏈所創(chuàng)造的最大化顧客價值、價值鏈成員之間的相互合作關(guān)系以及公司價值鏈的獨特性都是公司價值增值的驅(qū)動因素。劉勇（2008）認為，產(chǎn)品開發(fā)設計環(huán)節(jié)的驅(qū)動因素是技術(shù)設計；采購環(huán)節(jié)的驅(qū)動因素是選擇管理合格的供應商、物資采購價格以及物資儲存；生產(chǎn)環(huán)節(jié)的驅(qū)動因素是增值作業(yè)的識別、生產(chǎn)效率和質(zhì)量成本。楊莉娟（2009）認為可以從八個方面強化企業(yè)內(nèi)部成本動因：選擇適當?shù)钠髽I(yè)規(guī)模、關(guān)注關(guān)鍵性資源成本、協(xié)調(diào)企業(yè)與行業(yè)價值鏈價值活動的關(guān)系、共享企業(yè)內(nèi)部資源、實施垂直一體化發(fā)展、選擇恰當經(jīng)營行動的時機、提高生產(chǎn)能力利用率、實施全面質(zhì)量管理。楊永波（2006）指出，企業(yè)要想實現(xiàn)價值增值，內(nèi)部要充分利用企業(yè)資產(chǎn)以建立成本優(yōu)勢，企業(yè)可以通過作業(yè)選擇、作業(yè)改善、作業(yè)整合、作業(yè)消除以及作業(yè)再造等方式降低成本。按照波特的觀點，庫存包含在價值鏈的基本活動——內(nèi)部物流中，如果處理好這方面的戰(zhàn)略，可以讓企業(yè)取得成本領(lǐng)先優(yōu)勢，使企業(yè)具有更強的競爭力。覃夏強（2005）認為，公司可以通過采用拉動式生產(chǎn)系統(tǒng)、改變材料采購策略、建立無庫存生產(chǎn)的制造單元、減少不附加價值成本縮短生產(chǎn)周期等方法降低存貨成本。從企業(yè)內(nèi)部價值鏈來看，企業(yè)可以通過控制作業(yè)成本和優(yōu)化作業(yè)流程來實現(xiàn)公司價值增值，其驅(qū)動因素主要包括技術(shù)設計、選擇管理合格的供應商、物資采購價格以及物資儲存、增值作業(yè)的識別、生產(chǎn)效率、質(zhì)量成本以及存貨成本。
（ 二 ）基于企業(yè)外部價值鏈 從縱向價值鏈分析看，將企業(yè)看作是整個行業(yè)價值生產(chǎn)的一個環(huán)節(jié)，與上游供應商和下游客戶存在緊密的相互依存關(guān)系。價值鏈成員上游的供應商可以通過顧客需求信息傳遞，減少供貨提前期，從而減少系統(tǒng)整體成本并改善整個價值鏈的供應水平，這意味著價值鏈整體成本的降低，成本降低最終反映在產(chǎn)品服務的價格上，從而使顧客價值中的價格要素降低。陳嘉莉（2008）認為，企業(yè)可以通過了解供應商生產(chǎn)流程、與代理商進行信息溝通和與供應商建立聯(lián)盟互利或者直接實施后向整合的方式來節(jié)約成本。楊永波（2006）認為，對于企業(yè)來說，企業(yè)價值創(chuàng)造或價值增值是由顧客的數(shù)量和質(zhì)量決定的。顧客價值的驅(qū)動因素主要由產(chǎn)品質(zhì)量、服務質(zhì)量和價格因素構(gòu)成。從對顧客價值的界定看出，其驅(qū)動因素主要包括兩大類，即感知利得和感知利失（高禮彥等，2007）。陳嘉莉（2008）通過對客戶價值鏈分析認為，對于直接銷售產(chǎn)品給最終消費者的企業(yè)來說，可以通過了解消費者使用產(chǎn)品的方式和周期來降低企業(yè)銷售和售后服務成本；對于下游客戶是分銷商的企業(yè)，可以通過對客戶銷售活動和需求狀況的了解，合理安排交貨時間、數(shù)量和品種，可以避免盲目生產(chǎn)造成的庫存積壓成本，可以通過與分銷商建立戰(zhàn)略聯(lián)盟或者直接通過整合的方式來避免中間交易成本和銷售費用。從橫向價值鏈分析看，對競爭對手的價值鏈進行分解、比較，明確競爭對手在各項價值活動上的成本和在綜合價值創(chuàng)造上的獨特能力和資源，再審視自己在成本控制、產(chǎn)品功能上的優(yōu)勢與劣勢，預測未來可能發(fā)展的潛在優(yōu)勢，最終確定適當?shù)膽?zhàn)略集中力量保持現(xiàn)有優(yōu)勢、培養(yǎng)潛在優(yōu)勢（曾忻，2002）。橫向價值鏈中既存在核心企業(yè)又存在非核心企業(yè)，但是一條價值鏈價值創(chuàng)造能力的強弱在很大程度上取決于核心企業(yè)的價值創(chuàng)造能力。在價值鏈中，核心企業(yè)和非核心企業(yè)所處的地位不同，其核心要素和戰(zhàn)略要素有很大差異，對核心企業(yè)來講，重點應該關(guān)注其技術(shù)標準、品牌、商譽、客戶關(guān)系、市場地位等核心要素的鞏固和發(fā)展，非核心企業(yè)則應關(guān)注區(qū)位、資源、勞動力、資本等核心要素的打造（劉立華，2009）。由價值鏈模式下影響價值增值因素分析可見，企業(yè)既要讓消費者滿意又要讓其價值鏈上的合作伙伴滿意。宋常、郭天明（2007）認為價值鏈成員之間的相互合作關(guān)系是價值鏈模式下公司價值創(chuàng)造的一個關(guān)鍵驅(qū)動因素。因此，從外部價值鏈看，公司價值增值驅(qū)動因素主要包括供應商生產(chǎn)流程、與代理商進行信息溝通和與供應商建立聯(lián)盟互利或者直接實施后向整合、產(chǎn)品質(zhì)量、服務質(zhì)量、市場地位、區(qū)位、資源、勞動力以及資本等。
（ 三 ）基于價值鏈優(yōu)化所謂價值鏈優(yōu)化是指消除、精簡非增值活動和強化增值活動來提高企業(yè)創(chuàng)造價值的能力，增強企業(yè)核心競爭力。宋常、郭天明（2007）認為，公司價值鏈的獨特性是公司價值創(chuàng)造的驅(qū)動因素之一，同時認為可以通過價值鏈解構(gòu)的方式，即對企業(yè)現(xiàn)有價值鏈進行結(jié)構(gòu)化分析，與處于價值鏈相同和相近位置的競爭對手進行比較，找出優(yōu)勢、劣勢環(huán)節(jié)，然后根據(jù)其核心能力培育的需要剝離劣勢環(huán)節(jié)，集中力量發(fā)展優(yōu)勢環(huán)節(jié)，以求得利潤最大化，并最終實現(xiàn)公司價值最大化。因此，通過價值鏈優(yōu)化可以使公司價值鏈具有獨特性，進而有助于公司價值的創(chuàng)造。基于內(nèi)部價值鏈，企業(yè)可以通過業(yè)務流程再造、組織再造、文化改革和業(yè)務外包等方式進行優(yōu)化；基于外部價值鏈，企業(yè)可以通過產(chǎn)業(yè)價值鏈整合、供應商協(xié)同、分銷商協(xié)同、顧客聯(lián)盟和競合策略等方式進行優(yōu)化。價值鏈理論經(jīng)過二十多年的發(fā)展，已由原先的聚焦實體形態(tài)的價值鏈到現(xiàn)在的聚焦知識形態(tài)的價值鏈（洪江濤、陳俊芳，2009）。企業(yè)關(guān)系觀認為企業(yè)之間可以在長期合作中對資源和知識進行整合，這種企業(yè)關(guān)聯(lián)雖然超越企業(yè)邊界，但仍然可以形成獨特競爭優(yōu)勢并獲取核心能力的關(guān)鍵資源（Dyer，1998）。因此，對于價值鏈的優(yōu)化也應相應轉(zhuǎn)換到知識形態(tài)上來。孫?。?003）指出，知識形態(tài)價值鏈優(yōu)化的關(guān)鍵是創(chuàng)新能力，即準確地了解客戶需求、更快地為客戶提供適用的產(chǎn)品和服務，并以此創(chuàng)造出獨特的價值定位能力，其驅(qū)動因素是有效性、獨特性、適配性和速度。Arnold（2000）以核心能力理論和交易成本理論為基礎建立了一個外包決策模型，并依據(jù)核心能力理論將企業(yè)活動劃分為：企業(yè)核心業(yè)務、與核心業(yè)務密切相關(guān)的業(yè)務、支持性業(yè)務、市場化業(yè)務；認為企業(yè)應該保留核心競爭力的業(yè)務，而把非核心競爭力的業(yè)務外包。因此，基于價值鏈優(yōu)化視角，公司價值增值的驅(qū)動因素主要包括業(yè)務流程再造、組織再造、文化改革、業(yè)務外包、產(chǎn)業(yè)價值鏈整合、供應商協(xié)同、分銷商協(xié)同、顧客聯(lián)盟、競合策略以及企業(yè)創(chuàng)新能力。
四、結(jié)論
綜上所述，目前關(guān)于公司價值增值驅(qū)動因素的研究主要集中在公司內(nèi)部財務、非財務以及價值鏈的規(guī)范性研究方面。財務視角的公司價值增值驅(qū)動因素研究主要集中于資本結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流等公司內(nèi)部資源上；非財務視角的公司價值增值驅(qū)動因素研究主要集中在企業(yè)競爭地位、核心價值和市場吸引力等競爭層面上；價值鏈視角的公司價值增值驅(qū)動因素研究則兼顧了企業(yè)內(nèi)部資源和外部競爭兩個方面。目前研究的主要不足包括：不同理論下對公司價值的理解不盡相同，進而對公司價值增值驅(qū)動因素的理解也不相同；主要公司價值增值驅(qū)動因素研究范圍局限于公司內(nèi)部，僅以競爭的觀念看待競爭，而忽視公司間的合作也是價值增值的驅(qū)動因素。此外，關(guān)于公司價值增值驅(qū)動因素的實證研究還較少，只有少數(shù)實證類文獻進行了檢驗，而對其他驅(qū)動因素的檢驗明顯不足。
