摘 要：由于我國股票市場(chǎng)成長和企業(yè)自身的股利分配政策等一些因素，使得我國大多數(shù)上市公司現(xiàn)金分紅較少，長期以來較明顯地表現(xiàn)出了“重融資，輕回報(bào)”的特點(diǎn)。2008年證監(jiān)會(huì)《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》（下簡稱《決定》）提出的“30%”是當(dāng)今熱談的“強(qiáng)制分紅”政策主要內(nèi)容之一。通過將公司可支配利潤的30%拿出向股東分配，實(shí)則還能通過倒逼機(jī)制提升企業(yè)的經(jīng)營意識(shí)。本文從強(qiáng)制分紅意見提出的背景及強(qiáng)制分紅政策入手，對(duì)《決定》及新的“四點(diǎn)意見”實(shí)施以來中國股票市場(chǎng)個(gè)股股利分配政策、股價(jià)變化進(jìn)行了一定的研究，以期能夠?qū)ΜF(xiàn)實(shí)交易進(jìn)行一定的指導(dǎo)
關(guān)鍵詞：上市公司；股利政策；分紅；股票價(jià)格
引言：所謂“強(qiáng)制分紅”即指通過法規(guī)、政策的實(shí)施來規(guī)范上市公司的分紅行為，以期保護(hù)投資者利益，讓廣大投資者定期獲得公司紅利、分享公司發(fā)展成果。這種行為通常在已有法律法規(guī)和市場(chǎng)未能有效促進(jìn)公司主動(dòng)發(fā)放股利的行為及保障股東權(quán)益時(shí)發(fā)生。
2008年證監(jiān)會(huì)發(fā)布57號(hào)令（即《決定》），其中第三條明確規(guī)定“最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的30%”，這主要對(duì)有再融資需求的公司產(chǎn)生了作用。新任證監(jiān)會(huì)主席郭樹清上任后提出保護(hù)股東回報(bào)的四點(diǎn)意見，第一點(diǎn)即針對(duì)A股上市公司中的“鐵公雞”現(xiàn)象，要求從IPO的招股說明書中細(xì)化回報(bào)規(guī)則、分紅政策、和分紅計(jì)劃，并作為重大事項(xiàng)提示。意見的出臺(tái)再次引起了對(duì)“強(qiáng)制分紅”的討論。
鑒于以上所述，筆者將就文章主題展開探究。
一、強(qiáng)制分紅意見的背景、指向及效應(yīng)
針對(duì)《決定》和新“四點(diǎn)意見”，筆者將從意見出現(xiàn)的背景、指向、效應(yīng)等三個(gè)方面進(jìn)行分析。
（一）意見的背景
首先，從上市公司發(fā)行股票所應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任和義務(wù)來看，向廣大投資人派送紅利本是規(guī)則之中的事。然而，在上市公司和廣大投資者的非理性經(jīng)濟(jì)行為促使下，似乎證監(jiān)會(huì)在過去一直較為注重規(guī)范股市環(huán)境。從規(guī)范的手段來看，則是建立漲停和跌停制度來約束過度投機(jī)行為。實(shí)踐表明，這一制度安排對(duì)于中小投資者來說則毫無保護(hù)意義。為此，意見的出臺(tái)實(shí)則體現(xiàn)為，調(diào)整證監(jiān)會(huì)對(duì)股市規(guī)制的價(jià)值判斷。
（二）意見的指向
意見的指向當(dāng)然在于增強(qiáng)上市公司派發(fā)紅利的意愿，但就派發(fā)紅利本身卻是上市公司的內(nèi)在要求。眾所周知，我國廣大中小投資者（俗稱：散戶）是當(dāng)前股市環(huán)境的最大受害者。在強(qiáng)制分紅制度的推動(dòng)下，將有限增加他們的經(jīng)濟(jì)福利，并增強(qiáng)他們留守股市的意愿。眾所周知，目前我國股民退市比例已影響到股票市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展了。
（三）意見的效應(yīng)
不得不承認(rèn)，目前諸多學(xué)者對(duì)于強(qiáng)制分紅意見仍持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度。不難理解，對(duì)于廣大中小投資者而言，在二級(jí)市場(chǎng)獲得股票差價(jià)仍是他們獲利的主要來源，也是他們進(jìn)入股票市場(chǎng)的主要目的；再者，所派送的紅利數(shù)量實(shí)則難以令人滿意。因此，筆者在上文也使用了“有限增加”的詞語進(jìn)行定義。
二、強(qiáng)制分紅政策對(duì)上市公司股利政策的影響
根據(jù)08年出臺(tái)的有關(guān)規(guī)定，上市公司未按期進(jìn)行紅利派送，將剝奪增發(fā)新股的資格。這一制度安排看似相當(dāng)嚴(yán)謹(jǐn)，但卻對(duì)不同類型的上市公司產(chǎn)生不同的股利政策影響。
具體而言，可從以下兩個(gè)方面看出：
（一）對(duì)大型上市公司股利政策的影響
在最近幾年，A股現(xiàn)金分紅大戶主要集中在中字頭大盤股中，如集中在一些銀行股、“兩桶油”和部分央企中，其股本大小動(dòng)軋數(shù)十億或百億以上，對(duì)于這些公司而言，大面積轉(zhuǎn)增股本能力已經(jīng)非常弱了，選擇用現(xiàn)金分紅可能是其回報(bào)投資者的最佳方式。由此可見，在以上類型的上市公司中，股利政策更傾向于派送現(xiàn)金形式的紅利。
大盤股股利政策
股票代碼
股票名稱
流通股
上市以來分紅次數(shù)
累計(jì)現(xiàn)金股利
累計(jì)股票股利
次數(shù)
金額
次數(shù)
601988
中國銀行
1955.25億
6
6
1850.57億
0
601857
中國石油
1615.22億
10
10
2776.43億
0
600028
中國石化
700.70億
22
22
1495.97億
0
600019
寶鋼股份
175.12億
12
12
466.97億
0
600031
三一重工
70.31億
9
9
37.34億
6（此6次均伴隨現(xiàn)金股利發(fā)放）
（二）對(duì)小型上市公司股利政策的影響
小型上市公司大多屬于高科技類型，其主要出現(xiàn)在中小板和創(chuàng)業(yè)板上。從該類型公司的上市意愿來看，主要借助直接融資形式來獲得企業(yè)發(fā)展資金。并且，高科技類型公司普遍面臨著產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，因此資金約束一直現(xiàn)實(shí)和潛在的存在著。從而，在股利政策上更偏好于借助派送新股來作為分紅形式。然而，當(dāng)前部分實(shí)證數(shù)據(jù)也表明，他們也存在著派送現(xiàn)金紅利的意愿。數(shù)據(jù)顯示，在2008~2010年間，中小板、創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)金分紅公司占比分別為77.29%、79%、80.87%。
三、分析基礎(chǔ)上探究對(duì)公司股票價(jià)格的影響
這里對(duì)上市公司股票價(jià)格的影響，可以分別從大盤藍(lán)籌、小盤股、創(chuàng)業(yè)板等三個(gè)領(lǐng)域的股票價(jià)格來分別認(rèn)識(shí)。
（一）對(duì)大盤股價(jià)格的影響
以中石油、中石化為代表的大盤股，在自身盈利能力的決定下，股票價(jià)格并未受到強(qiáng)制分紅的顯著影響。從機(jī)會(huì)成本的角度來分析，投資者持有該類型股票的目的在于獲得增值，而增值所帶來的收益遠(yuǎn)高于紅利金額。因此，這就解釋了強(qiáng)制分紅意見的出臺(tái)，對(duì)于大盤股價(jià)格的影響并不明顯的原因。股票價(jià)格決定于供求力量的對(duì)比，大盤股的相對(duì)穩(wěn)定性的本身，也是投資者尋求資本保值、增值的基礎(chǔ)。
（二）對(duì)小盤股價(jià)格的影響
小盤股是發(fā)行在外的流通股份數(shù)額較小的上市公司的股票，在現(xiàn)階段，一般不超1億股流通股票的都可視為小盤股。對(duì)于該類型股票價(jià)格影響，因缺少必要的實(shí)證數(shù)據(jù)還較難確定。但從投資者的投資偏好來看，其仍然存在著上文所提到的“追求股票價(jià)差”的內(nèi)生沖動(dòng)。這就意味著，對(duì)小盤股價(jià)格的影響也不甚明顯。
（三）對(duì)創(chuàng)業(yè)板價(jià)格的影響
創(chuàng)業(yè)板股票的高風(fēng)險(xiǎn)性，必然難以使投資者形成穩(wěn)定的獲利預(yù)期。這樣一來，“打了就跑”的策略便強(qiáng)化了投資者的投機(jī)偏好。實(shí)踐表明，正常狀況下創(chuàng)業(yè)板股票價(jià)格波動(dòng)較大。在強(qiáng)制分紅政策促使下，或許能在一定程度上穩(wěn)定投資者的獲利預(yù)期。在此邏輯推演下，應(yīng)能使得該價(jià)格趨于理性回歸，并保持在合理的區(qū)間內(nèi)上下浮動(dòng)。
由于今年整體市場(chǎng)的不斷下跌之勢(shì)，在一定程度上掩蓋了各種政策對(duì)于個(gè)股的細(xì)節(jié)影響，因此，個(gè)股股價(jià)在強(qiáng)制分紅政策下的變化在目前的走勢(shì)上表現(xiàn)的不是很明顯，以至于目前在價(jià)格影響上的研究也仍局部停留于理論推論之上。
綜上所述，以上便構(gòu)成了筆者對(duì)文章主題的討論。
四、小結(jié)
總之，隨著新的證監(jiān)會(huì)主席的上任，涉及強(qiáng)制分紅議題又一次觸動(dòng)著股東們的神經(jīng)。然而，卻因我國上市公司缺少公民意識(shí)，而未能形成與股東共同分享可支配利潤的意愿。通過將公司可支配利潤的30%拿出向社會(huì)分配，并且從招股說明書開始就明確規(guī)定分配措施，并作為重大事項(xiàng)提示，實(shí)則還能通過倒逼機(jī)制提升企業(yè)的經(jīng)營意識(shí)。同時(shí)，在強(qiáng)制分紅制度的推動(dòng)下，將有限增加中小投資者的經(jīng)濟(jì)福利，并增強(qiáng)他們留守股市的意愿。眾所周知，目前我國股民退市比例已影響到了股票市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展，只有市場(chǎng)上有交易者、有交易資金、有合理的配套政策，才能促進(jìn)A股市場(chǎng)的健康發(fā)展，進(jìn)而增強(qiáng)我國資本市場(chǎng)在促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的有效作用。
