公司債的宏觀和微觀困局
公司債是由企業(yè)發(fā)行的債券。企業(yè)為籌措長期資金而向一般大眾舉借款項，承諾于指定到期日向債權人無條件支付票面金額，并于固定期間按期依據(jù)約定利率支付利息。中國債券市場的發(fā)展相對于股票市場一直是“跛足”，債券市場規(guī)模小、市場化程度低、發(fā)行和交易市場割裂。尤其是公司債，相對于國債和金融債，更是發(fā)展緩慢。
公司債的宏觀和微觀困局
解決流動性問題，很多人都把眼光放在中國的企業(yè)債市場。在發(fā)達國家市場上大過股市市值3-4倍的企業(yè)債市場，在中國卻是基本未發(fā)育的市場。這里面既有宏觀層面的問題，也有微觀層面的問題，以至于到今天局面還遠未打開。中國的宏觀經濟因為少了這么一個巨大的蓄水池，流動性過剩也就不足為怪。
宏觀層面，體制問題還是沒有解決。在英語里統(tǒng)稱corporate bond的東西，在中國有企業(yè)債，公司債，金融債之分。企業(yè)債歸發(fā)改委管轄，公司債總算到了證監(jiān)會的管轄下，銀監(jiān)會負責金融類企業(yè)在銀行間市場發(fā)行金融債。
多頭管理在中國有其歷史成因和慣性，現(xiàn)在去改變恐怕事倍也未見得有功。而且現(xiàn)在似乎最主要的還不是這個領域，中國不是在逐漸取消行政審批嗎?雖然現(xiàn)在說遠了點，但市場經濟到最后還是需要靠市場說話。對于企業(yè)來講，要發(fā)債，我就需要知道發(fā)債的要求，在現(xiàn)在中國都需要審批的前提下，特別對于發(fā)公司債的企業(yè)來說，企業(yè)需要知道：
該找哪個部門去批?需要什么條件?
審批需要多長時間可以有一個確切的是或者否的決定?
哪些中介機構才是符合規(guī)定?
評級機構的認定和評級辦法?
利率水平是多少?
承銷成本需要多少?
交易場所在哪里?
是否有二手市場等等。
而上述問題似乎現(xiàn)在都還沒有清晰的答案。證監(jiān)會剛剛才發(fā)文《公司債券發(fā)行試點辦法(征求意見稿)》和《證券市場資信評級業(yè)務管理暫行辦法》，表示了管理層正在努力進行著推動。資信評級是債券市場的基礎，穆迪已和中誠信合資，中國還有聯(lián)合，大公等另外4家資信評級公司，中國是引進外資形成競爭還是堅持內資主導的資信評級，是官方指定還是交給市場決定，也是官員們需要做出的一個重要決定。
也曾經有智者建議，引進國際著名大公司在中國發(fā)債，只準在中國使用，相當于引進一整套國外的發(fā)債機制，樹立市場標桿，幫助中國解決流動性問題。想法很好，但我相信還是需要解決我上面列舉的企業(yè)需要知道的問題。
投資市場上，各種各樣的基金層出不窮，卻也普遍缺乏相關評級，各種風險等級的基金被一味地要求投資收益，以至于風險系數(shù)已經不重要，各個基金經理迫于業(yè)績壓力，也未見得都能嚴格按照指定的投資產品進行配比。因為經理們只會因為違規(guī)但是增加了業(yè)績而受到獎賞，不會因為投資產品的風險配比沒有執(zhí)行到位而受到評級公司的降級以至于影響銷售，所以也不會有什么懲罰措施。有獎勵無懲罰，大家當然一哄而上努力推高股價，這大概前階段股價大漲的一方面因素。
因為缺乏足夠的投資工具，以至于很多國內公司大舉把錢扔在了打新股上。甚至都出現(xiàn)相關的基金，專門打新股。中國的新股總是一個有意思的話題。大家總會覺得新股上漲理所應當，幾乎是沒有風險的。但是成熟市場上新股發(fā)行當天的股價波動超過30%那都將會是承銷商的失職。而中國經常會發(fā)生首發(fā)以后股票漲幅超過100%的狀況，其實這對于IPO的公司來說就是白白少了一倍的融資額。這個怪現(xiàn)象似乎在相當長的一段時期內還會繼續(xù)存在。
談到企業(yè)打新股，最近中海運和中核電因為打新股被查處，這又引到我們的微觀層面的問題。公司債的玩家，除了監(jiān)管部門中介機構，主要還是在公司層面，公司是發(fā)債的主體，公司的資金也應該是投資的主體。中國的公司因為利匯率的控制，長期以來金融市場上的司庫職能被相當?shù)娜趸耍芏喙酒鋵嵏緵]搞清楚投資部門和資金管理部門(司庫)的區(qū)別在哪里，以至于毫無風險意識地把公司的營運資金放在高風險的股票市場上，當股價波動的時候很可能造成流動資金的困難，給企業(yè)帶來巨大的災難性的連鎖反應。國內好多公司都曾發(fā)生過因現(xiàn)金流問題而導致企業(yè)的困頓，以至于需要政府出面協(xié)調解決。
公司的司庫，也就是資金管理部門肩負著金融市場融資投資，現(xiàn)金管理，風險控制等重要職能。其中融資的職責為第一職責，現(xiàn)在國內的企業(yè)融資手段基本除了有一批公司擁有上市資源外，大部分的融資職能只是銀行借貸而已，最多在應收賬款，銀票上弄一點小花樣。但是基本上企業(yè)在危機前未能充分理解借貸期限和借貸貨幣的配比風險，而銀行也不見得都能很好的管理。國內50多年來固定的利匯率制度使得國內的企業(yè)和金融機構沒有太多的風險意識，國家都包辦了?，F(xiàn)在在一個相對開放的市場經濟金融環(huán)境下，政府還是需要回歸到原來的職責定位—制定規(guī)則并裁判，其他的風險還是需要企業(yè)自己來負責。而這個需要相當多的教育過程。德隆系明天系等企業(yè)的覆滅多少應該給中國的企業(yè)們多一點金融鏈條上的風險意識。
所以不管投資還是融資，企業(yè)這個微觀層面的具體執(zhí)行人--司庫(資金管理人)必須時刻謹慎地控制風險，保護公司的金融資產。但司庫職能的體現(xiàn)需要董事會層面的人都清晰地了解風險，也需要企業(yè)有配套的現(xiàn)代化的制度管理，特別是資金管理制度。讓專業(yè)的人士了解自己的金融資源并合理利用，設置職責分工。這些專業(yè)的知識未必管理層已經有清楚的認知，所以經常看到聽到管理層呼吁大企業(yè)提升風險意識，卻缺乏實際的辦法指引企業(yè)如何制度性的防范風險管理風險。
所以我對于管理層的建議就是：盡快搭建完整的交易體系，千萬不要又當裁判又當運動員;讓企業(yè)知道透明的規(guī)則，如何可以進入和退出市場并如何進行相應的信息披露;健全法制環(huán)境，明晰交易準則和懲罰措施;建立健全風險評估體系，使得不同的風險偏好有所區(qū)分;對于微觀企業(yè)，盡可能的普及風險知識和防風險的方法，參照成熟市場的公司，建立完善董事會負責制，聘請專才負責資金管理職能，并且讓那些對于風險無所顧忌導致巨大損失的個體允許其破產，而不是多大的窟窿都是政府買單。只有宏觀微觀一起動手，才可以有和諧的發(fā)展，否則將永遠擺脫不了階段性有成就而長期無法持續(xù)的過往窠臼。
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