摘 要：本文結(jié)合作者多年從事財務(wù)管理教學(xué)科研與公司財務(wù)實踐經(jīng)驗，在資本成本計量的現(xiàn)金流量模型基礎(chǔ)上，深入分析了造成資本成本計量誤差的原因，闡述了籌資決策應(yīng)注意的若干問題。
關(guān)鍵詞： 資本成本 籌資費用 計算依據(jù)
無論在傳統(tǒng)的MRPⅡ或是現(xiàn)今流行的ERP中，財務(wù)管理始終是核心的模塊和職能。它所研究的對象是企業(yè)的資金流，是企業(yè)運營效果和效率的衡量和表現(xiàn)。因而對財務(wù)管理系統(tǒng)的研究和分析一直是各行各業(yè)關(guān)注的重點。在企業(yè)外部環(huán)境和內(nèi)部管理模式日益變化的今天，對財務(wù)管理的功能提出了更高的要求，出現(xiàn)了更多的應(yīng)用。在企業(yè)財務(wù)管理的諸多內(nèi)容中，有一個基本而引人關(guān)注的內(nèi)容，這就是籌資。作為籌資決策最基本的方法和依據(jù)，就是衡量資本成本的大小。因此，資本成本衡量方法的實用性、準(zhǔn)確性和精確性是籌資決策的關(guān)鍵。本文以長期債券和優(yōu)先股為例，在資金成本的計量誤差分析和籌資費用計算依據(jù)比較的基礎(chǔ)上，結(jié)合實際工作中相關(guān)的問題，闡述了籌資決策應(yīng)注意的若干問題。
一、資本成本計算模型的誤差分析
資本成本是在商品經(jīng)濟條件下，由于資本所有權(quán)和資本使用權(quán)相分離而形成的一種財務(wù)概念。從資本提供者來講，它是承受與他們從備選的相似風(fēng)險投資獲得的收益相等的機會成本。對資本使用者來說，它是取得資本使用權(quán)而付出的代價。因此，所謂資本成本，就是指企業(yè)按不同來源資本凈額的現(xiàn)值與預(yù)計的未來現(xiàn)象流出的現(xiàn)值相等時的貼現(xiàn)率和收益率?；诖耍覀兘o出了資本成本計算的現(xiàn)金流量模型。
(1)
在實際計算以及許多教科書中，我們常采用其簡化公式。如：
（1）債券 （*）
（2）優(yōu)先股 (**)
其中 ———— 在 時的，企業(yè)收到的資本總額；
———— 籌資費用率；
———— 現(xiàn)時收到 時，導(dǎo)致t 年的未來現(xiàn)金支出；
———— 資本成本 ；
———— 債券的年利息；
———— 所得稅率；
———— 優(yōu)先股的年股利額
在實際計算中會引起許多誤差，下面我們舉例說明造成誤差的原因。
例，設(shè)某企業(yè)籌集資金200萬元，
（1） 面值發(fā)行債券100萬元，籌資費用率4%，利率6%，所得稅率35%
（2） 優(yōu)先股100萬元，籌資費用率5%，固定股利率9%
經(jīng)過計算，得出如下數(shù)據(jù)：
(1)債券
單利 復(fù)利
三年期 五年期 三年期 五年期
簡化公式 4.07 % 4.07 % 4.07 % 4.07 %
公式（1） 5.39% 4.84% 5.64% 5.33%
(圖1)
(2)優(yōu)先股
資金成本K= 9%/（1—5%）= 9.47%
從上述計算可以看出，引起誤差的原因如下：
（1）公式本身計算中的誤差。從數(shù)學(xué)角度來講，許多公式無法計算出精確值，只能進(jìn)行近似計算，像公式（1）計算債券資本成本時是通過插值法計算的。從會計持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)出發(fā)，對優(yōu)先股資金成本的計算最為準(zhǔn)確。不過，由此產(chǎn)生的誤差可以通過數(shù)學(xué)中的誤差估計來限定其誤差范圍從而達(dá)到控制誤差大小的目的。
（2）債務(wù)期限的長短造成的誤差，這在利用公式（1）的計算中尤為明顯。而對于簡化公式而言，無論期限的長短資金成本均相同，雖然模型本身考慮了貨幣的時間價值，但實際計算卻省略了，和現(xiàn)代理財?shù)睦砟畈幌喾稀?br />
（3）利率衡量的誤差。長期債券中利率的衡量一直是財務(wù)管理研究的課題。利率確定的因素在很大程度上取決于資本市場的發(fā)展和完善。比如，債券利率西方國家大多采用復(fù)利計算，而我國一般采用單利計算。
二、籌資費用計算依據(jù)的比較分析
從公式（1）中，可以看出，企業(yè)的籌資成本計量的另一個影響因素是籌資費用，對于籌資費用我們通常以籌資費用率衡量，那么籌資費用率如何計算呢？這就牽涉到籌資費用率的計算依據(jù)問題。目前在大多數(shù)教科書中均直接以籌資總額來計算。即按市場價格來計算，從計算的角度看，這樣比較方便簡單，而且也符合市場經(jīng)濟的規(guī)律，但從實際工作看這一結(jié)果也并不完善。因為在實際工作中，債券和優(yōu)先股的發(fā)行大多是通過發(fā)行中介公司進(jìn)行的，所付費用的高低取決于買賣雙方協(xié)商和資本市場供需關(guān)系。因此，實際計算中和籌資比重的計算依據(jù)相似，我們還可以用帳面價值或協(xié)議價格來計算。現(xiàn)舉例如下：
（為了計算和比較的方便這里用簡化公式計算）
例：某企業(yè)擬通過發(fā)行債券和優(yōu)先股兩種方式分別籌集資金100萬元，籌資費用率分別為4%，5%，其余數(shù)據(jù)同上例，相關(guān)計算結(jié)果如下：
資
金
成
本 賬面價值 市場價值
面值
發(fā)行 溢價10%
發(fā) 行 折價10%
發(fā) 行 面值
發(fā)行 溢價10%
發(fā) 行 折價10%
發(fā) 行
長期債券 4.07% 3.75% 4.65% 4.07% 3.70% 4.52%
優(yōu)先股 9.47% 8.57% 10.59% 9.47% 8.62% 10.53%
(圖2)
從上述結(jié)果中可以看出，籌資費用率相同下，籌資費用計算的依據(jù)不同，其所對應(yīng)的資金成本也不相同。隨著資本市場的不斷發(fā)展和完善，為了適應(yīng)市場的變化，我們必須從實際需要出發(fā)，全面考慮資本成本，做到以少量的代價獲取盡可能大的收益。
三、結(jié)束語
籌資決策是企業(yè)決策的重要組成部分。其決策的標(biāo)準(zhǔn)是籌資總成本最低。其一般的模型是：
其中： ———— i個籌資的個別資本成本
———— i個籌資占籌資總額的比重
由此可以看出，個別資本成本的計算的準(zhǔn)確性是籌資決策的關(guān)鍵因素之一。因此，在項目選擇中，為了籌資決策的準(zhǔn)確性，應(yīng)盡可能地減少計算中的誤差，提供更為有用的決策數(shù)據(jù)，具體地講：
（1）對籌資方案中的不同籌資方式應(yīng)采用不同的計算模型。從上面的計算可以看到這一點的重要性?？赡苡腥苏J(rèn)為這樣是不是太麻煩了，從節(jié)約成本來看也沒有必要。我個人認(rèn)為，隨著目前的企業(yè)向集團化發(fā)展，企業(yè)的規(guī)模不斷擴大，籌資的規(guī)模也在增大，項目決策的準(zhǔn)確性關(guān)系到企業(yè)今后的生存和發(fā)展，計算成本和籌資額及決策的重要性相比較也微不足道。
（2）同一模型下計算應(yīng)盡可能準(zhǔn)確。為了計算的簡便用簡化公式無可厚非，但應(yīng)區(qū)別不同的情況，做到具體問題具體分析。相圖（1）中，債券的籌集方式與決策有很大的關(guān)系，在簡化公式下就缺少可比性，這對決策是極為不利的。
（3）計算的依據(jù)應(yīng)盡可能從實際出發(fā)。理論來源于實踐又為實踐服務(wù)。我們一方面要考慮理論的完整性，另一方面更要考慮實用性。
總之，資本成本的衡量是籌資決策的一個重要課題，許多問題仍需進(jìn)一步探討。在市場經(jīng)濟體制日益完善的今天，提高公司財務(wù)管理水平具有深遠(yuǎn)的現(xiàn)實意義。
參 考 文 獻(xiàn)
[1] 財務(wù)管理學(xué) 夏樂書等著 中國財政經(jīng)濟出版社
[2] 公司財務(wù) 歐陽光中等著 復(fù)旦大學(xué)出版社
[3] Corporate Finance Stephen A.Ross,Randolph W.Westerfield,Jeffrey
F.Jaffe, IRWIN Publishers, 1996.
作者：顧海華 文章來源：徐州師范大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院
