2010年1月，國資委發(fā)布了《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，將經(jīng)濟增加值（EVA）指標列為對中央企業(yè)負責(zé)人年度經(jīng)營業(yè)績考核的基本指標之一，并規(guī)范了對經(jīng)濟增加值考核指標的計算。但在如今通貨膨脹的背景下，該指標存在的問題更加突顯。同時，經(jīng)濟增加值還具有將經(jīng)營業(yè)績與企業(yè)的決策聯(lián)系起來，對會計信息的失真進行調(diào)整等積極作用。但是指標也存在一些不足，筆者擬對此進行簡要地探討。
一、國資委經(jīng)濟增加值指標再度剖析
國資委經(jīng)濟增加值的基本公式是：
經(jīng)濟增加值=稅后凈營業(yè)利潤-資本成本=稅后凈營業(yè)利潤-調(diào)整后資本×平均資本成本率
在經(jīng)濟增加值考核中，影響其結(jié)果的有稅后凈營業(yè)利潤、資本、平均資本成本率三個因素。當(dāng)通貨膨脹嚴重時，首先影響的是平均資本成本。實際平均資本成本的高低取決于實際的債務(wù)資本成本、股權(quán)資本成本和企業(yè)負債率的高低。企業(yè)平均資本成本率（WACC）的確定相對比較復(fù)雜，尤其是準確測算權(quán)益資本成本率更為困難。一般采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算權(quán)益資本成本，該模型基本思想是企業(yè)權(quán)益資本成本等于無風(fēng)險收益率加上風(fēng)險報酬率。企業(yè)風(fēng)險是決定其資本成本率的主要因素，企業(yè)風(fēng)險越大，其資本成本率相應(yīng)越高。
國資委從中央企業(yè)的實際出發(fā)，本著穩(wěn)健起步的考慮，把資本成本率基準暫時設(shè)定為5.5%的標準。在2010年，中國人民銀行兩次上調(diào)人民幣存貸款利率，2010年10月20日起，金融機構(gòu)一年期人民幣存貸款基準利率分別上調(diào)0.25個百分點；2010年12月26日起，第二次上調(diào)金融機構(gòu)人民幣存貸款基準利率，分別上調(diào)0.25個百分點。央行兩次上調(diào)利率，國資委的經(jīng)濟增加值指標中的資本成本率本應(yīng)該同樣有所上調(diào)，但其仍規(guī)定為5.5%，因而指標的不足是不言而喻的。
在通脹的情況下，規(guī)定的5.5%嚴重扭曲企業(yè)的資本成本，同時，統(tǒng)一的資本成本率沒有反映企業(yè)之間在風(fēng)險和融資成本方面的差異。對于高風(fēng)險行業(yè)和企業(yè)，規(guī)定的資本成本率有可能偏低，這將導(dǎo)致企業(yè)無視資本成本，盲目追求高風(fēng)險項目投資。
二、以中國鋁業(yè)股份有限公司為例的經(jīng)濟增加值評價
本文以在紐約、香港、上海三地證券交易所上市的中國鋁業(yè)股份有限公司為例，根據(jù)其2010年的合并財務(wù)報表，用通貨膨脹下企業(yè)實際的平均資本成本率與國資委規(guī)定的資本成本率分別計算EVA，并進行比較分析，所有的有關(guān)數(shù)據(jù)單位均為人民幣千元。
?。ㄒ唬┌磭Y委資本成本的經(jīng)濟增加值計算
經(jīng)濟增加值=稅后凈營業(yè)利潤-資本成本=稅后凈營業(yè)利潤-調(diào)整后資本×平均資本成本率
1．稅后凈營業(yè)利潤調(diào)整
稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+（利息支出+研究開發(fā)費用調(diào)整項-非經(jīng)常性收益調(diào)整項×50%）×（1-25%）
凈利潤=969,138
利息支出=2,575,661
研究開發(fā)費用調(diào)整項=研究與開發(fā)費+當(dāng)期確認為無形資產(chǎn)的研究開發(fā)支出=164,223+126,322=290,545
非經(jīng)常性收益調(diào)整項=665,774
稅后凈營業(yè)利潤=969,138+（2,575,661+290,545-665,774×50%）×（1-25%）=2,869,127.25
2．資本的調(diào)整
調(diào)整后資本=平均所有者權(quán)益+平均負債合計-平均無息流動負債-平均在建工程
2010年末所有者權(quán)益=57,186,855
2010年初所有者權(quán)益=55,581,157
平均所有者權(quán)益=（2010年末所有者權(quán)益+2010年初所有者權(quán)益）÷2=（57,186,855+55,581,157）÷2=56,384,006
2010年末負債=84,135,184
2010年初負債=78,394,032
平均負債合計=（2010年期末負債+2010年期初負債）÷2=（84,135,184+78,394,032）÷2=81,264,608
2010年末無息流動負債=應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)收款項+應(yīng)交稅費+應(yīng)付利息+其他應(yīng)付款+其他流動負債+專項應(yīng)付款+專項儲備=2,037,042+4,339,300+988,740+486,782+359,990+4,916,412+10,873,697+293,972+72,579=24,368,514
2010年初無息流動負債=1,731,707+4,440,736+989,734+415,365+338,476+5,249,808+110,283+22,660+56,747=13,355,516
平均無息流動負債=（2010年末無息流動負債+2010年初無息流動負債）÷2=18,862,015
2010年末在建工程=17,785,906
2010年初在建工程=18,978,257
平均在建工程=（2010年期末在建工程+2010年期初在建工程）÷2=（17,785,906+18,978,257）÷2=18,382,082
調(diào)整后資本=
56,384,006+81,264,608-18,862,015-18,382,082=100,404,517
3．按國資委5.5%的經(jīng)濟增加值計算
EVA=稅后凈營業(yè)利潤-調(diào)整后資本×平均資本成本率
EVA=2,869,127.25-100,404,517×5.5%=-2,653,121.19
（二）按企業(yè)實際平均資本成本的經(jīng)濟增加值計算
1．權(quán)益資本成本（Ks）
本文采用CAPM資本資產(chǎn)定價模型計算公司的權(quán)益單位成本,即：
Ks=Rf+β（Rm-Rf）=Rf+β×市場風(fēng)險溢價
其中Rf為無風(fēng)險利率,本文采取一年期國債利率2.60%，β通過RISS數(shù)據(jù)庫計算得到為0.87。市場風(fēng)險溢價一般根據(jù)股市實際平均收益率和無風(fēng)險利率確定。但是，目前國內(nèi)對資本項目下的外匯流動仍實行較嚴格的管制，股權(quán)也尚未全部流通，直接通過歷史數(shù)據(jù)得出的市場收益率包含有較多的噪音，不具有可信度，所以不宜直接采用國內(nèi)的數(shù)據(jù)測算市場風(fēng)險溢價。國際上對新興市場的風(fēng)險溢價通常采用成熟市場的風(fēng)險溢價進行調(diào)整確定（以美國著名金融學(xué)家Damodanran為代表的觀點），公式為：
市場風(fēng)險溢價=成熟股票市場的基本補償額+國家補償額=成熟股票市場的基本補償額+國家違約補償額×（σ股票/σ國債）
參照成熟市場的風(fēng)險溢價進行調(diào)整，中國目前市場風(fēng)險溢價的測算如下：
（1）成熟股票市場的基本補償額：取美國1928-2008年股票與國債的算術(shù)平均收益差5.65%；（2）國家違約補償額：根據(jù)國際權(quán)威評級機構(gòu)美國穆迪投資服務(wù)公司公布的債務(wù)評級，我國的債務(wù)評級為A1，轉(zhuǎn)換為國家違約補償額為1.4%；（3）σ股票/σ國債：新興市場國家股票的波動平均是債券市場的1.5倍。
按此測算，我國目前的市場風(fēng)險溢價為：5.65%+2.1%=7.75%，2010年公司權(quán)益資本成本Ks=2.60%+0.87×7.75%=9.34%
2．債務(wù)資本成本（Kd）
平均短期借款=
?。?0,589,680+22,993,285）÷2=21,791,483
平均長期借款=
?。?8,807,664+25,899,249）÷2=22,353,457
從公司披露的年度報告中得知其2010年度的短期銀行借款的加權(quán)平均年利率為4.55%；長期借款的加權(quán)平均年利率為5.25%，見表1。
Kd=4.55%×49.36%+5.25%×50.64%=4.90%（稅前）
3．實際平均資本成本率
2010年權(quán)益資本平均額=56,384,006
2010年債務(wù)資本平均額=44,144,940
權(quán)益資本權(quán)數(shù)=權(quán)益資本平均額/（權(quán)益資本平均額+債務(wù)資本平均額）=56.09%
債務(wù)資本權(quán)數(shù)=債務(wù)資本平均額/（權(quán)益資本平均額+債務(wù)資本平均額）=43.91%
平均資本成本率=權(quán)益資本成本Ks×權(quán)益資本權(quán)數(shù)+債務(wù)資本成本Kd×（1-25%）×債務(wù)資本權(quán)數(shù)=9.34%×56.09%+4.90%×（1-25%）×43.91%=6.85%
4．按實際資本成本率的經(jīng)濟增加值計算
EVA=稅后凈營業(yè)利潤-調(diào)整后資本×平均資本成本率
EVA=2,869,127.25-100,404,517×6.85%=-4,008,582.17
三、結(jié)論
按照國資委規(guī)定所計算出的中國鋁業(yè)的EVA明顯高于通貨膨脹下實際的資本成本率計算出的EVA，嚴重影響企業(yè)經(jīng)濟增加值的準確性。國資委規(guī)定，年度經(jīng)營業(yè)績考核中經(jīng)濟增加值指標所占比重是40%，遠大于其他指標，表明了經(jīng)濟增加值重要的導(dǎo)向作用，因此經(jīng)濟增加值在企業(yè)業(yè)績考核的客觀真實性顯得尤為重要。
同時，也必須看到，經(jīng)濟增加值作為評價經(jīng)濟業(yè)績的標準，有其優(yōu)點，也有其不足，是把“雙刃劍”，給中國帶來的影響是深遠的。隨著公司治理結(jié)構(gòu)的健全和完善，外部法律、政策環(huán)境和條件逐步配套完成，經(jīng)濟增加值將會在越來越多的公司中顯現(xiàn)出它的價值。
