全球金融危機(jī)后,大家對金融衍生品有“談虎色變”的感覺,認(rèn)為金融衍生品是“燙手的山芋”、是“危機(jī)的制造者”。本文擬對金融衍生品在金融市場的作用和如何加強(qiáng)監(jiān)管進(jìn)行分析,談?wù)剬鹑谘苌返脑僬J(rèn)識。
一、金融衍生品的定義
金融衍生品根據(jù)巴塞爾銀行監(jiān)管委員會的定義是一種合約,該合約的價(jià)值取決于一項(xiàng)或多項(xiàng)背景資產(chǎn)或指數(shù)的價(jià)值。金融衍生工具是從傳統(tǒng)金融工具中衍生而來,其價(jià)值受制于基礎(chǔ)性金融工具。目前金融衍生品的主要形式為遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換四種,其它復(fù)雜的產(chǎn)品都是由這些基本的產(chǎn)品組合而成的。
二、金融危機(jī)的成因
2007年美國發(fā)生次貸危機(jī),到2008年次貸危機(jī)激化為金融海嘯,擊垮美國多家大型商業(yè)銀行、投資銀行、信貸金融機(jī)構(gòu),導(dǎo)致股市、房市暴跌,沖擊全球金融市場,打擊全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì),使世界經(jīng)濟(jì)衰退,形成國際性的金融危機(jī)。這次金融危機(jī)的導(dǎo)火索是美國住房抵押貸款機(jī)構(gòu)為獲得高收益而大量地為信用評級過低或收入過低的客戶提供貸款,導(dǎo)致美次貸量超過8 000億元,住房抵押貸款機(jī)構(gòu)為了盡快回收發(fā)放的巨額貸款,就以貸款作為支撐,通過資產(chǎn)證券化,發(fā)行住房抵押貸款債券進(jìn)行融資,將債券賣給美國國內(nèi)外的銀行、個人、基金、政府機(jī)構(gòu)等投資者。2007年,美國房地產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂,經(jīng)濟(jì)惡化,那些次貸借款買房人大量違約,造成連鎖反映,使得住房抵押貸款機(jī)構(gòu)、住房抵押貸款證券的投資者損失慘重。住房抵押債券價(jià)格的急劇下跌,帶動其他證券價(jià)格下跌,使美國金融市場動蕩,引發(fā)了這次全球性的金融危機(jī)。
這次金融危機(jī)深層次的原因主要有:一是美國政府金融監(jiān)管失控。從2001年以來美聯(lián)儲采取持續(xù)不斷的降息政策,過于注重支持經(jīng)濟(jì)增長,導(dǎo)致嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫形成,卻未采取相關(guān)監(jiān)管措施;政府將次級房貸債券的評估和監(jiān)督權(quán)利授予私人債券評級機(jī)構(gòu),給這些機(jī)構(gòu)留下太多私下操作的空間;金融上的混業(yè)經(jīng)營和監(jiān)管上的分業(yè)監(jiān)管,造成了大量的監(jiān)管漏洞。二是金融衍生品的過度創(chuàng)新。在自由經(jīng)濟(jì)理論下,美國金融機(jī)構(gòu)不斷創(chuàng)造出金融衍生品,如房地產(chǎn)抵押貸款支持證券、債務(wù)抵押支持證券在內(nèi)的結(jié)構(gòu)性金融衍生產(chǎn)品,導(dǎo)致了金融風(fēng)險(xiǎn)在全球的擴(kuò)散。在OTC市場上信用衍生產(chǎn)品不斷“繁衍”和“創(chuàng)新”,并且難以受到監(jiān)管。因此,金融衍生品的過度創(chuàng)新是造成危機(jī)的主要原因。三是宏觀經(jīng)濟(jì)政策運(yùn)用失誤。財(cái)政和貨幣政策是政府在市場失靈時進(jìn)行干預(yù)和調(diào)控經(jīng)濟(jì)的兩大政策措施。及時、準(zhǔn)確和有效的政府政策是維護(hù)經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定發(fā)展的重要保障。美聯(lián)儲政策的失誤可能是引發(fā)金融危機(jī)較為重要的因素。
通過以上分析可以看到,并不是金融衍生品本身而是金融監(jiān)管、金融衍生品過度創(chuàng)新、宏觀經(jīng)濟(jì)政策運(yùn)用失誤導(dǎo)致了金融危機(jī)的產(chǎn)生。
三、不應(yīng)扼殺金融衍生品的積極作用
金融衍生品是一把雙刃劍,它的出現(xiàn)是為了管理和降低風(fēng)險(xiǎn),但它在發(fā)揮規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)功能的同時也隱藏著風(fēng)險(xiǎn)。由于其投機(jī)性和虛擬性,被認(rèn)為是造成泡沫經(jīng)濟(jì)的主要動因,盡管泡沫經(jīng)濟(jì)的直接原因在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)本身。金融衍生品的高杠桿性,誘使人們參與投機(jī),一旦對行情預(yù)測失誤或交易違約,就會造成巨額虧損,甚至引起連鎖反應(yīng),造成金融市場動蕩。因此不應(yīng)因金融衍生品的負(fù)面作用,而扼殺金融衍生品對于金融市場的積極作用。目前中國金融市場上只有權(quán)證、遠(yuǎn)期結(jié)匯和2010年推出的融資融券、股指期貨等為數(shù)不多的衍生品品種。在中國金融市場中,金融衍生品的積極作用還未完全發(fā)揮出來,而隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,金融資產(chǎn)的規(guī)模將不斷擴(kuò)大,金融行業(yè)的競爭將日趨激烈,金融市場的不穩(wěn)定使得增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理的要求日益增強(qiáng)。目前利用外匯衍生品防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求、實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)避險(xiǎn)保值的需求、利用股指期貨進(jìn)行套期保值等的需求都日趨強(qiáng)烈。以上的變化都要求今后中國金融市場要進(jìn)一步發(fā)揮金融衍生品的積極作用。
從目前中國金融市場分析,金融衍生品能夠發(fā)揮以下作用:一是規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)活動總是與風(fēng)險(xiǎn)相伴,管理風(fēng)險(xiǎn)的基本思路是風(fēng)險(xiǎn)分散和轉(zhuǎn)移,風(fēng)險(xiǎn)分散即“不把所有的雞蛋放在一個籃子里”。通過金融衍生品的運(yùn)用,可通過支付一定的代價(jià),將自己所不愿承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給其他愿意承擔(dān)的人。二是價(jià)格發(fā)現(xiàn)。在場內(nèi)交易的金融衍生產(chǎn)品,匯集了各方面的參與者,集中了大量關(guān)于衍生品交易的供求信息和市場預(yù)期,通過交易所公開競價(jià)的獨(dú)特交易方式和嚴(yán)密的組織制度,形成了金融衍生產(chǎn)品價(jià)格的連貫性和指示調(diào)節(jié)作用的超前性。三是降低了籌資成本。金融衍生產(chǎn)品可以把企業(yè)在各個市場不同的有利因素有機(jī)地聯(lián)系起來,充分發(fā)揮企業(yè)在資本市場的比較優(yōu)勢,形成最佳的融資條件。四是拓展了市場參與者的業(yè)務(wù)空間,有利于投資者挑選出適合自己的投資產(chǎn)品,也有利于金融機(jī)構(gòu)拓展業(yè)務(wù)范圍,增加盈利手段。五是提高資源配置效率。金融衍生品價(jià)格是對基礎(chǔ)市場價(jià)格的預(yù)期,反映了基礎(chǔ)市場未來預(yù)期收益率,能引導(dǎo)社會資金向預(yù)期收益率高的地方流動。
四、進(jìn)一步加強(qiáng)金融衍生品的監(jiān)管
要約束金融衍生品的負(fù)面作用,有必要進(jìn)一步加強(qiáng)對金融衍生品的監(jiān)管。
(一)努力實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一監(jiān)管
在立法方面,針對目前金融控股公司日趨綜合化經(jīng)營、混業(yè)經(jīng)營以及衍生品日趨復(fù)雜的發(fā)展趨勢,有必要在現(xiàn)有《證券法》、《銀行法》和《保險(xiǎn)法》的基礎(chǔ)上,制定針對金融機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一監(jiān)管法規(guī),以利于監(jiān)管以上三部法律之間的真空、三不管地帶。在監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)置方面,目前是以一行三會(人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會)為主體的四足鼎立監(jiān)管局面,這種監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置看似分工細(xì)致、管理到位,但面對金融業(yè)的混業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生的復(fù)雜的衍生品,其機(jī)構(gòu)設(shè)置的弊端將逐步顯現(xiàn),主要表現(xiàn)在存在監(jiān)管漏洞,容易造成監(jiān)管重疊、增加監(jiān)管成本、降低監(jiān)管效率等方面。因此,有必要整合這四家金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的工作,成立一家能夠統(tǒng)一協(xié)調(diào)全面工作的監(jiān)管機(jī)構(gòu),做到監(jiān)管工作既不重復(fù)又不遺漏,環(huán)環(huán)相扣,實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間高效率的協(xié)調(diào)合作。
(二)強(qiáng)化金融監(jiān)管手段
要進(jìn)一步完善金融機(jī)構(gòu)衍生品業(yè)務(wù)的備案、定期報(bào)告和相應(yīng)的信息披露制度。通過采取嚴(yán)格的備案、定期報(bào)告和信息批露制度,要求相關(guān)金融機(jī)構(gòu)及時、全面、準(zhǔn)確地披露相關(guān)信息,從而將監(jiān)控重點(diǎn)前移,改事中、事后監(jiān)管為事前監(jiān)控,避免出現(xiàn)監(jiān)管部門“外部監(jiān)管失控”和金融機(jī)構(gòu)“內(nèi)部監(jiān)管失控”的雙被動局面。
(三)立足有效監(jiān)管,建立可行的金融衍生品市場發(fā)展模式
鑒于金融衍生品場外交易在金融業(yè)較發(fā)達(dá)、市場發(fā)展較成熟、監(jiān)管機(jī)制比較完善的地區(qū)較易發(fā)展并且監(jiān)管難度和風(fēng)險(xiǎn)較小,而我國目前仍處在金融體制改革的過程中,存在信用體系不健全、信用風(fēng)險(xiǎn)較高、監(jiān)管難度較大的實(shí)際情況,可通過優(yōu)先發(fā)展金融衍生品場內(nèi)交易,適時推出場外交易作為金融衍生品的發(fā)展模式。通過重點(diǎn)發(fā)展場內(nèi)交易,利用場內(nèi)交易具有流動性強(qiáng)、透明程度高、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控體系嚴(yán)密、更具安全保障等優(yōu)勢,有利于監(jiān)管和最大限度地降低金融衍生的負(fù)面效應(yīng)。
(四)加強(qiáng)金融衍生品品種監(jiān)管
在遠(yuǎn)期、期貨、互換、期權(quán)四種基礎(chǔ)衍生品交易中,建議優(yōu)先發(fā)展遠(yuǎn)期、期貨交易,在相關(guān)條件成熟后再推出互換、期權(quán)產(chǎn)品。遠(yuǎn)期交易相對簡單,并且進(jìn)出口商通過外匯衍生品防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求日益高漲,因此可優(yōu)先在中國外匯市場上推出多幣種的遠(yuǎn)期外匯交易。中國從20世紀(jì)80年代開始已有近三十年的商品期貨的運(yùn)作和監(jiān)管經(jīng)驗(yàn),已具備逐步推出金融期貨的能力,在推出股指期貨后在積累監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)、建立監(jiān)管制度的前提下,可逐步推出利率期貨、外匯期貨等金融期貨產(chǎn)品。鑒于互換和期權(quán)交易產(chǎn)品設(shè)計(jì)較為復(fù)雜,需更加嚴(yán)格的交易條件、更完備的市場環(huán)境和復(fù)雜的技術(shù)要求作為有效監(jiān)管的支撐,而中國目前的監(jiān)管水平尚不具備監(jiān)管到位的能力,為保證金融市場穩(wěn)定,建議在有關(guān)條件成熟后再推出相關(guān)產(chǎn)品。
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