一、引言
2005年4月開始啟動的股權分置改革將國家股、法人股等一些非流通股轉化為流通股,真正實現(xiàn)同股同權。流通股股東與原非流通股股東利益的趨同也將使股權結構二元化問題得到有效解決,公司治理結構將更加市場化和規(guī)范化,這會影響到會計信息的質量。會計信息質量的實證分析可從信息編報者和信息使用評價者兩個角度入手。本文基于后者視角,在資本市場上檢驗會計信息含量,即通過股票價格和會計信息相關性評價會計信息質量。
二、研究假設與模型建立
大量的經(jīng)驗證據(jù)研究表明,會計盈余、現(xiàn)金流量都具有信息含量,且在考慮會計盈余的基礎上,同時考慮經(jīng)營、投資和籌資活動現(xiàn)金流量會產(chǎn)生增量信息含量,結合本文的立足點——股權分置改革,考慮其對會計信息質量的影響得出如下假設:假設1:股權分置改革會提高會計盈余信息含量;假設2:股權分置改革會提高現(xiàn)金流量信息含量;假設3:股權分置改革會提高(同時考慮會計盈余)經(jīng)營、投資和籌資活動現(xiàn)金流量的信息含量。
本文采用價格模型,同時參考Hayn(1995)的研究模型,得到如下回歸模型:
其中,Pit:t年第i個股票每年四月底的收盤價;EPSit:t年第i個股票每年年底的基本每股收益;CFOit:t年第i個股票每年年底的每股經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量;CFIit:t年第i個股票每年年底的每股投資活動現(xiàn)金凈流量;CFFit:t年第i個股票每年年底的每股籌資活動現(xiàn)金凈流量;it:隨機誤差。
三、樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
從上海證券交易所上市的公司中選取A股制造業(yè)上市公司作為研究樣本?？紤]到2005年開始股改及2008年股改基本完成的現(xiàn)狀,本文選取2004年和2009年的數(shù)據(jù),同時考慮以下幾點原則:1、剔除數(shù)據(jù)不全的公司;2、剔除ST類公司;3、剔除EPS小于0的公司;4、保留2004年和2009年共有的公司。最后得出滿足條件的公司共278個。
本文所有上市公司的數(shù)據(jù)來自銳思數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)經(jīng)Excel整理,通過SPSS統(tǒng)計軟件進行描述性分析和模型的回歸分析。
四、實證檢驗及分析
(一)描述性分析。(表1)注:1、表中P為股票價格,EPS為基本每股收益,CFO為每股經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量,CFI為每股投資活動現(xiàn)金凈流量,CFF為每股籌資活動現(xiàn)金凈流量;2、2004年P的278個數(shù)據(jù)是2004年4月30日的收盤價,2004年EPS、CFO、CFI、CFF的數(shù)據(jù)取自2003年底的年報數(shù)據(jù);2009年P的278個數(shù)據(jù)是2009年4月30日的收盤價,2009年EPS、CFO、CFI、CFF的數(shù)據(jù)取自2008年底的年報數(shù)據(jù)。
從表1數(shù)據(jù)可以看出,股票價格P的均值和中值在2009年都有所提高,其中,均值比中值明顯,由9.52上升到11.87,P的最值變化突出的是最大值由37.43躍升到116.35,而最小值變化不大。最大值和最小值的差距增長造成股票價格更為分散,這從標準差由4.41提至9.81即可明顯看出。
基本每股收益EPS指標,其均值略有提高,而中值的降低也不是很明顯。EPS最值中最大值由1.94躍變?yōu)?.28,表現(xiàn)十分搶眼,然最小值卻未變動。從標準差的加大也可看出EPS的分散程度在提高。
再看現(xiàn)金流量各指標變化情況,每股經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量CFO和每股籌資活動現(xiàn)金凈流量CFF的均值和中值都大于0,每股投資活動現(xiàn)金凈流量CFI的卻小于0。又CFO、CFI的均值和中值在2009年有所提高,而CFF均值和中值在2009年稍有下降?？傮w來說,各上市公司經(jīng)營活動與籌資活動中現(xiàn)金流入量大于現(xiàn)金流出量,投資活動中的現(xiàn)金流出量大于現(xiàn)金流入量。
(二)回歸分析
1、一元回歸分析。模型1:Pit=0 1EPSit it的回歸結果如表2所示。(表2)分析得,2004年EPS的回歸系數(shù)為11.89,2009年EPS的回歸系數(shù)為11.325,且都在0.05的顯著水平上顯著?？梢钥隙?EPS對股票價格具有一定影響,存在信息含量。
縱向比較,2004年的R平方由0.479上升到0.525,擬合度有所提高,只是EPS回歸系數(shù)稍有下降,但總體來說,股權分置改革提高了會計盈余對股票價格的解釋力度,其信息含量有所提高,能夠證明假設1成立。
模型2:Pit=0 1CFOit it;Pit=0 2CFIit it;Pit=0 3CFFit it的回歸結果如下表3、表4、表5所示。(表3、表4、表5)分析得,2004年和2009年CFO、CFI、CFF回歸系數(shù)的P值都在0.05的顯著性水平上對股票價格顯著,即都有信息含量。而三個指標相比,CFO回歸系數(shù)最大,其次為CFI,最小是CFF,可得CFO在現(xiàn)金流量指標中對股票價格影響最強,信息含量最弱的是CFF指標。另外,2004年和2009年中的R2值與表2中兩年的數(shù)值相比差距很大,這也說明會計盈余對股票價格的解釋能力高于現(xiàn)金流量。
縱向來看,三個指標中CFO和CFI的擬合度從2004年到2009年都有所提高,尤為突出的是CFO由0.092躍升到0.322,CFI的R2變化不明顯,CFF的擬合度卻稍有下降,由此看出,股權分置改革大大提升了CFO指標的信息含量,CFI指標與股票價格的相關性也略有增加,CFF變化最小。再看,三個指標回歸系數(shù)全部增加,變化最大的當屬CFO,由2.077跳至5.717,其次是CFI,提升最小的為CFF,僅增加了0.638。這些變化無疑證明了假設2的成立,股權分置改革提高了現(xiàn)金流量信息含量,具體講,改革對現(xiàn)金流量各指標信息含量影響強度可排序為CFO>CFI>CFF,其中對CFO影響尤為明顯。
總體來說,現(xiàn)金流量各指標在2004年擬合度都不是很高,信息含量不明顯,股權分置改革使三項指標信息含量都有所提升,其中影響最大的是CFO指標。
2、多元回歸分析。模型3:Pit=0 1EPSit 2CFOit 3CFIit 4CFFit it的回歸結果如表6所示。(表6)分析得,同時考慮EPS、CFO、CFI、CFF對股票價格影響后,首先橫向來看,2004年模型3的多元回歸模型R2值與2004年模型1的一元回歸模型R2值相比變化不明顯。再看CFO、CGI、CFF三項指標的回歸系數(shù)都沒有通過t檢驗,從中可知,2004年在考慮會計盈余的基礎上增加現(xiàn)金流量各指標并沒有產(chǎn)生增量信息。相比之下,2009年一元回歸模型的R2值由0.525提至多元回歸模型的0.602,由此說明,2009年在會計盈余基礎上引入現(xiàn)金流量各指標對股票價格的解釋力度有所提高,即產(chǎn)生增量信息。
再看縱向比較,多元回歸模型的擬合度由2004年的0.49變?yōu)?009年的0.602,整體信息含量在提升;從回歸系數(shù)看,EPS變化不大,但可喜的是,現(xiàn)金流量各指標變化很顯著,均在0.05水平上通過t檢驗,可得出:股權分置改革會提高(同時考慮會計盈余)經(jīng)營、投資和籌資活動現(xiàn)金流量的信息含量,假設3成立。
五、結論
本文通過實證最終證明了股權分置改革會提高會計信息質量。具體來說,模型1的回歸結果表明股權分置改革對會計盈余信息含量有所提高,但影響不是很顯著;模型2現(xiàn)金流量各指標的信息含量在改革前后變化較大,最為突出的是CFO指標,其信息含量提升很快;模型3的分析結論再一次驗證了會計盈余信息含量受股權分置改革作用變化較小,而現(xiàn)金流量的信息含量卻明顯增加,由此說明,資本市場上對現(xiàn)金流量的重視在加大。但換個角度看,由于現(xiàn)金流量的信息被市場認可,作為受托管理上市公司的經(jīng)理人員出于改善公司形象動機,可能存在操縱現(xiàn)金流量的行為,本文對此將密切關注,有待進一步研究。
(作者單位:河北經(jīng)貿大學研究生學院)
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