市場(chǎng)上的具體表現(xiàn)形式以及產(chǎn)生的原因，其實(shí)我們一直都未脫離兩大主題—“發(fā)展”和“規(guī)范”。第一個(gè)主題是“發(fā)展”，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)必然要求資本市場(chǎng)的快速發(fā)展—從無(wú)到有，從有到大，從大到強(qiáng)。雖然，目前我國(guó)的資本市場(chǎng)還稱不上“強(qiáng)”和“大”;但是，我國(guó)的資本市場(chǎng)正朝著這個(gè)方向在不斷前進(jìn)。而且，作為全球第四大經(jīng)濟(jì)體，并有望在未來(lái)百年內(nèi)成為全球最大的經(jīng)濟(jì)體的國(guó)家26，其資本市場(chǎng)的“強(qiáng)”和“大”是可以預(yù)測(cè)的，是必然趨勢(shì)。另外一個(gè)主題是“規(guī)范”，中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)健康地發(fā)展必然依賴其監(jiān)管體系、運(yùn)作模式、投資行為不斷地規(guī)范，日益完善。缺乏“規(guī)范”的“強(qiáng)大”，不是真正意義上的“強(qiáng)大”，因?yàn)闊o(wú)法抵御金融風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。這一點(diǎn)，1997年到1998年亞洲金融危機(jī)就是最好的例子.因此，要建立經(jīng)濟(jì)學(xué)模型研究我國(guó)特定制度背景下的上市公司尋租行為的演化路徑，就必須把握好這兩大主題，抽象化這兩大主題到模型之中。
一、經(jīng)濟(jì)學(xué)示意圖 在參考了張宗新(2002)和宋威(2006)研究的基礎(chǔ)上，筆者進(jìn)行修改和補(bǔ)充，27提出如下圖解模型來(lái)解釋政府主導(dǎo)制度變遷下的上市公司尋租行為演化路徑。在圖4.1中，縱軸OR表示上市公司通過(guò)資本市場(chǎng)尋租獲得的收入，橫軸OP表示上市公司正常經(jīng)營(yíng)獲得的收入。S表示上市公司在資本市場(chǎng)上的預(yù)算線，其在圖中的位置由資本市場(chǎng)的規(guī)模決定。即當(dāng)資本市場(chǎng)規(guī)模發(fā)生變化時(shí)，S線向外擴(kuò)張表示資本市場(chǎng)的規(guī)模擴(kuò)大，S線向內(nèi)收縮表示資本市場(chǎng)的規(guī)模縮小。直線OI的斜率等于兩種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)凈收益的比值，其傾斜程度反映資本市場(chǎng)制度安排對(duì)上市公司資本市場(chǎng)尋租行為的影響，也就是說(shuō)，直線OI的斜率越大，現(xiàn)行的制度安排促使企業(yè)更傾向于通過(guò)資本市場(chǎng)尋租獲得收益，而不是從事實(shí)際的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取正常的利潤(rùn)，資本市場(chǎng)尋租收益在總收益中所占的比重就越大。下面，筆者將以圖4.1解釋我國(guó)資本市場(chǎng)制度安排與上市公司尋租行為和收益之間的關(guān)系。
(1)我國(guó)的資本市場(chǎng)是在社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下孕育，并且伴隨著國(guó)有企業(yè)公司制改革快速成長(zhǎng)起來(lái)。1990年11月和1991年4月，深圳證券交易所和上海證券交易所的成立標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)的正式誕生。在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展初期，其具備以下兩個(gè)特征: 第一是資本市場(chǎng)規(guī)模過(guò)小—S，線所示。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局編撰的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示，1992年，我國(guó)滬深兩市上市公司共計(jì)53家，股票市值1048億元，僅占當(dāng)年GDP的4.63%。同年，我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)行企業(yè)債券350億元，僅占當(dāng)年GDP的1.55%0 第二是由于資本市場(chǎng)制度安排存在諸多缺陷，政府對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行全方位的過(guò)度干預(yù)一一Oh線所示。由于我國(guó)資本市場(chǎng)從誕生之日起就肩負(fù)著為國(guó)有企業(yè)融資解困的任務(wù);因此，初期資本市場(chǎng)中的上市公司全部是國(guó)有企業(yè)，政府行為占據(jù)了主導(dǎo)性地位。而對(duì)于證券發(fā)行的制度安排，我國(guó)資本市場(chǎng)在整個(gè)20世紀(jì)90年代基本上采用行政審批和計(jì)劃額度相結(jié)合的證券發(fā)行制度。這種制度保證了國(guó)有企業(yè)取得上市資格，致使絕大多數(shù)上市公司的融資行為并非源于資本市場(chǎng)供求雙方的自發(fā)性交易安排，資本市場(chǎng)出現(xiàn)大量非生產(chǎn)性獲利機(jī)會(huì). 上述兩大特征導(dǎo)致出現(xiàn)圖4.1中A;點(diǎn)所表示的狀態(tài)，上市公司尋租所獲得的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的收益。由于巨額租金的誘惑，且配套的審計(jì)和監(jiān)管體系漏洞諸多，加之缺乏違規(guī)尋租被查處后必要的懲罰力度;因此，當(dāng)某個(gè)上市公司將概念租金轉(zhuǎn)化為巨額現(xiàn)實(shí)收益時(shí)，勢(shì)必引起尋租的“羊群效應(yīng)”—市場(chǎng)中的上市公司皆有尋租的動(dòng)機(jī)和實(shí)現(xiàn)租金的把握。此時(shí)，資本市場(chǎng)成為一個(gè)尋租場(chǎng).
(2)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的大背景下，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)容量逐步擴(kuò)充。而作為制度變遷的主體，我國(guó)政府不斷加大資本市場(chǎng)制度建設(shè)的力度，規(guī)范市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)參與主體的行為，通過(guò)強(qiáng)制性制度變遷，力圖縮減起步較晚的資本市場(chǎng)與發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟資本市場(chǎng)之間的差距，從而更好地為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)服務(wù)。 上述經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象在圖4.1中表現(xiàn)為—曲線S,向S2再向Ss移動(dòng)。在股票市場(chǎng)，從上市公司數(shù)目來(lái)看，1992年上市公司數(shù)量為53家，而2006年已達(dá)1434家，增加了27倍多:另一方面，從股票市場(chǎng)交易數(shù)量來(lái)看，總成交股數(shù)從1992年的37.95億股增加到2006年的16145.22億股，增長(zhǎng)T425倍多。企業(yè)債券市場(chǎng)雖然相對(duì)于股票市場(chǎng)的發(fā)展較為滯后，然后其規(guī)模也取得了長(zhǎng)足的增長(zhǎng).我國(guó)企業(yè)發(fā)行債券從1992年的350億元增加到2006年的5594.30億元，翻了近16倍。
資本市場(chǎng)的急速擴(kuò)容不斷創(chuàng)造出更多的尋租機(jī)會(huì)，而上市公司通過(guò)尋租活動(dòng)獲取更大的凈租金收益額。當(dāng)資本市場(chǎng)達(dá)到一定的規(guī)模，其制度的市場(chǎng)化要求會(huì)越來(lái)越突出:而市場(chǎng)的制度環(huán)境如果不能得到相應(yīng)的改善和規(guī)范，必將產(chǎn)生資本市場(chǎng)內(nèi)在發(fā)展和政府外在制度安排之間的矛盾和沖突，即政府主導(dǎo)型制度安排與資本市場(chǎng)自身發(fā)展規(guī)律之間的矛盾。因此，制度的規(guī)范成為政府的唯一選擇。于是，我國(guó)政府逐步健全完善資本市場(chǎng)法律、法規(guī)，提高市場(chǎng)透明度，增強(qiáng)市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)的能力，具體表現(xiàn)在證券發(fā)行制度、定價(jià)制度、信息披露規(guī)則以及各種違規(guī)對(duì)應(yīng)的懲處等方面規(guī)范化。這在圖4.1中表現(xiàn)為OI曲線逐漸向右下方旋轉(zhuǎn)。
可以看出，在A2點(diǎn)，雖然尋租的凈收益在提高，由R1上升到RZ;但是，兩種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)凈收益的比值(尋租凈收益/正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)凈收益)卻在下降。隨著資本市場(chǎng)制度安排的不斷規(guī)范，即使資本市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，當(dāng)尋租的凈收益達(dá)到某個(gè)最高臨界值之后便開(kāi)始下降，由Rz降到R3;并且租金總體規(guī)模呈現(xiàn)萎縮。在這樣一個(gè)過(guò)程中，通過(guò)機(jī)會(huì)成本的比較，越來(lái)越多的相對(duì)業(yè)績(jī)優(yōu)良并且厭惡風(fēng)險(xiǎn)的上市公司會(huì)逐漸將稀缺的生產(chǎn)要素投入到凈收益更高的正規(guī)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)之中。
(3)由于制度缺陷對(duì)資本市場(chǎng)機(jī)制的扭曲，最終影響到資本市場(chǎng)的資源配置效率。作為改革主要推動(dòng)力量的政府，必然有動(dòng)力繼續(xù)推進(jìn)資本市場(chǎng)制度變遷，矯正資本市場(chǎng)的制度缺陷，推動(dòng)資本市場(chǎng)向市場(chǎng)化方向發(fā)展，即OI線不斷向右下方旋轉(zhuǎn)。最終實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)高度(或者完全)的市場(chǎng)化，從而資本市場(chǎng)的尋租行為也就基本消失(或者不復(fù)存在)，上市公司均通過(guò)從事正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)獲利。
實(shí)際上，上述推理論證了謝平等(2005)的觀點(diǎn):“改革打破了傳統(tǒng)計(jì)劃體制，引進(jìn)了市場(chǎng)交易，但是也造就了‘中間利益集團(tuán)’—他們不喜歡傳統(tǒng)計(jì)劃體制，因?yàn)橛?jì)劃體制不能賦予他們尋租的機(jī)會(huì):他們也不喜歡真正的市場(chǎng)體制，因?yàn)槭袌?chǎng)體制剝奪了他們賴以尋租的權(quán)力;同時(shí)他們還不喜歡透明度，因?yàn)樵诠馓旎罩?，任何腐敗都無(wú)法進(jìn)行。因此，他們喜歡中間狀態(tài)，喜歡長(zhǎng)時(shí)間的轉(zhuǎn)軌，喜歡所謂‘中國(guó)特色’，喜歡用神秘的國(guó)家金融機(jī)密阻斷存款人和納稅人的知情權(quán)，掩蓋自己的私人利益?！备鶕?jù)圖4.1可以，只有處在中間狀態(tài)，只有處在長(zhǎng)時(shí)間的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，“中間利益集團(tuán)”才能實(shí)現(xiàn)租金收益最大化(O RZAZ PZ )，而傳統(tǒng)的計(jì)劃體制抑或完全的市場(chǎng)體制都無(wú)法實(shí)現(xiàn)租金。
