一、引言
有了雇傭關(guān)系，就開(kāi)始了績(jī)效考核。目前，公司治理與績(jī)效的研究仍是學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。 “公司治理”的概念最初出現(xiàn)于Berle、Means（1932）的著作《現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)》，接著Oliver Williamson（1975）提出了治理結(jié)構(gòu)的概念。Jensen、Meckling（1976）從所有權(quán)結(jié)構(gòu)、代理成本與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系的角度系統(tǒng)研究了公司治理理論。而后出現(xiàn)管家理論、委托代理理論、產(chǎn)權(quán)理論、超產(chǎn)權(quán)理論、競(jìng)爭(zhēng)理論和利益相關(guān)者理論等各種理論流派，將“公司治理”研究推向高潮，這些理論更深刻的闡述了“公司治理”，卻沒(méi)有一個(gè)理論流派的觀點(diǎn)能征服所有公司治理的研究者。各有特色，也各有不足，如管家理論假設(shè)市場(chǎng)的信息是完全的，不存在任何代理問(wèn)題，忽視了經(jīng)營(yíng)者與所有者利益上的沖突，忽略了人的經(jīng)濟(jì)特性；利益相關(guān)者理論大大拓寬了公司治理的范疇，將目標(biāo)轉(zhuǎn)向包含股東在內(nèi)的所有利益相關(guān)者，但正因?yàn)槿绱?，利益相關(guān)者理論在實(shí)踐中有相當(dāng)?shù)碾y度，由于需要對(duì)各利益相關(guān)者負(fù)責(zé)，最終結(jié)果往往是對(duì)誰(shuí)都不負(fù)責(zé)。筆者認(rèn)為，公司治理是一種制度的演進(jìn)，是股東、公司經(jīng)理管理層、債權(quán)人、政府及員工等利益相關(guān)者為爭(zhēng)取剩余決策權(quán)和剩余索取權(quán)的博弈，也是在一定市場(chǎng)條件下，公司股東、董事會(huì)與經(jīng)理層利益制約關(guān)系的動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)。研究公司治理與績(jī)效就是要通過(guò)改善公司治理以達(dá)到提高公司績(jī)效的目的。
二、研究設(shè)計(jì)
?。ㄒ唬┭芯考僭O(shè) 公司績(jī)效是體現(xiàn)公司治理效果和效率的綜合變量，公司治理是由外部治理與內(nèi)部治理組成的系統(tǒng)。對(duì)上市公司而言，外部治理是外生變量，對(duì)績(jī)效的影響是不可控的，而且難以量化，因此，本文在討論公司治理時(shí)，只做定性分析。重點(diǎn)討論公司內(nèi)部治理對(duì)績(jī)效的影響。公司內(nèi)部治理主要是指股東、董事會(huì)與經(jīng)理層之間利益制約關(guān)系的動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)。本文在借鑒國(guó)內(nèi)外先驅(qū)研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)國(guó)情提出了如下待驗(yàn)證的研究假設(shè)：
?。?）股權(quán)結(jié)構(gòu)。Shleifer,A.和Vishny,R.（1986）以上市公司的盈利能力和市場(chǎng)表現(xiàn)作為績(jī)效的衡量標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績(jī)效正相關(guān)。德姆塞茨（1999）以ROE作為績(jī)效衡量標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績(jī)效不相關(guān)。孫永祥和黃祖輝（1999）發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈倒U型的曲線關(guān)系。白重恩、劉俏、陸洲、宋敏和張俊喜（2005）則發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)。黃繼忠，陳素瓊（2008）發(fā)現(xiàn)Z指數(shù)與公司治理績(jī)效相關(guān)性不顯著。嚴(yán)若森（2009）也得出相識(shí)的結(jié)論。公司股權(quán)由少數(shù)人控制，“一股獨(dú)大”或“隧道行為”會(huì)導(dǎo)致公司績(jī)效降低。江蘇上市公司多為家族企業(yè)發(fā)展而來(lái)，家族控股尤為明顯，其他股東的股票持有量很難與其勢(shì)力抗衡，家族的意志決定企業(yè)的發(fā)展方向，這是“家長(zhǎng)制”的劣根性，不利于公司績(jī)效的提高。鑒于此，筆者提出如下假設(shè)：
假設(shè)A1：股權(quán)集中度與上市公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；
假設(shè)A2：Z指數(shù)與上市公司績(jī)效沒(méi)有明顯關(guān)系
?。?）董事會(huì)特征。Lipton和Lorsch（1992）發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)會(huì)議次數(shù)越多，越有利于促進(jìn)公司績(jī)效的提高，研究還發(fā)現(xiàn)董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)的凹形曲線關(guān)系，以7~9人為宜。胡曉陽(yáng)（2005）等指出，上市公司董事會(huì)會(huì)議頻率與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系。對(duì)獨(dú)立董事與績(jī)效的研究是近年研究的重點(diǎn)之一，但獨(dú)立董事與績(jī)效的關(guān)系，學(xué)術(shù)界目前還沒(méi)有達(dá)成共識(shí)，有些學(xué)者認(rèn)為其比例與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系（Borokhovichetal，1996；吳淑琨，2004；肖曙光，2006），另一些認(rèn)為其比例與績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系（David，1996）。董事會(huì)是聯(lián)系股東與經(jīng)營(yíng)管理人員的橋梁，在公司治理體系中起著重要的樞紐作用。董事會(huì)規(guī)模的大小、會(huì)議的頻率、董事長(zhǎng)是否兼任總經(jīng)理等，不僅與公司股東的風(fēng)險(xiǎn)偏好有關(guān)，而且與董事職責(zé)的履行情況有關(guān)，故本文推斷其與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系。獨(dú)立董事是有特殊知識(shí)的專家，他們的加入可彌補(bǔ)企業(yè)主專業(yè)知識(shí)的欠缺，促使企業(yè)主做出對(duì)企業(yè)有利的決策，因此本文設(shè)定獨(dú)立董事越多，公司績(jī)效會(huì)越好。具體假設(shè)如下：
假設(shè)B1：董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系；
假設(shè)B2：董事會(huì)行為與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系；
假設(shè)B3：董事會(huì)結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系；
假設(shè)B4：董事長(zhǎng)是否兼任總經(jīng)理與公司績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系；
假設(shè)B5：獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效正相關(guān)
?。?）高管激勵(lì)。黃繼忠，陳素瓊（2008）發(fā)現(xiàn)高管激勵(lì)與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。高管激勵(lì)措施能促使高管人員更好地履行職責(zé)，使自己的行為能最大限度的符合公司價(jià)值最大化的目標(biāo)，故筆者認(rèn)為其與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，相應(yīng)假設(shè)如下：
假設(shè)C1：高管持股比例與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系；
假設(shè)C2：公司前三名高管的年度總收入與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系
縱觀國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)公司治理的研究成果，大部分集中于公司治理的某一方面對(duì)績(jī)效的影響，如股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征、高管激勵(lì)、監(jiān)事會(huì)等，而且對(duì)績(jī)效的研究也只用單一財(cái)務(wù)績(jī)效的指標(biāo)來(lái)衡量。本文在借鑒各指標(biāo)的基礎(chǔ)上，應(yīng)用因子分析法對(duì)變量組進(jìn)行了分析并提取出八個(gè)具有代表性的因子，構(gòu)建了具有地域針對(duì)性的江蘇上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。
?。ǘ颖具x取和數(shù)據(jù)來(lái)源 本文共篩選了114家江蘇上市公司2010年的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源于CCER金融數(shù)據(jù)庫(kù)、巨潮資訊網(wǎng)以及江蘇省2010年統(tǒng)計(jì)年鑒。為提高數(shù)據(jù)可靠性，在選取樣本時(shí)選取正常上市的公司，剔除ST和*ST公司；選取各項(xiàng)指標(biāo)齊全且正常披露的企業(yè)；部分?jǐn)?shù)據(jù)資料由手工收集。
?。ㄈ┛?jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建 本文選取了衡量績(jī)效的13個(gè)指標(biāo)，以求更全面的從營(yíng)運(yùn)能力、資本管理能力、盈利能力、獲利能力、成長(zhǎng)能力等角度反映公司績(jī)效，具體變量說(shuō)明見(jiàn)（表1）。
（四）模型建立和變量定義 本文設(shè)計(jì)了如下回歸模型：著。其中Hi為公司的績(jī)效變量（i∈（1，114）），由（表1）用因子分析所得江蘇上市公司的績(jī)效評(píng)價(jià)模型計(jì)算得出；α為截距，Xi為公司治理變量（i∈（1，9）），其變量說(shuō)明見(jiàn)（表2），?茁i為公司治理變量的回歸系數(shù)（i∈（1，9）），?著為殘差值。本文運(yùn)用SPSS16.0、Eviews 5.0軟件進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)和Logistic回歸分析。
三、實(shí)證結(jié)果分析
?。ㄒ唬┮蜃臃治?為了檢驗(yàn)這13個(gè)變量之間是否適合進(jìn)行因子分析，首先運(yùn)用SPSS 16.0對(duì)其進(jìn)行KMO相關(guān)性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果0.708（0
f1=-0.171X1-0.398X2+0.198X3+0.213X4+0.378X5-0.076X6-0.025X7-0.063X8+0.442X9-0.153X10-0.008X11-0.05X12-0.128X13；
f2=0.341X1+0.122X2+0.566X3+0.35X4+0.134X5+0.024X6-0.013X7+0.042X8+0.223X9-0.006X10+0.127X11-0.096X12-0.078X13；
f3=0.157X1+0.26X2-0.088X3-0.225X4+0.22X5-0.085X6-0.435X7-0.05X8-0.052X9-0.06X10-0.014X11+0.095X12+0.736X13；
f4=0.188X1+0.085X2+0.054X3-0.362X4-0.044X5-0.075X6-0.168X7+0.842X8-0.059X9-0.023X10+0.006X11+0.082X12-0.115X13；
f5=-0.043X1-0.36X2-0.1X3-0.107X5+0.007X6+0.207X7+0.077X8-0.146X9+0.049X10-0.056X11+0.858X12+0.19X13
f6=0.081X1+0.157X2+0.016X3-0.101X4-0.021X5+1.011X6-0.017X7-0.08X8+0.012X9-0.032X10-0.005X11+0.018X12-0.104X13
f7=-0.024X1+0.035X2+0.043X3-0.055X4-0.074X5-0.029X6+0.07X7-0.018X8-0.143X9+1.067X10+0.03X11+0.027X12-0.027X13
f8=0.065X1+0.038X2+0.082X3+0.037X4-0.003X5-0.006X6+0.092X7+0.011X8+0.054X9+0.035X10+1.03X11-0.044X12+0.019X13
由此得江蘇上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)模型：H=W1f1+W2f2+W3f3+W4f4+W5f5+W6f6+W7f7+W8f8=0.2362f1+0.183f2+0.1179f3+0.1018f4+0.0973f5
+0.0891f6+0.0884f7+0.0863f8，其中各因子權(quán)重取自（表3）：W1=21.199/89.765=0.2362；W2=16.426/89.765=0.1830； W3= 10.587/89.765=0.
1179；W4=9.138/89.765=0.1018；W5= 8.737/89.765=0.0973；W6=7.997/89.765=0.0891； W7=7.937/89.765=0.0884；W8=7.744/89.765=0.08663。
（二）描述性統(tǒng)計(jì) 由（表4）公司治理變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析可知：第一，股權(quán)結(jié)構(gòu)。公司第一大股東的持股比例平均達(dá)37.38%，且標(biāo)準(zhǔn)差不大，說(shuō)明江蘇上市公司股權(quán)集中，并主要由控股股東掌握；第一大股東的持股比例約為第二大股東的持股比例的12倍，但標(biāo)準(zhǔn)差較大，說(shuō)明這一比值的大小與經(jīng)營(yíng)單位相關(guān)，Z指數(shù)隨著經(jīng)營(yíng)單位的改變而波動(dòng)，而且波動(dòng)量較大。第二，董事會(huì)特征。董事會(huì)規(guī)模約為5.7人，年度內(nèi)董事會(huì)頻率約7.6次，且絕大部分企業(yè)設(shè)立了提名、薪酬、戰(zhàn)略、審計(jì)委員會(huì)，獨(dú)立董事比例約為60%，這說(shuō)明江蘇上市公司設(shè)立的董事會(huì)規(guī)模都不大，可能的原因是江蘇上市公司規(guī)模不大，為了降低管理成本、提高董事會(huì)效率，公司除了響應(yīng)證監(jiān)會(huì)號(hào)召設(shè)立四個(gè)委員會(huì)外，基本以節(jié)約成本為主，盡量少設(shè)董事，少開(kāi)董事會(huì)，但由于大部分企業(yè)主缺乏專業(yè)知識(shí)，不得不求助于獨(dú)立董事，因此企業(yè)的獨(dú)立董事比例相對(duì)較高。第三，高管激勵(lì)。高管持股比例只有7%，說(shuō)明高管掌握的股權(quán)并不多；金額最高的前三名高級(jí)管理人員的年報(bào)酬總額約103.7萬(wàn)，約占總資產(chǎn)的0.02%。
?。ㄈ┗貧w分析 從（表5）可以得出以下結(jié)論：第一，股權(quán)結(jié)構(gòu)。第一大股東的持股比例與公司績(jī)效呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，Z指數(shù)與公司績(jī)效的相關(guān)關(guān)系不顯著。這說(shuō)明公司的股權(quán)過(guò)于集中會(huì)導(dǎo)致公司績(jī)效下降，而第一大股東持股比例與第二大股東持股比例的比值對(duì)公司績(jī)效的影響并不明顯。因?yàn)榻K上市公司多由家族企業(yè)發(fā)展而來(lái)，大部分企業(yè)中，家族處于絕對(duì)控股地位，企業(yè)所有者通過(guò)控制公司股權(quán)使公司按照自己的意志發(fā)展。而家族企業(yè)經(jīng)歷了一代又一代的更替，企業(yè)主雖然早已變換，但是其家族的經(jīng)營(yíng)模式并不那么容易更換，且企業(yè)主沿用了多年，成功的經(jīng)驗(yàn)讓他們過(guò)分相信自己，習(xí)慣于用經(jīng)驗(yàn)解決問(wèn)題，使公司無(wú)法應(yīng)對(duì)復(fù)雜變化的市場(chǎng)環(huán)境。因此，股權(quán)的過(guò)于集中反而會(huì)導(dǎo)致公司績(jī)效的下降。第二，董事會(huì)特征。董事會(huì)的特征變量，與公司績(jī)效均沒(méi)有顯著統(tǒng)計(jì)關(guān)系。這與預(yù)期不一致。江蘇上市公司發(fā)展源頭是家族企業(yè)，深受家族企業(yè)文化的影響，企業(yè)主們更愿意相信自己能管理好公司，對(duì)董事會(huì)的作用認(rèn)識(shí)不夠全面，董事會(huì)作用得不到應(yīng)有的發(fā)揮，職責(zé)無(wú)法順利履行，形同虛設(shè)。獨(dú)立董事對(duì)公司績(jī)效的影響也不顯著，可能原因有二：獨(dú)立董事對(duì)公司了解不全面，與股東及經(jīng)營(yíng)管理人員沒(méi)有良好的溝通，也沒(méi)有切實(shí)履行監(jiān)督職責(zé)，而且他們雖然是某領(lǐng)域的專家，卻不一定對(duì)企業(yè)管理知之甚詳；公司所有者沒(méi)能充分認(rèn)識(shí)獨(dú)立董事的作用，不能運(yùn)用其知識(shí)專業(yè)的優(yōu)勢(shì)以彌補(bǔ)自身不足，為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值增值，反而使獨(dú)立董事的設(shè)立成為增加公司管理費(fèi)用的負(fù)擔(dān)。第三，高管激勵(lì)。高管持股比例與公司績(jī)效呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而高管薪酬與公司績(jī)效相關(guān)關(guān)系不顯著。這與預(yù)期不一致?？赡茉蛴腥缦聝煞N：江蘇上市公司的股權(quán)過(guò)于集中，第一大股東能絕對(duì)控制上市公司，高管人員只能聽(tīng)命與第一大股東，本身所持股份量相對(duì)于控股股東來(lái)說(shuō)微乎其微，所以高管人員的能力被壓制而無(wú)法發(fā)揮，可能出現(xiàn)敵對(duì)情緒，從而是公司績(jī)效降低；高管持股后可能會(huì)出現(xiàn)短期行為，決策基準(zhǔn)點(diǎn)與公司目標(biāo)相違背，反而使公司績(jī)效降低。高管薪酬與公司績(jī)效相關(guān)關(guān)系不顯著，說(shuō)明相對(duì)于金錢(qián)，高薪已不再是高管人員追求的主要目標(biāo)，要達(dá)到激勵(lì)高管人員的效果，需要尋求新的“刺激點(diǎn)”。
四、結(jié)論
上市公司投資者、經(jīng)營(yíng)者及其他利益相關(guān)者共同關(guān)注的焦點(diǎn)之一是上市公司治理與績(jī)效。本文以解決江蘇省上市公司治理問(wèn)題，提高公司績(jī)效為目的，以公司治理與公司績(jī)效的關(guān)系為核心，通過(guò)對(duì)2010年江蘇上市公司面板數(shù)據(jù)的研究，運(yùn)用因子分析法，構(gòu)建了針對(duì)江蘇上市公司的績(jī)效評(píng)價(jià)模型，并在此基礎(chǔ)上研究了上市公司內(nèi)部治理最為重要的三個(gè)因素（股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征和高管激勵(lì)）對(duì)公司績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，江蘇上市公司股權(quán)集中度、高管持股比例與公司績(jī)效均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，Z指數(shù)、董事會(huì)規(guī)模、結(jié)構(gòu)、行為及是否有兩職兼任情況、獨(dú)立董事比例、公司前三名高管的年度總收入與公司績(jī)效沒(méi)有明顯關(guān)系。綜上可知，要提高江蘇上市公司績(jī)效，需要從企業(yè)性質(zhì)給公司定位，公司已上市，應(yīng)從根本上去除“家長(zhǎng)制”的弊端，促使股東自覺(jué)履行職責(zé)，降低代理成本，減少道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生；當(dāng)降低控股股東的持股比例，讓更多的中小股東參與企業(yè)規(guī)劃、發(fā)展等決策；完善董事會(huì)結(jié)構(gòu)，使董事會(huì)能切實(shí)履行職責(zé)，以最小的成本獲取最大的會(huì)議效率；完善高管激勵(lì)機(jī)制，切實(shí)了解高管的需求，以更好地達(dá)到激勵(lì)高管、提高公司績(jī)效的目的。
