一、基本概念
融資方式即企業(yè)融資的渠道，從來源上可以分為內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，是以企業(yè)留存的稅后利潤形成的資金作為資金來源。外部融資是指從企業(yè)外部獲得資金，它按照融資中產(chǎn)權(quán)關(guān)系的不同可以分為兩類：權(quán)益性融資和債務(wù)性融資。權(quán)益性融資主要指股票融資，它構(gòu)成企業(yè)的自有資金，投資者有權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營決策，有權(quán)獲得企業(yè)的紅利，但無權(quán)撤退資金，企業(yè)無須還本付息，被視為企業(yè)的永久性資本。債務(wù)性融資包括銀行貸款、發(fā)行債券和商業(yè)信用等，它構(gòu)成企業(yè)的負債，債權(quán)人一般不參與企業(yè)的經(jīng)營決策，但企業(yè)要按期償還約定的本息，它是企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的主要根源。
融資成本是資金所有權(quán)與資金使用權(quán)分離的產(chǎn)物，實質(zhì)上是資金使用者支付給資金所有者的報酬。企業(yè)融資成本實際上包括兩部分：即資金籌集費和資金使用費。資金籌集費是企業(yè)在資金籌集過程中發(fā)生的各種費用；資金使用費是指企業(yè)因使用資金而向其提供者支付的報酬，如股票融資向股東支付股息、紅利，發(fā)行債券和借款支付的利息，使用租入資產(chǎn)支付的租金等等。值得注意的是，上述融資成本的含義僅僅只是企業(yè)融資的財務(wù)成本，或稱顯性成本。
除了財務(wù)成本外，企業(yè)融資還存在機會成本，或稱隱性成本。每一種資金可以有多種用途，將一種資金使用于某一種用途，就放棄了用于其他各種用途的“機會”，也就放棄了在這些用途中可能得到的收益，這些收益中的最高值就是機會成本。我們在分析企業(yè)融資成本時，機會成本也是一個需要認真考慮的重要因素，特別是在分析企業(yè)自有資金的成本時，機會成本是關(guān)鍵。
風(fēng)險，一般泛指遭受各種損失的可能性。風(fēng)險是事件本身的不確定性，或者說某一不利事件發(fā)生的可能性。從財務(wù)的角度來說，風(fēng)險就是企業(yè)無法達到預(yù)期報酬，或企業(yè)未來價值損失的可能性。一般而言，人們?nèi)绻軐ξ磥砬闆r作出準(zhǔn)確估計，則無風(fēng)險。對未來情況估計的精確程度越高，風(fēng)險就越小；反之，風(fēng)險越大。企業(yè)融資風(fēng)險不過是一般風(fēng)險的更具體的風(fēng)險形態(tài)，它是指由于企業(yè)融資方式的選擇而帶來的企業(yè)未來價值損失的可能性。不同的融資方式，融資風(fēng)險的表現(xiàn)形式也不同。如股權(quán)融資的風(fēng)險是企業(yè)控制權(quán)的改變或喪失；而債務(wù)融資的風(fēng)險主要是破產(chǎn)風(fēng)險，即企業(yè)無法支付到期債務(wù)且資不抵債。
二、不同融資方式的優(yōu)缺點
1.留存收益融資。留存收益是企業(yè)留存的稅后利潤形成的，其所有權(quán)屬于股東。股東將這部分未分派的稅后利潤留存于企業(yè)，實質(zhì)上是對企業(yè)追加投資。
優(yōu)點：具有永久性，無到期日，不需歸還，可以保證公司對資本的最低需要。作為公司內(nèi)部融資是無償使用的，沒有固定的到期還本付息的壓力，沒有固定的股利負擔(dān)，股利的支付與否，支付多少，視公司有無盈利和經(jīng)營需要而定，因此籌資風(fēng)險較小。不需考慮籌資費用。
缺點：留存收益融資成本較高。公司留存收益可以視同普通股股東對企業(yè)的再投資，其資本成本則表現(xiàn)為投資機會成本。因此，從留存收益中取得的報酬，至少應(yīng)該不少于股東在其他可供選擇的同樣風(fēng)險的投資機會上取得的報酬。公司留存收益不像債券利息那樣可以作為費用在稅前列支，因而不具有抵稅作用。過多的留存收益會減少股利支付，會引起一些依靠股利維持生活的股東的反對。
2.股權(quán)融資。主要指普通股融資，即股份有限公司通過發(fā)行無特別權(quán)利的股票來籌集資金。
優(yōu)點：與留存收益一樣，普通股籌資沒有償還期限,沒有還本付息的壓力,公司可以循環(huán)再循環(huán)的不斷利用，籌資風(fēng)險較小。普通股籌資的資本是公司最基本的資金來源，反映了公司實力，可為債權(quán)人提供保障，增強公司的舉債能力。由于普通股的預(yù)期收益較高，并可一定程度地抵銷通貨膨脹的影響（通常在通貨膨脹期間，不動產(chǎn)升值時，普通股也隨之升值），因此普通股籌資容易吸收資金。
缺點：普通股的融資成本最高。與留存收益一樣，普通股的資本成本也表現(xiàn)為投資者的機會成本；不具有抵稅作用。普通股的發(fā)行程序復(fù)雜、審批期長，時間成本和財務(wù)成本相對其他融資要高。普通股的融資風(fēng)險主要來自于股權(quán)結(jié)構(gòu)改變而導(dǎo)致的企業(yè)控制權(quán)變化，嚴(yán)重時會出現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)的喪失。如在股權(quán)相對較集中的情況下，股東采取“以手投票”的方式行使股東權(quán)時，股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變會導(dǎo)致企業(yè)決策機制和經(jīng)營戰(zhàn)略的變化，從而使企業(yè)原有股東的利益受影響；在股權(quán)相對分散的情況下，小股東采取“以腳投票”的方式行使股東權(quán)時，會促發(fā)證券市場上的“惡意收購”，這不但會使企業(yè)原有股東利益受影響，還會使企業(yè)的現(xiàn)有經(jīng)營者的利益也會面臨極大的危險。在普通股融資的情況下，企業(yè)的市場價值會在很大程度上受證券市場股價波動的影響，從而帶來企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。
3.銀行貸款融資。銀行是企業(yè)最主要的融資渠道。與債券融資相比，銀行貸款融資的優(yōu)點：手續(xù)簡單，籌資速度快，借款彈性大。借款時企業(yè)與銀行直接交涉，有關(guān)條件可以談判確定；用款期間發(fā)生變動，亦可與銀行再協(xié)商。融資成本較低。借款利率一般低于權(quán)益利率和債券利率，且借款屬于直接籌資，籌資費用有無較小。
缺點：長期借款的限制性條款較多，制約著借款的使用。短期借款要在短期內(nèi)歸還，特別是在帶有諸多附加條件的情況下，更使籌資風(fēng)險加劇。
4.債券融資。企業(yè)債券，也稱公司債券，是企業(yè)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券，表示發(fā)債企業(yè)和投資人之間是一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系。債券持有人不參與企業(yè)的經(jīng)營管理，但有權(quán)按期收回約定的本息。在企業(yè)破產(chǎn)清算時，債權(quán)人優(yōu)先于股東享有對企業(yè)剩余財產(chǎn)的索取權(quán)。企業(yè)債券與股票一樣，同屬有價證券，可以自由轉(zhuǎn)讓。
優(yōu)點：與銀行貸款融資相比，債券融資籌資對象廣，市場大。與權(quán)益籌資相比，債券籌資籌資成本低，不會改變企業(yè)的控制權(quán)。
缺點：與銀行貸款融資相比，債券融資成本高，風(fēng)險大。與權(quán)益籌資相比，債券籌資有還本付息的壓力，籌資風(fēng)險大。
5.商業(yè)信用融資。商業(yè)信用是指企業(yè)在正常的經(jīng)營活動和商品交易中由于延期付款或預(yù)收賬款所形成的企業(yè)常見的信貸關(guān)系。商業(yè)信用的形式主要有：應(yīng)付賬款、預(yù)收貨款和應(yīng)付票據(jù)。
優(yōu)點：方便及時，容易取得。對于多數(shù)企業(yè)來說，商業(yè)信用是一種持續(xù)性的信貸形勢，且無需正式辦理籌資手續(xù)。如果沒有現(xiàn)金折扣或使用不帶息票據(jù)，商業(yè)信用沒有籌資成本。
缺點：商業(yè)信用規(guī)模的局限性。受個別企業(yè)商品數(shù)量和規(guī)模的影響，商業(yè)信用方向的局限性。一般是由賣方提供給買方，受商品流轉(zhuǎn)方向的限制。商業(yè)信用期限的局限性。受生產(chǎn)和商品流轉(zhuǎn)周期的限制，一般只能是短期信用。商業(yè)信用授信對象的局限性。一般局限在企業(yè)之間。若企業(yè)長期欠賬不還，則會信譽惡化，日后招致苛刻的信譽條件。
三、融資方式的選擇策略
1.遵循先“內(nèi)部融資”后“外部融資”的優(yōu)序理論。按照現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中的“優(yōu)序理論”,企業(yè)融資的首選是企業(yè)的內(nèi)部資金，主要是指企業(yè)留存的稅后利潤；在內(nèi)部融資不足時，再進行外部融資。而在外部融資時，先選擇低風(fēng)險類型的債務(wù)融資，后選擇發(fā)行新的股票。
采用這種順序選擇融資方式的原因有以下三點：內(nèi)部融資成本相對較低、風(fēng)險最小、使用靈活自主，可以有效控制財務(wù)風(fēng)險，保持穩(wěn)健的財務(wù)狀況。負債比率尤其是高風(fēng)險債務(wù)比率的提高會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險和破產(chǎn)風(fēng)險。企業(yè)的股權(quán)融資偏好易導(dǎo)致資金使用效率降低，一些公司將籌集的股權(quán)資金投向自身并不熟悉且投資收益率并不高的項目，有的上市公司甚至隨意改變其招股說明書上的資金用途，并且不能保證改變用途后的資金使用的獲利能力。在企業(yè)經(jīng)營業(yè)績沒有較大提升的前景下，進行新的股權(quán)融資會稀釋企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，降低每股收益。此外，在我國資本市場制度建設(shè)趨向不斷完善的情況下，企業(yè)股權(quán)再融資的門檻會提高，再融資成本會增加。比如，2008年8月22日，證監(jiān)會就再融資公司的分紅出臺征求意見稿，征求意見稿進一步提高上市公司申請再融資時的分紅比例，要求《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中確定的再融資公司最近3年以現(xiàn)金或股票方式累計分配的利潤不少于最近3年實現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。同時，隨著投資者的不斷成熟，對企業(yè)股票的選擇也會趨向理性，可能導(dǎo)致股權(quán)融資方式?jīng)]有以前那樣暢通了。
目前，我國多數(shù)上市公司的融資順序則是將發(fā)行股票放在最優(yōu)先的位置，其次考慮債務(wù)融資，最后是內(nèi)部融資。這種融資順序易造成資金使用效率低下，財務(wù)杠桿作用弱化，助推股權(quán)融資偏好的傾向。值得注意的是，有研究者就不同融資方式對上市公司的績效做過研究并得出如下結(jié)論：配股融資對企業(yè)的息稅前利潤呈負相關(guān)性，而長期負債、流動負債對企業(yè)息稅前利潤在大多數(shù)情況下呈正相關(guān)性。配股融資對企業(yè)息稅前利潤呈負相關(guān)性是因為，我國上市公司中配股資金的相當(dāng)部分是用于補充流動資金，歸還貸款，甚至存入銀行獲利息。凈資產(chǎn)收益率的要求，要遠高于銀行貸款利率，企業(yè)在資產(chǎn)負債率并不高的情況下，這種用高成本資金代替低成本資金的行為，并不符合企業(yè)價值最大化的目標(biāo)，而較明顯的表現(xiàn)為對負債融資到期還本付息這種硬約束的厭惡。
這些現(xiàn)象說明，我國企業(yè)在選擇企業(yè)融資方式時，并沒有很好地權(quán)衡融資的成本和風(fēng)險，使企業(yè)融資的效率不高。有的企業(yè)甚至是根本沒有融資成本和風(fēng)險的意識，只要能暫時解決企業(yè)的資金問題，毫不在乎融資成本與風(fēng)險。因此企業(yè)很容易受到市場競爭的沖擊，影響資本的效率和收益狀況，甚至造成成本浪費，使企業(yè)發(fā)展非常不利。
2.考慮實際情況，選擇合適的融資方式。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身的經(jīng)營及財務(wù)狀況，并考慮宏觀經(jīng)濟政策的變化等情況，選擇較為合適的融資方式。
（1）考慮經(jīng)濟環(huán)境的影響。經(jīng)濟環(huán)境是指企業(yè)進行財務(wù)活動的宏觀經(jīng)濟狀況，在經(jīng)濟增速較快時期，企業(yè)為了跟上經(jīng)濟增長的速度，需要籌集資金用于增加固定資產(chǎn)、存貨、人員等，企業(yè)一般可通過增發(fā)股票、發(fā)行債券或向銀行借款等融資方式獲得所需資金；在經(jīng)濟增速開始出現(xiàn)放緩時，企業(yè)對資金的需求降低，一般應(yīng)逐漸收縮債務(wù)融資規(guī)模，盡量少用債務(wù)融資方式。
（2）考慮融資成本。由于不同融資方式具有不同的資金成本，為了以較低的融資成本取得所需資金，企業(yè)自然應(yīng)分析和比較各種籌資方式的資金成本的高低，盡量選擇資金成本低的融資方式及融資組合。融資成本越低，融資收益越好。
（3）考慮融資風(fēng)險。不同融資方式的風(fēng)險各不相同，一般而言，債務(wù)融資方式因其必須定期還本付息，因此可能產(chǎn)生不能償付的風(fēng)險，融資風(fēng)險較大。而股權(quán)融資方式由于不存在還本付息的風(fēng)險，因而融資風(fēng)險小。企業(yè)若采用了債務(wù)籌資方式，由于財務(wù)杠桿的作用，一旦當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤下降時，稅后利潤及每股收益下降得更快，從而給企業(yè)帶來財務(wù)風(fēng)險，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險。美國幾大投資銀行的相繼破產(chǎn)，就是與濫用財務(wù)杠桿、無視融資方式的風(fēng)險控制有關(guān)。因此，企業(yè)務(wù)必根據(jù)自身的具體情況并考慮融資方式的風(fēng)險程度選擇適合的融資方式。
（4）考慮企業(yè)的盈利能力及發(fā)展前景?？偟膩碚f，企業(yè)的盈利能力越強，財務(wù)狀況越好，變現(xiàn)能力越強，就越有能力承擔(dān)財務(wù)風(fēng)險。當(dāng)企業(yè)的投資利潤率大于債務(wù)資金利息率的情況下，負債越多，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率就越高，對企業(yè)發(fā)展及權(quán)益資本所有者就越有利。因此，當(dāng)企業(yè)盈利能力不斷上升、發(fā)展前景良好時，債務(wù)籌資是一種不錯的選擇。而當(dāng)企業(yè)盈利能力不斷下降，財務(wù)狀況每況愈下，發(fā)展前景欠佳時期，企業(yè)應(yīng)盡量少用債務(wù)融資方式，以規(guī)避財務(wù)風(fēng)險。當(dāng)然，盈利能力較強且具有股本擴張能力的企業(yè)，若有條件通過新發(fā)或增發(fā)股票方式籌集資金，則可用股權(quán)融資或股權(quán)融資與債務(wù)融資兩者兼而有之的融資方式籌集資金。
（5）考慮企業(yè)所處行業(yè)的競爭程度。若企業(yè)所處的行業(yè)競爭激烈，進出行業(yè)也比較容易，且整個行業(yè)的獲利能力呈下降趨勢時，則應(yīng)考慮用股權(quán)融資，慎用債務(wù)融資。企業(yè)所處行業(yè)的競爭程度較低，進出行業(yè)也較困難，且企業(yè)的銷售利潤在未來幾年能快速增長時，則可考慮增加負債比例，獲得財務(wù)杠桿利益。
（6）考慮企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)。一般情況下，固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中所占比重較高的企業(yè)，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度慢，要求有較多的權(quán)益資金等長期資金做后盾；而流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較高的企業(yè)，其資金周轉(zhuǎn)速度快，可以較多地依賴流動負債籌集資金。
為保持較佳的資本結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)負債率高的企業(yè)應(yīng)降低負債比例，改用股權(quán)籌資；資產(chǎn)負債率較低、財務(wù)較保守的企業(yè)，在遇合適投資機會時，可適度加大負債，分享財務(wù)杠桿利益，完善資本結(jié)構(gòu)。
（7）考慮企業(yè)的控制權(quán)。發(fā)行普通股會稀釋企業(yè)的控制權(quán)，可能使控制權(quán)旁落他人，而債務(wù)籌資一般不影響或很少影響控制權(quán)問題。因此企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身實際情況慎重選擇融資方式。
（8）考慮利率、稅率的變動。如果目前利率較低，但預(yù)測以后可能上升，那么企業(yè)可通過發(fā)行長期債券籌集資金，從而在若干年內(nèi)將利率固定在較低的水平上。反之，若目前利率較高，企業(yè)可通過流動負債或股權(quán)融資方式籌集資金，以規(guī)避財務(wù)風(fēng)險。
就稅率來說，由于企業(yè)利用債務(wù)資金可以獲得減稅利益，因此，所得稅稅率越高，債務(wù)籌資的減稅利益就越多。此時，企業(yè)可優(yōu)先考慮債務(wù)融資；反之，債務(wù)籌資的減稅利益就越少。此時，企業(yè)可考慮股權(quán)融資。
總而言之，各種融資方式都有相應(yīng)的融資成本和風(fēng)險，融資方式的選擇是每個企業(yè)都會面臨的問題。企業(yè)在選擇融資方式時應(yīng)該全面分析和權(quán)衡融資成本與風(fēng)險的關(guān)系，綜合考慮影響融資方式選擇的多種因素，根據(jù)具體情況靈活選擇使企業(yè)融資成本最低、融資風(fēng)險最小的融資方式，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。
