近年來，隨著公司經(jīng)營的目標(biāo)是達(dá)到公司價值最大化而不是會計(jì)利潤最大化得到學(xué)術(shù)界的普遍認(rèn)可，委托代理成本對公司價值產(chǎn)生的負(fù)面影響引起了人們的普遍關(guān)注。各個企業(yè)都試圖找到一種最有效的高層管理人員薪酬激勵機(jī)制，能夠最大程度地緩解股權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離產(chǎn)生的委托代理問題，進(jìn)而降低委托代理成本，提高公司價值與股東權(quán)益。我國在2010年實(shí)行的《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》中，要求將基于EVA的高管薪酬制度全面應(yīng)用到國有企業(yè)中。目前，我國主要存在三種高管薪酬制度，以會計(jì)利潤等傳統(tǒng)指標(biāo)作為業(yè)績衡量依據(jù)的傳統(tǒng)薪酬制度和以EVA為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)的薪酬激勵機(jī)制，以及引入非財(cái)務(wù)指標(biāo)的平衡模式。本文以傳統(tǒng)薪酬制度和基于EVA的薪酬制度為對象，分析研究不同高管薪酬制度對公司價值產(chǎn)生的影響。
一、經(jīng)濟(jì)增加值作為公司績效評價的價值模式指向
價值模式以股東財(cái)富最大化為導(dǎo)向, 它所使用的評價指標(biāo)主要是經(jīng)過調(diào)整的財(cái)務(wù)指標(biāo), 或根據(jù)未來現(xiàn)金流量得到的貼現(xiàn)類指標(biāo)。價值模式中最有代表性的當(dāng)屬經(jīng)濟(jì)增加值。
從股東的角度來看, 他們最為關(guān)注自身的財(cái)富是否得到了增長。股東的財(cái)富是否增加可用市場價值增加值,來表示, 其計(jì)算公式為MVA=市值—總資本。從原理上看,是評價股東財(cái)富創(chuàng)造的準(zhǔn)確方法, 它勝過其他任何方法。但是,僅限于從外部對上市公司進(jìn)行整體評價。在評價公司內(nèi)部各個局部的業(yè)績方面, 是無能為力的。由于自身的缺陷, 管理者不得不采用一些與內(nèi)部業(yè)績聯(lián)系緊密的評價指標(biāo)。因此,許多公司將利潤類指標(biāo)如每股收益、利潤額等作為首選的內(nèi)部指標(biāo), 并按其增長給管理者以獎勵。
但是, 現(xiàn)實(shí)中沒有可信的證據(jù)說明利潤決定股東財(cái)富, 卻有大量的相反證據(jù)。比如, 一些公司為了不斷地取悅股東, 不惜采取那些能夠提高賬面利潤但卻毀壞價值的行動, 近期發(fā)生在美國公司中的財(cái)務(wù)丑聞就是最好的例證。通過對傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的調(diào)整, 斯特恩·斯圖爾特公司建立了EVA評價指標(biāo), 并通過大量事實(shí)證明了MVA是與EVA相關(guān)程度最高的內(nèi)部業(yè)績指標(biāo), 即EVA 作為業(yè)績評價指標(biāo)優(yōu)于會計(jì)利潤指標(biāo)。該公司的研究表明, 根據(jù)企業(yè)公開的會計(jì)信息, 經(jīng)過十幾項(xiàng)調(diào)整后得到的“披露的EVA”可以解釋MVA變動的50%（埃巴，2001）。而根據(jù)企業(yè)管理需要, 進(jìn)行更多的調(diào)整后得到的“ 量身定做的EVA’, 可以解釋60%~85%（埃巴，2001）。雖然EVA指標(biāo)仍不是最優(yōu)的評價指標(biāo), 但相對于財(cái)務(wù)指標(biāo)來講, 已有了顯著改善。是公司經(jīng)過調(diào)整的營業(yè)凈利潤減去該公司現(xiàn)有資
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產(chǎn)經(jīng)濟(jì)價值的機(jī)會成本后的余額。
采用EVA 的公司一般采用長期計(jì)劃目標(biāo)作為業(yè)績評價標(biāo)準(zhǔn)。其具體做法是：按照計(jì)劃目標(biāo)設(shè)定獎金, 只對每年EVA 的增量部分提供獎勵,每年度的EVA改進(jìn)目標(biāo)一般5年左右確定1次, 而不是1年談判1次。隨著實(shí)際業(yè)績的變化,
計(jì)算EVA計(jì)劃改進(jìn)目標(biāo)的基數(shù)每年自動調(diào)整1次。由于獎金上不封頂, 下不保底, 所以, 通過設(shè)立獎金庫來緩沖獎金的大幅度變動, 推遲這種變動帶來的影響, 直到可以確定這種獎金變動與股東財(cái)富的持久變化相關(guān)聯(lián)。
總之, 價值模式站在股東的角度來評價企業(yè)的業(yè)績, 能夠有效地將企業(yè)戰(zhàn)略與日常業(yè)務(wù)決策與激勵機(jī)制有機(jī)地聯(lián)系在一起, 最終為股東創(chuàng)造財(cái)富。
二、基于EVA的薪酬激勵制度
企業(yè)在制定高層管理人員的薪酬時，需要考慮以下三個目標(biāo)：利益協(xié)同，激勵管理人員，使得管理者與股東利益相一致，能夠做出使公司價值與股東權(quán)益最大化的決策；財(cái)務(wù)杠桿，給予管理人員足夠的激勵，使其能承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，達(dá)到股東權(quán)益最大化的目標(biāo)；股東成本，即把高管薪酬成本控制在能使股東權(quán)益最大化的范圍內(nèi)。從中可以看出，企業(yè)制定高管薪酬制度，一個內(nèi)在的核心目標(biāo)就是達(dá)到公司價值與股東權(quán)益的最大化。傳統(tǒng)的薪酬制度和基于EVA的薪酬制度的一個最大的差別就在于績效考核指標(biāo)的不同，傳統(tǒng)的薪酬制度以會計(jì)利潤為基礎(chǔ)對高管進(jìn)行考核，而這種指標(biāo)與公司價值、股東權(quán)益的相關(guān)性較低，這就導(dǎo)致高管可能會損害公司及股東的利益而使得自身利益最大化，這無疑是不滿足前面所述的三個目標(biāo)的，也是傳統(tǒng)薪酬制度最大的不足所在。而基于EVA的薪酬制度的績效考核指標(biāo)為經(jīng)濟(jì)增加值，正如前文所述，這種指標(biāo)能夠更準(zhǔn)確地反映公司價值，因此基于其的薪酬制度能夠更好的激勵高層管理人員，降低委托代理成本，提高公司價值。
(一)傳統(tǒng)薪酬激勵機(jī)制
傳統(tǒng)的薪酬激勵機(jī)制一般選取基于會計(jì)利潤的指標(biāo)作為績效考核標(biāo)準(zhǔn)，如稅后凈利潤、每股盈利等，一般模型如圖一所示。
在傳統(tǒng)的薪酬激勵機(jī)制下，高管的薪酬由兩部分組成，基薪和獎金。當(dāng)高管的績效低于A時，無獎金，管理人員只能取得基礎(chǔ)薪酬；當(dāng)績效高于A但是低于B時，管理人員可以獲得基薪加獎金，并且獎金隨著績效的提高而增加；當(dāng)績效高于B時，管理人員可以獲得基薪加獎金，但此時的獎金已經(jīng)達(dá)到最大值，并不會隨著績效的提高而改變，因此管理人員的薪酬維持在一個穩(wěn)定的水平。從該模型可以看出，傳統(tǒng)的薪酬激勵機(jī)制存在如下問題：
目標(biāo)制定的不確定性。信息不對稱以及市場經(jīng)濟(jì)的不確定性使得管理人員和股東在商定薪酬時存在很大的困難，表現(xiàn)為模型中的A點(diǎn)難以確定。從股東的角度來說，希望A點(diǎn)在合理范圍內(nèi)盡量高一些，這樣能夠在對高管產(chǎn)生激勵的同
時降低企業(yè)運(yùn)營的成本，提高公司的價值；而從管理者的角度來說，就希望A點(diǎn)盡量調(diào)低，這樣就可以盡早地達(dá)到能獲
得獎金的績效要求，從而提高自身的總體薪酬。因此，A點(diǎn)定的過低，會給企業(yè)造成沉重的成本負(fù)擔(dān)，而定的過高，會使管理者因無法達(dá)到目標(biāo)而產(chǎn)生消極怠工的心態(tài)，反正拿不到獎金，那么績效高低就沒有實(shí)際作用，能拿基礎(chǔ)薪酬就可以，實(shí)際上就不能對高管起到激勵的作用。另一方面，B點(diǎn)選取過低，也會使得管理者在達(dá)到最高薪酬后積極性降低，激勵作用不明顯。
國內(nèi)外眾多學(xué)者的實(shí)證研究表明，稅后凈利潤、每股盈利等基于會計(jì)利潤的績效指標(biāo)與公司價值和股東權(quán)益之間的相關(guān)性不高，這就無法對管理者產(chǎn)生激勵作用，使其朝著提高公司價值的目標(biāo)努力。同時，這種薪酬制度可能會導(dǎo)致管理人員的短期行為，以公司的長遠(yuǎn)發(fā)展為代價，追求自己任期內(nèi)的高績效，從而獲得更高的薪酬，卻不利于公司的長遠(yuǎn)戰(zhàn)略與發(fā)展，這無疑對公司價值和股東權(quán)益造成了很大的損害。
?。ǘ┗贓VA的高管薪酬制度
EVA這項(xiàng)績效指標(biāo)綜合考慮了機(jī)會成本與風(fēng)險(xiǎn)，體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)利潤，以它為基礎(chǔ)的薪酬激勵機(jī)制相對于傳統(tǒng)薪酬制度也更為合理。
薪酬計(jì)算的一般公式為：St=Bt+(at*EVAt*KPIt—bt*EVAt’)
式中，St為高管薪酬總額，Bt為基礎(chǔ)薪酬，at為增值分配系數(shù)，EVAt為t年度內(nèi)公司價值的增量，KPIt為關(guān)鍵績效指標(biāo)綜合系數(shù)，bt為系統(tǒng)因素影響系數(shù)（0≤bt≤1），EVAt’為t年度內(nèi)行業(yè)平均EVA。
在該模型中，既充分考慮了t年度內(nèi)管理者運(yùn)營公司所提高的公司價值，也在一定程度上剔除了由于行業(yè)整體發(fā)展而不是管理者工作所造成的公司價值的提高，更加合理地反映了管理者對公司價值及股東權(quán)益的貢獻(xiàn)，能夠更有效地激勵高管人員。其一般模型如圖二所示：
基于EVA的高管薪酬制度的支付方式也與傳統(tǒng)方法存在一定的差異，其中引入了薪酬銀行的概念，薪酬銀行并不是實(shí)體的銀行，而是一種虛擬的電子銀行，它的設(shè)計(jì)目的是遞延薪酬的支付，使管理者薪酬變動與股東財(cái)富的持久變化想聯(lián)系，形成長期激勵。
薪酬銀行的具體運(yùn)行方式為：管理者要將年度總薪酬中隨業(yè)績變動的部分存入薪酬銀行。如果該部分為正，則與期初余額相加，然后按規(guī)定的比例提取薪酬銀行的期末余額進(jìn)行發(fā)放；反之則將減少薪酬銀行的期末余額。
從該模型和薪酬銀行的運(yùn)行方式可以看出，基于EVA的高管薪酬制度具有以下優(yōu)點(diǎn)：
1、減少管理者的短期行為
薪酬銀行的遞延薪酬的支付方式，使得管理者的部分收益處于風(fēng)險(xiǎn)之中，從而有效地降低了他們以公司未來發(fā)展為代價提高短期業(yè)績的行為，使其在現(xiàn)期和長期收益之間進(jìn)行權(quán)衡，能夠有效地促使管理者注重企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)長期激勵。
2、薪酬具有足夠可變性
除了基礎(chǔ)薪酬以外，隨業(yè)績變動的薪酬沒有上限和下限，避免了管理者只能拿到基薪，或者拿到最高薪酬后無法繼續(xù)提高的情形（即傳統(tǒng)薪酬制度中的達(dá)不到A點(diǎn)與超過B點(diǎn)后的情形），能夠有效地激勵管理者為提高公司價值而努力，獲取與之相匹配的薪酬。
3、降低委托代理成本
管理者的薪酬始終有一部分是存在于薪酬銀行中的，如果管理者隨意地離開公司，就會失去這部分未提取的薪酬。薪酬銀行的設(shè)計(jì)降低了管理者的離職風(fēng)險(xiǎn)，減少了委托代理成本。另一方面，管理者的薪酬水平與他為公司創(chuàng)造的價值直接相關(guān)，就避免了高層管理者取得很高的薪酬而公司價值卻在不斷損失，使股東承擔(dān)沉重的委托代理負(fù)擔(dān)。
三、結(jié)論與不足
在基于EVA的薪酬制度中，管理者的績效指標(biāo)以EVA為基礎(chǔ)，因此其薪酬水平與他為公司創(chuàng)造的價值直接相關(guān)。在這種制度下，較高的薪酬更能提高管理者的積極性，使其為提高公司價值而努力，進(jìn)而緩解了委托代理問題，降低了委托代理成本，使得管理層與股東的利益相一致，實(shí)現(xiàn)了股東權(quán)益最大化和公司價值最大化的要求。
