自1990年滬深兩市開盤以來，中國股市發(fā)展已近20個年頭，然而與美國200多年的股市歷程相比，中國股市則顯得很稚嫩，具有明顯的“新興+轉(zhuǎn)軌”的特征。目前我國股民投資股票很大程度上是在進行一種投機行為，通過賺取股票價差來獲取資本利得。在此背景下，本文首先對剩余收益、凈資產(chǎn)賬面價值、公司規(guī)模、流通股比例這四個會計信息對股價的解釋能力進行了研究，然后利用剩余收益模型對上海股票市場的泡沫程度進行了度量，最后將會計信息對股價的解釋能力與股市泡沫程度進行了初步的對比分析。
一、相關(guān)研究綜述
剩余收益估價模型（RIM）又被稱為EBO模型，最早是由愛德華茲（Edwards）和貝爾（Bell）于1961年提出來的， Ohlson在《權(quán)益估價中的收益、帳面價值和股利》一文中對該模型進行了系統(tǒng)的論證， Feltham，Ohlson從非套利假設(shè)和CSR假設(shè)開始，對剩余收益模型進行了明確的定義并進行了嚴(yán)密的數(shù)學(xué)推導(dǎo)，至此剩余收益模型才形成完整的體系。
Bernard采用四年預(yù)測期對剩余收益模型與現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進行了比較，實證結(jié)果表明采用剩余收益模型得出的理論價值能夠解釋股價的68%-80%， Penman，Sougiannls比較了股利折現(xiàn)模型、現(xiàn)金流折現(xiàn)模型以及剩余收益模型在1年期、2年期、5年期、8年期的應(yīng)用，結(jié)果表明采用剩余收益模型所產(chǎn)生的估值誤差最小。鈄志斌提出了股價與估值結(jié)果的偏離的三個原因：投資者對股價預(yù)期的不確定性、估值因素存在不確定性、估值環(huán)境存在不確定性。歐陽麗麗認(rèn)為基于剩余收益模型計算的股票內(nèi)在價值能夠解釋更多的股價波動，且對股票價格的解釋能力逐年增加。
二、理論框架
為了得到剩余收益、凈資產(chǎn)賬面價值、公司規(guī)模、流通股比例對股價的解釋能力，本文采用了如下的多元線性回歸模型。
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其中：■表示第t期的剩余收益，■表示第t期的凈資產(chǎn)賬面價值，■表示第t期的規(guī)模，■表示第t期流通股比例。
為了得到股市的泡沫程度大小，本文采用剩余收益模型計算出公司的理論市盈率，并與實際市盈率進行比較，進而得到股市泡沫程度的大小。剩余收益模型基本表達(dá)式為：
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其中:■為0時刻的企業(yè)價值,■是0時刻凈資產(chǎn)的賬面價值(Book Value),■是第t期的剩余收益,P等于1加市場要求的回報率,■是第t期剩余收益的期望值。剩余收益RI(Residual Income)的定義式是:
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其中■
為第t期的綜合收益，剩余收益■等于本期綜合收益減去資本成本。
公式（2）為RIV的理論模型，但在實務(wù)中，對未來的預(yù)測不可能為無限期的。在實際預(yù)測中可以將預(yù)測時間分為兩個階段，第一階段為指定年限的預(yù)測期，第二階段為該年限后的持久期。這樣公式（2）可以進一步表示為：
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公式（4）中■為第0期資產(chǎn)負(fù)債表中的凈資產(chǎn)，T為有限預(yù)測期的時間，■為有限預(yù)測期以后產(chǎn)生的剩余收益在T時刻的現(xiàn)值之和。
為了度量股票泡沫程度我們可以定義第0期的合理市盈率■：
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本文根據(jù)費雪關(guān)于有效市場的定義將實際市盈率高于合理市盈率一半且低于合理市盈率兩倍的部分視為理性泡沫，高于合理市盈率兩倍的部分視為非理性泡沫即投機性泡沫。設(shè)第0期投機性泡沫的絕對量為■，相對量為■，第0期股票的實際市盈率為則：
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三、數(shù)據(jù)來源及變量選擇
本文選取了1999年即在上海證券交易所上市的公司且截至2009年12月31日未退市的企業(yè)，并剔除了其中每股凈資產(chǎn)為負(fù)值的ST股，總共得到295家上市公司數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于CCER數(shù)據(jù)庫。
為了確定P值，我們首先要確定市場必要報酬率，亦即本文所用到的折現(xiàn)率。徐愛農(nóng)文章中的折現(xiàn)率由無風(fēng)險利率與風(fēng)險溢價組成。本文參照徐愛農(nóng)的做法，將折現(xiàn)率分為兩個部分，其中無風(fēng)險利率取1999年-2009年11年的一年期貸款利率的算術(shù)平均值，風(fēng)險溢價取2%。
未來剩余收益■的確定。本文將未來剩余收益分為預(yù)測期內(nèi)的剩余收益與預(yù)測期以后的剩余收益。屠孝敏[8]將第t期的剩余收益值作為第t期以后各期剩余收益預(yù)測值的期望值，即■。本文借鑒其做法將第t期的剩余收益作為預(yù)測期內(nèi)的剩余收益值。對于預(yù)測期后的剩余收益，本文假定在預(yù)測期T后，公司的剩余收益為零。
預(yù)測期T的確定。歐陽麗麗將預(yù)測期定為2年，屠孝敏[8]將預(yù)測期定為3年，本文參照國內(nèi)學(xué)者的做法，將預(yù)測期定位2年。
四、實證分析結(jié)果
本文首先對剩余收益、凈資產(chǎn)賬面價值、公司規(guī)模、流通股比例對股價的解釋能力大?。≧2）進行了檢測，并采用剩余收益模型計算出樣本的投機性泡沫程度，結(jié)果如表1所示。
從表1可以看出，會計信息對股價的解釋能力在2007年達(dá)到最大，為0.449，投機性泡沫程度的大小在2007年達(dá)到最大值，為266.14%。
會計信息對股價的解釋能力與投機性泡沫程度之間的關(guān)系如圖1所示。
從圖1可以看出在2000年-2005年、2008年-2009年兩個區(qū)間內(nèi)，投機性泡沫程度的大小與會計信息對股價的解釋能力大小呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。
五、結(jié)論
本文研究結(jié)果：在2000年-2005年、2008年-2009年，投機性泡沫程度的大小與會計信息對股價的解釋能力大小呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系
，但2006年-2007年并未呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。本文推測若有足夠的樣本量，投機性泡沫程度的大小總體會呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。
