一、世界黃金價格變動狀況概述
自20世紀70年代初以來的30多年間，世界黃金價格出現(xiàn)了令人瞠目的劇烈變動。20世紀70年代初，每盎司黃金價格僅為30多美元。80年代初,黃金暴漲到每盎司近700美元。本世紀初，黃金價格處于每盎司270美元左右，此后逐年攀升，到2006年5月12日達到了26年高點，每盎司730美元，此后又暴跌，僅一個月時間內就下跌了大約160美元，跌幅高達21.9%。緊接著在2008年新一輪的世界金融危機的影響下，世界黃金價格持續(xù)飆升，已經突破每盎司1000美元的價格，并且仍呈上漲趨勢。黃金價格變化如此之大，而黃金扮演價值儲藏和國際儲備的角色又是如此重要，那么研究決定和影響黃金價格變動的長期因素的意義就很明顯了。
二、決定和影響黃金價格的長期因素探討
1、黃金價格與金融資產價格
以往的一些研究結果表明，黃金價格變動趨勢與一些金融資產價格變動趨勢負相關。Capie，Mills以及Wood在2004年的實證研究表明黃金價格與只要貨幣匯率之間存在反向變動關系；Smith則在2001年的研究成果表示黃金價格變動趨勢與主要工業(yè)國家股票價格指數(shù)變動負相關；Harmston在他1998年的研究結論中說明了黃金價格變動與美國國庫券、長期政府債券的價值變動存在負相關關系。以上結論足以說明，黃金作為一種分散投資風險的商品，同時表達了商品屬性和貨幣屬性，其定價機制也不簡單地有供求機制決定，而是要更多的考慮其作為投資和投機資產的貨幣屬性，綜合貨幣市場和商品市場的均衡進行定價。
2、黃金價格與實體經濟
一些學者的相關研究表明，黃金作為一種價值儲藏工具，其價格波動也與實體經濟存在千絲萬縷的聯(lián)系。Levin和Wright在2006年實證考察了黃金價格的長期決定因素，得出的結論顯示，長期來看，黃金價格和美國的物價水平存在長期、固定的正向相關，因而黃金可以作為通貨膨脹的長期套期保值工具，即使沖擊導致黃金價格和美國通貨膨脹率的長期關系出現(xiàn)偏離，也存在緩慢逆轉過程；但全球通貨膨脹波動率以及收入狀況同黃金價格變動并無明顯的相關關系。另外，作為影響投資回報率的利率，則往往通過投資對黃金產生替代效應，進而也會影響到黃金的價格變動趨勢。
3、黃金價格與世界黃金儲備量
研究表明，世界黃金儲備的增減也可能會對黃金價格產生影響。在國際貨幣基金組織2009年末的統(tǒng)計中，絕大部分的國家都明確表示它們以黃金的形式保有了一部分儲備。各國央行持有29300 噸，貨幣機構（國際貨幣基金組織、國際清算銀行、歐洲央行） 持有3700 噸，共計儲備33000 噸。這大約是世界黃金總存量的1/ 4。世界現(xiàn)存黃金儲備對黃金價格的影響主要是通過影響黃金供需的緊張程度而影響黃金的供需價格，一般說來，二者存在負相關關系。
三、實證研究與分析
1、變量選取與數(shù)據
對于影響黃金價格的長期決定因素，我們的實證研究需要選取具體的變量。從本文的研究目的出發(fā)，我們選取黃金價格作為因變量，對于影響其價格變動的長期因素，我們選取道瓊斯30種工業(yè)股票平均價格指數(shù)和美元有效名義匯率作為金融資產價格的代表因素，選取消費者價格指數(shù)和聯(lián)邦基金利率作為實體經濟的代表因素，選取世界黃金儲備量作為最后一個決定黃金價格的因素。
2、協(xié)整與誤差修正模型
?。?）協(xié)整檢驗
本文建立一個以黃金價格（GP）為因變量，以道瓊斯30種工業(yè)股票平均價格指數(shù)（DJIA）、美國消費者價格指數(shù)（CPI）、美元名義有效匯率（NEER）、美國聯(lián)邦基金利率（FFR）以及世界黃金儲備量（WGH）為自變量的多元線性回歸模型。具體如以下公式所示：
其中表示第t年黃金價格，表示第t年道瓊斯30種工業(yè)股票價格指數(shù)，表示第t年美國消費者價格指數(shù)，表示第t年美元名義有效匯率，表示第t年美國聯(lián)邦基金利率，表示第t年世界黃金儲備量，表示第t年的隨機誤差。
長遠來看，一些變量之間具有的均衡關系，短期內的偏離會隨著時間推移回到均衡狀態(tài)，協(xié)整可被看作這種均衡關系性質的統(tǒng)計表示。由于協(xié)整關系要求協(xié)整變量具有相同的單整階數(shù)，我們由以上的單位根檢驗過程中得到，DJIA序列是三階單整變量，故不能直接進行協(xié)整檢驗。我們對原多元線性回歸模型方程進行修改，得到新的方程如下：
運用最小普通二乘估計，得出變量參數(shù)的估計值,方程通過，t分布檢驗以及F分布檢驗，新方程寫作：
現(xiàn)對變量LOG（DJIA）序列進行單位根檢驗，ADF檢驗結果顯示，在顯著性為5%的情形下，一階差分序列拒絕原假設，接受序列是平穩(wěn)序列的結論。因此，LOG(DJIA)序列是一階單整序列，即。
依次，GP、LOG(DJIA)、CPI、NEER以及WGH均是一階單整變量，可以進行協(xié)整檢驗。運用基于回歸系數(shù)的Johansen協(xié)整檢驗，檢驗結果顯示，在1970-2009年期間黃金價格（GP）序列和LOG(DJIA)、CPI、NEER、WGH序列之間存在協(xié)整關系。
?。?）誤差修正模型
誤差修正模型（ECM）不再單純地使用變量的水平值或者變量的差分值，而是綜合利用二者提供的信息。從短期看，被解釋變量的變動是由較穩(wěn)定的長期趨勢和短期波動所決定的，短期內系統(tǒng)對于均衡狀態(tài)的偏離程度的大小直接導致波動振幅的大小。從長期看，協(xié)整關系式起到引力線的作用，將非均衡狀態(tài)拉回到均衡狀態(tài)。
前述內容證明了黃金價格（GP）序列和LOG(DJIA)、CPI、NEER、WGH序列之間存在協(xié)整關系，為考察其動態(tài)關系，現(xiàn)通過ECM模型來進行分析：
首先，GP和LOG(DJIA)、CPI、NEER、WGH的長期均衡方程的估計結果為：
之后，令，即將上式的殘差序列作為誤差修正項，建立下面的誤差修正模型
運用普通最小二乘估計得到
從上式可以看出，誤差修正項的系數(shù)大小反映了對偏離長期均衡的調整力度，從系數(shù)估計值來看，當短期波動偏離長期均衡時，將以的調整力度將非均衡狀態(tài)拉回均衡狀態(tài)。
四、結論及政策建議
通過實證分析黃金價格的長期決定因素可以得出以下結論：
?、僭诓煌臅r期,始終存在影響黃金價格的共同因素，如美元名義有效匯率和美國聯(lián)邦基金利率。
②黃金價格和道瓊斯價格指數(shù)以及美元名義有效匯率之間呈負相關關系，這表明黃金與其他金融資產之間存在互補關系，且由于黃金存在高流動性,因此是構建投資組合、也是構建官方儲備組合的一種重要資產。
?、勖绹M者價格指數(shù)與黃金價格變動的方向一致，因此，黃金可以作為通貨膨脹的長期套期保值工具，這對于美元持有者的意義在于，如果美元發(fā)生不可避免的貶值，則應該增持黃金減持美元以保值增值。
?、苡捎谟绊扅S金價格的長期因素都具有周期性變化的特征，從而黃金價格的變動也是周期性的，是雙向而不是單向變動。因此，長期持有黃金的收益是比較中性的，既有黃金價格下跌使持有者蒙受損失的可能，同時也有價格上漲為投資者帶來增值收益的機遇。如果交易時機把握得好，持有黃金完全有可能獲得較高收益率。
?、菖c其他金融資產不同的是，黃金具有雙重屬性。它一方面呈現(xiàn)高度流動性和變現(xiàn)能力，具有貨幣屬性；另一方面作為一種貴金屬，它還具有一般金屬產品屬性。
鑒于以上結論，我們建議：中國政府應該適當增加黃金儲備，提高黃金在國際儲備中所占的比重，以便實現(xiàn)國際儲備多樣化目標。理由是黃金符合國際儲備的必備條件：
?、冱S金符合安全性要求。我們認為，在有條件的國家，黃金應該成為國際儲備資產的重要組成部分，且應該在其中占有相當比例。中國應該改變這一黃金儲備連續(xù)下降趨勢，使儲備結構更加合理。政府應該選擇適當買入時機，增持黃金儲備，用黃金儲備替代一部分外匯儲備，尤其是美元儲備，減少對美元資產的依賴，減少美元貶值帶來儲備縮水的風險。
?、邳S金符合流動性要求。黃金是資產組合的重要組成部分，黃金現(xiàn)貨市場和期貨市場交投活躍，黃金是除了外匯儲備以外在國際儲備資產中流動性較強的一種資產，在某些時期，其流動性并不亞于債券和股票。
?、埸S金符合增值性要求。黃金儲備并非像有些人認為的那樣，只產生儲存成本而沒有任何增值收益。黃金儲備像外匯儲備一樣，也可以貸放出去，收取利息。此外，在黃金價格上升期，黃金同樣也能給持有國帶來巨大的增值收益。
