一、引言
建立健全激勵約束機制，是上市公司完善公司治理的重中之重，是解決公司治理中委托代理問題的核心所在。其中，股權(quán)激勵方式正在被我國越來越多的上市公司所采用。股權(quán)激勵是一種通過經(jīng)營者獲得公司股票的形式給予其一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠作為公司股東參與決策�分享利潤�承擔(dān)風(fēng)險，從而忠實勤勉地為公司的長期發(fā)展服務(wù)的一種激勵方法。股權(quán)激勵制度能夠有效降低經(jīng)營者的道德風(fēng)險與逆向選擇風(fēng)險的程度。近年來，我國陸續(xù)出臺了一系列有關(guān)股權(quán)激勵的監(jiān)管法規(guī)，各類股權(quán)激勵的案例大量涌現(xiàn)。
二、國內(nèi)外研究回顧
關(guān)于各種股權(quán)激勵方式之間的選擇問題，國內(nèi)外學(xué)者均做了大量的研究。Feltham和Wu（2001）基于經(jīng)理人期望效用函數(shù)為其工作努力程度凹函數(shù)的前提假設(shè)，建立了一個模型。其得出的結(jié)論是，當(dāng)經(jīng)理人行為僅對產(chǎn)出均值產(chǎn)生影響時，限制性股票的作用大于股票期權(quán)；當(dāng)經(jīng)理人行為對產(chǎn)出均值和產(chǎn)出方差共同產(chǎn)生影響時，限制性股票的優(yōu)勢卻無法發(fā)揮。Richard A Lambert和David Lacker（2004）研究發(fā)現(xiàn)，在既定的努力程度下，以不同形式激勵經(jīng)理人，激勵成本是股票期權(quán)行權(quán)價的減函數(shù)。因此，得出結(jié)論：股票期權(quán)對企業(yè)來說是成本最高的激勵方式。劉浩和孫錚（2009）從激勵的影響、會計處理方式的影響、稅收與現(xiàn)金流的影響三個方面對股權(quán)激勵和限制性股票分別進(jìn)行了研究。目前來看，有關(guān)我國上市公司對股權(quán)激勵方式的研究還有待完善。
三、我國上市公司股權(quán)激勵的監(jiān)管法規(guī)
（一）主要監(jiān)管法規(guī)
1、針對上市公司
以中國證監(jiān)會于2005年12月頒布的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》為標(biāo)志，我國開始建立上市公司股權(quán)激勵機制的監(jiān)管政策框架。2008年，中國證監(jiān)會又相繼發(fā)布《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄1-3號》，對激勵對象范圍、行權(quán)價格、行權(quán)條件、制定激勵計劃時機等方面的內(nèi)容進(jìn)行了進(jìn)一步細(xì)化。
2、針對國有控股上市公司
國資委、財政部2006年先后聯(lián)合頒布《國有控股上市公司（境外）實施股權(quán)激勵試行辦法》（“《境外辦法》”）和《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》（“《境內(nèi)辦法》”），明確了國有控股上市公司實施股權(quán)激勵的操作規(guī)范。由于實踐中部分公司存在實施條件過寬、預(yù)期收益失控、業(yè)績考核不嚴(yán)等問題，2008年國資委、財政部又聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實施股權(quán)激勵制度有關(guān)問題的通知》，以進(jìn)一步加強監(jiān)管。
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上市公司股權(quán)激勵對象原則上限于三類：一是董事，二是高級管理人員，三是對公司整體業(yè)績和持續(xù)發(fā)展有直接影響的核心技術(shù)人員和管理骨干。其中，監(jiān)事、獨立董事以及由上市公司控股股東以外的人員擔(dān)任的外部董事，不得參與股權(quán)激勵計劃。
四、上市公司主要股權(quán)激勵方式
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股票增值權(quán)是指上市公司授予激勵對象在一定的時期和條件下,獲得一定數(shù)量的股票價格上升所帶來的收益的權(quán)利。股權(quán)激勵對象不實際擁有股票,也不擁有股東表決權(quán)、分紅權(quán)、配股權(quán)。每一份股票增值權(quán)的收益=股票市價-行權(quán)價格。
股票增值權(quán)實際上是公司給予激勵對象的一種激勵報酬，該報酬的取得完全取決于激勵對象能否通過努力工作使得公司的股價超過行權(quán)價，以獲取收益。股票增值權(quán)的優(yōu)點是簡單易行，便于實施，不需要進(jìn)行真正的股權(quán)變更和股票發(fā)行。激勵對象不實際持有股票，不用為行權(quán)支出現(xiàn)金，不會攤薄股東權(quán)益。另外，公司的現(xiàn)金流壓力比較小，只需要在激勵對象行權(quán)時，根據(jù)行權(quán)價和市場價之間的差額向其支付即可。
1、授予方式
可一次授予或多次授予。如果分多次授予，原則上每年授予一次，且該計劃擬授予的股票增值權(quán)對應(yīng)的股票總量不超過公司股本總額的10%，任何一名激勵對象獲授的股票增值權(quán)對應(yīng)的股權(quán)累計不得超過股本總額的1%。
2、行權(quán)價格
根據(jù)《境外辦法》，行權(quán)價為取股票增值權(quán)授予日的收盤價與股票增值權(quán)授予日的前5個交易日的平均收盤價之間價格較高者。根據(jù)《境內(nèi)辦法》，行權(quán)價為取股票增值權(quán)授予日的收盤價與股票增值權(quán)授予日的前30個交易日的平均收盤價之間價格較高者。
3、行權(quán)限制期
行權(quán)限制期為股權(quán)授予日至股權(quán)生效日的期限。股權(quán)限制期原則上定為兩年，在限制期內(nèi)不得行權(quán)。
4、行權(quán)有效期
行權(quán)有效期為股權(quán)限制期滿后至股權(quán)終止日的時間，由上市公司根據(jù)實際情況確定，原則上不得低于3年。在行權(quán)有效期內(nèi)原則上采取勻速分批行權(quán)辦法，或按照符合境外上市規(guī)則要求的辦法行權(quán)。超過行權(quán)有效期的，其權(quán)利自動失效，并不可追溯行使。
（二）股票期權(quán)
股票期權(quán)是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股票的權(quán)利。股權(quán)激勵對象有權(quán)行使該項權(quán)利，也有權(quán)放棄該項權(quán)利，但不能將該權(quán)利用來質(zhì)押、轉(zhuǎn)讓或償債。
股票期權(quán)在價格、授予方式、行權(quán)限制期、行權(quán)有效期等各個方面均與股票增值權(quán)相同。這也是為什么股票增值權(quán)通常被稱為“虛擬股票期權(quán)”。兩者的不同之處是：股票期權(quán)行權(quán)時，被激勵對象需要先按照事先約定的價格買入公司股票，再通過在二級市場出售來實現(xiàn)收益。而股票增值權(quán)行權(quán)時，直接由公司按照市場價格和授予價格之間的差額向被激勵對象現(xiàn)金支付。
股權(quán)激勵對象通過行使股票期權(quán)所獲得的股票來源有兩種，一是上市公司向其定向發(fā)行股份，二是上市公司通過公開市場回購股票。
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限制性股票，是指上市公司無償將一定數(shù)量的股票贈與或者以較低的價格授予激勵對象。激勵對象只有在工作年限或業(yè)績目標(biāo)符合股權(quán)激勵計劃規(guī)定條件時，才可出售限制性股票并從中獲益；反之，如果預(yù)定目標(biāo)沒有實現(xiàn)，公司有權(quán)收回免費贈與的限制性股票或者按照原來較低的授予價格回購。
1、個人出資水平
個人出資水平不得低于按證券監(jiān)管規(guī)定確定的限制性股票價格的50％。
2、禁售期和解鎖期
在股權(quán)激勵計劃有效期內(nèi)，每期授予的限制性股票，其禁售期不得低于2年。禁售期滿，根據(jù)業(yè)績目標(biāo)完成情況確定激勵對象可解鎖的股票數(shù)量。解鎖期不得低于3年，原則上采取勻速解鎖辦法。
3、未達(dá)到限制性股票解鎖條件
限售期內(nèi)任一年度，若未達(dá)到限制性股票解鎖條件，激勵對象當(dāng)年不得申請限制性股票解鎖。限售期滿后，未達(dá)到解鎖條件的限制性股票由公司以認(rèn)購成本價購回注銷。
五、三種主要股權(quán)激勵方式的區(qū)別
（一）基本權(quán)利義務(wù)不同
股票期權(quán)和股票增值權(quán)屬于“期權(quán)”性質(zhì)的激勵方式，而限制性股票則屬于“期股”性質(zhì)的激勵方式，不同性質(zhì)帶來了不同的權(quán)利和義務(wù)。
股票期權(quán)和股票增值權(quán)持有者擁有行權(quán)的權(quán)利，但沒有行權(quán)的義務(wù)。如果股票價格低于行權(quán)價格，持有者可以不行權(quán)，從而避免損失。限制性股票持有者需要先用自有資金購買公司股票，當(dāng)股價低于買入價時，需要承擔(dān)相應(yīng)的損失，具有一定的懲罰性。三者相比，股票期權(quán)和股票增值權(quán)激勵有余，而限制不足。
（二）激勵標(biāo)的物不同
股票期權(quán)行權(quán)后，激勵對象將持有公司股票，獲得完整的股東權(quán)益。限制性股票授予被激勵對象后，也將獲得完整的股東權(quán)益。而股票增值權(quán)是一種虛擬的股權(quán)激勵工具，激勵標(biāo)的物僅僅是二級市場股價和行權(quán)價之間的差額，并不真正擁有公司的股票。
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相對而言，股票期權(quán)和股票增值權(quán)的主要作用是激勵人才和吸引人才，而限制性股票的主要作用是留住人才。持有股票期權(quán)或股票增值權(quán)的激勵對象只有努力提升公司業(yè)績，使股價超過行權(quán)價格，行權(quán)才有意義，否則持有的股票期權(quán)將毫無價值。如果公司股價持續(xù)下跌，低于股票期權(quán)行權(quán)價時，股票期權(quán)或股票增值權(quán)持有者離開企業(yè)的機會成本為零。而只要股票價格不為零，限制性股票對持有者來說仍存在一定的價值。
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對股票期權(quán)和限制性股票來說，被激勵對象均需要先使用自有資金按照事先約定的價格買入公司股票，然后在市場上出售才能夠?qū)崿F(xiàn)收益。激勵對象獲得的收益在二級市場進(jìn)行兌現(xiàn)。而股票增值權(quán)的激勵對象的收益由企業(yè)用現(xiàn)金進(jìn)行支付，其實質(zhì)是企業(yè)獎金的延期支付。
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股票期權(quán)和股票增值權(quán)的價值一般采用期權(quán)定價模型進(jìn)行計算。這種估值方式受到模型參數(shù)的影響，對于參數(shù)選擇沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，甚至一些參數(shù)依賴于人為的主觀判斷，容易被公司經(jīng)營者所操縱。而限制性股票的價值計算簡單，即為授予日的股票市場價值和個人出資價格之差。
六、結(jié)語
從實踐中看，股票期權(quán)是資本市場上最流行的激勵方式，具有高風(fēng)險高回報的特點，適合于成長初期或者擴張期的企業(yè)。高成長性的企業(yè)股票上漲空間較大，而股票期權(quán)的性質(zhì)決定了它在激勵員工努力工作方面更為有效，采用股票期權(quán)的激勵作用大于其他方式。同時，采用股票期權(quán)模式，是以股票的升值收益作為激勵成本，有利于減輕企業(yè)的現(xiàn)金流壓力。
規(guī)模較大的成熟型企業(yè)傾向于采用限制性股票來激勵員工。大型企業(yè)在經(jīng)營過程中更多地是求穩(wěn)，而不是求快，經(jīng)營決策以規(guī)避風(fēng)險為主。如果公司股價下跌，限制性股票持有者也將因此而承擔(dān)相應(yīng)損失。這樣可以更好地突出限制性股票的“懲罰性”，可以有效避免股票期權(quán)激勵有余而限制不足的問題。
股票增值權(quán)適用于現(xiàn)金流充裕且發(fā)展穩(wěn)定的公司。部分在境外上市的國有控股上市公司采用這種工具，主要是因為股票期權(quán)和限制性股票均涉及到管理層將最終持有公司股票，國有控股上市公司對此往往比較敏感。股票增值權(quán)的持有對象并不擁有公司股票，實際上是公司給予激勵對象的一種激勵報酬。
