一、引言
過去一年股市單邊下降，投資低迷，第三季度經(jīng)濟(jì)預(yù)期降到谷底。第四季度多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所現(xiàn)好，開年后“春節(jié)效應(yīng)”各方面進(jìn)步一放松，資金量上也有邊際增加，市場(chǎng)預(yù)期有所回升。央行在12月份與2月份的兩次降低存款準(zhǔn)備金率反映了政策面有所松動(dòng)，這一利好是否可以持續(xù)關(guān)鍵在于接下來一段時(shí)期流動(dòng)性的變化。我們從影響貨幣供給的主要幾個(gè)因素來看貨幣量的變化，從而對(duì)政策面及資金面的概況進(jìn)行一個(gè)簡(jiǎn)要的預(yù)期。
二、貨幣供給結(jié)構(gòu)
從簡(jiǎn)化的銀行業(yè)體系資產(chǎn)負(fù)債表來看，央行的負(fù)債主要是基礎(chǔ)貨幣（Mb），資產(chǎn)主要是對(duì)政府提供的貸款即財(cái)政借款（LG）和外匯及黃金儲(chǔ)備（FR）。商業(yè)銀行的負(fù)債主要是公眾存款（D），商業(yè)銀行的資產(chǎn)一部分是存放央行的存款及準(zhǔn)備金（Mr）和對(duì)個(gè)人及企業(yè)的貸款（L），因此，銀行系統(tǒng)的整體資產(chǎn)負(fù)債恒等式是：“Mb+D=LG+FR+Mr+L”，通過移向，等式變?yōu)椋骸癕b-Mr+D= FR+L+LG”，其中“Mb�Mr”即我們所說的M0，“L+LG”即信貸總額DC，上述等式可改寫為：“M0+D=FR+DC”，這就是我們所熟悉的貨幣供給等式，左邊是從負(fù)債角度看的貨幣供給量，右邊是從資產(chǎn)角度來看的貨幣供給量。
因此，分析貨幣供給量可從貨幣供給結(jié)構(gòu)中看出，基礎(chǔ)貨幣、存款準(zhǔn)備金率、外匯儲(chǔ)備、存款總額、信貸總額是影響貨幣供給的基礎(chǔ)因素，這些因素的變化直接影響到流動(dòng)性變化，進(jìn)而對(duì)市場(chǎng)資金面產(chǎn)生影響。
三、因素分析
?。ㄒ唬㎝0環(huán)比有邊際增量，但總量同比偏緊
從流通中現(xiàn)金M0角度來看的市場(chǎng)流動(dòng)性顯示，從去年11月開始連續(xù)三月有所上升，增幅分別為1.58%、7.25%和17.84%，12年1月份的較大增幅有規(guī)律性因素，如春節(jié)現(xiàn)金需求量增加、年末會(huì)計(jì)結(jié)算周期等。這一增量一般會(huì)在2、3月份回落。而從同比增長(zhǎng)率來看，增幅下降，較11年之前15%以上的增幅降到15%以下，11年9月份以來連續(xù)多月在13%以下，12年1月份更是縮減了10個(gè)百分點(diǎn)，只有2.99%的增長(zhǎng)率，表明同比來看，資金流量還是緊的。因此，剔除節(jié)假日等客觀因素，M0方面看資金流量環(huán)比有邊際增量，但總量同比偏緊。預(yù)期2月份貨幣供應(yīng)量736100億元，環(huán)比增加15.74%，表明貨幣供應(yīng)逐步放松跡象顯現(xiàn)。
?。ǘ┊?dāng)月存款量受節(jié)日因素下降
從存款角度看，當(dāng)月存款數(shù)值11、12月份有所上升，但1月份受節(jié)日因素有顯著下降。另一方面，由于11年以來中國的高通脹率，居民的存款受到了很大的侵蝕，整體來看存款意愿下降。此外，如下圖所示，雖當(dāng)月存款數(shù)值總額波動(dòng)較大，但如將其做移動(dòng)平均分析后，可以大致估計(jì)出一個(gè)緩慢下降的趨勢(shì)，表明整體存款有所縮減，這在一定程度上會(huì)增加銀行存貸比壓力。
?。ㄈ┏隹谑茏枞杂绊懲鈨?chǔ)水平
從黃金和外匯儲(chǔ)備角度看，一方面我國黃金儲(chǔ)備從09年4月份開始維持在3389萬盎司不變，而外匯儲(chǔ)備從去年9月份開始已現(xiàn)連續(xù)3月持續(xù)下降。這主要在于我國出口受阻及資金外流。從出口情況來看，由于歐債危機(jī)，歐盟區(qū)將經(jīng)歷一個(gè)長(zhǎng)期宏觀緊縮時(shí)期，這一趨勢(shì)將極大的制約我國對(duì)歐盟區(qū)的出口，從對(duì)美出口來看，雖然美國去年經(jīng)濟(jì)有所反彈，但有觀點(diǎn)認(rèn)為這是一種庫存增長(zhǎng)而非實(shí)質(zhì)增長(zhǎng)，美國經(jīng)濟(jì)如無實(shí)質(zhì)性的增長(zhǎng)，則對(duì)美出口依然存在風(fēng)險(xiǎn)。而最新的波羅的海干散貨指數(shù)也在2月創(chuàng)新低，反應(yīng)國際市場(chǎng)大宗商品交易收縮，我國外需出口形勢(shì)依然嚴(yán)峻。因此外匯儲(chǔ)備仍呈下降趨勢(shì)，這也造成了一段時(shí)期內(nèi)流動(dòng)性的下降。
?。ㄋ模┬刨J累計(jì)同比增長(zhǎng)依然偏緊
在銀行信貸方面，當(dāng)月新增信貸數(shù)額在去年12月份和今年1月份環(huán)比有所放松。另一方面，雖然有央行降準(zhǔn)政策，但是信貸同比增長(zhǎng)率為負(fù)，1月份同比少增3000億元左右，依然偏緊。這主要在于雖然去年下半年CPI漲幅有所下降，但一月份公布的數(shù)據(jù)4.5%來看，仍在高位運(yùn)行，信貸短期內(nèi)不會(huì)有大幅放松。此外，銀行間拆借利率近期都在緩慢上升，1月份為4.37%，因此銀行頭寸偏緊也是信貸難以有較大增量的一個(gè)因素。
四、資金面和政策面趨勢(shì)
綜合上述分析，宏觀上來看，從銀行體系負(fù)債角度觀察的M0有邊際增量但同比仍顯不足，存款水平處在低位，貨幣供給依然偏緊；受制于出口、CPI和銀行頭寸問題，從資產(chǎn)角度觀察的外匯儲(chǔ)備和信貸數(shù)額大幅增量的可能性也非常小，因此，整體來看，貨幣供給量短期還未到寬松的環(huán)境，需等待經(jīng)濟(jì)的見地回升。從微觀角度看，因?yàn)閷?duì)股市反彈基礎(chǔ)是否牢固還未有定論，春節(jié)行情接近尾聲，市場(chǎng)擔(dān)憂雙頭行情，投資者進(jìn)入非常謹(jǐn)慎，短期來看雖有邊際增量，但如要更多資金進(jìn)入還需市場(chǎng)提供持續(xù)利好信息；而銀行信貸方面也明確了信貸方向?yàn)閷?shí)體產(chǎn)業(yè)及農(nóng)業(yè)，因此結(jié)構(gòu)上來看就算貨幣政策有所松動(dòng)，對(duì)市場(chǎng)資金力量方面推動(dòng)有限。從政策面上來看，要保證經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)還需資金上的支持，因此在2月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，央行應(yīng)該會(huì)視數(shù)據(jù)情況對(duì)政策進(jìn)一步調(diào)整，政策趨勢(shì)應(yīng)是逐步放松貨幣政策，貨幣供應(yīng)量小幅穩(wěn)步上升。
