一、引言
2008年1月9日，黃金期貨在上海期貨交易所正式攤牌上市。由此，國(guó)內(nèi)第一個(gè)具有金融屬性的期貨品種被推出，于是中國(guó)黃金市場(chǎng)就已經(jīng)開(kāi)始了從現(xiàn)貨交易為主向期貨交易為主轉(zhuǎn)變。推出黃金期貨不僅給投資者提供了全新的投資品種，同時(shí)也給黃金的生產(chǎn)，經(jīng)營(yíng)及加工企業(yè)帶來(lái)了最佳的黃金套期保 值工具。一者，受市場(chǎng)發(fā)育程度的限制，對(duì)于黃金期貨的研究在國(guó)內(nèi)主要還是定性研究，實(shí)證研究的文獻(xiàn)相對(duì)較少；二者，從推出黃金期貨兩年來(lái)，是否有效的發(fā)揮了市場(chǎng)套期保值功能是一個(gè)值得研究的課題；在商品期貨向金融期貨過(guò)渡的過(guò)程中，黃金期貨占據(jù)著關(guān)鍵的地位，所以對(duì)于期貨市場(chǎng)的發(fā)展而言，對(duì)黃金期貨套期保值功能進(jìn)行分析具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。
二、研究方法
中國(guó)黃金期貨套期保值實(shí)證研究還處在起步階段，本文針對(duì)黃金期貨套期保值績(jī)效采用GARCH模型進(jìn)行了實(shí)證分析，對(duì)最優(yōu)套期保值比率進(jìn)行了估算，旨在對(duì)套期保值績(jī)效進(jìn)行檢驗(yàn)，同時(shí)對(duì)黃金期貨市場(chǎng)的套保功能進(jìn)行考察，看其功能是否得到了充分的發(fā)揮。主要運(yùn)用了以下幾種方法：（1）套期保值績(jī)效的衡量指標(biāo)；（2）最優(yōu)套期保值比率的計(jì)算；（3）最優(yōu)套期保值比率估計(jì)值的確定。
三、實(shí)證分析
(一)選取和處理數(shù)據(jù)
文章把實(shí)證樣本分成了樣本外和樣本內(nèi)2部分，依據(jù)3：1的原則進(jìn)行了選取。使用在最近期月份進(jìn)入交割月份后和下一個(gè)最近期月份的期貨合約價(jià)格序列的方式，獲得了連續(xù)的期貨價(jià)格數(shù)據(jù)序列，以克服期貨價(jià)格數(shù)據(jù)不連續(xù)等缺點(diǎn)。文中期貨價(jià)格的數(shù)據(jù)源自Wind資訊，樣本內(nèi)數(shù)據(jù)共448個(gè)數(shù)據(jù)，選取的時(shí)間是2008.1.16-2009.11.17，都是每日的收盤(pán)價(jià)；樣本外數(shù)據(jù)共150個(gè)數(shù)據(jù)，選取時(shí)間是2009.11.18-2010.6.30，也都是每日的收盤(pán)價(jià)。
本文依據(jù)兩個(gè)條件，即是否具有一定的市場(chǎng)規(guī)模和對(duì)沖平倉(cāng)機(jī)制，現(xiàn)貨樣本采用了上海黃金交易所Au(T+D)品種，現(xiàn)貨價(jià)格的數(shù)據(jù)源自上海黃金交易所網(wǎng)站。本文主要運(yùn)用E—views軟件進(jìn)行了實(shí)證分析。
(二)ADF檢驗(yàn)
對(duì)差分后數(shù)據(jù)與差分前數(shù)據(jù)分別作了ADF檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，差分后數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)量值均比5％顯著性水平下的臨界值小，由此判定黃金期貨價(jià)格序列和現(xiàn)貨價(jià)格序列都是I(1)序列。
表1 ADF檢驗(yàn)
(三)協(xié)整檢驗(yàn)
以下是協(xié)整檢驗(yàn)，運(yùn)用OLS法做回歸估計(jì)，對(duì)其殘差值做ADF檢驗(yàn)，檢驗(yàn)的結(jié)果見(jiàn)表2：
表2協(xié)整檢驗(yàn)
在5％和1％的顯著水平上都拒絕零假設(shè)，這就表明現(xiàn)貨和期貨價(jià)格之間存在協(xié)整關(guān)系，且具有長(zhǎng)期穩(wěn)定性。
（四）實(shí)證結(jié)論
以下使用GARCH模型對(duì)最優(yōu)套期保值比率的估計(jì)值進(jìn)行估算，結(jié)果見(jiàn)表3：
表3套期保值績(jī)效
1、根據(jù)協(xié)整檢驗(yàn)和單位根檢驗(yàn)可知，期貨價(jià)格的序列和其現(xiàn)貨價(jià)格的序列都屬于一階平穩(wěn)，而且顯著的存在著較為長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，這說(shuō)明在長(zhǎng)期來(lái)看，現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)價(jià)格會(huì)趨于一致，這是黃金生產(chǎn)企業(yè)對(duì)套期保值進(jìn)行開(kāi)展的前提。
2、由表3可知，樣本外的套期保值績(jī)效是88.22％，樣本內(nèi)的套期保值績(jī)效是79.91％，這與國(guó)內(nèi)外學(xué)者所獲得的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律相符合：與期貨市場(chǎng)樣本內(nèi)的套期保值績(jī)效相比，樣本外的套期保值績(jī)效要更優(yōu)越。從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，中國(guó)黃金期貨市場(chǎng)的套期保值效果相對(duì)較好，已趕上了美圍期貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分散水平的80％，這表明經(jīng)過(guò)兩年多的發(fā)展，中國(guó)黃金期貨市場(chǎng)已日趨成熟，其套期保值功能已基本上得到了發(fā)揮。
四、結(jié)束語(yǔ)
依據(jù)實(shí)證結(jié)論可知，雖然中國(guó)黃金期貨市場(chǎng)的套期保值功能已經(jīng)得到了基本的發(fā)揮，但是近年來(lái)的市場(chǎng)實(shí)踐表明，困擾中國(guó)黃金套保發(fā)展的主要難題依然是市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。本文從提高市場(chǎng)流動(dòng)性的角度提出了四點(diǎn)政策建議，以求克服這種情況。一是擇機(jī)引入做市商制度；二是試點(diǎn)晚間電子盤(pán)交易；三是使合約規(guī)模適度縮?。凰氖桥嘤谪洐C(jī)構(gòu)的投資者。
