始于20世紀(jì)70年代末的中國經(jīng)濟(jì)體制改革，在推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的同時(shí)也引發(fā)了社會(huì)對(duì)資金的巨大需求。在這種背景之下，基金作為一種籌資手段開始受到社會(huì)的廣泛關(guān)注。繼第一只中資金融機(jī)構(gòu)參與設(shè)立的基金——中國置業(yè)基金之后，1992年11月經(jīng)中國人民銀行總行批準(zhǔn)設(shè)立了中國境內(nèi)第一家較為規(guī)范的投資基金——淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金，從此揭開了中國投資基金的發(fā)展序幕。截至2010年，已發(fā)行基金的66家基金管理公司旗下共有基金914只?；鸸芾砉竟芾淼幕鹳Y產(chǎn)份額總規(guī)模為26511.53億份，比2010年末增長了9.42%，管理的基金資產(chǎn)凈值總規(guī)模為21676.26億元。2011年度，共有63家基金管理公司新設(shè)立基金211只，首次募集規(guī)模為2771.68億份。
二、我國證券投資基金的羊群效應(yīng)研究
到目前為止，所有關(guān)于國內(nèi)證券市場羊群效應(yīng)的實(shí)證研究都表明，羊群行為確實(shí)存在，而且比資本主義成熟市場更加嚴(yán)重。即使不做實(shí)證研究，光從表面現(xiàn)象也能看出我國證券投資基金投資者的一致性，基金的持倉結(jié)構(gòu)相同，投資者偏好相近等。有時(shí)，雖然市場上的信息沒有發(fā)生任何變化，但是有的股票卻能夠連續(xù)大幅度上漲，甚至連拉一周漲停板。有時(shí)，有的股票會(huì)大跌，且賣單占流通股的比例高達(dá)90%以上。因此，羊群效應(yīng)在證券投資基金市場上的表現(xiàn)是多方面的，根據(jù)不同的分類，其表現(xiàn)也不一樣。
本文從基金行業(yè)投資集中度進(jìn)行分析，樣本基金選擇的是開放式基金，投資類型是股票型，投資風(fēng)格是成長型的100家基金管理公司。樣本期間為2010年01月01日至2010年12月31日。主要觀察樣本基金投資時(shí)的第一行業(yè)選擇。
從圖2.1中可以清楚的發(fā)現(xiàn)，同一投資風(fēng)格和同一投資類型的100家基金管理公司，有57家基金公司第一行業(yè)選擇的是機(jī)械、設(shè)備、儀表，即制造業(yè)。而第二個(gè)所占比重較大的行業(yè)是醫(yī)藥，生物制品行業(yè)，僅有12%，兩者相差45%，差距明顯?？梢姡鸸镜牟呗允旨?，羊群效應(yīng)十分明顯。以上分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，我國證券投資基金市場中羊群效應(yīng)的表現(xiàn)十分明顯，這主要體現(xiàn)在幾個(gè)方面，如：基金經(jīng)理人投資風(fēng)格相近，投資策略相同，投資行業(yè)集中，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一等。
三、證券投資基金羊群效應(yīng)的成因
產(chǎn)生羊群效應(yīng)的原因有許多種，不同的專家和學(xué)者對(duì)此的看法都不同。本文綜合運(yùn)用行為金融學(xué)與傳統(tǒng)金融學(xué)對(duì)羊群效應(yīng)進(jìn)行分析，認(rèn)為形成羊群效應(yīng)的原因有以下幾種。
?。ㄒ唬┳C券投資基金中羊群效應(yīng)的內(nèi)部原因
證券投資基金反映的是一種委托代理關(guān)系，即投資者委托代理人進(jìn)行投資以獲得回報(bào)的方式，它的特點(diǎn)在于“集合投資、分散風(fēng)險(xiǎn)、專業(yè)理財(cái)”。在這種委托代理關(guān)系中，經(jīng)濟(jì)回報(bào)與經(jīng)濟(jì)報(bào)酬十分重要，但是由于缺乏有效的評(píng)價(jià)體系和激勵(lì)措施，使得基金經(jīng)理們?nèi)菀桩a(chǎn)生羊群效應(yīng)。
1、基于聲譽(yù)的羊群效應(yīng)。目前由于對(duì)基金業(yè)績的評(píng)價(jià)缺乏有效的指標(biāo)，因此投資者往往通過對(duì)其他經(jīng)理人的業(yè)績進(jìn)行比較來判斷其能力。經(jīng)理人通常會(huì)面臨個(gè)兩難的選擇：其一，選擇與其他經(jīng)理人不同的投資決策，可以獲得更高的收益，但是也同時(shí)面臨更大的虧損。其二，選擇與其他經(jīng)理人同樣的投資決策，可以獲得行業(yè)平均收益水平。在面對(duì)市場諸多不確定因素的情況下，經(jīng)理人基于自己聲譽(yù)和職業(yè)生涯的發(fā)展考慮，往往選擇后者。這便是基金中長期存在羊群效應(yīng)的重要原因之一。
2、基于超額利益的羊群效應(yīng)。在我國，基金經(jīng)理人的收入來源于按管理基金規(guī)模的大小收取相應(yīng)的費(fèi)用，所以對(duì)基金經(jīng)理人來說缺乏有效的激勵(lì)機(jī)制。在這種非固定收益的契約條件下，基金經(jīng)理人往往為了吸引更多的投資者而采取高風(fēng)險(xiǎn)的短線投資行為。加上基金經(jīng)理人的平均任期通常不超過兩年，所以在職的基金經(jīng)理人都迫切的希望能夠在證券市場上大撈一筆，從而導(dǎo)致集中炒作，盲目跟風(fēng)的行為等羊群行為。
3、基于群體心理壓力的羊群效應(yīng)。一方面，大量的社會(huì)心理實(shí)驗(yàn)證明，當(dāng)個(gè)體發(fā)現(xiàn)自己的言行與群體不一致時(shí)，促使他與群體保持一致。因此，基金經(jīng)理人對(duì)自己的決策沒有信心時(shí)，往往會(huì)由于心理壓力而放棄自己所掌握的私人信息，而改變投資決策，選擇與其他基金經(jīng)理人一致的投資策略，從而出現(xiàn)羊群效應(yīng)。另一方面，當(dāng)選擇與其他基金經(jīng)理人不一樣的投資決策時(shí)，若獲得了更高的利益則無妨，若是出現(xiàn)虧損，則基金經(jīng)理人的心里壓力會(huì)很大。出于特定的心理，基金經(jīng)理人通常會(huì)采取相同的投資策略，這樣，一旦出現(xiàn)虧損，基金經(jīng)理人的壓力不會(huì)增加，這便是出現(xiàn)羊群效應(yīng)的重要原因。
?。ǘ┳C券投資基金中羊群效應(yīng)的外部原因
我國的證券投資基金自開辦以來經(jīng)過了十多年的發(fā)展，也獲得了巨大的進(jìn)步，但與國外成熟的市場相比，我國的證券投資基金市場仍存在許多的不足，市場的抗風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)異常市場的吸收能力較差，小的價(jià)格波動(dòng)也很容易造成市場的動(dòng)蕩，造成追漲殺跌的氣氛，形成羊群效應(yīng)。
1、信息成本高。目前證券投資基金市場雖然設(shè)立了信息披露制度，但是由于市場機(jī)制不健全，信息披露的質(zhì)量不高，信息在傳播的過程中也常常會(huì)發(fā)生遺漏或變形。內(nèi)幕消息知情人與投資者之間、機(jī)構(gòu)投資者與個(gè)人投資者之間、上市公司與投資者之間存在大量的信息不對(duì)稱。市場上“小道消息”盛行使得投資者產(chǎn)生很強(qiáng)的跟風(fēng)心理，從而造成了羊群效應(yīng)。其表現(xiàn)為：第一，上市公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)表不真實(shí)，虛增利潤，粉飾報(bào)表。第二，管理層在出臺(tái)某項(xiàng)利好政策時(shí)，在消息未公布之前，大機(jī)構(gòu)投資者就已經(jīng)提前獲得該條消息。另外，市場中存在許多的噪聲交易者，使得證券的價(jià)格常常偏離其內(nèi)在價(jià)值。個(gè)人投資者由于獲取、選擇、分析的能力有限，獲取正確信息的成本很高。所以，個(gè)人投資者只能通過跟隨機(jī)構(gòu)投資者的投資方向，以降低自己獲取信息的成本來獲得更大利益，這樣的結(jié)果往往導(dǎo)致羊群效應(yīng)的出現(xiàn)。
2、政策市。我國證券市場是一個(gè)典型的“政策市”，這是眾多投資者都認(rèn)同。在“政策市”中，股票的走勢(shì)很大程度上是受到管理層出臺(tái)的政策消息所左右。每當(dāng)出現(xiàn)重大利好消息，如十二五規(guī)劃中支持環(huán)保、新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展的利好消息出臺(tái)后，大多數(shù)基金會(huì)根據(jù)政策方向的變化大量買入此產(chǎn)業(yè)的股票，導(dǎo)致投資熱點(diǎn)過于集中，容易出現(xiàn)暴漲的現(xiàn)象。
3、缺乏做空機(jī)制，形成單邊市場?！蹲C券法》中明確規(guī)定了股票只能采取現(xiàn)貨買賣的方式，禁止買空賣空的行為，所以我國的股票交易只能是單邊的做多機(jī)制，這極大的限制了證券投資基金運(yùn)作的空間。目前，證券投資基金市場上存在的折價(jià)交易的現(xiàn)象就是在缺乏做空機(jī)制下投資者對(duì)基金持倉能否順利變現(xiàn)感到憂慮的真實(shí)反映。因此，投資者希望通過短期投資來降低風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)出現(xiàn)利好消息時(shí)，投資者便過度反應(yīng)，蜂擁而上，形成追漲的氛圍。而當(dāng)出現(xiàn)利空消息時(shí)，投資者便會(huì)匆忙拋出手中的股票，使殺跌的現(xiàn)象迅速形成，產(chǎn)生羊群效應(yīng)。在市場處于下跌的行情時(shí)，投資者難有收益，便只能袖手旁觀，減弱了股市的人氣，有效市場難以建立。
四、結(jié)論
總之，我國證券投資基金市場的羊群效應(yīng)是多種因素相同作用的結(jié)果。只有不斷的完善市場，最終促使市場機(jī)制得到完善，才能將證券投資基金“分散風(fēng)險(xiǎn)”的特點(diǎn)得到最大的體現(xiàn)，才能從根本上減少羊群效應(yīng)的不利影響。
因此，基于上述考慮，先提出以下幾點(diǎn)建議。
第一，建立科學(xué)適用的基金評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。出現(xiàn)羊群效應(yīng)的一個(gè)重要原因在于缺乏有效的基金評(píng)價(jià)體系。因此，建立科學(xué)而公正的基金評(píng)價(jià)體系有利于改變投資者對(duì)基金選擇的標(biāo)準(zhǔn)，減輕基金經(jīng)理人的心理壓力，引導(dǎo)基金經(jīng)理人建立自身獨(dú)特的投資風(fēng)格以吸引更多的投資者。
第二，完善信息披露制度，加強(qiáng)法律法規(guī)的建設(shè)。向市場提供及時(shí)、有效、準(zhǔn)確、廉價(jià)的信息，降低上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表中虛增利潤的成分。防止莊家利用資金和持股優(yōu)勢(shì)制造虛假的市場參數(shù)。
第三，開展投資者教育活動(dòng)，提高投資者分析信息和處理信息的能力，減少盲目跟風(fēng)的情況發(fā)生。
