摘 要：
關(guān)鍵詞：
在股指期貨推出初期，人們普遍認(rèn)為股指期貨有利于規(guī)避股票現(xiàn)貨市場的系統(tǒng)風(fēng)險，有利于促進(jìn)現(xiàn)貨市場健康發(fā)展，因而世界性的股指期貨品種迅速涌現(xiàn)。市場波動性是市場價格對信息的反應(yīng)而引起的波動程度，用以度量市場的風(fēng)險。波動性對于市場運(yùn)行效率是十分重要的，而且與市場信息效率的聯(lián)系非常緊密。股指期貨推出的初衷之一就是為股票現(xiàn)貨市場投資者提供一種避險工具，規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險，進(jìn)行風(fēng)險管理。如果其上市后顯著加劇了現(xiàn)貨市場的波動性，則無疑加大了現(xiàn)貨市場的風(fēng)險。這便與各國地區(qū)交易所推出股指期貨的初衷相違背。
首先，從世界各國股指對現(xiàn)貨市場的影響角度。Lee和Ohl（1992）分別研究美國、日本、英國、新加坡、澳大利亞等不同國家的不同指數(shù)期、現(xiàn)貨相關(guān)性后總結(jié)得出的結(jié)論非常具有代表性，他們發(fā)現(xiàn)，不同國家、不同指數(shù)、不同時日跨度采集的時間序列數(shù)據(jù)得出的研究結(jié)論不盡相同。建立在前人研究的基礎(chǔ)上，Gulen和Mayhew(2000)對世界25個不同國家及地區(qū)的期現(xiàn)貨市場間的關(guān)系進(jìn)行研究后同樣得出差異化結(jié)論，他們認(rèn)為，在美國和日本，期貨交易往往伴隨著現(xiàn)貨市場波動性的增加，對另一些地區(qū)的市場來說，期貨的推出導(dǎo)致現(xiàn)貨市場波動性的走低，在其余地區(qū)，期現(xiàn)貨之間的相關(guān)性則并不顯著。
其次，從股指推出前后對現(xiàn)貨市場的影響角度。在一系列關(guān)于股指期貨市場與現(xiàn)貨市場的波動關(guān)系的研究，國內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)不盡相同。較多的觀點(diǎn)認(rèn)為分析長期波動性，則股指期貨等金融衍生品的推出對現(xiàn)貨市場波動性沒有加劇作用。
1.國外學(xué)者的研究現(xiàn)狀
第一種觀點(diǎn)是股指期貨推出對現(xiàn)貨市場波動性影響不大。如Kamara，Miller和Siegel(1992)用1976年、1988年的S＆P500指數(shù)每日收盤價格數(shù)據(jù)．比較引入S＆P500指數(shù)期貨前后的日收益率方差，結(jié)果發(fā)現(xiàn)S&P500指數(shù)波動率方差不大；Hodgson和Nicholls(1991)對澳大利亞股市波動性的研究中指出，股指期貨的推出對現(xiàn)貨市場波動性的作用微乎其微。最后他們都得出結(jié)論：股指期貨的引入不會導(dǎo)致現(xiàn)貨股價指數(shù)波動的增加。
第二種觀點(diǎn)是股指期貨的推出增加了現(xiàn)貨市場的波動性。如Harris(1989)考查了1975年至1987年S&P500指數(shù)波動性的變化，結(jié)果發(fā)現(xiàn)它的波動性在1985年后開始明顯的增加；；Antoniou和Holmes(1995)對FTSE 100股指期貨進(jìn)行GARCH模型分析后發(fā)現(xiàn)股指期貨通過信息傳導(dǎo)質(zhì)量的提升，非投機(jī)交易行為對現(xiàn)貨市場波動性起到了擴(kuò)大作用。
第三種觀點(diǎn)是股指期貨的推出減緩了現(xiàn)貨市場的波動性。如王石(2006)采用GARCH～M模型對臺灣股票市場引入股指期貨后現(xiàn)貨市場波動性檢驗表明，股指期貨推出后市場波動性有明顯減少的現(xiàn)象。Edward(1988)否定了美圈股市大崩盤“黑色星期一”由股指期貨及套利交易導(dǎo)致，支持股指期貨對現(xiàn)貨市場的維穩(wěn)功能；Robinson(1993)利用ARCH模型進(jìn)行的實證分析表明，倫敦的股票現(xiàn)貨市場的波動性由于股指期貨的影響，下降了17％左右。
2.國內(nèi)學(xué)者的研究現(xiàn)狀
肖輝，吳沖鋒(2006)運(yùn)用高頻數(shù)據(jù)，對S&PS00股指與股指期貨的日內(nèi)互動關(guān)系所進(jìn)行的研究，發(fā)現(xiàn)股指期貨已實現(xiàn)波動率明顯大于股指已實現(xiàn)波動率。這說明股指期貨的引入可能對現(xiàn)貨市場波動性產(chǎn)生一定的影響。
劉鳳根，王曉芳（2008）以日本的 N225指數(shù)期貨、韓國KOSPI200指數(shù)期貨和我國臺灣地區(qū)證交所加權(quán)指數(shù)(TWSE)期貨作為樣本，借助于GARCH模型，對股指期貨推出與股票市場波動性的關(guān)系進(jìn)行實證檢驗。結(jié)果表明，臺灣地區(qū)引入股指期貨后現(xiàn)貨市場的波動性并未受到影響，而日、韓股票市場在引入股指期貨后其波動性加劇，但波動性的加劇僅是短期性的，長期內(nèi)并無影響。
汪冬華，歐陽衛(wèi)平（2009）運(yùn)用香港、日本和韓國金融市場股指期貨推出前后現(xiàn)貨市場的有關(guān)數(shù)據(jù)，從現(xiàn)貨市場指數(shù)走勢、現(xiàn)貨市場波動性和成交量等方面對股指期貨推出前后股市反應(yīng)的變化進(jìn)行比較研究。
綜上所述，目前關(guān)于股指期貨對現(xiàn)貨市場波動性影響的實證結(jié)論不一，其影響很大程度上取決于股指期貨推出前現(xiàn)貨市場的態(tài)勢。
