摘 要：證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)是證券業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)組成部分，也是我國券商收入的主要來源。本文以我國券商收入和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等現(xiàn)狀為引，提出我國券商盈利結(jié)構(gòu)存在的問題；分析我國證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場的發(fā)展態(tài)勢并指出可能的后果；最后借鑒國外大型券商業(yè)務(wù)收入盈利結(jié)構(gòu)，對我國券商的長期穩(wěn)定可持續(xù)的盈利結(jié)構(gòu)提出建議。
關(guān)鍵詞：證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場；業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)；博弈理論
一、我國證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場現(xiàn)狀
證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)是證券二級市場主要的組成部分，我國股票成交量、成交額與投資者開戶數(shù)三個指標與經(jīng)紀業(yè)務(wù)都呈高度正相關(guān)性，所以券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)營收波動性極大，與二級市場正相關(guān)。同時，我國券商的盈利能力與證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)極其相關(guān)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不均衡。通過對2011年56家具代表性券商的年報進行統(tǒng)計分析，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)所帶來的傭金收入占總業(yè)務(wù)收入的比例達61.08%。第三，我國大券商正在逐步占領(lǐng)全部經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場，大券商之間的競爭程度也在增加。根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會公布的2007年-2010年股票基金交易總金額排名前20名數(shù)據(jù)，計算得到2007年-2010年我國券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場集中度CRn表明，經(jīng)紀業(yè)務(wù)的前5家、前10家和前15家券商的市場集中度均值分別在45%、72%和88%水平，其中前5家排名的券商變化不大，但是四年間CR5從50.75%持續(xù)下降到了39.87%，說明由于激烈的業(yè)務(wù)競爭導(dǎo)致經(jīng)紀業(yè)務(wù)在大券商中的市場占有率趨于平均。同時，CR15四年間變化幅度僅2%不到，說明我國經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場份額絕大部分被大型綜合券商所占據(jù)。
從我國經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場結(jié)構(gòu)分析來看，一方面經(jīng)紀業(yè)務(wù)投入大多數(shù)屬于沉淀成本，邊際成本趨于零，所以較大規(guī)模券商比新進券商相對更有競爭優(yōu)勢；另一方面，券商從事多項業(yè)務(wù)具備互補優(yōu)勢，規(guī)模較大的綜合類券商比經(jīng)紀類券商更具有范圍經(jīng)濟特征；第三，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的服務(wù)產(chǎn)品主要是交易通道提供，幾乎具有同質(zhì)性。這也是目前經(jīng)紀業(yè)務(wù)競爭如此激烈的重要原因。
二、證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場競爭態(tài)勢分析
由上述可知，券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場結(jié)構(gòu)目前接近于壟斷競爭，同時規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟決定了券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)的成本弱增性，使得該行業(yè)具有很強的自然壟斷趨勢，券商規(guī)模越大，經(jīng)營業(yè)務(wù)越多就越具有競爭力。短期來看，我國經(jīng)紀業(yè)務(wù)具有如下特點：1、券商與投資者趨于理性，個體投資者對于傭金價格水平富有彈性；2、通道及交易場所服務(wù)同質(zhì)無差別，競爭主要是價格競爭；3、遠程委托技術(shù)的飛速發(fā)展，使券商可以提供大于需求的產(chǎn)品和服務(wù)；4、市場是非分割的，提供服務(wù)的券商數(shù)量眾多。
可以看出，經(jīng)紀業(yè)務(wù)的短期競爭博弈的基本符合伯特蘭德模型。博弈結(jié)果是誰出價最低誰會得到整個市場，且在所有券商的邊際成本報價處達到均衡。這時廠商賺取的經(jīng)濟利潤為零。結(jié)合實際來看，券商的經(jīng)紀業(yè)務(wù)的邊際成本接近零，短期的均衡價格就是零。實施傭金浮動后，在短期內(nèi)通過價格搶占市場策略屢見不鮮。因為固定成本都是沉淀成本，在不增加可變成本的情況下只要有新增客戶就會減少虧損。所以，若經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場按照降價的市場競爭策略趨勢發(fā)展下去，嚴重依賴經(jīng)紀業(yè)務(wù)的我國券商將受到致命的打擊。長期來看，短期的博弈過程演變?yōu)橐环N重復(fù)博弈，在博弈雙方理性的前提下，有可能產(chǎn)生合作博弈結(jié)果，即合謀或者卡特爾。但是，卡特爾本身的不穩(wěn)定性和法律及監(jiān)管的限制，串謀往往以失敗告終。尤其是在我國入世后進入壁壘逐漸打破的情況下，新加入者由于降價損失小敢于低價競爭，串謀或者卡特爾并非長久之計。總之，不論是從短期還是長期分析，嚴重依賴經(jīng)紀業(yè)務(wù)的我國券商如果沒有合適的對策，前景不容樂觀。
三、美國投資銀行的啟示
券商的業(yè)務(wù)范圍決定了收入結(jié)構(gòu)，收入結(jié)構(gòu)決定盈利結(jié)構(gòu)。以美國資本市場大型投資銀行美林2007-2009年收入結(jié)構(gòu)為例，該公司的業(yè)務(wù)收入比較均衡，各項業(yè)務(wù)全面發(fā)展。傭金收入在凈收入的比重保持在一個相對穩(wěn)定的水平且窄幅波動。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)表現(xiàn)較好，2007至2010年平均提供了25%左右的收入；投資銀行業(yè)務(wù)和利息收入雖然占比不是最大，但比重比較穩(wěn)定，分別有14%和19%左右的貢獻。美林與資產(chǎn)管理客戶之間的緊密關(guān)系，給其創(chuàng)造了許多重要的機遇，隨著與資產(chǎn)管理客戶合作的加深，使美林公司在證券承銷與財務(wù)顧問方面的業(yè)務(wù)上也取得了穩(wěn)定的收入。公司的成功關(guān)鍵還在于獨立和優(yōu)秀的投資研究力量。在全美券商研究力量的排名中，美林連續(xù)多年位居首位，極大的推動了其產(chǎn)品和業(yè)務(wù)的創(chuàng)新。
四、我國經(jīng)紀業(yè)務(wù)市場的券商對策
通過對美國券商(投資銀行)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的分析，結(jié)合我國證券市場發(fā)展的實際，我國券商應(yīng)得到如下幾點啟示：
（一）經(jīng)濟業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新。針對我國券商高度依賴經(jīng)紀業(yè)務(wù)，經(jīng)紀業(yè)務(wù)產(chǎn)品同質(zhì)導(dǎo)致爭取公司盈利能力不穩(wěn)定等問題，券商需要做到轉(zhuǎn)變經(jīng)紀業(yè)務(wù)觀念，實現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。通過提高綜合經(jīng)營管理的水平，樹立以增值服務(wù)為核心的理念，以形成經(jīng)紀業(yè)務(wù)產(chǎn)品與服務(wù)的差異化競爭。
（二）重視和發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資銀行等其他業(yè)務(wù)。通過開拓資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)和證券投資業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)的市場和盈利點，來改善券商盈利結(jié)構(gòu)，達到穩(wěn)定可持續(xù)的盈利能力。因此需要加強人力資源配置，打造和突出品牌效應(yīng)，高度重視投行業(yè)務(wù)人才的儲備與培養(yǎng)，增強產(chǎn)品創(chuàng)新能力，在大投行業(yè)務(wù)領(lǐng)域培養(yǎng)核心競爭力，創(chuàng)建新的盈利結(jié)構(gòu)。最后，嚴格控制證券自營風(fēng)險，努力尋求無風(fēng)險套利良機，發(fā)展創(chuàng)新業(yè)務(wù)也將會是未來利潤新的增長點。
