摘要：當前，企業(yè)的并購支付方式呈現(xiàn)出多元化的特點，不同的并購支付方式給企業(yè)帶來的風險各異，因此，并購支付方式的選擇是否恰當，能否有效規(guī)避不同支付方式下的風險，關系到企業(yè)并購是否能達到預期目標。本文分析了不同并購支付方式的特點，在分析不同支付方式風險的基礎上闡述了風險規(guī)避的策略。
關鍵詞：企業(yè)并購 支付方式 風險 規(guī)避策略
企業(yè)并購包括目標企業(yè)的選擇、并購支付和并購后的整合三個階段，其中，并購支付方式是并購階段中至關重要的內(nèi)容。當前企業(yè)并購主要的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付和混合支付等，不同的支付方式具有不同的特點。
一、企業(yè)并購支付方式的類型及特點
（一）現(xiàn)金支付方式
現(xiàn)金支付方式是指并購企業(yè)向目標企業(yè)通過支付一定的現(xiàn)金獲取其資產(chǎn)或者股權，達到并購交易目標的支付方式?，F(xiàn)金支付方式操作時間短，實施的速度快，可以有效防止競爭對手參與其中。現(xiàn)金支付方式在敵意并購中優(yōu)勢更為明顯，能最大程度上縮短并購時間，減少并購成本。此外，現(xiàn)金作為一種價值穩(wěn)定的支付工具，估價簡單，可以規(guī)避支付對價價值變動的風險，目標企業(yè)的股東也不必承受其他支付方式帶來的風險，有利于減少并購的阻力，是目標企業(yè)熱衷的支付方式。
（二）股票支付方式
股票支付方式是指并購企業(yè)通過增發(fā)新股或者換股的方式獲取對目標企業(yè)的擁有或者控制的方式。股票支付方式可以推動規(guī)模較大的并購交易完成，而并購企業(yè)不需要支付巨額的現(xiàn)金。股票支付方式下，目標企業(yè)的股東的權益轉(zhuǎn)移到并購企業(yè)中來，不會喪失其權益，還可以分享并購后企業(yè)價值增值的好處。此外，目標企業(yè)的股東會享受到稅收上的優(yōu)惠，相對于現(xiàn)金支付，目標企業(yè)的股東在并購后出售其換來的股票時才會對其征稅，若并購后企業(yè)價值上升，目標企業(yè)的股東可以靈活掌握手中股票，推遲納稅時間。
（三）杠桿支付方式
杠桿支付是并購企業(yè)以目標企業(yè)的資產(chǎn)或者未來的現(xiàn)金流入作為抵押，向銀行等金融機構貸款，再用貸來的款項支付給目標企業(yè)的方式。杠桿支付方式實際上是舉債收購，并購企業(yè)只需要較少的自有資金就可推動規(guī)模較大的并購業(yè)務，具有杠桿效應，并且貸款主要由目標企業(yè)來償還。并購企業(yè)在并購的過程中需要向銀行貸款，舉債的增加，會改變并購企業(yè)的資本結(jié)構，降低企業(yè)綜合資本成本，會給企業(yè)帶來價值上升的好處。同時，向銀行等金融機構支付利息，也能達到利息抵稅的效果。
（四）混合支付方式
混合支付方式不僅有現(xiàn)金、股票等，還包括發(fā)行優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券和認股權證等多種方式?；旌现Ц斗绞綄⒍喾N支付工具結(jié)合在一起使用，可以揚長避短，優(yōu)勢互補，一般能夠滿足并購企業(yè)和目標企業(yè)雙方的需要。并購企業(yè)如果使用得當，可以保證原有股東控制權不被稀釋，又可以避免支付巨額現(xiàn)金造成的財務結(jié)構惡化?；旌现Ц斗绞揭欢ǔ潭壬弦?guī)避了單一支付方式下的風險，受到了越來越多并購企業(yè)的青睞。
二、企業(yè)不同并購支付方式下的風險分析
（一）現(xiàn)金支付方式
現(xiàn)金支付方式是早期并購交易中的主要支付方式，隨著并購交易額的不斷提高，企業(yè)現(xiàn)金支付的數(shù)額也不斷攀升，造成了并購企業(yè)即時付現(xiàn)的壓力越來越大，如果企業(yè)融資能力不強，會使得正常的營運資金受到影響，企業(yè)的流動性變?nèi)酰o企業(yè)帶來較大的經(jīng)營風險。當前，跨國并購交易越來越頻繁，現(xiàn)金支付方式還面臨著國際匯率風險，匯率的波動直接影響并購方的并購成本和預期的利潤。另外，對于目標企業(yè)來說，現(xiàn)金支付方式使目標企業(yè)的股東無法推遲利得的確認時間，將納稅時間提前，不能享受到稅收優(yōu)惠，在并購時也會遭到一定的阻力。
（二）股票支付方式
股票支付方式下，并購企業(yè)要增發(fā)新股或者進行換股，使得并購企業(yè)的股權結(jié)構發(fā)生變化，并購企業(yè)原有股東的控制權被稀釋，有些老股東會面臨失去控制權的風險。企業(yè)股權結(jié)構的變化，會進一步影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營以及企業(yè)整體決策，給企業(yè)的發(fā)展帶來不確定因素。此外，增發(fā)新股會造成每股收益和每股凈資產(chǎn)的下降，反映到企業(yè)的股價上，會造成企業(yè)股價的下跌，企業(yè)價值的下降。再加之股票的發(fā)行程序往往比較復雜，會受到法律法規(guī)的制約，從籌備到真正發(fā)行需要較長的時間，可能會貽誤了并購時機，給并購競爭者留下了余地。
（三）杠桿支付方式
從本質(zhì)上說，杠桿支付方式是舉債現(xiàn)金支付方式，杠桿效應是一把“雙刃劍”，若能達到預期，會獲取超額收益；如若不能，則給并購企業(yè)帶來極大的風險。杠桿支付方式下，并購企業(yè)的債務增高，償債的壓力變大。銀行等金融機構鑒于杠桿并購的風險大，要求的貸款利率也相應提高，并購企業(yè)未來現(xiàn)金流入存在較大的不確定性，如果并購沒有達到預期的效果，或者并購后收益不能補償資本成本，就會有到期不能償本付息而破產(chǎn)的風險。杠桿支付方式是一種難度較高，風險較大的支付方式，需要參與各方的配合，否則很容易失敗。
（四）混合支付方式
由于我國的資本市場還不發(fā)達，金融衍生工具創(chuàng)新不足，混合支付中的優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券和認股權證等形式還很難廣泛的應用。優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券和認股權證等方式的發(fā)行審批手續(xù)嚴格而又繁瑣，時間比較長，雖然并購中的支付效果好，但諸多限制會使得并購企業(yè)不得不放棄。另外，混合支付方式的配合要得當才能發(fā)揮最大的效益，如果搭配不當也會造成資本結(jié)構失衡，財務風險增大，目前，我國并購企業(yè)的混合支付方式仍然是以現(xiàn)金和股票兩種形式為主。
三、企業(yè)并購支付方式風險的規(guī)避策略
（一）調(diào)查目標企業(yè)，減少信息不對稱風險
并購企業(yè)在進行支付前要對目標企業(yè)做進一步的了解，必要時可以聘請會計師事務所、評估機構等進行專業(yè)化的調(diào)查，盡量減少信息不對稱帶來的支付風險。并購企業(yè)要充分的了解目標企業(yè)的組織形式，具體分析適用的支付方式。目標企業(yè)若是非上市公司，則考慮現(xiàn)金支付方式；若目標企業(yè)是上市公司，可以考慮股票支付等其他混合支付方式。并購企業(yè)還要考察管理層和股東對支付方式的偏好，關注目標企業(yè)的財務狀況、經(jīng)營成果、公司治理、發(fā)展?jié)摿Φ确矫?，結(jié)合目標企業(yè)當前的股價水平和資本結(jié)構，選擇有利的支付方式。
（二）拓寬融資渠道，保持企業(yè)的流動性
由于我國資本市場還不完善，衍生金融工具的創(chuàng)新不強，現(xiàn)金支付方式成為我國企業(yè)并購不可或缺的形式，而現(xiàn)金支付數(shù)額大、時間緊，對企業(yè)的融資能力提出了更高的要求，并購企業(yè)融資能力的強弱直接影響現(xiàn)金支付方式的運用。企業(yè)要積極拓寬融資渠道，實現(xiàn)融資結(jié)構的合理化，達到權益資本與債務資本結(jié)構合理，合理分配長期資本與短期資本，將償還債務等現(xiàn)金流出和企業(yè)未來的現(xiàn)金流入有效配合，消除未來資金流動性不足的現(xiàn)象。盡管現(xiàn)金支付方式是我國企業(yè)并購中的重要形式，但企業(yè)在并購時要盡量減少現(xiàn)金的支付比例，保持企業(yè)的流動性水平，最大限度降低企業(yè)經(jīng)營風險。
（三）合理確定支付價格，科學安排支付時間
并購企業(yè)合理確定支付價格是降低支付方式風險的重要前提。并購企業(yè)要采取科學的評估手段，構建合理的評估體系，采用多種評估方法，根據(jù)目標企業(yè)的特點建立評估模型，盡可能準確地確定支付價格，降低并購支付風險。另外，支付環(huán)節(jié)的財務風險在很大程度上來源于資產(chǎn)負債的期限結(jié)構不合理，因此，并購企業(yè)還要科學安排支付時間。并購企業(yè)要依據(jù)自身的融資能力和未來現(xiàn)金流入的狀況，采取分期支付方式，降低巨額現(xiàn)金一次性支付的壓力，如果到期不能支付時，也要積極與目標企業(yè)進行溝通，取得目標企業(yè)的諒解，避免到期不能支付而造成財務風險。
（四）做好資本預算，增強未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性
并購企業(yè)在進行并購活動之前，要對并購過程中各階段的資金需求做出準確的預測，制定資本收入和支出預算，并對支付程序和支付數(shù)量做出合理的規(guī)劃，使企業(yè)在整個并購過程中合理安排資金，降低風險。并購企業(yè)的支付方式風險的大小還取決于目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的多少和穩(wěn)定性。比如在杠桿支付方式下，銀行等金融機構的巨額貸款的償付就需要目標企業(yè)穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流量作為保證，并購企業(yè)應采取相應措施保證目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性。
（五）改善支付結(jié)構，利用混合支付方式
并購支付的各種方式的風險是客觀存在的，并購企業(yè)要不斷優(yōu)化支付結(jié)構，趨利避害，最大限度的降低支付風險。我國企業(yè)并購要積極采用現(xiàn)金、股票、杠桿支付、發(fā)行債券、優(yōu)先股、認股權證等多種支付方式的混合形式，根據(jù)企業(yè)自身的情況合理搭配支付方式的種類和期限結(jié)構，發(fā)揮各種支付方式的優(yōu)點，克服單一支付方式的缺陷。隨著資本市場的日益活躍和金融衍生工具的不斷增多，一攬子混合支付方式將會成為并購支付的主流形式。
四、結(jié)束語
當前，隨著資本市場的發(fā)展和金融衍生工具的不斷創(chuàng)新，企業(yè)并購支付方式日益多樣化，但不同的并購支付方式各有優(yōu)劣，并購企業(yè)在選擇支付方式時應充分權衡該支付方式的風險與收益，結(jié)合企業(yè)的行業(yè)特點和自身實際，因地制宜，選擇適合企業(yè)發(fā)展，能夠?qū)崿F(xiàn)企業(yè)價值最大化理財目標的支付方式。從支付方式發(fā)展的趨勢看，混合支付方式逐漸顯示出其優(yōu)勢，它能取長補短，規(guī)避單一支付方式的風險，并購企業(yè)可以重點關注混合支付方式，最大限度的轉(zhuǎn)移和規(guī)避風險，達到并購的預期目標。Z
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