課題承擔(dān)單位：上海國家會計學(xué)院
課題主持人：謝榮
課題研究與協(xié)調(diào)人：王風(fēng)華
課題組成員：趙春光 宋德亮 郭永清 廖秀梅 黃桂蘭
1、引言
隨著證券市場的發(fā)展，會計信息變得越來越重要，是外界了解上市公司的重要途徑之一。會計信息之所以重要就在于其價值相關(guān)性，對會計準(zhǔn)則制定、證券市場監(jiān)管和投資者決策都有重要意義。從Ohlson Model來看，股票價格與會計信息之間存在天然的關(guān)系，已有的實證研究說明我國上市公司的會計盈余具有價值相關(guān)性（Chen, Chen and Su, 2001, 趙宇龍，2000）。新會計準(zhǔn)則在很多方面采用了公允價值作為計量屬性，采用公允價值的初衷在于公允價值能夠提供更加相關(guān)的信息，會計信息會更好的反映企業(yè)的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，有利于投資者了解企業(yè)的真實狀況，做出理性的投資決策。那么，在采用公允價值之后，會計信息的價值相關(guān)性是否得到了改善呢？
本文以實證方法研究了我國上市公司公允價值的價值相關(guān)性，具體包括三個研究問題：問題一，采用公允價值的會計盈余是否具有價值相關(guān)性；問題二，采用公允價值的會計盈余與未采用公允價值的會計盈余的價值相關(guān)性是否存在差異；問題三，公允價值變動損益信息是否具有價值相關(guān)性。
2、研究背景
2006年2月，財政部頒發(fā)了新的會計準(zhǔn)則體系，其最大的變化是全面引入了公允價值作為計量屬性。新會計準(zhǔn)則在金融工具、投資性房地產(chǎn)、非共同控制下的企業(yè)合并、債務(wù)重組和非貨幣性交易等方面均采用了公允價值。在公允價值計量下，資產(chǎn)和負(fù)債按照在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或者債務(wù)清償?shù)慕痤~計量。
通過采用公允價值進(jìn)行計量，會計信息使用者（包括投資者、債權(quán)人、政府及其有關(guān)部門和社會公眾等）可以及時了解企業(yè)當(dāng)前所持有的資產(chǎn)負(fù)債的真實價值。采用公允價值使財務(wù)報告發(fā)生了內(nèi)涵極為豐富的深刻變化，為金融市場降低風(fēng)險、消除泡沫、保護(hù)投資者利益，從而取得良性的可持續(xù)發(fā)展提供了良好的會計信息披露的制度環(huán)境。
首先，采用公允價值會影響會計盈余，1946年?？怂紝τ嗟亩x是在期末與期初保持同等富有程度的前提下可能消費的最大金額?；诠蕛r值的會計盈余更加接近上述定義。采用公允價值后，原來未計入盈余但符合盈余定義項目都計入了盈余，更加全面的反映了企業(yè)的績效和真實的經(jīng)營成果。因此，采用公允價值后，利潤的信息含量更加豐富，對投資者的決策有用信息更多。
其次，采用公允價值會影響風(fēng)險的披露，影響公允價值的因素通常不受公司管理當(dāng)局的控制，因此，公允價值的引入一般都伴隨著利潤波動的加劇，增加了風(fēng)險在表內(nèi)的揭示程度。資產(chǎn)與負(fù)債的公允價值變動進(jìn)入利潤表，其作用在于揭示了這部分變動的風(fēng)險，揭示這部分風(fēng)險有利于公司采取措施降低風(fēng)險，也有利于投資者的風(fēng)險評估和投資決策。
再次，采用公允價值對股票估值的影響，利潤是公司價值的基石，利潤中可持續(xù)的部分，在公司定價中的權(quán)重較大；不可持續(xù)的部分，權(quán)重比較小。而基于公允價值變動對企業(yè)利潤帶來的影響，通常被認(rèn)為是不可持續(xù)的部分，在定價中的權(quán)重較小。采用公允價值會影響公司的會計盈余，那么，是否會計利潤高公司價值就高？投資者需要對會計盈余的結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，再對公司進(jìn)行估值。采用公允價值后，財務(wù)報告中披露的信息更加全面，投資者可以更好地分析公司的價值。
3、文獻(xiàn)回顧
目前為止公允價值相關(guān)性的文獻(xiàn)主要集中于美國。在FASB關(guān)于金融工具的相關(guān)準(zhǔn)則出臺之前，公允價值相關(guān)性的研究主要集中于非金融資產(chǎn)，實證結(jié)果差異較大。1979年，F(xiàn)ASB發(fā)布SFAS33，要求公司披露現(xiàn)行成本和重置成本，Beaver和Landsman(1983)發(fā)現(xiàn)歷史成本下的收益比現(xiàn)行成本和重置成本下的收益更具相關(guān)性。Beaver et al( 1982)、Beaver和Ryan(1985)、Bernard和Ruland( 1987) 得出類似的結(jié)論。但Bublitz et al( 1985)、Murdoch(1986)、Haw和Lustgarten (1988)發(fā)現(xiàn)公允價值具有增量的解釋能力，并將以前無相關(guān)性的結(jié)果歸咎于模型的錯誤設(shè)定，包括相關(guān)變量的忽略和計量誤差。
自SFAS107發(fā)布以來，大量的公允價值相關(guān)性文獻(xiàn)開始集中于金融工具，多選取銀行為樣本。Barth(1994)以銀行為樣本選取了1971年至1990年的數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)證券投資的公允價值具有很強的解釋能力，而歷史成本相對于公允價值不具備增量的解釋能力。Eccher et al(1996)以美國的約300家銀行控股公司為樣本， 發(fā)現(xiàn)金融工具的公允價值信息具有價值相關(guān)性，但這種相關(guān)性自1992年至1993年有弱化的趨勢。Barth et al(1996)選擇了美國136家銀行1992年和1993年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)公允價值在歷史成本的基礎(chǔ)上均具有增量的解釋能力，同時發(fā)現(xiàn)表明財務(wù)狀況越差，市場越不信任其披露的公允價值變動。
Sloan（1996）采用了Mishkin（1983）的理性預(yù)期的檢驗方法，研究了會計盈余中的信息是否在股票價格中得到充分反映，此前的研究都是采用單方程的模型檢驗，Mishkin檢驗考慮了會計盈余在未來的持續(xù)性，對未預(yù)期盈余的估計更合理，所以，這一方法被廣泛采用。他的研究結(jié)果說明會計盈余的不同成分的持續(xù)性不同，但投資者并沒有區(qū)分會計盈余的不同成分，股票價格對應(yīng)計利潤的信息的反映過高；Hong Xie（2001）采用同樣研究方法發(fā)現(xiàn)，超額應(yīng)計利潤的持續(xù)性比正常的應(yīng)計利潤和現(xiàn)金流量差，但，股票價格并沒有作出合理的反映，市場高估了超額應(yīng)計利潤的持續(xù)性，從而對超額應(yīng)計利潤的定價過高，對正常的應(yīng)計利潤并不存在定價過高的現(xiàn)象；Arthur Kraft， Andrew Leone and Charlese Wasley(2007)認(rèn)為在會計研究中應(yīng)用Mishkin方法存在缺失變量的問題，增加相關(guān)變量會影響研究結(jié)果，同時，他們指出在會計研究中采用Mishkin方法和普通回歸模型沒有差異。
4、研究方法
本文采用Sloan（1996）引入的Mishkin檢驗來研究采用公允價值對會計盈余與股票價格之間的關(guān)系的影響。Mishkin檢驗最初應(yīng)用在宏觀經(jīng)濟的理性預(yù)期的檢驗，在會計研究上被用來檢驗股票價格是否對會計盈余及其持續(xù)性進(jìn)行了理性評價。本文以其研究采用公允價值對會計盈余價值相關(guān)性的影響，以及公允價值本身的價值相關(guān)性。具體包含會計盈余模型和現(xiàn)金流量模型兩個模型，會計盈余模型的形式如下：
■
其中，Earnings是會計盈余，Return是年度股票收益率。
方程一是預(yù)測方程，說明過去會計信息對未來會計盈余的預(yù)測能力，研究會計盈余的持續(xù)性，系數(shù)1可以說明會計盈余的持續(xù)性；方程二是估計方程，說明投資者對會計盈余的判斷，研究的是市場對會計盈余的定價能力，系數(shù)1*可以說明市場對會計盈余的定價。如果市場是有效的，即投資者能夠?qū)嬘嘧鞒龊侠淼呐袛嗪投▋r，那么，投資者對會計盈余的判斷應(yīng)該于實際相符，應(yīng)該有1＝1*；如果投資者比較樂觀，認(rèn)為會計盈余比實際高，那么，投資者愿意以較高的價格買股票，對會計盈余的定價會過高，應(yīng)該有1＜1*；相反，如果投資者比較悲觀，認(rèn)為會計盈余比實際低，那么，投資者會以較低的價格買股票，對會計盈余的定價會過低，應(yīng)該有1＞1*。
同時，本文還采用了現(xiàn)金流量模型，即把會計盈余區(qū)分為現(xiàn)金流量和應(yīng)計利潤，認(rèn)為會計盈余的不同成分會有不同的持續(xù)性，應(yīng)該給予不同的定價?，F(xiàn)金流量模型的形式如下：
■
其中，Cashflows是現(xiàn)金流量，Accruals是應(yīng)計利潤。
現(xiàn)金流量模型關(guān)注的是同時1＝1*和2＝2*，涵義與會計盈余模型相同。
本文在應(yīng)用上述模型時還考慮了公允價值的應(yīng)用，方法一是在模型中加入公允價值的虛擬變量，如果公司采用了公允價值作為計量屬性，則dum=1，否則，dum=0。方法二是在模型中直接加入公允價值變量。
本文以全部A股上市公司2007年半年報和第三季報，對應(yīng)的上期數(shù)分別為第一季報和半年報。為了調(diào)整當(dāng)期數(shù)和上期數(shù)在時間上的不一致，在半年報的樣本中，上期數(shù)為一季度數(shù)乘二，在三季報的樣本中，上期數(shù)為半年報數(shù)乘二分之三。本文所采用的變量包括：
■
其中，Pt是指2007年8月或10月最后一個交易日的收盤價，Pt-1是指復(fù)權(quán)后的2007年4月或8月最后一個交易日的收盤價。
■
■
5、公允價值計量屬性的影響
本文的研究問題是新會計準(zhǔn)則采用了公允價值是否提高了會計盈余的價值相關(guān)性。首先研究會計盈余和現(xiàn)金流量信息是否具有價值相關(guān)性，把樣本分為采用公允價值進(jìn)行計量的公司，即披露了公允價值變動損益的公司，和未采用公允價值進(jìn)行計量的公司，即未披露了公允價值變動損益的公司，這樣就可以比較采用公允價值與否對會計盈余價值相關(guān)性的影響了。同時采用了兩個模型：會計盈余模型和現(xiàn)金流量模型，統(tǒng)計結(jié)果如下表所示：
■
上述統(tǒng)計結(jié)果說明，從半年報來看，采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余和現(xiàn)金流量都不具有價值相關(guān)性，而未采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余和現(xiàn)金流量都具有價值相關(guān)性，從三季度來看，不論是否采用公允價值公司的會計盈余和現(xiàn)金流量都具有價值相關(guān)性。而且不論從有無公允價值還是報告期間來看，會計盈余的持續(xù)性都比較好，但市場雖會計盈余的反映不足。
接著研究采用公允價值作為計量屬性是否提高了會計盈余信息的價值相關(guān)性，即采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余和現(xiàn)金流量的價值相關(guān)性與未采用公允價值作為計量屬性的公司是否有差異。采用加入虛擬變量的會計盈余和現(xiàn)金流量模型加以研究，關(guān)心的是虛擬變量與會計盈余或者現(xiàn)金流量的交叉項，統(tǒng)計結(jié)果如下表所示：
■
■
上述統(tǒng)計結(jié)果顯示，半年報的采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余不具有價值相關(guān)性，所以，與半年報的未采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余價值相關(guān)性存在顯著差異，其他模型的價值相關(guān)性差異都不顯著。
綜上所述，半年報的采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余不具有價值相關(guān)性，并且與半年報的未采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余價值相關(guān)性存在差異。三季度來看，不論是否采用公允價值公司的會計盈余和現(xiàn)金流量都具有價值相關(guān)性并且不存在顯著差異。原因可能在于中報披露時投資者對公允價值還不熟悉，擔(dān)心其可靠性得不到保證，所以，對采用公允價值的會計信息并不信任。而到了第三季度這一狀況有所改善。
6、公允價值變動損益的影響
最后分析會計盈余和應(yīng)計利潤中的公允價值信息本身是否具有價值相關(guān)性，即確認(rèn)公允價值變動損益是否有價值相關(guān)性。在會計盈余模型和現(xiàn)金流量模型的基礎(chǔ)上把公允價值變動損益從會計盈余和應(yīng)計利潤中區(qū)分出來，并加入模型，關(guān)系的是公允價值前的系數(shù)是否顯著，實證結(jié)果如下表所示：
■
上述實證結(jié)果說明，在半年報中，公允價值信息的系數(shù)小于零，沒有投資者認(rèn)可，而公允價值的持續(xù)性在會計盈余中是有反映的，并且二者差異顯著，說明，投資者對公允價值變動損益的不認(rèn)可和擔(dān)心；而在三季報中，公允價值信息在會計盈余和股票價格中都有反映，并且二者差異不顯著，說明投資者認(rèn)可了公允價值，股票價格對其做出了合理的反映。
7、初步結(jié)論
根據(jù)上述實證結(jié)果，可以得到如下結(jié)論：1、半年報的采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余不具有價值相關(guān)性，并且與半年報的未采用公允價值作為計量屬性的公司的會計盈余價值相關(guān)性存在差異。2、三季度來看，不論是否采用公允價值公司的會計盈余和現(xiàn)金流量都具有價值相關(guān)性并且不存在顯著差異。3、在半年報中，公允價值信息沒有投資者認(rèn)可，而公允價值的持續(xù)性在會計盈余中是有反映的，并且二者差異顯著；4、在三季報中，公允價值信息在會計盈余和股票價格中都有反映，并且二者差異不顯著。這說明半年報中的采用公允價值的會計盈余和公允價值變動損益都沒有得到投資者的認(rèn)可，而三季報中的采用公允價值的會計盈余和公允價值變動損益都得到了投資者的認(rèn)可，可能的原因是投資者在逐步了解和學(xué)習(xí)新會計準(zhǔn)則的影響，認(rèn)識到公允價值能夠提供更加有用的信息并在投資決策中加以運用。
（本文僅代表作者的觀點，不代表任何機構(gòu)）
會計盈余的價值相關(guān)性
Model A：eps=c(1)+c(2)*deps
ret=c(3)*(eps-c(4)-c(5)*deps)
半年報
三季報
有公允
無公允
有公允
無公允
C2
Coefficient
0.7521
0.8003
0.8673
0.8803
T Statistic
23.48
41.49
43.11
78.51
C5
Coefficient
0.031
0.2554
0.6348
0.5043
T Statistic
0.14
2.11
6.62
4.42
C3
Coefficient
9.4599
6.3677
8.5511
4.4001
T Statistic
3.98
6.81
4.26
4.56
C2=C5
Chi-square
11.09
19.82
5.63
10.74
Probability
0.0009
0
0.0177
0.001
Model B：eps=c(1)+c(2)*dcfo+c(3)*dacc
ret=c(4)*(eps-c(5)-c(6)*dcfo-c(7)*dacc)
半年報
三季報
有公允
無公允
有公允
無公允
C2
Coefficient
0.7626
0.8022
0.8715
0.8828
T Statistic
23.75
41.11
43.29
76.9
C3
Coefficient
0.7387
0.7984
0.8574
0.878
T Statistic
22.84
40.94
41.49
76.93
C6
Coefficient
0.0655
0.2645
0.6336
0.4798
T Statistic
0.32
2.19
6.49
3.97
C7
Coefficient
0.035
0.2485
0.636
0.5194
T Statistic
0.17
2.04
6.55
4.58
C4
Coefficient
9.7456
6.3793
8.5315
4.362
T Statistic
4.05
6.82
4.21
4.52
C2=C6
C3=C7
Chi-square
11.35
19.9
5.72
11.04
Probability
0.0034
0
0.0572
0.004
注釋：deps、dcfo、dacc表示上年數(shù)，相當(dāng)于EPSt-1、CFO t-1、ACC t-1。
采用公允價值與否對會計盈余價值相關(guān)性的影響
Model C：eps=c(1)+c(2)*deps+c(3)*dumeps
ret=c(4)*(eps-c(5)-c(6)*deps-c(7)*dumeps)
Model D：eps=c(1)+c(2)*dcfo+c(3)*dacc+c(4)*dumcfo+c(5)*dumacc
ret=c(6)*(eps-c(7)-c(8)*dcfo-c(9)*dacc-c(10)*dumcfo-c(11)*dumacc)
半年報
三季報
半年報
三季報
C2
Coefficient
0.7969
0.8765
C2
Coefficient
0.7984
0.8788
T Statistic
42.98
82.17
T Statistic
42.52
80.51
C3
Coefficient
-0.025
0.0089
C3
Coefficient
0.7943
0.8741
T Statistic
-0.8
0.55
T Statistic
42.44
80.34
C6
Coefficient
0.2489
0.5759
C4
Coefficient
-0.0135
0.012
T Statistic
2.26
7.06
T Statistic
-0.42
0.72
C7
Coefficient
-0.3026
-0.1495
C5
Coefficient
-0.032
0.0028
T Statistic
-2.08
-1.47
T Statistic
-1.02
0.16
C4
Coefficient
6.7312
5.2216
C8
Coefficient
0.2602
0.5571
T Statistic
7.73
6
T Statistic
2.37
6.5
C3=C7
3.47
2.37
C9
Coefficient
0.2426
0.5891
0.0626
0.1241
T Statistic
2.19
7.21
C10
Coefficient
-0.2998
-0.1414
T Statistic
-1.99
-1.35
C11
Coefficient
-0.3042
-0.1613
T Statistic
-2.08
-1.49
C6
Coefficient
6.7619
5.1818
T Statistic
7.75
5.94
C4=C10
C5=C11
3.53
2.33
0.1714
0.3116
注釋：dumeps、dumcfo、dumacc表示虛擬變量DUM乘數(shù)值變量EPS、CFO、ACC。
公允價值的價值相關(guān)性
eps=c(1)+c(2)*deps1+c(3)*dfv
ret=c(4)*(eps-c(5)-c(6)*deps1-c(7)*dfv)
eps=c(1)+c(2)*dcfo+c(3)*dacc1 +c(4)*dfv
ret=c(5)*(eps-c(6)-c(7)*dcfo-c(8)*dacc1-c(9)*dfv)
半年
三季
半年
三季
C2
Coefficient
0.75059
0.8685
C2
Coefficient
0.7616
0.8723
T Statistic
22.75
43.16
T Statistic
23.02
43.3
C3
Coefficient
0.7774
0.7396
C3
Coefficient
0.7378
0.8589
T Statistic
6.05
6.83
T Statistic
22.21
41.46
C6
Coefficient
0.061
0.6301
C4
Coefficient
0.7537
0.7503
T Statistic
0.29
6.43
T Statistic
5.91
6.95
C7
Coefficient
-0.5169
0.89
C7
Coefficient
0.0973
0.6297
T Statistic
-0.92
2.07
T Statistic
0.48
6.34
C4
Coefficient
9.4181
8.4626
C8
Coefficient
0.065
0.6304
T Statistic
3.97
4.2
T Statistic
0.32
6.35
C3=C7
Chi-square
5.03
0.11
C9
Coefficient
-0.5089
0.8895
Probability
0.0249
0.7349
T Statistic
-0.93
2.06
C5
Coefficient
9.7197
8.457
T Statistic
4.05
4.16
C4=C9
Chi-square
5.1
0.1
Probability
0.0239
0.7546
注釋：dfv表示公允價值變動損益的上年數(shù)，deps1、dacc1表示扣除dfv之后的DEPS、DACC。
