摘 要:中小企業(yè)普遍規(guī)模較小,所處市場大都競爭激烈,更容易陷入財務(wù)危機。文章以中小企業(yè)板塊上市公司為樣本,采用兩種多變量模型對中小企業(yè)財務(wù)危機預警模型進行檢驗,并對結(jié)果做了比較研究。通過論述,檢驗前人已有的財務(wù)危機預警模型對我國中小企業(yè)板塊上市公司的適用性,并對我國建立與完善中小企業(yè)財務(wù)危機預警和應(yīng)對系統(tǒng)提出建議。
關(guān)鍵詞:中小企業(yè)板塊 上市公司 財務(wù)預警
中圖分類號:F830.91 文獻標識碼:A
文章編號:1004-4914(2009)06-070-02
一、我國中小企業(yè)上市公司財務(wù)危機預警現(xiàn)狀
(一)國內(nèi)中小企業(yè)的發(fā)展態(tài)勢
中小企業(yè)板塊是我國建立多層次資本市場,培育完善資本市場的重要嘗試,是作為一種制度創(chuàng)新引入的,其建立和發(fā)展有助于增進我國資本市場的活力,提高企業(yè)應(yīng)對市場風險的能力。
1.中小企業(yè)板塊上市公司業(yè)績較為樂觀。從業(yè)績水平來看,截止2007年底,已在中小企業(yè)板塊發(fā)行上市的202家公司,總發(fā)行股本為33964146629元,總流通股本為12665813020元,總市值為1064683654660元,流通市值為382365600231元。平均股價為31.35元/股,平均市盈率為85.07倍。剔除掉數(shù)據(jù)不全的公司,已公布2007年全年經(jīng)營業(yè)績的218家中小企業(yè)板上市公司共實現(xiàn)營業(yè)收入2458.47億元,同比增長30.14%;實現(xiàn)凈利潤189.13億元,同比增長39.81%;218家公司2007年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為13.13%,較2006年下降了2.33個百分點;2007年營業(yè)利潤率為9.35%,較2006年提高了0.19個百分點;2007年凈利潤率為7.69%,較2006年提高了0.53個百分點。
2.中小企業(yè)板塊上市公司行業(yè)分布較為廣泛。從行業(yè)分布來看,202家中小企業(yè)板塊上市公司行業(yè)分布廣泛,涉及到農(nóng)林漁牧、制造業(yè)、食品飲料等十幾個行業(yè),在有關(guān)數(shù)據(jù)中,對202家中小企業(yè)板塊上市公司的行業(yè)分布進行了歸納?？梢郧宄乜闯?中小板塊上市公司大部分為制造業(yè)企業(yè),但隨著寧波銀行等公司的加入,其行業(yè)分布已越來越廣泛。
3.中小企業(yè)板塊上市公司區(qū)域分布。從區(qū)域分布來看,中小企業(yè)板塊上市公司大多分布在浙江、廣東、江蘇一帶,吉林、內(nèi)蒙古、重慶等地區(qū)分布較少。江浙及其他沿海地區(qū)的公司在數(shù)量上占有絕對優(yōu)勢,成為中小企業(yè)板塊的主角,這與這些地區(qū)民營經(jīng)濟比較發(fā)達而且普遍比較重視資本市場有較大關(guān)系。在202家公司中,浙江、廣東、江蘇最為集中,浙江與廣東的上市公司分別為43家和42家,占總數(shù)的21.29%和20.79%;三省合計110家,占54.46%。
(二)我國中小板塊上市公司財務(wù)危機預警存在的問題
中小企業(yè)板塊經(jīng)過幾年的運行,涌現(xiàn)出一批成長性高、業(yè)績好的公司,但同時也存在一些問題。
1.中小企業(yè)板塊上市公司業(yè)績具有不穩(wěn)定性。由于大多數(shù)中小企業(yè)板塊上市公司屬于傳統(tǒng)的制造業(yè),且大多處于相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的中下游,規(guī)模相對較小,行業(yè)調(diào)整、原材料上漲等外部環(huán)境因素給中小企業(yè)板塊上市公司造成了不同程度的影響,從2007年已發(fā)布年報的公司數(shù)據(jù)來看,中小企業(yè)板塊上市公司的凈利潤大部分有所增長,僅有26家公司凈利潤下降。但是從具體數(shù)據(jù)來看凈利潤增長率很不穩(wěn)定。
2.中小企業(yè)板塊上市公司經(jīng)營風險較高。雖然中小企業(yè)板塊主要由主板市場中具有較好成長性和較高科技量的中小企業(yè)上市公司組成,但規(guī)模較小,經(jīng)營時間不長,處于初創(chuàng)階段,經(jīng)營不穩(wěn)定,面臨較大的經(jīng)營風險;同時,中小板門檻較低,上市要求較為寬松,很多股票往往在行業(yè)景氣度較好的時候進行IPO,上市之后的財務(wù)數(shù)據(jù)并不理想。
3.中小企業(yè)板塊上市公司股權(quán)比例不合理。中小企業(yè)板上市公司普遍存在“一股獨大”、“家族企業(yè)”現(xiàn)象,大股東與其控股上市公司之間存在許多生產(chǎn)經(jīng)營方面的聯(lián)系和非生產(chǎn)性經(jīng)濟往來,在保護小股東利益的法律尚不完善的情況下,控股股東會通過不正當?shù)年P(guān)聯(lián)交易、資金擔保及占用資金等手段“掏空”上市公司,侵害小股東利益,從而增加上市公司的財務(wù)與經(jīng)營風險。
二、我國中小企業(yè)板塊上市公司財務(wù)危機預警機制的實證分析
(一)樣本選取和數(shù)據(jù)來源
截止2007年底,中小企業(yè)板塊上市公司已有202家,由于各模型是適用于上市公司中制造業(yè)公司。由于此次研究主要針對浙江的企業(yè),故選取30家浙江制造業(yè)上市公司為樣本。分別為新和成、偉星股份、精工科技、傳化股份、盾安環(huán)境、凱恩股份、鑫富藥業(yè)、京新藥業(yè)、中捷股份、蘇泊爾、美欣達、宜科科技、兔寶寶、寧波華翔、三花股份、橫店東磁、宏潤建設(shè)、華峰氨綸、景興紙業(yè)、棟梁新材、萬豐奧威、海翔藥業(yè)、廣博股份、三變科技、康強電子、新海股份、天馬股份、天邦股份、銀輪股份、利歐股份。中小企業(yè)板塊上市公司從2004年上市,樣本的研究期為2006年~2007年年報所公布的數(shù)據(jù)。其中廣博股份、三變科技、康強電子、新海股份、天馬股份、天邦股份、銀輪股份、利歐股份為2007年上市的,沒有2006年底的市價,故這八家上市公司在2006年底的資本市值數(shù)據(jù)統(tǒng)計中不存在。數(shù)據(jù)樣本來自于深證證券交易所。 (二)兩種多變量模型實證檢驗的對比分析
1.假設(shè)條件。Altman的Z分數(shù)模型用了66家公司進行檢驗,自從Z分數(shù)模型公布后,就引起學術(shù)界的關(guān)注,很多學者對模型做了各種檢驗,結(jié)果都顯示出模型的確有較好的預測效果。經(jīng)過幾十年的檢驗,模型已比較成熟,初步得到全世界范圍的認可,逐步被應(yīng)用到實際的預測中去。Z分數(shù)模型自建立以來,在美國的各類評估機構(gòu)、銀行和各種專業(yè)事務(wù)所里應(yīng)用廣泛,其預測準確率大多得到了令人信服的證明。在國內(nèi)的運用中,大多數(shù)學者也用它來檢驗對我國ST公司和非ST公司的預測能力,結(jié)果均顯示有較好的預測能力。Z分數(shù)的臨界點為1.81。
F分數(shù)模型與Z分數(shù)模型中各比率的區(qū)別就在于其X3、X5與Z分數(shù)模型中X3、X5不同。X3是一個現(xiàn)金流量變量,它是衡量企業(yè)所生產(chǎn)的全部現(xiàn)金流量可用于償還企業(yè)債務(wù)能力的重要指標。一般來講,企業(yè)提取的折舊費用,也是企業(yè)創(chuàng)造的現(xiàn)金流入,必要時可將這部分資金用來償還債務(wù)。X5則測定的是企業(yè)總資產(chǎn)在創(chuàng)造現(xiàn)金流量方面的能力。相對于Z分數(shù)模式,它可以更準確地預測出企業(yè)是否存在財務(wù)危機(其中的利息是指企業(yè)利息收入減去利息支出后的余額)。
F分數(shù)模式中的五個自變量的選擇是基于財務(wù)理論,其臨界點為0.0274;若某一特定的F分數(shù)低于0.0274,則將被預測為破產(chǎn)公司;反之,若F分數(shù)高于0.0274,則公司將被預測為繼續(xù)生存公司。
2.各模型指標的設(shè)定。
(1)Z分數(shù)模型指標的設(shè)定?；谖覈行∑髽I(yè)板塊上市公司的情況,按照Z分數(shù)模型中的各項原指標作以下設(shè)定:
X1=營運資金/資產(chǎn)總額:(流動資產(chǎn)-流動負債)/資產(chǎn)總額
X2=留存收益/資產(chǎn)總額=(未分配利潤+盈余公積)/資產(chǎn)總額
X3=息稅前利潤/資產(chǎn)總額一(稅前利潤+財務(wù)費用)/資產(chǎn)總額
X4=資本市值/總負債
X5=銷售收入/資產(chǎn)總額二主營業(yè)務(wù)收入/資產(chǎn)總額
(2)F分數(shù)模型指標的設(shè)定。對F分數(shù)模型中的各項指標作以下設(shè)定:
X1=(期末流動資產(chǎn)—期末流動負債)/期末總資產(chǎn)
X2=期末留存收益/期末總資產(chǎn)=(未分配利潤+盈余公積)/資產(chǎn)總額
X3=(稅后純益十折舊)/平均總負債
=(凈利潤十折舊)/[(期初總負債+期末總負債)/2]
X4=期末股東權(quán)益的市場價值/期末總負債
X5=(稅后純益+利息+折舊)/平均總資產(chǎn)
=(凈利潤+財務(wù)費用+折舊)/[(期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn))/2]
3.實證分析結(jié)果。根據(jù)30家上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù),得出兩個模型的計算結(jié)果見表1。
(1)由Z分數(shù)模型計算結(jié)果表明,樣本所選取的30家上市公司中,2007年全部都在臨界值1.81以下,30家公司的Z值的平均值為0.9085,根據(jù)Z分數(shù)模型的臨界區(qū)間,該值小于1.81,表明公司的財務(wù)狀況很差,發(fā)生財務(wù)危機的可能性很大。股市在經(jīng)過了暴跌、暴漲、持續(xù)低迷的階段后,中小企業(yè)板上市公司均未達到存在嚴重破產(chǎn)危機的狀態(tài),并未步入ST行列。從中小板塊上市公司2007年財務(wù)報告的業(yè)績顯示,樣本所選取的30家上市公司凈利潤都為正數(shù),只有京新藥業(yè)的凈利潤較2006年有所下降。Z分數(shù)模型檢驗的結(jié)果與實際情況并不相符,由此可見,此模型是否能適用于我國中小企業(yè)上市公司財務(wù)危機預警值得懷疑。
(2)F分數(shù)模型檢驗結(jié)果預示中小板塊上市公司財務(wù)危機不存在。F分數(shù)模型計算結(jié)果表明,樣本30家上市公司2007年的F值只有新和成處于-0.05與0.1之間,為不確定區(qū)域,京新藥業(yè)小于0.0274,其余的28家均在臨界點0.0274以上,30家公司的F值平均值為0.7005,大于0.0274,根據(jù)F分數(shù)模型的判別標準,被預測為可以繼續(xù)生存的公司。而京新藥業(yè)是唯一一家凈利潤有所下降的公司。整體結(jié)果與目前狀況基本符合。
(三)Z分數(shù)模型與F分數(shù)產(chǎn)生不同結(jié)果的原因分析
從以上對計算結(jié)果的分析中,我們可以看出,兩種模型對中小企業(yè)板塊上市公司的業(yè)績預測的結(jié)果不同,Z分數(shù)模型認為絕大部分公司處于財務(wù)危機狀況;而F分數(shù)模型卻認為大部分公司均處于財務(wù)良好狀況。而造成此種矛盾的原因有以下幾點:
1.模型的建立基礎(chǔ)不同。Z分數(shù)模型是創(chuàng)建于20世紀60年代后期,開發(fā)樣本是選擇40~60年代的美國企業(yè),因此,模型所得的結(jié)果在很大程度上與中國的實際情況有所偏差,其臨界值也并不適用于中國的上市公司。F分數(shù)模型是由中國學者自行研究的成果,因此更適合于中國實際情況,因此結(jié)論更準確。 2.會計準則的差異導致構(gòu)建模型不同。會計準則的設(shè)計要與各國的經(jīng)濟環(huán)境、法律體系、文化環(huán)境、政治環(huán)境等諸方面相適應(yīng)。由于環(huán)境等多方面的差異,中國上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)預測能力比國外公司數(shù)據(jù)的預測能力稍低。不同國家和地區(qū)的會計準則由于核算口徑不一致,核算的方法、手段、程度存在較大不同會導致構(gòu)建模型不同,Z分數(shù)模型是依照美國的會計準則構(gòu)建的。因此,預測結(jié)果上與中國的實際情況有較大偏差。
3.模型可靠性不高。Z分數(shù)模型側(cè)重于盈利能力和流動性,卻沒有考慮現(xiàn)金流量狀況。F分數(shù)模型考慮到了現(xiàn)金流量狀況,卻忽視了發(fā)展能力狀況的指標。因此,用存在一定片面性的指標所構(gòu)建的預警模型來預測中小企業(yè)板塊上市公司是否處在財務(wù)危機狀況的結(jié)果會出現(xiàn)偏差。
4.選取的數(shù)據(jù)為歷史靜態(tài)數(shù)據(jù)。以上兩個個模型所采用的財務(wù)數(shù)據(jù)均為歷史、靜態(tài)的數(shù)據(jù),在準確反映和分析我國中小企業(yè)板塊上市公司財務(wù)狀況的實時性方面具有一定的局限性。一般情況下,我國中小企業(yè)板塊上市公司的財務(wù)報表是以過去經(jīng)營的歷史數(shù)據(jù)作為基礎(chǔ)來對其進行財務(wù)預警模型分析的,當分析結(jié)果出來時,往往上市公司的情況又發(fā)生了新的變化,這時的結(jié)果已經(jīng)不能準確地反映出真實的財務(wù)狀況,對此作出財務(wù)預警判斷的可靠性也就大打折扣了,那么,發(fā)生模型分析結(jié)果不準確、不統(tǒng)一的情況,在一定程度上也就成為必然。
三、結(jié)論及建議
通過以上對中小企業(yè)板塊上市公司財務(wù)危機預警現(xiàn)狀以及多種模型的分析,對建立適用于我國中小板上市公司指標體系提出以下建議。
1.選取指標應(yīng)考慮其綜合性。在評價企業(yè)盈利能力的基礎(chǔ)上,重點評價企業(yè)的成長能力和股東收益水平。同時,因為中小企業(yè)規(guī)模較小、經(jīng)營風險高,績效評價應(yīng)考慮企業(yè)的經(jīng)營與發(fā)展風險程度,比如對反映財務(wù)風險的企業(yè)償債能力和賺取現(xiàn)金的能力的衡量。
2.按不同行業(yè)設(shè)計財務(wù)危機預警模型。國外模型構(gòu)建的思想對我國中小企業(yè)板塊上市公司而言具有很強的借鑒性。我國可就模型本身結(jié)合我國中小企業(yè)板塊上市公司的實際情況,加強上市公司財務(wù)危機預警。每個中小企業(yè)板塊上市公司的行業(yè)性質(zhì)、經(jīng)營理念、組織形式、管理水平和產(chǎn)品特點等都不盡相同,應(yīng)根據(jù)不同行業(yè)中中小板上市公司的自身特點,考慮到每個上市公司的特殊性,設(shè)計不同行業(yè)上市公司的預警模型。
3.要認識到財務(wù)預警模型的局限性。由于各種不同模型的檢驗結(jié)果相異,可以看出每一個財務(wù)危機預警模型都不是萬能的,都有其局限性。不能因為其中一個模型的判斷結(jié)果來輕易評判一家公司的財務(wù)狀況。
參考文獻:
1.彭韶兵,邢精平.公司財務(wù)危機論[M].北京:清華大學出版社,2005
2.王自亮.浙江經(jīng)濟發(fā)展的社會環(huán)境與現(xiàn)代化的人文動因[J].浙江學刊,2003(4)
3.陳靜.上市公司財務(wù)惡化預測的實證分析[J].會計研究,1999(4)
4.高培業(yè),張道奎.企業(yè)失敗判別模型實證研究[J].統(tǒng)計研究,2000(10)
5.陳建軍,林亮.關(guān)于溫州發(fā)展模式形成的另一種解釋[J].商業(yè)經(jīng)濟與管理,2003(8)
6.吳世農(nóng),盧賢義.我國上市公司財務(wù)困境的預測模型研究[J].經(jīng)濟研究,2001(6)
7.劉振華.經(jīng)濟發(fā)展與人文精神[J].學海,2000(6)
(作者單位:浙江省臺州市政府經(jīng)濟合作辦公室 浙江臺州 318000)
