信息不對(duì)稱是普遍存在的一種現(xiàn)象,我國(guó)證券市場(chǎng)也不例外。要解決上市公司的關(guān)聯(lián)交易問題,首先就要解決好上市公司關(guān)聯(lián)交易中的信息不對(duì)稱問題,就要運(yùn)用各種監(jiān)管方法來促使上市公司對(duì)關(guān)聯(lián)交易中的有關(guān)信息進(jìn)行及時(shí)、完整、充分、真實(shí)的披露,減少關(guān)聯(lián)交易中的信息不對(duì)稱程度。
一、信息不對(duì)稱
根據(jù)有效市場(chǎng)理論,當(dāng)會(huì)計(jì)信息披露的邊際成本等于社會(huì)邊際收益時(shí),此時(shí)的會(huì)計(jì)信息披露將是最優(yōu)的。但由于信息的非對(duì)稱性,以及由此引起的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn),會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)失靈。
(一)逆向選擇
逆向選擇是指掌握信息優(yōu)勢(shì)的一方利用其掌握的信息獲取超額利潤(rùn)的現(xiàn)象。當(dāng)控股股東或?qū)嶋H控制人通過一定方式與上市公司發(fā)生關(guān)聯(lián)交易時(shí),控股股東或?qū)嶋H控制人一般在關(guān)聯(lián)交易的條件、內(nèi)容、方式和預(yù)期收益流向方面擁有足夠的信息,而上市公司的中小投資者則缺乏這方面的信息,這種信息不對(duì)稱的存在會(huì)導(dǎo)致中小投資者逆向選擇問題。為了減少逆向選擇,應(yīng)當(dāng)要求上市公司對(duì)關(guān)聯(lián)交易信息進(jìn)行充分披露以增加中小投資者可獲取的信息量。
(二)道德風(fēng)險(xiǎn)
所謂道德風(fēng)險(xiǎn),就是中小投資者的利益受到控股股東或?qū)嶋H控制人的侵害的可能性。由于上市公司的控股股東或?qū)嶋H控制人與上市公司的中小投資者的目標(biāo)函數(shù)的差別而存在激勵(lì)不相容,在信息不對(duì)稱的情況下,上市公司的控股股東或?qū)嶋H控制人會(huì)通過隱瞞信息、私下行動(dòng)謀求自身利益最大化,這些行為都會(huì)損害上市公司中小投資者的利益,使其承受過度風(fēng)險(xiǎn)。為了防止上市公司控股股東或?qū)嶋H控制人的道德風(fēng)險(xiǎn),必須建立起一種對(duì)上市公司關(guān)聯(lián)交易行為進(jìn)行監(jiān)控與激勵(lì)并舉的有效機(jī)制。
由于信息不對(duì)稱所引起的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題導(dǎo)致證券市場(chǎng)的失靈,為了避免市場(chǎng)的失靈,就需要政府的干預(yù)。
二、我國(guó)上市公司關(guān)聯(lián)交易中的信息不對(duì)稱
在我國(guó)上市公司關(guān)聯(lián)交易及對(duì)其監(jiān)管中存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱現(xiàn)象,主要表現(xiàn)為三個(gè)方面:
(一)上市公司與關(guān)聯(lián)股東間的信息不對(duì)稱
在上市公司關(guān)聯(lián)交易中,上市公司與其關(guān)聯(lián)方之間對(duì)各自的具體情況都比較清楚,而對(duì)對(duì)方的情況卻不可能完全了解,尤其是上市公司對(duì)控股股東的情況不了解的會(huì)更多。
(二)上市公司與不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的中小股東之間的信息不對(duì)稱
上市公司作為關(guān)聯(lián)交易的信息源,對(duì)自身有關(guān)關(guān)聯(lián)交易的信息有著最真實(shí)的了解,擁有幾乎完全的信息。但投資者擁有的信息主要來源于對(duì)外公開的各種資料和報(bào)告,這些信息在其真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性、及時(shí)性等方面均不足以使投資者對(duì)證券的價(jià)值作出正確的判斷。上市公司公開的關(guān)聯(lián)交易的信息有虛假成分,有嚴(yán)重的誤導(dǎo)傾向,在數(shù)量上不充分、時(shí)間上不及時(shí),投資者卻不了解。
(三)監(jiān)管部門與上市公司之間的信息不對(duì)稱
監(jiān)管部門與上市公司之間是監(jiān)管與被監(jiān)管的關(guān)系,在這層關(guān)系中,監(jiān)管部門是信息劣勢(shì)方,上市公司是信息優(yōu)勢(shì)方。作為廣大投資者的委托人,監(jiān)管部門從社會(huì)利益最大化角度出發(fā)履行監(jiān)管職責(zé)。由于信息不對(duì)稱情況的存在,監(jiān)管部門即使主觀愿望很好,也有可能無法全面得到有關(guān)信息,及時(shí)地行使監(jiān)管職能。
解決上市公司關(guān)聯(lián)交易中信息不對(duì)稱問題就是要加強(qiáng)上市公司強(qiáng)制性信息披露監(jiān)管和完善上市公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制,要求上市公司向公眾及時(shí)準(zhǔn)確地披露關(guān)聯(lián)交易的相關(guān)信息。
三、規(guī)范我國(guó)上市公司關(guān)聯(lián)交易信息披露的對(duì)策
(一)加強(qiáng)政府監(jiān)督機(jī)構(gòu)的外部監(jiān)管
1.劃清證監(jiān)會(huì)和交易所的職責(zé),對(duì)關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管要適度
在關(guān)聯(lián)交易政府監(jiān)管中,監(jiān)管部門通常代表著公眾利益,以公眾代言人的身份監(jiān)管著證券市場(chǎng),在公眾和監(jiān)管主管機(jī)關(guān)之間存在著委托代理關(guān)系。在證券市場(chǎng)政府監(jiān)管中委托人和代理人之間目標(biāo)函數(shù)的差別和信息的不對(duì)稱,使政府監(jiān)管的有效性大大降低。適度的政府監(jiān)管能夠極大地促進(jìn)上市公司的規(guī)范運(yùn)作與發(fā)展,過度的政府監(jiān)管則會(huì)影響上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng),阻礙證券市場(chǎng)的發(fā)展。因此,在將監(jiān)管主導(dǎo)權(quán)交給政府監(jiān)管部門的同時(shí),也必須保留自律監(jiān)管組織、中介機(jī)構(gòu)、公司內(nèi)部組織等監(jiān)管主體的部分職責(zé),它們發(fā)揮著政府監(jiān)管無法替代的監(jiān)管作用,政府監(jiān)管部門對(duì)上市公司關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管更要有適度性。
對(duì)于上市公司的關(guān)聯(lián)交易來說,證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)發(fā)揮其作為主要的政策制定者的作用,發(fā)揮其對(duì)上市公司違規(guī)的處罰作用,而把對(duì)上市公司關(guān)聯(lián)交易的日常監(jiān)管交給交易所、中介機(jī)構(gòu)等監(jiān)督機(jī)構(gòu)。
2.強(qiáng)化強(qiáng)制性信息披露,完善關(guān)聯(lián)交易有關(guān)法律法規(guī)
政府監(jiān)管的基礎(chǔ)是完善的法律法規(guī),但我國(guó)有關(guān)對(duì)上市公司關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行規(guī)范的法律法規(guī)還不夠完善與健全?！蹲C券法》未對(duì)上市公司關(guān)聯(lián)交易問題作出明確規(guī)定,《公司法》的規(guī)定也不夠明確與全面,《股票上市規(guī)則》、《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第36號(hào)——關(guān)聯(lián)方披露》等法律文件的效力層級(jí)較低,其法律約束力相對(duì)不強(qiáng)。因此政府監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)以下工作:
第一,完善《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》、《公司法》、《證券法》與《股票上市規(guī)則》等與規(guī)范關(guān)聯(lián)交易行為相關(guān)的有關(guān)配套法規(guī)。
第二,注重法律規(guī)范之間的協(xié)調(diào)和內(nèi)容的銜接,法律的制訂要具有前瞻性。
第三,建立高效的執(zhí)法機(jī)構(gòu),加大執(zhí)法力度。加強(qiáng)執(zhí)法機(jī)構(gòu)建設(shè),在規(guī)定必要義務(wù)的前提下,必須賦予證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)充分的權(quán)力等,規(guī)定嚴(yán)格明確的程序,保證有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)、違法必究。賦予監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查的權(quán)力以及必要的進(jìn)行偵查證券犯罪、起訴證券犯罪的權(quán)力等,徹底有效解決目前公、檢、法機(jī)關(guān)與證券監(jiān)管在證券違法違規(guī)查處上的執(zhí)法不力問題。
(二)完善上市公司關(guān)聯(lián)交易內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制
1.優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu),形成股東間的制衡
股權(quán)制衡是指通過各大股東的內(nèi)部利益牽制,達(dá)到互相監(jiān)督、抑制內(nèi)部人掠奪的股權(quán)模式。當(dāng)股權(quán)集中到一定程度使得一個(gè)所有者能有效控制公司時(shí),代理問題就會(huì)從經(jīng)理層與所有者之間的利益沖突轉(zhuǎn)向控股股東與少數(shù)股東之間的利益沖突。其中,關(guān)聯(lián)交易是這種利益沖突最常見的表現(xiàn)形式之一。中國(guó)上市公司特殊的生成背景,決定了其股權(quán)構(gòu)成中“一股獨(dú)大”的現(xiàn)實(shí),第一大股東擁有絕對(duì)的投票權(quán)優(yōu)勢(shì),上市公司控制權(quán)基本上掌握在第一大股東手里。因此,應(yīng)強(qiáng)化上市公司的所有權(quán)改革,優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu),形成股東間的制約,增強(qiáng)公司內(nèi)部的監(jiān)管作用,規(guī)范上市公司的運(yùn)作,限制非公平關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生。
2.加強(qiáng)董事、監(jiān)事、經(jīng)營(yíng)管理人員以及控股股東的誠(chéng)信義務(wù)建設(shè)
隨著關(guān)聯(lián)企業(yè)的迅速發(fā)展,關(guān)聯(lián)交易愈發(fā)錯(cuò)綜復(fù)雜,為了保證交易的安全和社會(huì)的公平與正義,證監(jiān)會(huì)《上市公司信息披露管理辦法》(2007)第38條規(guī)定:上市公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)勤勉盡責(zé),關(guān)注信息披露文件的編制情況,保證定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告在規(guī)定期限內(nèi)披露,配合上市公司及其他信息披露義務(wù)人履行信息披露義務(wù)?！豆痉ā?2005版)第148條規(guī)定董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和公司章程,對(duì)公司負(fù)有忠實(shí)義務(wù)和勤勉義務(wù)。董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員不得利用職權(quán)收受賄賂或者其他非法收入,不得侵占公司的財(cái)產(chǎn)?！渡钲谧C券交易所股票上市規(guī)則》、《上海證券交易所股票上市規(guī)則》、《上市公司治理準(zhǔn)則》等相關(guān)文件中也有類似的規(guī)定。雖然我國(guó)的有關(guān)法律法規(guī)對(duì)我國(guó)董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員以及控股股東的誠(chéng)信義務(wù)都作了規(guī)定,但還不夠全面、完整,尤其是對(duì)控股股東的誠(chéng)信義務(wù)規(guī)定得不夠多,不夠詳細(xì)。因此,需要進(jìn)一步加強(qiáng)我國(guó)上市公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員以及控股股東的誠(chéng)信義務(wù)建設(shè),尤其是控股股東的誠(chéng)信義務(wù)建設(shè)。
3.完善股東派生訴訟制度
當(dāng)大股東或董事、高級(jí)管理人員利用關(guān)聯(lián)交易侵犯了公司和其他非關(guān)聯(lián)股東的利益時(shí),一種有效地維護(hù)其權(quán)益的辦法就是股東派生訴訟。股東派生訴訟制度是指當(dāng)公司利益受到損害并進(jìn)而損害到公司股東和其他參與者利益,而應(yīng)該代表公司行使訴權(quán)的公司機(jī)關(guān)拒絕或怠于行使訴訟權(quán)利時(shí),公司股東可以代表公司向法院提起訴訟的法律制度?！豆痉ā?2005版)第152條規(guī)定“監(jiān)事會(huì)、不設(shè)監(jiān)事會(huì)的有限責(zé)任公司的監(jiān)事,或者董事會(huì)、執(zhí)行董事收到連續(xù)180日以上單獨(dú)或者合計(jì)持有公司1%以上股份的股東書面請(qǐng)求后拒絕提起訴訟,或者自收到請(qǐng)求之日起30日內(nèi)未提起訴訟,或者情況緊急,不立即提起訴訟將會(huì)使公司利益受到難以彌補(bǔ)的損害的,前款規(guī)定的股東有權(quán)為了公司的利益以自己的名義直接向人民法院提起訴訟。”
《公司法》中對(duì)股東派生訴訟的激勵(lì)機(jī)制比較薄弱,發(fā)達(dá)國(guó)家采取的賦予勝訴股東訴訟費(fèi)用補(bǔ)償請(qǐng)求權(quán),賦予勝訴原告股東在某些特定情形下的直接受償權(quán)等先進(jìn)制度并未被采用,使得股東在提起派生訴訟時(shí)將背負(fù)比較沉重的成本壓力。另外,對(duì)股東派生訴訟的約束機(jī)制也不夠健全,在訴訟費(fèi)用擔(dān)保制度、限制原告股東的處分權(quán)利、明確股東敗訴時(shí)的賠償責(zé)任等方面缺乏有效的規(guī)定,這些不足都還有待其他法律法規(guī)作進(jìn)一步的補(bǔ)充和完善。
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