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隨著經(jīng)濟的迅速發(fā)展和經(jīng)濟投資總量的提高，國有控股公司作為上市公司的重要組成部分，成為衡量我國經(jīng)濟發(fā)展情況的“晴雨表”，其投資效率的高低直接反映我國經(jīng)濟的發(fā)展狀況。然而，國有控股公司的大股東與管理層很容易憑借其擁有的控制權(quán)力及政治上的優(yōu)勢利用各種方式進行過度投資，侵占和浪費公司大量的資源和生產(chǎn)要素、侵害利益相關者的利益。主要表現(xiàn)在：一是頻繁變更投資方向；二是投資于高風險低收益項目。要想解決這些問題，有必要分析國有控股公司過度投資的原因并找出相應的解決措施。
一、國有控股公司過度投資的原因分析
（一）客觀原因 主要包括：
?。?）非充分有效市場是過度投資產(chǎn)生的根本原因。在有效市場假設下，資本市場是完全競爭和有效的，即投資者預期的收益取決于資金的投資收益率。由于市場是非有效的，管理者的投資往往表現(xiàn)為市場價值偏離基礎價值，主要表現(xiàn)在：（1）在信息不對稱的情況下，管理者擁有并掌握了更多公司投資項目的信息，信息不對稱程度越高，投資者以信息為依據(jù)形成的市場價格與其價值的偏離度越高，過度投資越嚴重。（2）在我國資本市場發(fā)展不成熟的條件下，融資約束會使管理者傾向于選擇外部監(jiān)督少、可操縱性強的內(nèi)部融資。由于內(nèi)部融資資金的使用完全受管理者控制，且企業(yè)內(nèi)部缺乏有效的監(jiān)督，此時，非理性的管理者易選擇凈現(xiàn)值<0的投資項目以達到擴大企業(yè)規(guī)模，提高其自身收入、地位和權(quán)力的目的。
?。?）國有股權(quán)性質(zhì)更易出現(xiàn)過度投資行為。由于政府干預是國有產(chǎn)權(quán)的一個重要特征，內(nèi)部人控制是公司治理中的基本規(guī)律。因此，研究國有股權(quán)性質(zhì)主要從兩個方面入手：一是政府干預。由于國有控股公司的終極控股股東為中央或地方各級政府，是不同利益和目的的許多人集合體，具有與市場經(jīng)濟人一致的經(jīng)濟人特性，因此，謀求利益最大化是政府干預的根本目的之一。一方面，各級政府有能力將自身利益上與政治上的目標內(nèi)化到其控制的國有控股公司中。另一方面，各級政府是行政干預的受益者卻不是最終風險承擔者，有動機采取多種手段來攫取國家的投資資金，從而導致過度投資。二是內(nèi)部人控制。國有控股公司一直處于“主體缺位”的狀況，在控股股東監(jiān)督失力的情況下，經(jīng)理人員掌握了公司的決策大權(quán)。他們更趨向于選擇能獲得短期效益的投資項目來謀取私人利益。
?。?）監(jiān)控機制的不健全是過度投資產(chǎn)生的深層原因。從內(nèi)部監(jiān)控看，國有控股公司董事會、經(jīng)理的任命由政府指定，高層管理者的投資行為體現(xiàn)了各級政府的意志。盡管公司治理符合現(xiàn)代企業(yè)所要求的運行規(guī)范和治理功能，但監(jiān)事會形同虛設，內(nèi)部控制系統(tǒng)存在有效性的缺陷，管理者投資行為未能實時、動態(tài)地受到監(jiān)控，致使各種非效率投資的事情頻頻發(fā)生，給公司所有者和審計人員帶來了巨大的損失。從外部監(jiān)控看，銀行、債權(quán)人、外部監(jiān)管部門、國有控股公司職工都是監(jiān)督主體。但由于銀行、債權(quán)人及國有控股公司職工信息不對稱且力量較弱，無法起到監(jiān)管作用；外部監(jiān)管部門雖然可以定期或不定期地進行監(jiān)管，但由于涉及國有控股公司政府控制背景，外部監(jiān)管部門不能連續(xù)、全方位地對其監(jiān)督，致使監(jiān)督失靈。
（二）主觀原因 主要包括：
?。?）管理層與大股東具有利益合謀動機。管理層與大股東的利益合謀是指大股東與管理者投資動機一致時達成的一種均衡。由于國有控股公司“所有者缺位”，大股東和管理層在共同控制格局下很容易形成“利益趨同性”，即憑借所擁有的公司控制權(quán)犧牲中小股東的利益為自己謀福利，表現(xiàn)為大股東與管理者利用自由現(xiàn)金流進行不正當關聯(lián)交易和濫用投資資金，產(chǎn)生過度投資。在公司治理相互制衡機制無法發(fā)揮作用的情況下，中小股東往往只能選擇屈從于大股東的意志，成為大股東與管理層合謀尋租的對象，加劇了合謀的可能性，最大程度上侵害了中小股東的利益。
（2）管理層對現(xiàn)有薪酬激勵機制不滿意。管理層薪酬計劃是公司治理的重要內(nèi)容之一，也是減少其管理機會主義行為的重要手段之一。一般來說，管理層持股薪酬激勵會降低其掠奪行為和壁壘效應，緩和大股東與管理者的代理沖突，避免利用公司資金進行在職消費和侵蝕資金，會將公司價值最大化作為投資的主要目標。但在國有控股公司內(nèi)部，管理層薪酬具有較多不足：結(jié)構(gòu)比較單一，絕大高管人員的報酬是工資加獎金，其薪酬的高低并不能與公司的績效持鉤，也沒有與企業(yè)的經(jīng)營風險結(jié)合起來，并且獎金在管理層薪酬組成中所占比例也較低；股權(quán)激勵機制還不完善，現(xiàn)金報酬多，股票報酬少，薪酬的設計不能對管理者形成足夠的正面激勵效應等。這些將導致高管的投資行為多具有短期性。因此，管理層為了追求更多的私人收益和身份地位，熱衷于擴大投資規(guī)模，無視于公司的發(fā)展，從而導致過度投資行為極易發(fā)生。
?。?）管理者過度自信等非理性因素的影響。Ulrike和Geoffrey（2
004）的實證檢驗證實了過度自信的經(jīng)理人會高估投資回報，并認為外部資金的成本非常高昂，由此導致過度投資。王霞、張敏和于富生（2008）對管理者過度自信與企業(yè)投資行為異化進行了研究，研究發(fā)現(xiàn)：過度自信的管理者傾向于過度投資，并對融資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流有更高的敏感性，過度自信的高管人員在公司投資決策中更有可能引發(fā)配置效率低下的過度投資行為。因此，管理者很容易過度自信，高估自己的實力和判斷力，不能仔細地斟酌投資項目的可行性，對不確定性事件持過于樂觀的態(tài)度而得出過于狹窄的結(jié)論。這樣，不僅會低估項目的風險，還會高估項目的價值而使公司支付過高的成本，從而導致過度投資。
二、國有控股公司過度投資的有效控制途徑
?。ㄒ唬┙∪Y本市場 監(jiān)督的作用是為了規(guī)范資本市場、促進投資效率等，但資本市場的不健全常常使監(jiān)管失靈、監(jiān)督不力。因此，只有使監(jiān)管政策參與到市場發(fā)展中，才能動態(tài)的監(jiān)督國有控股公司的投資行為。（1）嚴格信息披露機制。一方面要逐步健全市場機制，引導上市公司主動進行信息披露，同時加強政策激勵程度，加大監(jiān)管部門的監(jiān)管力度及處罰力度；另一方面加快電子化信息披露系統(tǒng)的發(fā)展，提高其反饋信息的及時性。（2）制訂內(nèi)部融資審核標準。監(jiān)管部門應該根據(jù)市場發(fā)展及公司經(jīng)營狀況制訂各種審核標準，對內(nèi)部融資超過審核標準且有占用資金數(shù)量多、時間長的情況矛以重視，看其是否有頻繁地改變投資方向等問題。
（二）促進國有股權(quán)向市場化發(fā)展 首先，政府應確保國有控股公司的董事會、經(jīng)理的任命與離職以投票選擇的方式選出，而非政府任命。其次，政府應利用法規(guī)、公共財政職能等手段引導和支持國有控股公司的發(fā)展，使其按自身發(fā)展的要求選擇合適的投資項目；同時，公司內(nèi)部開展投資效率級別評定小組，定期對公司投資情況予以關注。最后，改變內(nèi)部人控制的局面，形成大股東對內(nèi)部人的監(jiān)督制約機制。由于國有控股公司所有者監(jiān)督成本與收益不匹配才導致“內(nèi)部人控制”的局面，因此，制訂相關的監(jiān)督獎懲制度，保障大股東的監(jiān)督效益，這樣，大股東監(jiān)督的積極性會增加，“內(nèi)部人控制”的局面也會改善。
（三）采用XBRL技術，建立完善的監(jiān)控機制 XBRL技術以先進的的信息系統(tǒng)為依托，利用其高效的檢索能力及強大的分析能力對上市公司數(shù)據(jù)來源的真實性與準確性進行判定。由于傳統(tǒng)的監(jiān)控模式主要是定期監(jiān)控，具有時間間斷性，不能在交易發(fā)生的同時進行控制測試，易使管理者存在臨時、僥幸的心理，使非效率投資行為發(fā)生頻率比較高。而XBRL克服了原有監(jiān)控缺陷。在獲得數(shù)據(jù)的同時，XBRL利用計算機處理數(shù)據(jù)、自動分析、審核數(shù)據(jù)，在很大程度上節(jié)約了查找數(shù)據(jù)的人力，縮減了審查財務信息的時間：一方面檢察機關和審計部門可以連續(xù)審計，隨時了解企業(yè)的經(jīng)濟狀況，能及早發(fā)現(xiàn)企業(yè)各種非效率投資問題，另一方面監(jiān)管部門利用直接獲取的原始數(shù)據(jù)，通過XBRL的強大分析能力，對企業(yè)財務報告進行更加透徹的分析，對企業(yè)的財務信息進行實時、動態(tài)地監(jiān)控，從而保證了企業(yè)投資信息的可靠性和真實性，進而保護了投資人的利益，使投資人和企業(yè)都能從中獲益。
?。ㄋ模┬纬煞菄泄蓶|對國有股東及管理層的股權(quán)制衡機制 要解決大股東與管理層的“利益驅(qū)同性”，關鍵是要建立內(nèi)部人和外部人相互制衡、互相支撐的股權(quán)制衡機制：（1）充分發(fā)揮監(jiān)事會的作用，建立監(jiān)事會與獨立董事的聯(lián)合監(jiān)督機制，發(fā)揮各自的優(yōu)勢，在明確分工的前提下細化職責，共同監(jiān)督；監(jiān)事會成員盡可能聘請外部專業(yè)人員，保持獨立性；（2）充分發(fā)揮黨政工團等組織在公司治理的作用；（3）積極引進債權(quán)銀行等外部利益相關者參與公司治理等。
?。ㄎ澹┙⑼晟频墓芾韺有匠昙罴s束機制 薪酬激勵約束機制的完善，不僅需要制訂合理的法規(guī)與配套機制，更需要制訂切實可行的計劃。（1）建立健全管理層持股的相關配套機制。目前，關于管理層薪酬激勵約束機制的法律保障尚不完善，《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》與《關于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》的實施還需要通過經(jīng)營者選擇機制、授權(quán)機制、激勵強度、持股期限約束、權(quán)力制衡機制等配套機制的使用來完善，增加激勵的強度，使管理者的薪酬與公司的業(yè)績緊密相關。（2）提高管理層的收入標準，制訂最優(yōu)的動態(tài)管理人員薪酬計劃，既包括短期的激勵性報酬，如月末獎金、補貼，又包括長期的激勵性報酬，如股票期權(quán)計劃、退休金計劃等，力求經(jīng)理人員的薪酬與公司業(yè)績、價值增長、長期發(fā)展緊密聯(lián)系起來。
?。闹贫壬峡朔芾碚哌^度自信等非理性投資行為 心理學研究認為，人們傾向于對自己控制之中或者自己高度在意的事項表現(xiàn)過度自信，而信息反饋可以逐步修正過度自信心理。因此，應該改變單一的利用股票、期權(quán)的激勵方式，強化諸如債務杠桿等替代激勵機制；分散控制權(quán)以減少管理者過度自信造成的危害，如強化國有上市公司獨立董事、相關監(jiān)管機構(gòu)對重大投資的咨詢或者審批；提高管理者投資決策信息的反饋頻率等。
