隨著市場經(jīng)濟(jì)體制的逐步完善，以及經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快，中國市場經(jīng)營方式越來越趨于與國際市場接軌。尤其是在國際金融資本市場全球化發(fā)展趨勢的帶動下，近十多年來，中國的金融資本市場快速發(fā)展，已初具規(guī)模。越來越多的金融機(jī)構(gòu)和生產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)開始利用金融資本市場提供的多種金融衍生產(chǎn)品開展投資活動，也有不少企業(yè)進(jìn)入國際金融資本市場進(jìn)行投資或投機(jī)活動。由于部分國有企業(yè)存在僥幸投機(jī)心理，貿(mào)然使用復(fù)雜的場外衍生產(chǎn)品，存在諸如違規(guī)建倉、風(fēng)險(xiǎn)失控等現(xiàn)象，導(dǎo)致其產(chǎn)生巨額浮虧，嚴(yán)重危及到企業(yè)持續(xù)經(jīng)營和國有資產(chǎn)安全，教訓(xùn)慘痛。
一、國有企業(yè)存在套期保值需求
中信泰富有限公司（下稱中信泰富）2008年從事衍生品交易巨虧146.32億港元的事件不僅震驚了國人也震驚了世界。簡述如下：2006年春，中信泰富斥資227億港元收購澳大利亞西澳磁鐵礦項(xiàng)目，于2007年8月將其20％的股權(quán)售予中國冶金科工集團(tuán)（下稱中冶集團(tuán)）。該筆交易完成后中信泰富持股量降至80％，并由中冶集團(tuán)總承包，于2008年4月開工。中信泰富因有在澳洲的投資項(xiàng)目，因而對澳元匯率進(jìn)行了“套期保值”。
同樣，其他企業(yè)也存在類似問題，如表1所示。
也許有人會問，既然衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)大，我國禁止企業(yè)參與境外衍生產(chǎn)品交易，在國內(nèi)不開展衍生產(chǎn)品交易，不就可以了嗎？答案顯然是否定的。金融衍生產(chǎn)品從其設(shè)計(jì)的初衷和設(shè)計(jì)的原理來說，是用來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具。在經(jīng)濟(jì)全球化迅速發(fā)展、投資日益國際化的今天，如果不利用衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，無論是對一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)還是對一個(gè)國際化的企業(yè)來說才是最大的風(fēng)險(xiǎn)。如果不讓國內(nèi)企業(yè)從事衍生產(chǎn)品交易，就相當(dāng)于把他們的手腳捆起來，這些企業(yè)在不能對沖風(fēng)險(xiǎn)的情況下，就沒有辦法和國外公司抗衡。
無論被抨擊為“金融領(lǐng)域的大規(guī)模殺傷性武器”，抑或被盛贊為投資者的保護(hù)傘，金融衍生品并沒有因全球金融危機(jī)的爆發(fā)而減慢其發(fā)展創(chuàng)新的步伐。因套期保值或投機(jī)需求，越來越多的中國企業(yè)在進(jìn)行金融衍生品投資。中航油巨虧不是第一個(gè)，中信泰富豪賭也不是最后一個(gè)。金融衍生品業(yè)務(wù)是“套期保值”還是投機(jī)，套期保值失敗的根源在哪里？這是一個(gè)“歷久彌新”的問題。如何避免套期保值失敗，已成為中國企業(yè)和中國政府亟需解決的重大課題。
二、國有企業(yè)委托代理問題
中國國有企業(yè)是一個(gè)多層次的委托機(jī)制。從理論上講，國有企業(yè)是全體國民作為大股東投資興辦的企業(yè)，也就是說13億納稅人每一個(gè)人都是國有企業(yè)的股東。但是，由于納稅人太分散，每個(gè)人不可能直接對這個(gè)企業(yè)進(jìn)行管理。所以2003年開始通過體制改革，建立出資人制度，調(diào)整落實(shí)政府層面出資人代理職責(zé)。到目前為止，我國共有2 000余家上市公司，其中多半由國家最終控股，由國務(wù)院國資委或者地方國有資產(chǎn)管理部門代表國家履行出資人職責(zé)。但是國資委要管理的企業(yè)很多，它管理這些企業(yè)從整個(gè)規(guī)模上來講有一定的困難，而且國資委作為國有股權(quán)的出資人又是一個(gè)非人格化的主體。
國資委又委托董事會來管理企業(yè)，董事會又聘任管理層來負(fù)責(zé)企業(yè)日常經(jīng)營管理。除極少數(shù)的獨(dú)立董事和外部董事外，幾乎所有的董事會、監(jiān)事會成員均是由原國有企業(yè)的管理人員出任，使得管理層與董事會成為行為一致人。國有上市公司雖然都建立了形式上較規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，卻無法發(fā)揮其應(yīng)有的相互制衡作用。鑒于國有企業(yè)董事會和管理層之間交叉任職過多，所以國企董事會成員和管理層都是國有企業(yè)的代理人。由于信息不對稱的實(shí)際存在，容易產(chǎn)生“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象。
正如我國經(jīng)濟(jì)學(xué)家張維迎所說：“在我看來，國家所有制只能產(chǎn)生官僚經(jīng)理，而不能產(chǎn)生真正的企業(yè)家。因?yàn)閲宜兄迫狈ω?cái)產(chǎn)的人格化主體，企業(yè)財(cái)產(chǎn)名義上是全民所有，實(shí)際上無人所有，代表全民所有制的官員并不是真正的財(cái)產(chǎn)主體，他們并不關(guān)心財(cái)產(chǎn)的增值，所以不能夠?qū)ζ髽I(yè)領(lǐng)導(dǎo)人形成有效的約束，預(yù)算約束一定是軟的。企業(yè)的所有權(quán)可以與經(jīng)營權(quán)分離，但是財(cái)產(chǎn)關(guān)系必須明確。財(cái)產(chǎn)不確定，企業(yè)就只有短期行為不會有長期行為，因?yàn)槎唐谑找媸亲约旱?，長期收益是別人的”。
三、套期保值還是投機(jī)？
2008年，繼中信泰富爆出衍生品危機(jī)后，壞消息接踵而來，其中最為典型的是航空業(yè)。由于航油成本在航空公司的費(fèi)用結(jié)構(gòu)中舉足輕重，為了管理油價(jià)波動風(fēng)險(xiǎn)，東航和國航做了大量相關(guān)對沖，最終損失慘重。在東航和國航的公告里，均聲稱其對沖交易為套期保值合同。
?。ㄒ唬奶灼诒Ｖ岛屯稒C(jī)的判斷標(biāo)準(zhǔn)來看，屬于后者
航空公司燃油套期保值和中信泰富在澳元衍生品交易的模式極為相似，都是近年來在亞洲風(fēng)行的Accumulator（累計(jì)期權(quán)）。下面分析一下中信泰富和航空巨頭的“套期保值”合同。
第一，目標(biāo)錯位。作為未來外匯需求的套期保值，中信泰富的目標(biāo)是鎖定購買澳元的成本，也就是最小化澳元波動的風(fēng)險(xiǎn)。但是其簽訂的這些Accumulator合約的目標(biāo)函數(shù)卻是最大化利潤，對風(fēng)險(xiǎn)沒有任何約束。中信泰富的風(fēng)險(xiǎn)是完全敞開的，這不符合“套期保值”原則。
第二，量價(jià)錯配。中信泰富在2008年7月的前3周內(nèi)，簽訂了10多份合約。當(dāng)澳元兌美元的價(jià)格走勢對其有利時(shí)，最多需買36億，而當(dāng)價(jià)格大幅下跌時(shí)，則需要購入90多億澳元。根據(jù)中信泰富公告，中信泰富鐵礦項(xiàng)目截至2010年的資本開支，不過16億澳元，2010年投產(chǎn)后每年?duì)I運(yùn)開支為10億澳元，但中信泰富的外匯衍生品合約，最高需要承接的澳元金額高達(dá)94億，這是量上的錯配。在價(jià)格上，中信泰富的選擇更是糟糕。2008年7月份，美次貸危機(jī)發(fā)展成金融危機(jī)，并逐漸轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)危機(jī)。石油、有色金屬等大宗商品價(jià)格開始下跌。澳大利亞作為主要的鐵礦石、鋁礦石和銅礦石等資源出口國，其經(jīng)濟(jì)必將受經(jīng)濟(jì)衰退的沉重打擊。即使在當(dāng)時(shí)看，澳元走軟的可能性也很大。
第三，期限太長。國內(nèi)航油市場并不開放，國內(nèi)油價(jià)短期內(nèi)并不隨國際油價(jià)波動，因此航空公司主要是對海外航線成本進(jìn)行套期保值。由于航空公司通常最多只能鎖定未來幾個(gè)月的收入，因此最好是在收入已固定的情況下，再將成本鎖定，達(dá)到鎖定利潤的目的。據(jù)東航介紹，新加坡航空公司通常只做3個(gè)月的短期套期保值。假如1年后油價(jià)大幅上漲，航空公司自然會提高票價(jià)，收入也就往上漲，這就是說，市場供求關(guān)系產(chǎn)生套期保值自然機(jī)制，過度使用衍生產(chǎn)品不能達(dá)到套期保值目的。航空公司收入會隨著票價(jià)、市場需求變動，而票價(jià)、需求的變動往往與油價(jià)波動一致，因此，從科學(xué)角度來說，沒有必要把未來一到兩年的成本鎖定，故國航、東航的套期保值合約簽到2011年，值得商榷。
第四，工具錯選。Accumulator不是用來套期保值的，而是一個(gè)投機(jī)產(chǎn)品。因?yàn)楫?dāng)價(jià)格直線下降時(shí)，簡單的買入賣出期權(quán)組合可以在市場上找到對手進(jìn)行對沖，但Accumulator本身并非標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，市場上很難找到與之正相匹配的交易對手，或是重組成本異常巨大。
（二）未獲資格許可證，明知其不可而為之
從現(xiàn)有法規(guī)來看，國企在境外通過期貨交易進(jìn)行“套期保值”，一直屬于被嚴(yán)格管制行列。1997年株洲冶煉廠在倫敦金屬交易所爆炒，鋅期貨造成十幾億元虧損后，國企的境外期貨交易均被嚴(yán)厲禁止。直到2001年5月，證監(jiān)會、原國家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會、原對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易合作部、國家工商行政管理總局、國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布了《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務(wù)管理辦法》后，才允許少數(shù)國有企業(yè)經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，并取得中國證監(jiān)會頒發(fā)的境外期貨業(yè)務(wù)許可證后進(jìn)行境外套期保值業(yè)務(wù)。到2005年11月，證監(jiān)會分4批批準(zhǔn)了31家大型國有企業(yè)，獲得從事境外期貨套期保值業(yè)務(wù)的許可證。值得注意的是，國航和東航雖然都公開承認(rèn)從事了境外衍生品交易，但是這兩家國企并不在證監(jiān)會審批的31家有資格從事境外期貨業(yè)務(wù)的國企名單中。
綜上所述，中信泰富、東航、國航的衍生合約是典型的投機(jī)行為。東航、國航巨虧與中信泰富案例的相同之處在于都使用了過于復(fù)雜的衍生產(chǎn)品、都沒有鎖定風(fēng)險(xiǎn)。不同之處在于，兩大航空公司簽訂套期保值合約期限太長，而中信泰富的澳元持倉量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其澳元的實(shí)際需求量。企業(yè)的對沖策略事實(shí)上是單邊看漲的，幾乎沒有考慮到價(jià)格暴跌的可能性。而在虧損發(fā)生之后，多家企業(yè)將問題歸結(jié)為2008年市場的突然逆轉(zhuǎn)，“小概率”事件集中爆發(fā)，自己“看錯了趨勢”，只字不提機(jī)會主義心理作用。
四、基于委托代理視角揭示國企套期保值失敗根源
?。ㄒ唬┐砣素?zé)權(quán)不匹配
1.代理人有權(quán)無責(zé)
首先，代理人有利益驅(qū)動。從以往的年報(bào)中可以看出，不少國有企業(yè)在復(fù)雜的衍生品市場上斬獲頗豐。2001年，國航首次涉足國際燃油期貨市場，出師不利損失1億元；但從2002年起，國航已開始嘗到甜頭。2003年，國航的油料衍生工具已交割部分收益為1.01億元，而這一年，國航的凈利潤不過1.60億元?！?002年、2003年的時(shí)候航空公司的套期保值都做得很好，當(dāng)時(shí)他們在衍生品市場上的盈利情況可能比航空公司一年賺的還要多。”隨著油價(jià)的上漲，國航在燃油衍生工具上的收益頗豐，2006年為1.13億元，2007年為2.36億元。在2008年巨虧來臨之前，國航和東航在燃油“套期保值”合同已交割部分盈利甚至超過了主營業(yè)務(wù)。同時(shí)，國航燃油套期保值量也在擴(kuò)大，套期保值量占現(xiàn)貨采購量的比例上限也從30％上升到近50％。另外，在東航和國航的2008年度報(bào)告中也披露了“公司對董事、監(jiān)事和高級管理人員的報(bào)酬同公司的效益掛鉤”。企業(yè)效益好，代理人自然多拿報(bào)酬。詳見表2。
表2的數(shù)據(jù)顯示：中信泰富執(zhí)行董事（主要管理人員）年度薪酬隨著年度利潤的增減而增減，其中：年度花紅的比重最大，約占2/3。董事會主席榮智健2007年年度花紅4 800萬港元，2006年年度花紅4 000萬港元，2008年由于巨虧，不派給董事2008年全年花紅。
中信泰富、東航、國航犯了國有企業(yè)的通病。在外匯、匯率、商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理方面，對沖風(fēng)險(xiǎn)的本意是鎖定交易成本，但代理人都會對市場走勢有一個(gè)判斷，并且依此進(jìn)行單邊賭博，把投機(jī)叫做對沖，實(shí)在是自相矛盾。
從另外一個(gè)角度而言，代理人無后顧之憂。主要原因如下：
第一，國家常態(tài)注資。國有企業(yè)金融衍生品巨虧后，中信泰富得到了大股東實(shí)力雄厚的中信集團(tuán)緊急出手救援（將其由國有相對控股變成國有絕對控股公司）；東航獲得了國家注資70億元。2008年11月國資委研究中心稱：“為提高國企的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，注資這樣的事以后會經(jīng)常發(fā)生，成為一種常態(tài)。”“因?yàn)閲椰F(xiàn)在鼓勵國進(jìn)民退，而企業(yè)的發(fā)展不能只靠利潤支撐，需要自有資金的投入和收購兼并，而國有資本金預(yù)算的支出未來將成為常態(tài)，并對關(guān)鍵企業(yè)和行業(yè)投資，此次金融危機(jī)只是加快了注資的進(jìn)程?！?
第二，無需承擔(dān)責(zé)任。在產(chǎn)生巨虧，嚴(yán)重危及企業(yè)持續(xù)經(jīng)營和國有資產(chǎn)安全之后，代理人為避免承擔(dān)責(zé)任一般采取如下做法：
做法一：堅(jiān)稱衍生品交易在“套期保值”范圍之內(nèi)
東航董事會堅(jiān)持認(rèn)為衍生品交易在“套期保值”范圍之內(nèi)，稱其“套期保值”的航油量并沒有超過用油量的35％，且目前的浮虧可以用航油現(xiàn)貨來彌補(bǔ)。年報(bào)顯示，東航總負(fù)債截至2008年底高達(dá)842.49億元，即已資不抵債110.65億元，若不是國家及時(shí)注入70億元資本金，東航恐已面臨破產(chǎn)?！疤灼诒Ｖ怠闭f辭在這一事實(shí)映襯下，難免過于蒼白。
做法二：辯稱“判斷失誤”
國航董秘認(rèn)為這是“判斷失誤”，他強(qiáng)調(diào)油價(jià)變化莫測，“7月時(shí)誰能說油價(jià)到頂點(diǎn)了？”東航董秘認(rèn)為，“做的過程中有判斷力高低問題，判斷是個(gè)人能力問題。但判斷是不能去譴責(zé)的?！彼麄兌紡?qiáng)調(diào)，各項(xiàng)操作、包括建倉量都在董事會授權(quán)范圍之內(nèi)。但從公告和有關(guān)衍生品合約的實(shí)際情況看，最大問題在于，這些合同并未將油價(jià)上升的風(fēng)險(xiǎn)真正鎖定，又比國際同行們放大了油價(jià)下跌帶來的風(fēng)險(xiǎn)。這樣的“套期保值”策略，如何讓人相信不是為了投機(jī)？
2.交易對手積極攻關(guān)
航空公司有套期保值的需求，但有些航空公司在套期保值的幌子下，或者自己主動投機(jī)，或者受外資對家誘惑，做了一些有損于股東和國家利益的投機(jī)。在國有企業(yè)的實(shí)踐中，由于國有股權(quán)出資人缺位，產(chǎn)權(quán)虛置，導(dǎo)致被授權(quán)管理者權(quán)利義務(wù)嚴(yán)重失衡。公司董事會、管理層不能妥當(dāng)履行對國有股的授權(quán)經(jīng)營，有些甚至利用權(quán)利謀取私利，道德風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的不當(dāng)管理成為國有企業(yè)的普遍問題。主要表現(xiàn)為：投行角色和功能改變。
國際銀行利用其定價(jià)優(yōu)勢，惡意欺詐，在最理想的情況下，中信泰富最大盈利5 150萬美元。但是因?yàn)槎▋r(jià)能力不對等，簽訂合同時(shí)，中信泰富就已經(jīng)虧了1億美元。過去投資銀行是把資金跟需要資金的人折合在一塊，僅充當(dāng)交易中介?？墒亲罱鼛啄晖缎械慕巧凸δ芤呀?jīng)有所改變，投行不一定是代理人，他們作代理人的利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于作自營業(yè)務(wù)，而且自營已經(jīng)替代本來投行應(yīng)有的角色。投行為什么賣復(fù)雜衍生品？一單復(fù)雜衍生品是一單簡單衍生品利潤幾十倍以上，為什么賺那么多？因?yàn)橹R不對稱特別厲害。越復(fù)雜競爭越小，投行利潤越高。有人比喻“投行賣復(fù)雜衍生品是把興奮劑當(dāng)補(bǔ)品賣”，投機(jī)企業(yè)開始可能會有所收益，接下來巨虧、破產(chǎn)在后面等著。
在利益的驅(qū)動下，投行會竭力向國企推銷復(fù)雜衍生品。企業(yè)通過衍生產(chǎn)品進(jìn)行投機(jī)，往往是承受敞口風(fēng)險(xiǎn)，倉位隨市場價(jià)格波動而承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。但投行在兜售衍生產(chǎn)品后，會馬上到衍生產(chǎn)品所掛鉤的基礎(chǔ)市場上做一個(gè)反向?qū)_。更有甚者，有時(shí)候投行自身擁有相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)需要解脫，可以通過衍生產(chǎn)品而轉(zhuǎn)嫁給客戶，也避免了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。故而，在復(fù)雜衍生產(chǎn)品市場，買賣雙方可能存在著極大的風(fēng)險(xiǎn)不對稱。
（二）出資人監(jiān)管不到位
第一，出資人及監(jiān)管機(jī)構(gòu)相互“謙讓”。根據(jù)《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務(wù)管理辦法》，中國證監(jiān)會先后分4批批準(zhǔn)了31家企業(yè)從事境外期貨交易，最后的批準(zhǔn)日期是2005年11月。但實(shí)際情況：幾乎所有涉足外匯、進(jìn)出口業(yè)務(wù)的國企都與衍生品交易有染，遠(yuǎn)不止按規(guī)定持有境外期貨交易牌照的31家央企。航空公司并不在許可之列，但國航、東航、上航全都身陷“套期保值門”，全都發(fā)生實(shí)際賠付。
僅僅靠發(fā)境外期貨“套期保值”的許可證來監(jiān)管，顯然是不夠的。國務(wù)院國資委有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)在2006年談及市場準(zhǔn)入許可制度的主要缺陷時(shí)，提到3個(gè)監(jiān)管未能關(guān)注到的領(lǐng)域：一是國資委作為國有企業(yè)的出資人和監(jiān)管主體，在配合證監(jiān)會審批國有企業(yè)境外期貨業(yè)務(wù)資格，出資人準(zhǔn)入許可未充分發(fā)揮作用。二是僅對國有企業(yè)在境外期貨交易所內(nèi)從事“套期保值”期貨業(yè)務(wù)進(jìn)行審批和監(jiān)管，而對國有企業(yè)在境外從事的期權(quán)、金融衍生品交易以及場外交易等高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)不進(jìn)行監(jiān)管。三是只對境內(nèi)國有企業(yè)進(jìn)行審核和監(jiān)管，未將境外國有企業(yè)納入監(jiān)管范圍。
不難看出，有關(guān)部門對于國企金融衍生品管理面臨的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)，不可謂不清醒。但遺憾的是，這種認(rèn)識和警示，無論在企業(yè)層面，還是出資人層面，都沒有真正貫徹和落實(shí)。
其實(shí)，早在2006年，由國資委主持、證監(jiān)會參與起草《中央企業(yè)期貨交易管理暫行條例》（以下簡稱《條例》）?？赡苁浅鲇谥?jǐn)慎原則，《條例》時(shí)至今日仍未醞釀成熟，下發(fā)央企討論。
根據(jù)2007年2月國務(wù)院發(fā)布的《期貨交易管理?xiàng)l例》，證監(jiān)會負(fù)責(zé)監(jiān)管的是國企從事境外期貨的場所是否符合規(guī)定，即是不是國際上有代表性的交易所，形成的價(jià)格是不是能夠反映市場變化；此外，國企從事境外期貨交易通過的跑道是否有較高的資信水平，是否是交易所的清算會員。簡單地說，證監(jiān)會只管在境外正規(guī)期貨交易所做的交易，場外交易、柜臺交易、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品證監(jiān)會不管。場外交易目前無人監(jiān)管。不過，航空公司通常并不直接參與交易所場內(nèi)交易，而是通過投行來進(jìn)行場外交易，這些投行通常也是他們的對家。
2007年12月，在證監(jiān)會第4次公布取消行政審批項(xiàng)目中，證監(jiān)會停止了國企境外期貨交易的資格審批。據(jù)說：“證監(jiān)會一直不太想管這事，覺得是出資人的責(zé)任?！钡珌碜試Y委的說法是：“當(dāng)時(shí)征求意見時(shí)我們不太同意，覺得還是應(yīng)該由證監(jiān)會管起來。”
雙方“謙讓”導(dǎo)致的直接結(jié)果是監(jiān)管真空。相關(guān)監(jiān)管制度的滯后，對央企的持倉時(shí)機(jī)、交易規(guī)模等行為，客觀上留下了監(jiān)管盲區(qū)。即使在幾年前中航油、國儲銅等巨虧案發(fā)后，亦未引起足夠重視。直到進(jìn)入2008年下半年，隨著全球金融危機(jī)的深化，潛伏的巨大風(fēng)險(xiǎn)才水落石出。
第二、未能及時(shí)指導(dǎo)企業(yè)減損止損。更為嚴(yán)重的是，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)直接暴露時(shí)，國資委作為出資人根本無法評估風(fēng)險(xiǎn)，亦缺少能力去指導(dǎo)企業(yè)如何減少損失。在2008年4季度航空公司大爆虧損的時(shí)候，有關(guān)企業(yè)也給主管機(jī)關(guān)上報(bào)材料，希望能夠采用一些辦法平倉或者展期，但是企業(yè)接到的指令是不能繼續(xù)擴(kuò)大交易，因?yàn)橹鞴軝C(jī)關(guān)難以在短時(shí)間內(nèi)評估可能的風(fēng)險(xiǎn)，因此也不會同意企業(yè)的進(jìn)一步操作?！霸谟蛢r(jià)剛剛跌過我們價(jià)格下限時(shí)，如果及時(shí)在場內(nèi)做幾個(gè)對沖，還是有可能減少損失的。”據(jù)一位交易員講，“當(dāng)然，這種對沖肯定不是無成本的，因此，上報(bào)時(shí)難以通過?！?
