摘要：2011年，“中國遠(yuǎn)洋”因虧損百億而成為2011年度的“虧損王”，2012年半年報公布，其48億元的“窟窿”更是令人觸目驚心。本文分析認(rèn)為“中國遠(yuǎn)洋”如此巨虧，主要原因不僅僅是宏觀因素的影響，而在于其在全球航運市場低迷下不合時宜的資本擴(kuò)張、違背財務(wù)基本理財原則、缺乏應(yīng)有的風(fēng)險防范意識和管理等。
關(guān)鍵詞：中國遠(yuǎn)洋 資本擴(kuò)張 風(fēng)險防范
一、“中國遠(yuǎn)洋”的“潘多拉”
2011年，中國遠(yuǎn)洋以年虧損104.49億元成為“A股最虧錢公司”，中遠(yuǎn)董事長魏家福表示，“航運事業(yè)有一定的周期性，此起彼伏，2011年虧大了，因此2012年肯定會更好”。然而不幸的是，中遠(yuǎn)2012年上半年再虧48.7億元，蟬聯(lián)“A股虧損王”，其股價亦從2007年巔峰時期的68.4元一路跌至幾元，市值蒸發(fā)近3 000億元。更讓人頭疼的是，若2013年再次出現(xiàn)全年虧損，中國遠(yuǎn)洋將面臨被“ST”的命運。
此情此景，除了一連串不痛不癢的坦言和道歉，董事長魏家福稱，他已多次給政府打報告，希望大股東能關(guān)心愛護(hù)下面的公司，并表示政府也在研究具體措施。
然而，面對著2012年以來每天虧損1 750萬元、連續(xù)三年排在上市公司EVA（經(jīng)濟(jì)增加值）末尾、近五年市值蒸發(fā)3 000億元、即將戴上ST帽子等的現(xiàn)實情況，另有消息稱，中國遠(yuǎn)洋卻在組織員工旅游，人均標(biāo)準(zhǔn)為7 000元，股民紛紛對其做出的“努力”承諾產(chǎn)生質(zhì)疑。
中國遠(yuǎn)洋一直將其虧損解釋成是受行業(yè)整體環(huán)境影響，比如2011年虧損時，魏家福除了表示遺憾之外，還表示2011年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇減弱，航運業(yè)陷入低迷，“因為整個行業(yè)都虧損，中國遠(yuǎn)洋也未能幸免”；2012年虧損時，中國遠(yuǎn)洋的態(tài)度依然，稱全球經(jīng)濟(jì)疲弱、中國經(jīng)濟(jì)增長放緩、國際航運市場運力過剩、供需失衡的矛盾沒有改善，特別是干散貨航運市場運價持續(xù)低迷并下滑，而燃油等相關(guān)成本高，由此導(dǎo)致公司效益比去年進(jìn)一步下降。董事長魏家福一直強調(diào)，“雖然主觀上想盡一切辦法扭轉(zhuǎn)虧損，但是客觀環(huán)境一直沒有改善”。
二、透視“中國遠(yuǎn)洋”虧損的背后
其實，“國際環(huán)境”不好并不能解釋中國遠(yuǎn)洋虧損的全部原因。2011年，中海虧損27億元，航運巨頭馬士基虧損6億美元，韓國的韓進(jìn)航運虧損5億美元，韓國現(xiàn)代商船虧3.2億美元，四家龍頭企業(yè)加起來，才抵得上中國遠(yuǎn)洋一家的虧損，同樣是虧損，中國遠(yuǎn)洋虧得格外多。在香港上市的另外兩只內(nèi)地航運股，半年報顯示，中海集運虧損12.8億元，虧損規(guī)模小于中國遠(yuǎn)洋，中外運航運則逆勢盈利1.27億元。同樣的“外部環(huán)境”，中國遠(yuǎn)洋似乎難以自圓其說。
首先，我們來關(guān)注一下中國遠(yuǎn)洋自2007年6月26日在上海證券交易所上市以來的幾次較大的動作（詳見表1）。
（表略）
表1中顯示，中國遠(yuǎn)洋在上市前后，大規(guī)模購建船舶，導(dǎo)致其運力大幅增加，可就在其對國際航運市場的表面繁榮興奮不已之時，對于繁榮背后隱藏的危機(jī)中國遠(yuǎn)洋敏感性和防范意識似乎不夠，以至于在金融危機(jī)爆發(fā)之后，大規(guī)模增加的運力一下子失去了用武之地。
從其2007-2011年的財務(wù)報告也可以看出其資產(chǎn)數(shù)額每年都在增長，尤其固定資產(chǎn)的增長速度更快，五年間平均增長率竟然達(dá)到12.57%，如表2所示。
（表略）
從財務(wù)角度看，一個企業(yè)固定資產(chǎn)數(shù)額的持續(xù)增加往往會導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)的流動性降低、變現(xiàn)能力減弱，從而整個企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險上升，尤其在市場環(huán)境不景氣或者不確定性程度很高的情況下，企業(yè)理智的選擇應(yīng)該是采取處置不良資產(chǎn)、加強資產(chǎn)回流等保守措施，而絕非進(jìn)行固定資產(chǎn)投資的擴(kuò)張型經(jīng)營戰(zhàn)略；而且，從另一個角度來看，企業(yè)的固定資產(chǎn)增多，折舊額也會大幅上升，由于折舊最終計入成本費用，根據(jù)經(jīng)營杠桿系數(shù)的計算，代表企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的經(jīng)營杠桿系數(shù)必然增大，從而增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。
我們知道，企業(yè)在其經(jīng)營過程中面臨的風(fēng)險可以劃分為經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險，根據(jù)財務(wù)風(fēng)險與經(jīng)營風(fēng)險逆向搭配的理財原則，一個企業(yè)在其經(jīng)營風(fēng)險一直上升的情況下，要控制其總體風(fēng)險，就必須采取措施以降低其財務(wù)風(fēng)險，比如減少企業(yè)的負(fù)債，從而減輕企業(yè)的還款負(fù)擔(dān)、增強還款能力。因為在經(jīng)營風(fēng)險很高的情況下，企業(yè)的資產(chǎn)報酬率會下降，如果此時還大舉借債或者維持當(dāng)前負(fù)債，當(dāng)資產(chǎn)報酬率下降到無法彌補債務(wù)的利息負(fù)擔(dān)時，導(dǎo)致的結(jié)果就是企業(yè)所有者股本的蝕本，從而引發(fā)較高的財務(wù)風(fēng)險，更為重要的是資產(chǎn)負(fù)債率偏高很可能導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)偏離最優(yōu)、企業(yè)加權(quán)平均資本成本上升，這對企業(yè)來說無疑是非常不利的。
那么，在該原則的指導(dǎo)下，中國遠(yuǎn)洋是否采取了降低財務(wù)風(fēng)險的措施呢？
（表略）
從表3可以看出，中國遠(yuǎn)洋的負(fù)債水平自2008年以來每年都在上升，尤其在2009年和2011年，竟然達(dá)到53.18%和21%。而且2007年上市以后，其負(fù)債的增長率是高于資產(chǎn)的增長率的，從中國遠(yuǎn)洋近幾年的資產(chǎn)負(fù)債率水平即可看出，資產(chǎn)負(fù)債率的持續(xù)上升表明中國遠(yuǎn)洋承擔(dān)的財務(wù)風(fēng)險在增加。
從以上的分析中我們可以看出，中國遠(yuǎn)洋在采取擴(kuò)張型經(jīng)營戰(zhàn)略、增加經(jīng)營風(fēng)險的同時，不僅沒有采取保守型的財務(wù)戰(zhàn)略，即減少負(fù)債、及時還款等降低財務(wù)風(fēng)險的有效措施，反而一直在大舉借債，使得企業(yè)的負(fù)債率水平不斷增加，財務(wù)風(fēng)險沒有得到應(yīng)有的防范和控制，導(dǎo)致中國遠(yuǎn)洋的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險在同時增加，從而企業(yè)的總體風(fēng)險在增加。那么2008年金融危機(jī)的到來，低迷的外部市場環(huán)境在解釋了整個航運業(yè)業(yè)績下滑甚至虧損之余，中國遠(yuǎn)洋自身對于風(fēng)險的估計不足，即不合時宜地訂購船只和高價租船的擴(kuò)張型的經(jīng)營戰(zhàn)略導(dǎo)致其經(jīng)營風(fēng)險增加，同時大舉借債，增加了財務(wù)風(fēng)險，管理層決策中理財原則的違背最終導(dǎo)致總體風(fēng)險的上升。
三、結(jié)論與啟示
（一）政府應(yīng)不應(yīng)該補助“中國遠(yuǎn)洋”
中國遠(yuǎn)洋2011年虧損嚴(yán)重、2012年上半年的虧損繼續(xù)，不僅與航運市場低迷有關(guān)，也與其張揚激進(jìn)的市場策略有關(guān)，而且本文認(rèn)為后者是造成其虧損嚴(yán)重的主要原因。面對不景氣的外部市場環(huán)境，經(jīng)營戰(zhàn)略的不及時剎車導(dǎo)致了其巨虧，所以本文認(rèn)為政府不應(yīng)該為中國遠(yuǎn)洋的過失來“買單”，確切的說，從財務(wù)角度來看，政府不應(yīng)該為任何一個企業(yè)的錯誤決策“兜底”，這是市場經(jīng)濟(jì)正常運行的基本前提，如果一個企業(yè)不能有效地對市場風(fēng)險進(jìn)行識別、防范和管理，那就不能從容的適應(yīng)市場，最后的結(jié)果必然是被市場淘汰。
另外，從中國遠(yuǎn)洋的財務(wù)報告可以獲知，其近幾年的政府補助主要來源于地方財政補貼收入和稅收返還，其中地方財政補貼收入幾年來一直在增加，尤其是2011年達(dá)到了358 128 537.4元，比2010年增長了241.64%，在這樣的政府“關(guān)愛”下，中國遠(yuǎn)洋依然嚴(yán)重虧損，這讓我們不禁覺得：也正因如此，央企和國企養(yǎng)成了一虧損就伸手向國家要錢的習(xí)慣，根本無法真正提升盈利能力。上市公司作為一個獨立的企業(yè)主體，就應(yīng)該自由參與市場的競爭并為其決策結(jié)果負(fù)責(zé)，而不應(yīng)該再被“圈養(yǎng)”，所以對于政府是否該拯救中國遠(yuǎn)洋，結(jié)論顯而易見。
（二）財務(wù)風(fēng)險與經(jīng)營風(fēng)險逆向搭配的理財原則
對于一個企業(yè)而言，經(jīng)營風(fēng)險的大小是由特定的經(jīng)營戰(zhàn)略決定的，財務(wù)風(fēng)險的大小是由資本結(jié)構(gòu)決定的，它們共同決定了企業(yè)的總風(fēng)險。
經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險的結(jié)合方式，主要有四種：（1）高經(jīng)營風(fēng)險與高財務(wù)風(fēng)險搭配，這種搭配因為符合風(fēng)險投資者的要求而不符合債權(quán)人的要求，使得這種搭配會因為找不到債權(quán)人而無法實現(xiàn)；（2）高經(jīng)營風(fēng)險與低財務(wù)風(fēng)險搭配，這種搭配對于權(quán)益投資人有較高的風(fēng)險，也會有較高的預(yù)期報酬，符合他們的要求，而且這種資本結(jié)構(gòu)對于債權(quán)人來說風(fēng)險很小，債權(quán)人通常是可以接受的，因此，高經(jīng)營風(fēng)險與低財務(wù)風(fēng)險搭配是一種可以同時符合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實搭配；（3）低經(jīng)營風(fēng)險與高財務(wù)風(fēng)險搭配，這種搭配對于權(quán)益投資人來說經(jīng)營風(fēng)險低，投資資本回報率也低，對于債權(quán)人來說，經(jīng)營風(fēng)險低的企業(yè)有穩(wěn)定的經(jīng)營現(xiàn)金流入，可以為償債提供保障，可以為其提供較多的貸款，因此，低經(jīng)營風(fēng)險與高財務(wù)風(fēng)險也是一種可以同時符合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實搭配；（4）低經(jīng)營風(fēng)險與低財務(wù)風(fēng)險搭配，這種搭配因為符合債權(quán)人的要求而不符合風(fēng)險投資者的要求，使得這種搭配會因找不到權(quán)益投資人而無法實現(xiàn)。
由此可見，經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險逆向搭配是企業(yè)理財應(yīng)遵循的基本原則。如果企業(yè)管理層在經(jīng)營過程中違背該原則，缺乏應(yīng)有的風(fēng)險防范意識，那中國遠(yuǎn)洋的今天必然就是另外一些企業(yè)的明天。
（三）“中國遠(yuǎn)洋”該何去何從
根據(jù)上交所規(guī)定，最近兩個會計年度的審計結(jié)果顯示的凈利潤均為負(fù)值時會被“ST”。如今中國遠(yuǎn)洋就面臨著會被扣上“ST”帽子的風(fēng)險，而公認(rèn)最快2014年才能見底的全球經(jīng)濟(jì)幾乎注定了它被退市的命運。央企能否退市，這一謎團(tuán)在下半年的動向因政府的舉動而變得撲朔迷離。中國遠(yuǎn)洋副董事長馬澤華表示，公司年初定下的目標(biāo)即是為避免被“ST”而努力，他表示“希望年底能給大家一個滿意的答案”，中國遠(yuǎn)洋究竟能否力挽狂瀾，我們拭目以待。J
（注：本文系教育部人文社科項目“跨組織控制：激勵模式與合作績效研究”的階段性成果，項目編號：11YJA630080；北京市教委項目“企業(yè)價值鏈成本戰(zhàn)略驅(qū)動因素分析”的階段性成果，項目編號：SM201110011003；并受北京市教委科研基地——會計與投資者保護(hù)項目的資助，項目編號：PXM-014213-000031）
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2.中國遠(yuǎn)洋虧49億再成虧損王 盲目擴(kuò)張釀多重風(fēng)險.網(wǎng)易財經(jīng)，http：//money.163.com/12/0830/09/8A57991I00253T96.html
3.中國遠(yuǎn)洋：上半年虧49億 急求政府支持.鳳凰網(wǎng)財經(jīng)，
