摘要：近年來，財務(wù)重述作為對先前發(fā)布的財務(wù)報表的補充或者更正，受到投資者和監(jiān)督管理部門的廣泛關(guān)注。本文選取2008-2011年北京市發(fā)布財務(wù)重述公告的A股上市公司為研究對象，運用事件研究法，分析了財務(wù)重述整體的市場反應(yīng)；并從財務(wù)重述公告的內(nèi)容和財務(wù)重述發(fā)生的原因兩個方面細(xì)分財務(wù)重述信息類型，研究財務(wù)重述的分項市場反應(yīng)，最后提出減少財務(wù)重述現(xiàn)象發(fā)生的建議。
關(guān)鍵詞：上市公司 財務(wù)重述 市場反應(yīng)
一、引言
財務(wù)報告是企業(yè)財務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量等信息的具體反映，可以向一切具有經(jīng)濟利害關(guān)系的信息使用者提供所需要的信息。但是，隨著資本市場的發(fā)展，會計信息失真的情況日漸嚴(yán)重，財務(wù)重述現(xiàn)象也受到各個經(jīng)濟主體的廣泛關(guān)注。所謂財務(wù)重述是指上市公司對存在虛假性信息、誤導(dǎo)性信息或信息遺漏的歷史財務(wù)報告進行事后補救的公告行為，是對歷史財務(wù)報告的重新表述。財務(wù)重述本意在于通過修正或提供更為準(zhǔn)確的財務(wù)信息來保護投資者利益，但公司管理層可能通過財務(wù)重述達到自利性的目的，國內(nèi)外很多財務(wù)重述的案例都帶有明顯的盈余管理動機。財務(wù)重述的發(fā)生會使得財務(wù)報告的使用者對會計信息的準(zhǔn)確性和可信性產(chǎn)生懷疑，影響投資者的經(jīng)濟決策，使公司價值下降，產(chǎn)生嚴(yán)重的經(jīng)濟后果。
有資料顯示，在我國證券市場上發(fā)生財務(wù)重述的上市公司大約占到全部上市公司的20%，而經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)上市公司數(shù)量較多，發(fā)生財務(wù)重述的數(shù)量和頻率也相對較高，北京市作為經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)的代表，其發(fā)布財務(wù)重述公告的公司數(shù)量平均占北京上市公司的17%左右。因此，本文以北京市作為代表研究財務(wù)重述的市場反應(yīng)，可以點帶面，具有一定的現(xiàn)實意義。
二、研究設(shè)計
?。ㄒ唬┭芯考僭O(shè)
1.財務(wù)重述公告整體與市場反應(yīng)。財務(wù)重述是對先前發(fā)布的財務(wù)信息的重新表述，容易引起投資者的質(zhì)疑，從而影響公司價值，導(dǎo)致股票價格的下降。Government Accounting Office（GAO）選取1997—2002年689家發(fā)生財務(wù)重述的公司進行實證研究，發(fā)現(xiàn)發(fā)布財務(wù)重述的公司三個交易日內(nèi)股票價格大約下跌10%，市值損失累計高達1 000億美元。而GAO隨后的研究發(fā)現(xiàn)，財務(wù)重述現(xiàn)象并沒有明顯的改善，而是愈發(fā)嚴(yán)重。國內(nèi)外學(xué)者的多項研究表明，財務(wù)重述的發(fā)生還會導(dǎo)致資本成本的上升、公司盈余下降，甚至?xí)?dǎo)致訴訟的發(fā)生。因此，本文提出如下假設(shè)：
H1：財務(wù)重述公告發(fā)布以后，整體市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
2.財務(wù)重述的原因與市場反應(yīng)。財務(wù)會計制度的變化、管理部門的監(jiān)管要求等企業(yè)外部因素會導(dǎo)致財務(wù)重述的發(fā)生，而企業(yè)內(nèi)部管理者基于特殊目的操縱企業(yè)利潤、隱瞞公司重要信息等內(nèi)部管理行為更容易導(dǎo)致財務(wù)重述的發(fā)生。國外的相關(guān)研究證實，不同原因會使財務(wù)重述產(chǎn)生不同的市場反應(yīng)。根據(jù)國內(nèi)外學(xué)者的研究和北京市上市公司財務(wù)重述公告的特點，本文按照財務(wù)重述的原因從以下方面研究財務(wù)重述的市場反應(yīng)：技術(shù)問題導(dǎo)致的財務(wù)重述、會計問題導(dǎo)致的財務(wù)重述、監(jiān)管部門的要求導(dǎo)致的財務(wù)重述、政策變更導(dǎo)致的財務(wù)重述。因此，本文提出如下假設(shè)：
H2-1：技術(shù)問題所致重述公告的市場反應(yīng)不顯著。
H2-2：會計問題所致重述公告的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
H2-3：監(jiān)管部門要求所致重述公告的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
H2-4：政策變更所致重述公告的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
3.財務(wù)重述的內(nèi)容與市場反應(yīng)。財務(wù)重述的市場反應(yīng)會因為財務(wù)重述公告所包含的內(nèi)容不同而有所差異。財務(wù)重述公告可能涉及到企業(yè)的收入的調(diào)整、成本的核算、會計差錯的調(diào)整、企業(yè)盈余的調(diào)整變化，以及企業(yè)關(guān)聯(lián)方交易、內(nèi)部管理等方面，而相關(guān)的研究表明財務(wù)重述公告涉及會計核心指標(biāo)時，會產(chǎn)生更為嚴(yán)重的市場反應(yīng)。因此，本文提出如下假設(shè)：
H3-1：財務(wù)重述涉及核心財務(wù)指標(biāo)時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
H3-2：財務(wù)重述涉及非核心財務(wù)指標(biāo)時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)不顯著。
H3-3：財務(wù)重述涉及日常管理工作時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。
H3-4：財務(wù)重述涉及投資關(guān)聯(lián)方關(guān)系時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)不顯著。
?。ǘ颖具x擇和數(shù)據(jù)來源
本文選取自2008年1月1日至2011年12月31日發(fā)生財務(wù)重述，即公布財務(wù)報表補充公告、財務(wù)報表更正公告、財務(wù)報表補充更正公告或披露前期差錯更正的北京市上市公司作為樣本進行實證研究。為了保證數(shù)據(jù)的可靠性，對搜集到的數(shù)據(jù)進行了如下篩選：1.剔除重述公告發(fā)布時已經(jīng)退市或進入三板市場交易的公司。2.剔除長期停牌、停牌期間發(fā)布財務(wù)重述公告的上市公司。3.剔除數(shù)據(jù)異常、相關(guān)數(shù)據(jù)無法獲取的上市公司。4.考慮到金融行業(yè)的特殊性，剔除金融保險類上市公司。最后，共獲得75家上市公司的94份財務(wù)重述樣本，其中2008年30份，2009年32份，2010年16份，2011年16份。
本文的數(shù)據(jù)來自上海證券交易所、深圳證券交易所官方網(wǎng)站及巨潮資訊網(wǎng)，經(jīng)過手工整理獲得。
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本文利用事件研究法，以財務(wù)重述公告日為事件發(fā)生日，選取不同的事件窗口分別進行研究。具體的過程分為：計算股票價格和市場日收益率、計算預(yù)期正常收益率、計算個股的每日超額收益率、計算所有股票每日的平均超額收益率、計算累積平均超常收益率，進行假設(shè)檢驗。
三、實證分析
?。ㄒ唬┴攧?wù)重述公告整體的市場反應(yīng)
首先對財務(wù)重述整體的市場反應(yīng)進行統(tǒng)計分析，從表1的數(shù)據(jù)我們可以看出，財務(wù)重述發(fā)生后，從重述公告發(fā)生前2天一直到財務(wù)重述發(fā)生后4天所有樣本的平均超額收益率都為負(fù)，并且在財務(wù)重述發(fā)生后第2天市場反應(yīng)的負(fù)作用最明顯，達到1.6%。而所有樣本在［-1,1］ ［-2,2］ ［-3,3］ ［-4,4］ ［-5,5］ ［-6,6］ 等事件窗口的累計平均超常收益率都為負(fù)，雖然在［-7,7］這個事件窗口內(nèi)的累計平均超常收益率為正值，但其數(shù)額僅為0.581%。這說明，財務(wù)重述公告的發(fā)布作為對財務(wù)報告的補充或者更正，會對市場帶來明顯的負(fù)反應(yīng)，說明市場對會計信息的準(zhǔn)確性有較高的要求。另一方面，從不同事件窗口的累計平均超常收益率的數(shù)值來看，負(fù)的市場反應(yīng)已經(jīng)超過2%，明顯超過以我國所有上市公司為樣本的1.49%的數(shù)值。這不僅說明隨著國內(nèi)證券市場的發(fā)展和會計制度的不斷完善，市場對財務(wù)信息的反應(yīng)能力正在逐步提高，而且說明北京作為全國經(jīng)濟發(fā)展發(fā)達地區(qū)之一，其財務(wù)重述的發(fā)生會帶來比其他地區(qū)更為嚴(yán)重的后果。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受H1，財務(wù)重述發(fā)生會對市場產(chǎn)生明顯的負(fù)反應(yīng)。
（表略）
?。ǘ┴攧?wù)重述的原因與市場反應(yīng)
財務(wù)重述發(fā)生的原因不同，所帶來的市場反應(yīng)有很大的差異，具體數(shù)據(jù)見下頁表2。
由會計問題導(dǎo)致的財務(wù)重述的市場反應(yīng)最為明顯，在所選取的7個事件期間，超額累計收益率全部為負(fù)，在［-4,4］窗口事件期間，累計超常收益率達到-6.05%。這說明，投資者比較重視財務(wù)報表中的會計處理，如果由于會計處理發(fā)生重述，投資者會認(rèn)為企業(yè)有可能存在為了掩飾經(jīng)營不善的問題而存在虛擬收入、少計提減值或者費用的情況，或者存在為了達到某種目的人為調(diào)節(jié)盈余的現(xiàn)象。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受H2-2。
財務(wù)重述涉及由于政策的變化而發(fā)布財務(wù)重述公告時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)也較為明顯。在［-1,1］ ［-2,2］ ［-3,3］ ［-4,4］ ［-5,5］ 等事件期間，累計超常收益率為負(fù)，在［-4,4］事件期間累計超常收益率達到-1.14%。通過對財務(wù)重述公告內(nèi)容進行分析后發(fā)現(xiàn)，市場的負(fù)反應(yīng)可能是由于在政策要求發(fā)生變化時，企業(yè)的財務(wù)重述公告沒有充分的解釋說明，只是提到根據(jù)政策變化的要求進行重述，容易使投資者產(chǎn)生誤解。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受假設(shè)H2-4。
應(yīng)監(jiān)管部門的要求發(fā)生財務(wù)重述的市場反應(yīng)為負(fù)。在證券機構(gòu)、政府監(jiān)督部門等監(jiān)管機構(gòu)的要求下或者強制整改后發(fā)布財務(wù)重述公告的企業(yè)，會使得投資者對企業(yè)的經(jīng)營管理以及企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管產(chǎn)生懷疑，對企業(yè)信心下降，造成企業(yè)價值減少。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受假設(shè)H2-3。
由工作人員的失誤造成的錯記、漏記等行為而進行財務(wù)重述的市場反應(yīng)為負(fù)，在 ［-3,3］ 事件期間的累計超常收益率為0.515%，通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，這種負(fù)反應(yīng)并不明顯，接受假設(shè)H2-1。而其他原因?qū)е碌呢攧?wù)重述，可能存在市場反應(yīng)相互抵消的問題，使得產(chǎn)生的市場反應(yīng)有明顯的不同。
（三）財務(wù)重述的內(nèi)容與市場反應(yīng)
財務(wù)重述所涉及的內(nèi)容不同，其市場反應(yīng)有明顯差異。具體數(shù)據(jù)見表3。
財務(wù)重述公告涉及企業(yè)收入、成本，影響企業(yè)利潤重要財務(wù)指標(biāo)時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)顯著為負(fù)。雖然在財務(wù)重述發(fā)生前1天和財務(wù)重述發(fā)生后第5、第7天的平均超常收益率為正，但其數(shù)額明顯偏小。而在［-1,1］ ［-2,2］ ［-3,3］ ［-4,4］ ［-5,5］ ［-6,6］［-7,7］窗口事件期間累計超常收益率全部為負(fù)，并且在［-4,4］事件期間達到3.70%。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受H3-1。而當(dāng)其內(nèi)容涉及非重要財務(wù)指標(biāo)時，市場反應(yīng)并不明顯。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，H3-2成立。
財務(wù)重述公告涉及企業(yè)內(nèi)部控制、內(nèi)部資金占用情況等內(nèi)部管理信息時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)強烈。在財務(wù)重述發(fā)生后前第2天以及財務(wù)重述發(fā)生后第2天平均超常收益率超過8%，同時在［-2,2］ ［-3,3］ ［-4,4］事件期間，累計超常收益率超過10%。這說明，投資者注重企業(yè)的經(jīng)營管理，如果企業(yè)的經(jīng)營管理出現(xiàn)問題，企業(yè)的多項財務(wù)指標(biāo)會在很大程度上存在問題，這也與財務(wù)重述公告涉及重要財務(wù)指標(biāo)的市場反應(yīng)得出的結(jié)論是一致的。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著性水平上，T檢驗結(jié)果顯著，接受H3-3。財務(wù)重述涉及關(guān)聯(lián)方的交易、投資關(guān)系時，財務(wù)重述的市場反應(yīng)為負(fù)。在［-1,1］ ［-2,2］ ［-3,3］ ［-4,4］ ［-5,5］ ［-6,6］［-7,7］事件期間累計超常收益率全部為負(fù)。通過假設(shè)檢驗發(fā)現(xiàn)財務(wù)重述的市場反應(yīng)并不明顯，這可能是由于市場反應(yīng)的相互抵消而產(chǎn)生的，H3-4成立。
財務(wù)重述涉及其他內(nèi)容時，可能由于重述內(nèi)容涉及的類型較多、對企業(yè)影響不重要以及不同內(nèi)容的相互抵消等原因，使得得出的結(jié)論與其他項目有所不同。
四、研究結(jié)論
從上述的實證研究發(fā)現(xiàn)，以北京為代表的經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，其上市公司發(fā)生財務(wù)重述的市場反應(yīng)更為明顯，所造成的經(jīng)濟后果也更為嚴(yán)重。改善財務(wù)重述現(xiàn)象、減少財務(wù)重述的發(fā)生對市場產(chǎn)生的影響，降低財務(wù)重述所造成的經(jīng)濟后果，需要上市公司、政府監(jiān)督管理部門、社會監(jiān)督機構(gòu)和投資者通力協(xié)作。鑒于前文的實證研究，筆者提出以下建議：
?。ㄒ唬┩晟曝攧?wù)重述披露制度，制定統(tǒng)一的披露標(biāo)準(zhǔn)
從2008～2011年北京市上市公司財務(wù)重述信息的披露情況來看，仍有超過20%的上市公司沒有發(fā)布更正公告，而只是在年報附注中披露了前期重大差錯，部分上市公司沒有重新編制更正后的年報，有誤的年報在披露網(wǎng)站繼續(xù)存在；而公布財務(wù)重述公告的上市公司，其公告內(nèi)容有很大的不同，在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的公司所發(fā)布的財務(wù)重述公告存在明顯的差異，這些現(xiàn)象充分說明財務(wù)重述信息披露的不規(guī)范。國外對財務(wù)重述信息披露的要求比較嚴(yán)格，例如美國會計準(zhǔn)則要求，上市公司發(fā)生財務(wù)重述時，應(yīng)及時披露對投資者決策或證券價格產(chǎn)生嚴(yán)重影響的重大會計差錯，而不能以定期報告代替臨時報告；在對前期差錯的披露中，應(yīng)詳細(xì)披露前期差錯的性質(zhì)，在切實可行的情況下，應(yīng)披露所列報期間對每一個影響的財務(wù)報表單列項目的更正金額，以及這種更正對各會計期間當(dāng)前利潤、凈損益以及相關(guān)每股指標(biāo)的影響。雖然我國于2007年頒布的新會計準(zhǔn)則中正式明確提出“追溯重述”的概念，但是沒有規(guī)定具體的披露標(biāo)準(zhǔn)，造成了企業(yè)任意的披露相關(guān)信息。另外，新企業(yè)會計準(zhǔn)則中要求，重要的前期差錯應(yīng)當(dāng)采用追溯重述法進行更正，但是對重要性的標(biāo)準(zhǔn)并沒有具體說明，制度本身存在很大的不確定性。
管理當(dāng)局可以借鑒國外比較成熟的制度、體系，建立完善的財務(wù)報表披露系統(tǒng)，規(guī)范財務(wù)報表的披露；完善財務(wù)重述信息的披露要求、制定統(tǒng)一的披露格式，減少不確定性措辭的使用；提高財務(wù)信息的時效性，應(yīng)該及時修正財務(wù)信息、替換錯誤的財務(wù)報表，以保證報表使用者獲取及時、準(zhǔn)確的財務(wù)信息。
?。ǘ┏浞职l(fā)揮地方政府監(jiān)督管理的職能
從上文實證研究中可以看出，因會計問題和應(yīng)監(jiān)管部門的要求發(fā)生財務(wù)重述的市場反應(yīng)最為明顯。加強對財務(wù)報表的監(jiān)督和管理，可以有效地改善財務(wù)重述現(xiàn)象。另外，國家制定的相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管政策，需要地方政府配合執(zhí)行和監(jiān)督。我國財務(wù)重述現(xiàn)象呈現(xiàn)出地域性的特點，經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)上市公司數(shù)量多、規(guī)模大，相應(yīng)發(fā)生財務(wù)重述的頻數(shù)也比較大，因此可以充分發(fā)揮地方政府的監(jiān)督作用，地方政府應(yīng)該根據(jù)當(dāng)?shù)氐膶嶋H情況完善監(jiān)督管理政策，提高對企業(yè)的監(jiān)督管理，使企業(yè)有意識地按照法律法規(guī)和政策的要求規(guī)范自身的行為。
監(jiān)管部門可以制定一定的獎懲措施，對于積極披露財務(wù)重述信息的行為給予一定的獎勵，鼓勵及時修正財務(wù)信息的行為；對于不按照規(guī)定披露信息的行為，可以從刑事制裁、行政處罰和民事責(zé)任等方面制定違規(guī)財務(wù)重述的懲罰措施。還可以建立投資者申訴機制，對于投資者因違規(guī)財務(wù)重述而遭受的損失，上市公司應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。地方政府可以制定規(guī)章制度，使業(yè)務(wù)處理有條可依；加強業(yè)務(wù)培訓(xùn)，提高財會人員的業(yè)務(wù)和專業(yè)素質(zhì)；增加嚴(yán)格的懲罰措施，強調(diào)依法實施的重要性，通過具體詳細(xì)、執(zhí)行力強的措施，規(guī)范和引導(dǎo)企業(yè)的財務(wù)行為。
?。ㄈ┘訌娖髽I(yè)內(nèi)部控制制度建設(shè)
從上文的實證研究中可以看出，當(dāng)重述內(nèi)容涉及重要財務(wù)指標(biāo)、企業(yè)經(jīng)營管理時，市場反應(yīng)尤為強烈；市場對因會計處理問題導(dǎo)致的財務(wù)重述的反應(yīng)強烈。財務(wù)重述的內(nèi)容還涉及到關(guān)聯(lián)方交易、投資關(guān)系等內(nèi)容，雖然市場反應(yīng)不明顯，但隨著證券市場的不斷發(fā)展和企業(yè)規(guī)模的擴大、企業(yè)涉及的經(jīng)營范圍不斷擴大，以及投資者行為日漸成熟，也需要對這些信息給予充分的關(guān)注，而這些內(nèi)容都與企業(yè)的內(nèi)部控制息息相關(guān)。而加強企業(yè)的內(nèi)部建設(shè)能夠有效的提高財務(wù)信息的質(zhì)量，減少財務(wù)重述的發(fā)生。我國在2008年發(fā)布的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》以及2010年發(fā)布的《企業(yè)內(nèi)部控制配套指引》共同構(gòu)建了企業(yè)的內(nèi)部控制規(guī)范體系，為企業(yè)開展和完善內(nèi)部控制活動創(chuàng)造了良好的條件。
加強企業(yè)的內(nèi)部控制需要健全公司制度，管理者需要明確各崗位的工作職責(zé)和要求，保證工作和管理的順利實施；加強組織機構(gòu)管理，對企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)和職責(zé)分工要有整體規(guī)劃，使機構(gòu)設(shè)置既精煉又合理；加強風(fēng)險管理，建立健全風(fēng)險預(yù)測、風(fēng)險評估、風(fēng)險控制和風(fēng)險約束機制；制定適當(dāng)?shù)目刂拼胧?，將風(fēng)險控制在可承受度之內(nèi)；加強信息與溝通工作，確保信息在企業(yè)內(nèi)部、企業(yè)與外部之間進行有效溝通；加強內(nèi)部監(jiān)督工作，做好內(nèi)部控制有效性的評價，針對發(fā)現(xiàn)的內(nèi)部控制缺陷，及時加以改進。企業(yè)加強和完善企業(yè)內(nèi)部控制制度，能夠為會計信息的生成提供良好的環(huán)境，從公司層面確保企業(yè)經(jīng)營各項工作的順利進行，提高企業(yè)會計信息的準(zhǔn)確性，減少會計信息發(fā)生錯報的可能性，從源頭上減少財務(wù)重述的發(fā)生。
?。ㄗⅲ罕疚南当本┦姓軐W(xué)社會科學(xué)規(guī)劃項目、北京市教育委員會社科計劃重點項目部分研究成果；項目編號：SZ201210005004）
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