杜邦財務分析體系作為一種很實用的財務分析方法，把各種比率結合起來，利用若干相互關聯(lián)的指標對營運能力、償債能力以及盈利能力等進行綜合性的分析和評價。這種方法從評價企業(yè)績效最具綜合性和代表性的指標——-凈資產收益率出發(fā)，層層分解至企業(yè)最基本生產要素的使用、成本與費用的構成和企業(yè)風險，從而滿足了經(jīng)營者通過財務分析進行績效評價需要。
下面將借助杜邦財務分析法對中國石油天然氣股份有限公司（以下簡稱中石油）和中國海洋石油有限公司（以下簡稱中海油）兩大上市公司進行比較分析，以便深入地了解中國石油業(yè)的兩大巨人在國際金融市場的市值變化及發(fā)展趨勢。
一、公司概況
中石油成立于1999年11月5日，是中國最大的原油和天然氣生產者，主要從事原油和天然氣勘探、開發(fā)和生產。總資產達到92億美元，擁有將近44萬員工，在中國石油行業(yè)排名第一。中石油于2000年4月6日及4月7日分別在紐約證券交易所有限公司(股票代碼PTR)和香港聯(lián)合交易所有限公司(股票代碼857)掛牌上市。
中海油是中國第三大國家石油公司，成立于1999年8月，負責在中國海域對外合作開采海洋石油及天然氣資源，是中國最大的海上油氣生產商，現(xiàn)有員工4.4萬人。中海油于2001年初分別在紐約和香港證券交易所成功上市。
對于普通投資者來說，在決定購買一家上市公司的股票前，首先關注的是其股價的歷史表現(xiàn)，然后結合企業(yè)的實力加以判斷它的未來發(fā)展?jié)摿?。我們對中石油（PTR）、中海油（CEO）、法國道達爾（TOT）、英國石油公司（BP）、雪弗萊（CVX）五大石油公司在2002至2007年的股價發(fā)展趨勢進行了分析，結果發(fā)現(xiàn)，這五大石油公司的股價總體都處于不斷上升的趨勢，這和其企業(yè)背景及世界能源發(fā)展趨勢相吻合。然而我們注意到中國的兩大石油企業(yè)股價漲幅尤其迅猛，遠遠超出其它幾個石油公司。其中，中石油以穩(wěn)健的經(jīng)營作風見長，但其石油行業(yè)的領先地位，使得它的股價節(jié)節(jié)攀高，2007年漲幅達500%。而中海油，作為2001年剛剛掛牌上市的股市新秀，就象一匹黑馬，從2002年到2007年其股票一路飆升，接近300%。投資者及海外金融市場為何如此看好中石油和中海油呢？讓我們首先從這兩家公司各自不同的發(fā)展戰(zhàn)略說起。
中石油以提高每項業(yè)務的經(jīng)營和財務業(yè)績，經(jīng)營合理化，降低成本，提高資本回報率為戰(zhàn)略目標，制訂與國際行業(yè)標準一致的資本結構和負債比率，力爭把資本支出降至最低，以具有成本效益的方式利用資本市場，并使公司的股息增長速度與行業(yè)慣例保持一致。
中海油則以較快的發(fā)展速度、較強的盈利能力和較好的發(fā)展質量，以在2008年建成具有國際競爭力的綜合型能源公司為戰(zhàn)略發(fā)展目標，全面建設現(xiàn)代企業(yè)制度。在此基礎上，建設一家國際一流的綜合型能源公司。
雖然我們看到中國的這兩家石油企業(yè)在加大油氣勘探投資力度、提高成本效益、國際化經(jīng)營理念和建立精干高效的國際石油公司形象等方面存在一致性。但在具體的發(fā)展上，兩個公司又有不同的側重點。為了國家的能源保障，實現(xiàn)國內油氣產量的穩(wěn)定增長，中石油每年都將利潤的55%用于國內油氣勘探開發(fā)等再投資。從2002年的7361億元到2006年的1.4萬億元，其資產總額在四年內幾乎翻了一番。不僅如此，中石油一直保持穩(wěn)定的派息政策，每年將約45%的利潤用于分紅，約55%的利潤用于再投資。而其流通股股東也同時從股票價格上漲中實現(xiàn)了更多的收益!做為中國乃至亞洲“最賺錢”的企業(yè)，穩(wěn)健的收益加上合理控制成本，使得中石油成為投資者青睞的熱門對象。
而中海油屬于國家進行能源擴張的重要棋子，改革開放使海洋石油工業(yè)迅速崛起，加快開采海洋石油資源是國家經(jīng)濟建設和社會發(fā)展的迫切需要。但是，海洋石油開采具有顯著的行業(yè)特點：高投入、高科技、高風險。要使海洋石油事業(yè)獲得大的飛躍，就必須對外開放，實行全方位對外合作，不斷吸收資金、引進技術、分散風險。近兩年來公司不斷地在中國本土和國外尋找及擴張能源，開發(fā)油氣田，積極參與國際并購和海外合作，預計公司將會陸續(xù)得到其先前投資所帶來的回報。2007年后中海油在國內及海外投資的多個項目將得到回報，因此公司的前景可期，這一點也在中海油的股票價格漲幅趨勢上得以體現(xiàn)。同時，這也符合高風險伴隨高收益的一般規(guī)律。
二、財務報表分析
（一）中石油和中海油的總資產情況對比
分析表1，我們會發(fā)現(xiàn)兩家石油公司在2003年到2005年三年間的增長速度非常接近，復合增長率都為24%。但如果進一步分析其資產結構，中石油的流動資產占總資產的比例卻遠遠低于中海油，分別為23%和42%，這說明中海油在應對短期資金需求時比中石油更加自如。但從三年的數(shù)據(jù)來看，中石油已經(jīng)意識到其較弱的資金流動能力并開始試圖改進流動資產在總資產中所占的比例，2003年為16%，2005年為23%，流動資產絕對值三年間復合增長率達到48%，遠快于其總資產的的增長速度24%。中石油有望在未來幾年中繼續(xù)加快流動資產的增長從而不斷增強其抗風險能力和企業(yè)活力。
如果繼續(xù)分析流動資產的組成，我們會發(fā)現(xiàn)中石油在應收帳款的管理上優(yōu)于中海油。中石油的應收帳款在三年間流動資產不斷增加的情況下逐年遞減，所占比例由2003年的50%一路降到2005年的16%；而中海油的應收帳款則在隨著每年流動資產的增加而增加。就對應收帳款的財務管理而言，中海油應盡量加速收款，以降低壞賬風險。
（二）中石油和中海油兩家公司的資產與負債對比
如表2所示，兩家公司在2005年擁有非常相似的負債比率：34%，即每100元的資產中有34元負債，這種相似負債率代表了石油行業(yè)資產負債結構的特點。就短期應對負債的能力而言，中海油擁有更高的安全系數(shù)，中海油和中石油的流動比率（即流動資產與流動負債的比值）分別為3.26和1.15，這無疑增加了中石油無法應對短期還債的風險。
(三)中石油和中海油兩家公司的損益情況
2003年——2005年期間，中石油的年銷售收入遠遠高于中海油,其2005年的增長率也快于中海油。但由于兩家企業(yè)的業(yè)務規(guī)模相差甚遠，為了較客觀地比較他們的銷售及盈利能力，我們采用百分比的方法，即觀察成本、費用及利潤等指標在總銷售額中所占的比例。
2003年至2004年，中石油的成本控制優(yōu)于中海油，但其費用則高于中海油，這造成這兩年中兩家企業(yè)的利潤非常接近。中石油的高費用與它的企業(yè)結構有關，中石油的總資產三倍于中海油，但其員工總數(shù)卻十倍于中海油；而中海油的高生產成本與它的采油形式有關，海洋石油開采具有顯著的行業(yè)特點：高投入、高科技、高風險，因而海上作業(yè)的成本遠高于陸地作業(yè)。
但這一形勢在2005年發(fā)生了變化。2005年中海油的渤海油田在產油量上成為繼大慶和勝利之后的中國第三大油田；2005年渤海海灣旅大油田投產，中海油擁有100%全額權益；2005年12月中海油合作伙伴在南海東部海域油井產油成功，中海油無償獲得51%的權益……這些低成本收益正是中海油在2005年收獲高利潤率的原因，中海油以成本的降低及利潤的增加證明了其強大的盈利能力。
（四）中石油和中海油資金周轉能力對比
從表3可以看出中石油在利用資產盈利方面做得更有效，其2005年的周轉率為73%，即每100元資產可以帶來73元的營業(yè)收入，而中海油則無論在單年或連年增長率上都不及中石油。
三、杜邦分析法下中石油和中海油的權益凈利率解析
公司經(jīng)營管理者的首要目標是將公司的價值最大化，而公司股東作為公司的擁有者，其購買股票的目的就是要以較小的風險獲取更大的投資回報。因此，上市公司的財務狀況是公司經(jīng)理與投資者共同關注的重要問題。
根據(jù)中海油（代碼CEO）和中石油（代碼PTR）兩家上市公司2003年至2005年的財務數(shù)據(jù)，我們運用杜邦分析法對其權益凈利率和銷售凈利率、總資產周轉率、股權乘數(shù)等財務比率進行了計算。
杜邦分析法：
權益凈利率=利潤率×總資產周轉率×股權乘數(shù)=(凈利/銷售收入)×(銷售收入/總資產)×(總資產/股東權益)
下面，我們通過杜邦分析法中得到的四個重要指標，即權益凈利率、股權乘數(shù)、總資產周轉率和利潤率，分析中海油和中石油這兩個公司2003年至2005年的績效情況。
權益凈利率是整個分析的核心，綜合性最強，代表了所有者投入資金的獲利能力。它所反映的是公司經(jīng)營能力、財務決策和融資方式等多種因素綜合作用的結果。作為上市公司，公司的投資者在很大程度上要根據(jù)權益凈利率這個指標來判斷是投資還是賣出股份，并考核管理層的業(yè)績。
從表4、表5我們可以看出，兩家公司在2003年至2005年一直保持著較高的權益凈利率，而且非常穩(wěn)定。與同行業(yè)其它的世界級大型綜合性石油公司相比，不僅毫不遜色，而且體現(xiàn)出了逐年穩(wěn)健增長的態(tài)勢。這也是兩家公司在紐約交易所上市以來股價一路走高的重要原因。
從兩個公司的數(shù)據(jù)對比來看，在股權乘數(shù)方面中海油和中石油大體相當，體現(xiàn)了綜合性石油公司的資產負債率的行業(yè)特征，也反映出兩家公司在產業(yè)結構上與世界級同行業(yè)公司接軌的戰(zhàn)略。較低的股權乘數(shù)也意味著企業(yè)的財務風險較低，而兩家公司巨大的主營業(yè)務收入和充裕的現(xiàn)金流足以支持公司的穩(wěn)步擴張和長期增長。
從總資產周轉率方面，可以看出中石油在利用資產的效率方面比中海油勝出一籌，相對于自己總資產的盤子創(chuàng)造出了更大的銷售額，而從兩個公司的利潤率上可以看出，中海油2005年快速增長的利潤率是造成其權益凈利率高于中石油公司的重要原因，其高達36.5%的利潤率直接使得其權益凈利率達到34.4%，居于全行業(yè)領先地位。
綜上所述，不難看出中石油和中海油這兩家企業(yè)的權益凈利率明顯優(yōu)于絕大多數(shù)國際競爭者，在行業(yè)中也具備較強競爭力。從這兩家公司的財務及市場分析中我們看到，由于海洋油田的開發(fā)投資高、風險大，相對于開發(fā)內陸油田的中石油具有較高的回報率，這也符合高風險高收益的市場常態(tài)。而中石油作為國家重點行業(yè)的領頭企業(yè)，依托自身的發(fā)展再投入，國家貸款僅占資金的20%，擁有更強的自主經(jīng)營權及決策權，這同時也反映出財務杠桿作用對企業(yè)權益凈利率的影響。
