【摘要】本文以81家央企上市公司為樣本，以2009 ～ 2011年樣本公司的經(jīng)濟增加值（EVA）和凈利潤（NP）數(shù)據(jù)為研究對象，基于國資委出臺的新考核標準，采用描述性統(tǒng)計分析和Spearman相關(guān)性分析方法，研究了新舊考核標準對EVA和NP的影響。研究結(jié)果表明，無論企業(yè)盈利與否，只有當央企EVA大于零的時候能通過國資委的考核標準，由此也說明國資委對推行EVA促使央企合理利用資本的決心，以及由利潤導向轉(zhuǎn)為價值創(chuàng)造導向的政策轉(zhuǎn)變。
【關(guān)鍵詞】EVA NP 央企考核 價值創(chuàng)造導向企管理層樹立股權(quán)資本意識，加強對國有資產(chǎn)的管理和使用。比會計利潤指標更能體現(xiàn)投資者的利益和企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，具有更現(xiàn)實的經(jīng)濟意義。
二、我國央企EVA的應用成效及最新考核辦法
2010年是央企全面推行EVA考核的第一年，也是央企負責人經(jīng)營業(yè)績考核第三任期的開始之年。2010年納入國資委考核范圍的121戶央企中，A級央企47戶，占全部央企的38.84%，主要分布為：軍工9戶，交通運輸7戶，電力和商貿(mào)各6戶，建筑4戶，石油石化3戶，汽車、建材和冶金各2戶，煤炭、通信、機械、房地產(chǎn)、投資和旅游各1戶。B級和C級央企分別為51戶和21戶，分別占全部央企的42.15%和17.36%。有2戶央企被評為D級。安全降級企業(yè)1戶，安全扣分企業(yè)12戶。全年央企完成的EVA為3 887.1億元，較上年增長1.4倍。
2011年納入國資委考核范圍的118戶央企中，A級央企46戶，占全部央企的38.98%，主要分布為：軍工9戶，商貿(mào)7戶，電力6戶，交通運輸4戶，建筑4戶，石油石化3戶，汽車、煤炭、建材和機車制造各2戶，房地產(chǎn)、通信、有色金屬、投資和旅游各1戶。B級央企55戶，占46.61%；C級央企13戶，占11.02%。D級央企4戶，占3.39%。2011年央企全年實現(xiàn)EVA為4 046億元，增長4.4%。2012年的央企考核情況暫未公布，本文將在以后的研究中繼續(xù)關(guān)注，這里不再贅述。
2013年1月1日，經(jīng)過第三次修訂的《中央企業(yè)負責人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》（第30號令）開始正式施行，該辦法進一步強化業(yè)績考核的價值導向，經(jīng)營業(yè)績考核細則中規(guī)定絕大多數(shù)央企EVA考核指標權(quán)重提高到50%，利潤總額指標權(quán)重下降為20%。將EVA的權(quán)重由原來的40%提高至50%，而利潤總額則由30%降至20%（舊的考核辦法在國資委22號令中規(guī)定），見表2。這預示著EVA已成為考核央企業(yè)績的重要指標，也彰顯出國資委堅決抑制央企盲目增資擴張，加快清理非主業(yè)和低效資產(chǎn)的發(fā)展方向。這是EVA從引入到正式推行以來，國資委推行力度最大的一次。
三、文獻綜述
1. 國外理論界首先關(guān)注的是EVA的有效性問題，研究EVA對于股價變化和公司價值的解釋能力。相關(guān)研究表明，在一個較長的時段里，EVA與股價變化和MVA具有較強的相關(guān)性，尤其當樣本是以行業(yè)和單個企業(yè)為研究對象時，Tully指出，在AT和T公司實施EVA的10年里，EVA和公司股價之間存在非常高的相關(guān)性。
另一個研究角度集中在價值相關(guān)性和業(yè)績評價性方面EVA是否比傳統(tǒng)績效評價指標更能反映企業(yè)的價值。Lean和Hijack研究結(jié)果顯示，EVA與股價報酬的正相關(guān)程度高于ROA、ROE等傳統(tǒng)財務指標。Chen和Doddy指出兩者差異不大。Biddle、Bowen和Wallace則認為EVA對MVA的解釋能力還不如凈利潤指標。
第三個研究角度是比較采用EVA的公司與未采用EVA的公司在證券市場的表現(xiàn)是否存在差異。Stern Stewart對實施EVA超過5年的66家企業(yè)進行了類似研究，同時對每個EVA企業(yè)選取了一個規(guī)模與之相似的同行業(yè)非EVA企業(yè)，兩個樣本組的對比分析說明，實施EVA的企業(yè)在5年內(nèi)比同行業(yè)競爭者多創(chuàng)造了49%的股票市值財富。
2. 我國早期的研究主要集中在EVA的理論完善和計算調(diào)整方面。隨后，研究轉(zhuǎn)向EVA指標有效性的實證研究、EVA對經(jīng)營績效的影響等。
胡繼之等（2002）最早將EVA指標引入我國證券市場并探索EVA在投資分析和上市公司經(jīng)營管理領(lǐng)域中的應用。王國順等（2004）對EVA方法的有效性進行了研究，結(jié)果表明運用EVA評價我國上市公司績效在絕對有效性方面與傳統(tǒng)績效指標存在差異但在相對有效性上與傳統(tǒng)績效指標一致。
李洪等（2006）以454家滬市A股上市公司為樣本，將主成分分析、相關(guān)分析和多元線性回歸三種研究方法相結(jié)合，驗證了EVA特別是EPE和EPA指標衡量公司績效與用傳統(tǒng)績效指標評價具有一致性，是科學有效的。
雷俊強（2012）提出了引用KPI（關(guān)鍵績效指標），可以迅速完成對企業(yè)的評價與判斷，并建議將EVA用于個人理財這一創(chuàng)新領(lǐng)域。
在央企EVA的研究方面，倪敏（2012）從EVA與會計利潤對比角度，陳珍波（2012）以上市公司跨國并購為對象研究了EVA的影響。楊秋玲（2012）、蘇亞民等（2012）則分別從央企EVA的考核與現(xiàn)狀、央企EVA指標的完善方面進行了研究。林琳（2012）、袁曉玲等（2013）從國資委發(fā)布的EVA實施方面，進行了理論的擴展，進一步完善了EVA在央企實施領(lǐng)域方面的研究。
國際上已經(jīng)從EVA的理論研究過渡到了實證檢驗EVA的有效性方面，最新的研究方向關(guān)注到了EVA經(jīng)營。我國EVA的研究主要集中在理論及效用性方面。本文立足于這一方向，擬采用實證研究方法，研究央企引入EVA指標后的執(zhí)行情況，在此基礎(chǔ)上進一步的探討EVA指標實施的影響和實施中存在的一些問題，并提出相關(guān)建議措施，具有一定的參考價值和現(xiàn)實意義。
四、研究假設(shè)
本文利用整理計算得到的央企2009 ～ 2011年EVA和NP數(shù)據(jù)，對二者進行初步的排名統(tǒng)計；在此基礎(chǔ)上，分別按照新舊考核標準，即EVA權(quán)重由原來的40%提高至50%，利潤權(quán)重則由30%降至20%，從而計算得出不同考核標準下的不同排名結(jié)果，利用SPSS 18.0對數(shù)據(jù)進行Spearman相關(guān)性分析，研究考核標準變化對央企EVA考核帶來的影響。
綜上所述，在此提出本文的研究假設(shè)：
假設(shè)H1：新的考核辦法對既盈利又創(chuàng)造價值的央企最為有利，也最公允，能夠體現(xiàn)EVA這一指標值在央企推行的真正意義，即最合理地利用國有資本。
假設(shè)H2：只有當央企所創(chuàng)造的價值同時滿足股東利益和債權(quán)人利益的時候，才能通過國資委考核，以往靠利潤彌補EVA來通過考核的做法已經(jīng)失效。
假設(shè)H3：在央企中，對占有國有資源但既不能盈利又不能創(chuàng)造價值的央企來說，新的考核標準將使其處于更加不利的地位，對其考核標準也更加嚴格。
假設(shè)H4：新的考核辦法在促使央企更加重視EVA指標，無論是對哪一類企業(yè)都較舊的考核辦法更為有效。
五、研究設(shè)計
（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源
樣本的選取采取簡單隨機抽樣，選取了112家央企控股上市公司，以2009～2011年3個會計年度的數(shù)據(jù)作為研究對象，去掉不能反映公司真實價值的ST、PT股票，剔除了金融公司以及無法獲取相關(guān)數(shù)據(jù)和相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的公司一共31家，共獲得81家有效樣本觀測值。所有數(shù)據(jù)均來源于上市公司公開的年度報表以及東方財富網(wǎng)，并利用哲睿財務分析軟件計算出所有樣本公司的EVA值。
表3是對81家有效樣本公司進行的行業(yè)分布情況統(tǒng)計，除了剔除在外的金融保險（I）行業(yè)，剩余的12個行業(yè)中只有傳播文化業(yè)（L）和綜合類（M）沒有觀測值，有效樣本涵蓋行業(yè)總體達78%以上，行業(yè)占比從2%到26%，基本上具有了很好的代表性。
（二）模型設(shè)計和變量定義
1. 模型設(shè)計。在初步統(tǒng)計分析了81家有效樣本公司的行業(yè)分布情況以后，以觀測值EVA的與NP的正負為依據(jù)，進一步對樣本公司3個會計年度的EVA和NP的分布情況進行了統(tǒng)計分析，詳見表4。
從表4可以看出，81家樣本公司2009年EVA為正數(shù)的央企有49家，占樣本總量的60.49%，其中47家的NP同時為正數(shù)，僅有2家的NP為負數(shù)，作為第二考核任期的最后一個年度，這樣的表現(xiàn)還算滿意。2009年NP為正數(shù)的央企為72家，占總數(shù)量近89%，多數(shù)央企的盈利情況好于價值創(chuàng)造情況。但仔細分析就可以發(fā)現(xiàn)，30.86%的央企雖然在盈利，但EVA為負數(shù)，說明這些央企并未給股東帶來真正的回報。
2010年的整體情況均好于2009年和2011年，EVA和NP為負值的央企數(shù)量均在下降，除了當年的整體形勢大好之外，EVA的正式實施也促使央企引起了重視。其余的分析方法與2009年大體相同，不再贅述。
需要指出的是，表4中的X是均值樣本企業(yè)分布情況，即計算出3年的EVA和NP算數(shù)平均值，再根據(jù)EVA與NP的正負做出分布統(tǒng)計。這樣做的理由是，有些樣本公司的EVA和NP值在3年間波動比較大，會使實證分析的結(jié)果產(chǎn)生較大的偏差，所以計算了3年間的平均EVA和NP，用X表示。
分析表4后，我們可將樣本對象可分為三類，第一類是EVA和NP都大于0的央企，占比58.02%，有47家；第二類是占比27.16%的EVA＜0，NP＞0的央企一共22家；第三類是EVA和NP都小于0的央企12家，占比14.81%；而EVA＞0，NP＜0的央企在通過三年的均值計算后，已經(jīng)為零?；诖耍覀兘⒘艘粋€評級體系，分別用A級、B級、C級來對這三類樣本數(shù)據(jù)進行分類，見表5。
本文將基于這一模型，從A級、B級、C級央企中，各級選取10家共選取30家樣本公司作為相關(guān)分析的觀測值。
2. 變量定義。本文在央企2009 ～ 2011年EVA和NP數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，做了大量的數(shù)值計算，為了計算和使用的方便，統(tǒng)一將這些變量用代碼表示，變量的代碼和計算公式見表6。
六、實證研究與結(jié)果分析
（一）變量的描述性統(tǒng)計分析
總體樣本各變量的統(tǒng)計分析表明，81家央企3年間創(chuàng)造的EVA總量將近4 500億元，其中2010年所創(chuàng)造的EVA最多，2010年EVA的標準差為124，相比其他兩年，2010年的EVA總數(shù)最大，但數(shù)值的波動也最大。2009年的EVA波動相對均衡，2011年的最為穩(wěn)定，樣本間EVA的差異最小。
從81家樣本公司3年的NP來看，2011年的NP總量比前兩年下滑，可能是由于整個行業(yè)的經(jīng)濟形勢影響所致。2011年NP的標準差相比前兩年最小，樣本間的NP差異相對不大，由此說明2011年81家央企整體盈利情況不如上兩個會計年度。2010年樣本公司的NP值波動較大，說明指標間差異較為明顯，從整體上來看，2010年的EVA和NP都要優(yōu)于2009年和2011年。
（二）Spearman相關(guān)系數(shù)分析
Spearman（斯皮爾曼）相關(guān)系數(shù)rs是考察變量之間排序相關(guān)程度的指標。本文中進一步選取30家樣本公司為對象，分別計算A級樣本公司、B級樣本公司、C級樣本公司的EVA、NP、Y1、Y2指標的Spearman排序相關(guān)系數(shù)rs，研究指標間的差異。相關(guān)系數(shù)rs計算公式如下：
rs=1-■
其中：pi表示第i家公司依EVA（或Y1）指標的排名；qi表示第i家公司以NP（或Y1）的排名；N是總次數(shù)（總對數(shù)），在此為樣本數(shù)，N=10。
當rs＞0時，表明排名方法之間存在正相關(guān)關(guān)系，即：EVA指標排名越前的公司，其NP也靠前；當rs＜0時，情況正好相反。rs的絕對值越大，表明排名之間相關(guān)性越顯著；反之則表明排名方法之間的相關(guān)性較弱。
（三）結(jié)果分析
1. A級央企的Spearman相關(guān)結(jié)果分析。
表8是對A級10家樣本公司的EVA、NP、Y1、Y2指標間的相關(guān)性用Spearman相關(guān)系數(shù)得到的分析結(jié)果?？梢钥闯?，AEVA與A2的相關(guān)性最高，在0.01的水平上顯著相關(guān)，說明對A級這類績優(yōu)央企來講，新的考核辦法對其非常有利。ANP與A1最為顯著相關(guān)，說明舊的考核辦法對A級央企來說，即使NP的權(quán)重是30%，低于EVA的40%的權(quán)重，其考核結(jié)果在很大程度上仍然主要受NP的影響。
由此可以得出，在A級央企中，新考核辦法對其影響非常積極，對比舊的考核辦法，新考核辦法更加凸顯EVA的優(yōu)勢所在，與國資委對央企考核的初衷一致，同時，假設(shè)檢驗H1得到驗證。
2. B級央企的Spearman相關(guān)結(jié)果分析。
在B級央企EVA、NP、Y1、Y2指標間的相關(guān)性分析中，可以從表9得到這些結(jié)論：BEVA與B2的相關(guān)性在0.01的顯著水平上最為顯著相關(guān)，說明新的考核辦法對其EVA的要求將更加嚴格。
BNP與B1在0.05的顯著水平上顯著相關(guān)，說明B類企業(yè)依照舊的考核辦法較為有利，即NP對其考核貢獻最大。這也很好的說明，新的考核辦法在引導央企重視EVA方面較舊辦法更為有效，單純重視NP而忽略EVA的傳統(tǒng)做法將在新考核辦法下失效，這也可以從B1、B2在0.01顯著水平上高度相關(guān)得到驗證，假設(shè)檢驗H2得到驗證。
3. C級央企的Spearman相關(guān)結(jié)果分析。
通過對表10的分析，在C級央企的相關(guān)指標分析中，我們可以看出，C1、C2在0.01的顯著水平上完全相關(guān)，這就意味著新舊考核辦法對這一類央企來說幾乎沒有產(chǎn)生任何變化。C1、C2與CEVA高度顯著相關(guān)，比CNP與二者的相關(guān)性顯著，也就說明無論新舊考核辦法，對這類央企來說，如果不重視EVA的經(jīng)營，NP再高，EVA為負的話還是改變不了較差的考核結(jié)果，在更嚴格方面，并未從表9的分析結(jié)果中得到，假設(shè)H3得到部分驗證。同時，根據(jù)前面假設(shè)H1、假設(shè)H2和假設(shè)H3的檢驗結(jié)果，假設(shè)H4得到部分檢驗。
七、結(jié)論
通過對我國央企上市公司3年相關(guān)數(shù)據(jù)分析之后，可以得到，EVA在央企考核中的地位越來越重要，央企EVA實施的總體情況較好，60%的央企EVA為正，說明這些企業(yè)在盈利的同時，也實現(xiàn)了國有資產(chǎn)的保值增值，進一步促進央企根據(jù)EVA這一指標，來合理有效地經(jīng)營企業(yè)以求達到企業(yè)價值創(chuàng)造和利潤最大化的雙贏。我們還可以得出，EVA新考核準則的實施，將推動我國央企更加注重EVA，不再是僅僅以利潤為中心進行盲目擴張，從而避免了公司規(guī)模的盲目擴張和資本的無效使用。
需要指出的是，在央企資本成本率（WACC）的確定上，統(tǒng)一規(guī)定的計算辦法雖然避免了EVA計算過于復雜這一缺陷，但相應地帶來了一些問題：WACC的統(tǒng)一規(guī)定使得EVA并不能很好地從企業(yè)、行業(yè)自身特點出發(fā)，公允地計算EVA值，現(xiàn)有的考核成果可能存在一定程度的有失偏頗，并未完全體現(xiàn)EVA這一先進的經(jīng)營業(yè)績指標的長處。希望在以后的考核辦法中，為EVA的實施提供更加詳細、更加符合行業(yè)實際的實施細則。
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一、我國央企推行EVA的必要性
上世紀90年代中期，我國有2/3以上的國有企業(yè)（以下簡稱國企）處于虧損狀態(tài)，為當時的國民經(jīng)濟和國企發(fā)展帶來沉重負擔。1997年國企開始進行改革，1998年到2003年，國企從23.8萬戶減少到15萬戶，減少了40%；利潤從213.7億元提高到4 951.2億元，增長了約23.2倍；資產(chǎn)總額從14.9萬億元增加到19.7萬億元，凈資產(chǎn)從5.21萬億元增加到8.36萬億元。
2003年，國務院設(shè)置了國有資產(chǎn)管理監(jiān)督委員會（簡稱國資委），對中央所屬企業(yè)（不含金融類企業(yè)）的國有資產(chǎn)進行監(jiān)管監(jiān)督。從2003年到2012年底，我國中央直屬企業(yè)（簡稱央企）經(jīng)過歷年的調(diào)整、合并以及重組等，在10年時間內(nèi)由成立之初的196戶減少到116戶，總體數(shù)量減少了41%。詳細數(shù)據(jù)統(tǒng)計和簡單變更情況見表1。
2006年，央企實現(xiàn)利潤超過1萬億元，其中有19家企業(yè)進入了《財富》雜志公布的世界500強企業(yè)，比2003年增加了10家。到2008年，在國有企業(yè)創(chuàng)造的利潤當中，央企占到80%。2010年底，121戶央企凈利潤達8 522.7億元，比2009年增長42.8%；資產(chǎn)總額24.4萬億元，比2009年增長16%。在《財富》雜志2011年公布的世界500強企業(yè)中，央企有38家，比2010年增加8家。2012年前11個月，央企累計實現(xiàn)營業(yè)收入34.2萬億元，同比增長10.3%；實現(xiàn)利潤1.7萬億元，同比下降6.9%。
從央企數(shù)量的逐年下降和會計利潤的逐年上升可以看出，國資委在央企改革方面取得了顯著的成效。但會計利潤指標并不能真正反映央企的經(jīng)營業(yè)績。會計利潤指標雖然計算簡單、使用方便，但它只考慮債權(quán)人投入資本的債權(quán)成本，未考慮股東投入資本的機會成本。這就使央企一直將股權(quán)資本視為一種免費的資本，忽視對它的彌補，導致決策行為只考慮短期效益，不重視長遠利益，重復投資、低效益投資、投資失誤情況嚴重，浪費了國有資產(chǎn)和社會資源。國資委作為央企的監(jiān)管人和出資人，不能僅依據(jù)會計利潤來判斷央企的經(jīng)營業(yè)績，換句話說，并不是所有利潤為正的央企都在創(chuàng)造價值。
經(jīng)濟增加值（EVA）作為一項經(jīng)濟利潤指標，一定程度上糾正了會計利潤指標的不足和局限。EVA衡量的是企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤與全部投入資本（包含債權(quán)資本和股權(quán)資本）成本之間的差額。從EVA的角度看，股權(quán)資本不再是免費的，如果會計報表利潤為正，EVA為負的話，企業(yè)就不是在創(chuàng)造價值，而是在毀滅價值。
EVA指標引入后，有助于引導央企經(jīng)營者將長期以來重點關(guān)注當期利潤及凈資產(chǎn)收益率的考核，轉(zhuǎn)向關(guān)注企業(yè)長期價值創(chuàng)造能力的考核。
【作 者】
李 真 趙麗萍（教授）
【作者單位】
（太原理工大學經(jīng)濟管理學院 太原 030024）
