張連起：大家上午好。下面我從財務角度談一下怎么看公司年報，給大家提供一些思路、分析性的工具，解剖一個上市公司ST縱橫。大家都知道從一月份到四月份三大證券報全是這些內容，幾十個版面，首先是誰看?另外有什么用?連專業(yè)的人都看的很少，做證券會計師，我在國內做了十年，我們這個行業(yè)內沒幾個人看?，F(xiàn)在財務報表和審計報告這些最有用的信息沒有人看，原因太多了，主要是中國證券市場業(yè)績跟公司的基本情況完全分離。還有一些人心浮躁，惶惶不可終日。今年中國證監(jiān)會把年報分解成一些表格,你們要的東西表格上都有。解釋這個報告對于我們做記者的特別有幫助。我原來在《經(jīng)濟日報》工作很多年，雖然沒有當過記者，但是寫過很多東西，跟大家有切身體會。大家要的跟我們想的不一樣，我們琢磨的非常細，財務結構、財務比例、公司未來盈利策略。
我們大體看一下年報，首先關注一些重要的敏感信息。上市公司主要是財務信息最敏感，我們可以看一下摘要的會計政策，應該有十八九項內容，在會計報表附注中都寫出來。長期投資的核算方法、核定報表的方法等等有的公司更多一點，十七八項每一項都可以調節(jié)報表，除了第一項之外，選修會計制度和會計年度或者會計期間之外幾乎都可以。會計政策選用什么政策基本決定了這個報表是怎么編出來的。如果公司發(fā)生變化，會指出會計制度的變更，顯然這張報表跟上年沒有可比性。比如一些高速公路公司多數(shù)按直線法提折舊，或者叫平均年限法，30年是高速公路的壽命期，按年限法車流量比較少利潤不太好看，就可能作弊。舞弊有三個要素：第一個是壓力，第二個是動機，第三個是有可能性。會計準則頻繁改變是一些陷井，變多了以后可能渾水摸魚，還有公司自己在變。管理當局人員的變動、管理層的更換、大股東的改變、會計事務所更換。今年有113家會計師事務所更換，這是一個非常重要的信息。年報主要是財務信息，財務信息跟投資者之間是不對稱的，私下里干什么你不知道，中間誰來過濾這個信息，把這個信息變得透明一點?經(jīng)過過濾掉我們會得出一些意見，這些意見肯定對投資者有幫助，但這些意見如果是不干凈的意見，收購會計購買審計意見，我花錢雇的會計當然有權換會計師，也有正常原因換會計師，非正常的原因也是很值得我們思考的。113家大量的公司寫不出原因，有的是編的，比如現(xiàn)任會計師工作量很大騰不出人手，給投資者一個背影，這是很糟糕的。如果一個會計師事務所非正常變動，尤其一年換幾次，南通縱橫去年連續(xù)換會計師，第一家叫深圳天界信德，這是國內比較好的所，也是比較慎重的，發(fā)表一個拒絕函報告，無法表示意見。后來換了一家江蘇大華天彭，我們行業(yè)協(xié)會知道以后進行風險警示，如果這么干的話被贖買以后就讓它出局。
關聯(lián)方的交易這些東西從哪兒拿?關聯(lián)方分銷售和采購兩塊，在我們報告摘要里面有一個表，采購多少、銷售多少。關聯(lián)銷售和主營業(yè)務是第一項比例，看比例有多大。如果一家公司主要的銷售收入50%以上全是靠一家公司，靠大股東或者或者一家子公司，如果賣給市場上其它非關聯(lián)方不太好賣，賣給子公司如果集中度太高的話，關聯(lián)風險很大。如果一家公司靠一兩家來左右命運肯定是不正常的，這不是市場經(jīng)濟風險發(fā)散應有的基礎。比如寶鋼還不錯，它全部賣給它的一個子公司。關聯(lián)采購、關聯(lián)銷售這兩個比例都很好算。另外收益增長的構成是不是有賴于非經(jīng)常性因素。跟主營業(yè)務收入不太相關的，企業(yè)的經(jīng)營管理之外的一些收益，一個企業(yè)比如你是搞房地產(chǎn)的，你是搞電子的，主要靠主營獲得。很多企業(yè)都是主營業(yè)務收入就有很大問題，因為上市的時候一些主業(yè)不突出，后期把募集資金搞來以后原來搞了所謂募集資金的項目也不打算搞，沒有突出主業(yè)的想法，所以造成主業(yè)持續(xù)萎縮，到最后跟不上趟。主業(yè)虧損，后面一些其它的固定成本比如管理費用等等把利潤拉的更低，所以靠政府補貼收入，用一雙看得見的手踩住看得見的腳。今年ST吉林吉發(fā)造紙，給它三個多億的資金注入，政府替它把大股東的錢還上，表面看是餡餅，可能背后是陷井。處置固定資產(chǎn)，砸鍋賣鐵，主業(yè)上頓接不著下頓，就只能靠折騰家產(chǎn)。委托理財2001年最熱，主管部門盯的很緊，市場也不太好。
突擊收購一家股票，那家公司有的時候不會太好，當然收購的是非上市公司，這種信息應該被投資公司審計，但是往往信息不透明，在報紙上說我們要收購哪家哪家公司，有的靠這個收益占的比重非常之大。如果超過30%就是重大異常變動，非經(jīng)常性損益占公司利潤構成的30%就有點病，如果50%到70%要重點關注。關聯(lián)交易、會計政策變動、非經(jīng)常性損益這些東西會在年報的某一個重要部分寫出來。大家只要稍稍有點耐心就能夠找到。
另外一個關注的敏感信息，看一些關鍵的財務比例。一個財務系統(tǒng)細分起來有一百多項指標，對于專業(yè)人士有用，但是對于投資者關注幾個方面就可以了?，F(xiàn)在證監(jiān)會給了六七個，我個人認為有四個就足夠了。一個是跟去年相比的利潤增長幅度，去年是一個億，今年一億二，這個增長就有意義。一個正常的企業(yè)要看連續(xù)三年有一個平均指標，不應該在浮動上下超過20%，如果超過過多就一定是有病的。如果報表增加，有些個別因素之外，合同報表沒發(fā)生變動那不應該有太大的變化。
另外看凈資產(chǎn)收益率，這個指標在比較好的公司8%、9%已經(jīng)是比較好的公司，因為GDP也就是這個數(shù)?，F(xiàn)在中央電視臺搞年報雙榜，有的公司還會更高一些，有一些達到10%幾。一般平均8%、9%就很好。凈資產(chǎn)就是看一張報表左邊按流動性排列的貨幣資金、流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、長期資產(chǎn)、長期投資、無形資產(chǎn)等等，相當于家里的金銀細軟，這些東西很好變現(xiàn)，右邊上半部分是短期流動性負債，長期三年以后的錢放在后面。報表下面的幾項，股本、資本公積金、未分配利潤，這些加起來是凈資產(chǎn)。
經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量金額是看盈利質量，錢拿沒拿回來，錢是最重要的。西方有一句名言，“現(xiàn)金為王”。原來大家都關心盈利能力，比去年盈了多少，每股收益漲多少，利潤總額漲多少，大家都關心這個。實際這是經(jīng)典會計的一個回歸，原來最早的會計肯定是現(xiàn)金制的，左口袋有什么錢，買什么東西花出去就少了，如果不給你錢就掛了負債，原來是現(xiàn)金制。有一些義務雖然沒有發(fā)生，但是法律上有義務要償還，所以要記在表里面。雖然有些東西錢沒拿回來，但是是你的權利也應該記在表里，叫權責發(fā)生制。你采購不需要付，那就是應付帳款。
有利潤沒現(xiàn)金流量，肯定不能變現(xiàn)，企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)問題。無論在市場、銷售等等都有問題。有現(xiàn)金流量沒有利潤，這個情況不是很多，只是說利潤比較低，現(xiàn)金流量過高，現(xiàn)金流量不能持續(xù)，把未來的現(xiàn)金流量物理移位到今年來。
調整后看兩個東西：調整后的每股收益、調整后的每股凈資產(chǎn)。調整后的每股收益已經(jīng)把每股收益做了一個過濾，把一些虛的東西擠掉，把會計的一些信息進行了調整，調整后的每股收益要看兩個，有時候可能比每股收益要高，有的時候要低，低的時候非經(jīng)營性收益高就給減掉了，如果低的話非經(jīng)營性損失高。企業(yè)的各個指標要橫看豎看，中國聯(lián)通去年來看報表不太好，去年尋呼業(yè)務不好，提了七個多億的準備金。今年不用提了，所以今年的倍數(shù)劇烈增長，現(xiàn)在在全部上市公司排第二，僅次于寶鋼。嚴格來說調整后的每股收益才看得清楚，或者調整后的收益額減掉才容易看到真實的面目。尋呼業(yè)務越來越不行，被新的技術革命代替了，它是歷史的結果。不能簡單看去年一筆的變化。
財務信息和非財務信息是兩只手，左手是財務信息，右手是非財務信息，兩手都要硬，都要抓。非財務信息比如會計師更換、管理層的變更、大股東的變動訴訟、公司在一定地區(qū)的自然壟斷、專利發(fā)明是不是自身的，如果有低成本的發(fā)明專利企業(yè)未來的競爭優(yōu)勢都是非常棒的。非財務信息主要看董事會的討論和分析，去年開了幾次會，股東會怎么開的，董事會怎么開的，有沒有獨立董事。大家說了獨立董事沒什么用，有人說是聾子的耳朵，但是即使是聾子的耳朵也是有用的，不能像凡高一樣一刀割斷。南通縱橫沒有一個獨立董事，現(xiàn)在也沒有。獨立董事還是應該有一兩個有良知的知識分子在那兒。
閱讀審計報告，審計報告的重視度遠遠不夠，在國外看審計報告是大量的金融分析師一些人要看的內容。報告多出一兩個字都要猜測半天，我曾經(jīng)寫過一篇文章，從審計報告的冒煙看上市公司的著火。注冊會計師壓力很大，拿人錢不容易，現(xiàn)在委托關系很糟糕，跟律師不一樣，律師只要拿了錢，你說怎么干怎么干。注冊會計師給他服務還不能完全不理他，還要照顧到后面的債權人、銀行、投資者，拿人錢為人說話，干這樣的事情很尷尬，被迫很多話在報告里面隱含。
報告大類分四種意見，報表使用者包括債權人、投資者、分析師、銀行等等，要看背后的信息。第一個叫做標準審計報告，兩段馬上要改，我們準備改成三段。最后落實到一句話，我們認為上述三張表，第一張表是資產(chǎn)負債表，第二張是利潤表，第三張表是現(xiàn)金流量，這三張表得出一個結論“公允”。用通俗的話說差不多，還可以，還不錯。只要有這種報告就不用看別的年報，基本上財務信息方面和其它方面可以研究，其它方面不應該有太多的東西。除非注冊會計師被買通另當別論，只要沒有意外就沒有太離譜的東西。
第二種報告今年比較多的就是保留意見，現(xiàn)在標準報告是兩段式，第一段寫依據(jù)，第二段是意見，中間插一段“我們注意到……”說明這個報告不完全健康，病灶有嚴重有不太嚴重的，看措詞有幾種，如果說不讓人看，由于子公司沒審就比較嚴重了，沒審一定有原因。魯銀投資下面有一個公司齊魯投資就沒審，他說不重要，肯定你不能這么看。為什么不重要?如果審的話，按權益法一合并，利潤正好一加減變成虧損。為了好看就保留，有人就干這個事，這個就別看了，別的都好看。跟會計師之間可能有一些差異，操縱會計估計，把估計降低，這個雖然不重要，但是很關鍵。中間加完以后最后有一句話，“除上述情況之外，我們認為……”“此外，……”，這些東西雖然不在表上是在表外，一般措詞有“持續(xù)經(jīng)營有問題”，土地被質押，固定資產(chǎn)被質押，公司惶惶不可終日，按正常情況下清盤，但是沒有清盤。政府不讓它垮，比如藍田這家公司完全有可能重組成功，政府也在幫助，中央要員要幫助。酒店的股權要置換掉，可能重組會成功。
后面的說明是對前面的補充，對前面病的描繪。無法表明意見，不讓你干這個不讓你干那個，連帳都沒有，一堆原始證據(jù)往那兒一放，這個往往是無法表明意見。雖然有帳，但是調查帳款賣出去的東西能不能回來，沒有一個能回來，全是做假的，臨時做假合同。合同交易在我們專業(yè)里面已經(jīng)被認為是舞弊中非常難搞明白的東西，被稱為薩斯的晚期。
合同交易是一個毒瘤，有的時候不讓你去調查，你發(fā)函證回不來，文件票也出了，這個也很容易。在咱們國家沒有做不成的事情。惠州麥科特做得很棒，連續(xù)三年盈利的情況下，97、98、99三年上市，這三年沒有太多的假。93年開始做假，當時找一個包裝師就是我們這一行出去的，膽子比較大，在廣州干了十幾家，你要五毛還是要六毛每股收益我給你做，咱們現(xiàn)在不是報三年連續(xù)盈利，我不從這兒開始，從這兒開始如果會計師一來審就審出來了，從93年開始做虛假資產(chǎn)。做的不要太均勻，隨機性等等，用各種人們不太便于覺察的手段，另外把分布做得很復雜。一筆業(yè)務做成十幾筆、上百筆，當然他明白，因為他是逆推出來的。重新做帳、重新做憑證、重新裝訂，真到這一步，真假分不出來。這樣的公司是無法表明意見，拒絕表明意見。這家公司根本不知道什么情況，反正是有病，而且病入膏肓。
否定意見。這家公司我能判斷，就是癌癥晚期或者是薩斯晚期，就直接否定。這四種意見從不干凈程度來講是遞進的，標準不保留，加解釋段是注冊會計師掙扎的結果，保留往往是否定的，也是退一步，有的是否定的，出一個無法表示意見，看起來好看點兒。
仔細閱讀審計報告，從而發(fā)現(xiàn)財務報表粉飾的可能性、動機、嚴重程度。如果財務報表不干凈的話應該全文刊登，有的公司不干凈報表沒有全文刊登。標準報告加說明還是保留意見加說明，也沒登原文，加上投資者的壓力，注冊會計師的壓力，中國證監(jiān)會要調查才更正。今年審計報告又重新公告了一次。如果是干凈的報表可以用一句話代替，由某某會計師發(fā)表無保留意見。
我和記者接觸有一些自己的感想，前兩天有人給我打一個電話，今年年報有什么特點，需要寫什么。我說你讓我沒法說話，你提比較具體的問題，那樣的話等于是我給你寫文章，我腦子里面東西很多，干脆我自己寫了一篇得了，我寫人文會計隨筆。大家可以把年報看一下就會有很多問題，這樣交流比較好。
從財務角度看年報最重要的利用指標判斷預警。指標很多，但是我們用不了這么多。有一本書對新聞記者很有幫助《香餑餑 臭饃饃》，用語很有新聞性，大家如果看這本書可能收獲很大。把財務用散文詩的形式寫出來，一覽眾山小、萬丈高樓平地起、陽光是最好的防腐劑、都是管制惹的禍，光天下的丑陋，這樣的語言揭開財務報表的面紗，我翻譯過“財務舞弊”的64招中外都差不多，首先是盈利現(xiàn)金比例。
應收帳款的增加幅度從三方面來看，如果凈利潤也漲，應收帳款也漲，采用了賒銷政策。第二個方面規(guī)模擴大帶來的應收帳款增加。第三個方面是盈余管理，另外一個名詞叫利潤操縱，最難聽的名字就是造假。造假是無中生有，沒有這個交易，沒有這個銷售，虛構銷售、虛構收入這是造假。會計政策有這樣的空間，稍微調動一下，只要不太離譜這叫盈余管理。盈余管理還是有一些令人同情的成分，造假就該全民共討之、全民共誅之。銀廣夏、麥科特這些公司是造價，只要不是把原始憑證重新做一下這就不算完全造假?？茨陥蟛粦摽匆荒?，應該看連續(xù)的趨勢分析，看是不是1還是負，如果在1附近還可以，保障倍數(shù)還可以。三倍、四倍更好，太高了不太好，如果是負的說明公司情況很糟糕，表明盈利質量低下。
凈資產(chǎn)的資金回收率，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量比上平均凈資產(chǎn)，這個錢如果有的話，能不能分到股利，如果凈資產(chǎn)過大或者是負的都有問題，負的先彌補虧損，如果過大的話也沒錢分，盤子太大。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量比平均凈資產(chǎn)應該能看出一些背景信息。
償貸盈利就是債務風險高不高，這個也有很多指標，比如看短期的償貸能力，如果公司破產(chǎn)流動資產(chǎn)變現(xiàn)快，房子固定資產(chǎn)比較麻煩。流動資產(chǎn)比流動負債，一塊錢的資產(chǎn)背后有多少錢的負債。長期償債能力看長期存款，一年以上的借款。會計報表是長期借款，這個指標除以流動資產(chǎn)比，看這兩個之間有沒有臨近一年了長期負債，有的長期負債借了三年馬上到期要還。
資產(chǎn)與負債的管理能力，周轉比例，比如存貨周轉率，期初加期末除以2，除以主營業(yè)務成本。比如20多天就周轉完，那這個就很好。存貨一種是原材料，一是半成品，一種產(chǎn)成品，會計報表注釋后面把存貨分成類，尤其是看產(chǎn)成比擠壓，這個數(shù)字過大導致周轉率過低，周轉天數(shù)過長。應收帳款的周轉率或者應收帳款的周轉天數(shù)，當時看藍田的時候就是用這個指標，應收帳款周轉天數(shù)過長，太離奇。跟同行業(yè)比較，跟歷史比較，會計報表有兩種分析，一種趨勢分析、一種結構分析。結構分析主要是比例分析，如果跟歷史信息等等出現(xiàn)異動，超過了數(shù)十倍，你就可以說這個公司背后潛伏著巨大的危機。這說明資產(chǎn)管理能力差。
成長能力分析，看未來公司變化趨勢。董事會討論分析應該預測下一年的盈利，現(xiàn)在沒有這么做，一方面證券監(jiān)管部門強制力度不夠，說明自愿披露的意識不強，現(xiàn)在這個不多。
現(xiàn)在給大家講一下南通縱橫的例子。這家公司去年兩次連續(xù)拒絕表明意見，跟去年相比它去年換了會計師事務所，江蘇大華天彭。今年做的是保留意見加說明，保留很多，說明一大堆。這個報告嚴格推敲是更加嚴重的，但是也不容易，看幾個方面的信息。要求公司董事長、財務主管宣誓。公司基本情況簡介、會計數(shù)據(jù)，從第三項到第八九項都是非財務信息，尤其是公司治理結構、股東變動情況、股東持股情況，專業(yè)人士主要是看會計數(shù)據(jù)。另外最重要的財務報告，這個是極其重要的，重要程度占了報告的三分之二。財務是一個綜合反應，這個報告分成財務報告和審計報告，更重要是審計報告。主要數(shù)據(jù)利潤總額是虧損四億，非經(jīng)常性損益兩億九，江蘇技術公司是大股東拿了很多錢走，掏空上市公司不還，也沒有跡象打算還。人家告它，它現(xiàn)在已經(jīng)焦頭爛額，已經(jīng)有17項。非經(jīng)常性損益，營業(yè)外的損失就這么大。損失肯定是越大越好，收入越小越好，這是我們的分析標準。收入要看扣除，損失要看不扣除的。主營業(yè)務最重要，干活兒的銷售、采購業(yè)務加起來已經(jīng)到了虧損三個多億?，F(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額是負五億，沒錢給人家，給人一些票據(jù)，給人一些紙，以后再還。這些紙有信用還好，沒信用可想而知。管理費用增加也很大，壞帳一億九，公司壞了以后別人的錢也不還它，賴到哪天興許也就沒了。擔保損失有五千萬，還有罰款。調整后每股收益是-1.63，如果不調整可能超過8毛以上。凈資產(chǎn)收益率-215.08。
主要股東就是江蘇技術，去年為什么出現(xiàn)這些問題，主要是第二大股東華容要進入這家公司，要調查，所以把這些問題調查出來了。南通縱橫原來是最好的公司，2000年報第一家年報登場，第一家肯定會給一個模范出來。2002年就成這樣了。它搞了會計規(guī)則控制，把成本做得過低，本來產(chǎn)品生產(chǎn)出來應該結轉，它不結轉，提前確認收入，這是西方常見的做法。一瓶紅酒還沒釀出來就提前打開了，搞的很初級，但是很管用。第二大股東現(xiàn)在也已經(jīng)被起訴，由鎮(zhèn)江市中級人民法院賣股權還沒人買。
有的公司雖然不好，有點兒病很重要，吃中藥不吃西藥慢慢能好。公司現(xiàn)在都不太好，哪兒有好的公司，都不怎么樣。世界本沒有好，壞的多了也變得好了。一千多家公司上市的時候都是國有企業(yè)要剝離重組，本來一開始不可能有太真實的業(yè)績。這家公司的領導成員最多領取津貼是十幾萬塊錢，居然沒有獨立董事，或者有獨立董事沒有給錢。公司治理結構自己寫的很好說是完善，可是看背景信息，第一大股東和上市公司的關系沒有嚴格分開。去年證監(jiān)會查馬上得分開，所以說公司治理結構好。另外還有假裝分開，我們之間的往來是公允的，你要付費，這些東西都沒什么意義。前五名供應商采購金也很大，關聯(lián)度風險比較高。公司總資產(chǎn)一年縮水一半。
判決的時候預計負債才做在表上，還有打官司以后要還，現(xiàn)在沒做在表上只是表面看起來沒有完全暴露出來，冰山一角，下面是三分之二。注冊會計師給企業(yè)提煉最好的結論，把風險最大的寫出來，最后有一個結論，“以上現(xiàn)狀表明該公司存在重大不確定性，可能無法在正常經(jīng)營過程中變現(xiàn)資產(chǎn)”。后面還有一個說明段，第一大股東江蘇技術欠款一個多億，另外股東有一億二，另外還有子公司美國蘇泰克四億多。大股東有一些反擔保，大股東也是打腫臉沖胖子，其實沒有什么東西。財務報表可以用幾個比例分析，這些數(shù)字表面來看是正的，沒有把表外加進去，如果考慮進去更嚴重，判斷的時候要全面反應，沒進入表的擔保質押要算進去。
